Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: ВВП РФ за 2015 год: ни потребления, ни инвестиций


[03.02.2016]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Мировые рынки

Под "медвежьим" трендом нефти

Осторожная коррекция накануне переросла вчера в еще одно относительно сильное движение вниз на глобальных рынках: американские и европейские индексы акций просели на 1,9% и 2,3%, соответственно. Об усилении бегства в качество свидетельствует и падение доходностей UST: на 9 б.п. до YTM 1,86% по 10-летним бондам, что, в частности, указывает на низкие ожидания инвесторов в отношении повышения ключевой долларовой ставки, несмотря на высказывания представителей ФРС. Катализатором такой динамики рынков, скорее всего, стало возобновившееся падение цен на нефть c 34 долл. до 32,6 долл./барр., Brent. (после того как информация о возможных переговорах РФ и ОПЕК о сокращении добычи нефти не нашла подтверждения). Суверенные бонды РФ (Russia 42, 43) подешевели на 1 п.п.

Экономика

ВВП-2015: ни потребления, ни инвестиций

Вчера Росстат опубликовал первую оценку ВВП за 2015 г. Согласно этим данным, падение ВВП в 2015 г. составило 3,7%. Это меньше, чем прогнозировалось нами в начале 2015 г. (-4%) и более оптимистично в сравнении с озвученной недавно предварительной оценкой Минэкономразвития (-3,8-3,9%).

Однако более детальный анализ компонент ВВП оставляет, скорее, негативное впечатление. Мы отмечаем, что в реальности снижение инвестиций в основной капитал и потребления населения оказалось сильнее, чем мы предполагали (-7,6% и -10,1%, соответственно). Таким образом, избежать более серьезного, чем в нашем изначальном прогнозе, падения ВВП удалось лишь за счет улучшения динамики чистого экспорта и менее выраженного снижения товарно-материальных запасов.

Наибольший негативный вклад в сокращение ВВП оказало падение расходов на конечное потребление - по нашим оценкам, около -5,8 п.п. Еще порядка -3,6 п.п. обеспечило снижение валового накопления, причем эффект от падения инвестиций в основной капитал и снижения запасов разделились примерно поровну в отличие от 2014 г., когда практически все падение валового накопления объяснялось динамикой товарно-материальных запасов. Перекрыть это снижение удалось благодаря резкому увеличению позитивного вклада чистого экспорта (до +6,7% п.п.) за счет сочетания сохранения роста экспорта в реальном выражении и довольно сильного падения импорта. Однако нужно понимать, что и эти оценки не окончательны и еще будут пересмотрены, учитывая, что на долю "статистического расхождения" Росстат пока закладывает внушительные -1,1 п.п.

Исходя из динамики ВВП по производству, главный вклад в снижение добавленной стоимости обеспечило падение оптовой и розничной торговли (-10,1%), строительства (-7,5%) и обрабатывающей промышленности (-5,5%). Наиболее сильное снижение в сравнении с 2014 г. наблюдалось в основном в торговле, производстве и продаже транспортных средств, производстве металлопродукции, страховой отрасли. Такое развитие событий неудивительно, принимая во внимание, что в большей степени спад коснулся тех отраслей, которые зависят от внутреннего спроса и находятся под давлением инфляции, девальвации и повышенной стоимости заимствований.

В связи с наблюдаемым снижением цены на нефть, которое внесло коррективы в наши прогнозы по динамике нефтяных котировок на ближайшие годы, теперь мы ожидаем, что экономический спад может продолжиться и в 2016 г., но, скорее всего, меньшими темпами, чем в 2015 г. По нашим оценкам, при среднегодовой цене на нефть около 40 долл./барр. (то есть ее восстановлении от текущих уровней во 2П 2016 г.) падение ВВП в 2016 г. может достигать 2%. Основными факторами затянувшейся рецессии станет продолжающееся снижение инвестиций и потребительской активности, которое, однако, будет более сдержанным, чем в 2015 г., благодаря менее сильной девальвации, ослаблению инфляционного давления и, в частности, связанному с этим восстановлению покупательной способности. Отметим, что риски более серьезного снижения ВВП, чем в 2015 г., рассматриваются нами только в сценарии среднегодовой цены на нефть ниже 30 долл./барр.

Рынок ОФЗ

Аукционы: вновь попытка найти спрос старыми методами

На сегодняшних аукционах Минфин предложит инфляционные ОФЗ 52001 в объеме остатка, доступного к размещению - 12,08 млрд руб., и новый (в обращении бумаг нет) классический 5,5-летний выпуск ОФЗ 26217 (ставка купона 7,5% годовых) в объеме 15 млрд руб. В текущей ситуации низких цен на нефть, которые могут привести к дальнейшему ослаблению рубля, естественным представляется сохранение повышенных инфляционных рисков (на которые указывается в пресс-релизе по итогам недавнего заседания ЦБ РФ), что обуславливает инвестиционный интерес к бумагам с защитой от инфляции. Однако, как мы уже не раз отмечали, структура выпуска 52001 такова, что в период его обращения держатель получает лишь низкий купонный доход (~2,5% годовых), что для банков транслируется в сильно отрицательный carry (над ставкой РЕПО), чем нивелируется весь описанный выше макро интерес. Кроме того, новых пенсионных денег на рынке в этом году не будет, что не играет в пользу ценового роста этих бумаг.

С начала этой недели вслед за возвращением цен на нефть в диапазон ниже 34 долл./барр. и ослаблением рубля (в район 80 руб./долл.) на рынке классических ОФЗ коррекция усилилась: длинные и среднесрочные бумаги поднялись в доходности на 10-15 б.п. В настоящий момент 12-месячное ослабление рубля составляет 19%, что соответствует YTM длинных ОФЗ на уровне 10,5%, исходя из исторической динамики (в сравнении с текущим YTM 10,35%). Несмотря на то, что в последнем пресс-релизе регулятор явно выразил свою консервативную позицию в отношении монетарной политики, вся кривая ОФЗ остается ниже ключевой ставки. По-видимому, такое ценообразование обусловлено выполнением норматива ликвидности LCR (для системообразующих банков), а также низким объемом размещения классических госбумаг (продажа на аукционах без каких-либо премий в объеме, ниже их фактического погашения). По нашему мнению, 26217 мог бы представлять интерес на уровне YTM 11% (сейчас 5-летние классические госбумаги котируются с YTM 10,45-10,55%), иначе лучшей ему альтернативой являются ОФЗ 29011 (купон = RUONIA + 97 б.п.). Одним из основных среднесрочных рисков для рынка госбумаг, по нашему мнению, является политика регулятора по стерилизации ликвидности, когда задолженность банков перед ЦБ обнулится, одним из вариантов является изменение тактики размещения бумаг (больше премии/больший объем продаж).

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
1 2 3 4 5 6 7
8 9 10 11 12 13 14
15 16 17 18 19 20 21
22 23 24 25 26 27 28
29 30 31 1 2 3 4
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: