Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Несмотря на сильный приток из бюджета, o/n ставки МБК смогли восстановиться только ближе к ключевой


[15.02.2016]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия

Мировые рынки

Данные о розничных продажах в США вызвали всплеск оптимизма

Опубликованные в конце прошлой недели данные по объему розничных продаж за январь не разочаровали участников рынка: увеличение продаж составило 0,2% м./м., при этом в положительную сторону были пересмотрены данные за декабрь 2015 г. (с -0,1% м./м. до +0,2% м./м.). Продолжающееся падение цен на топливо (которое вносит негативный вклад в общий показатель) было компенсировано более высокими продажами а/м. За исключением топливной и а/м компонент прирост розничных продаж составил 0,4% м./м. и 3,8% г./г. Эти данные были позитивно восприняты финансовыми рынками, по крайней мере, дали повод для отскока (закрытия коротких позиций): американские и европейские индексы прибавили 1,95% и 3,08%, что сопровождалось и повышением доходностей UST (на 10 б.п. до YTM 1,75%), свидетельствуя о некотором улучшении аппетита к риску. Тем не менее, пока положение скользящих средних указывает на то, что восстановление рынков является лишь отскоком в рамках сохраняющегося "медвежьего" тренда. Заметное повышение цен на нефть (на 3,3 долл. до 33,3 долл./барр., Brent) транслировалось в позитивную динамику суверенных бондов РФ (выпуски Russia 42, 43 подорожали на 1 п.п.). Вышедшие сегодня макроданные, падение экспорта из Китая сильнее ожиданий и слабые данные по ВВП Японии за 4 кв. (на 1,4% в годовом выражении), ограничивают аппетит к риску. Сегодня торговая активность, скорее всего, будет низкой по причине закрытия американских рынков по случаю празднования Дня Президентов в США.

Валютный и денежный рынок

Несмотря на сильный приток из бюджета, o/n ставки МБК смогли восстановиться только ближе к ключевой (11%)

Несмотря на то, что бюджет на прошлой неделе пополнил банковскую систему на внушительные 858 млрд руб. (с учетом депозитных аукционов), короткие ставки денежного рынка перестали снижаться и восстановились до уровня, близкого к ключевой ставке (11%). В основном произошло это из-за того, что своповые рублевые ставки, которые до этого находились на локальных минимумах, оказывая значительное понижательное давление на общий уровень стоимости МБК, скорректировались вверх примерно на 70-80 б.п. и также приблизились к 11%.

Как мы и предполагали, из-за сегментированности рынка МБК, когда менее крупные банки по-прежнему испытывают потребность в рефинансировании ЦБ, предоставленные Банком России дополнительные 280 млрд руб. недельного РЕПО на прошлой неделе, были полностью востребованы и пошли на замещение более дорогого фиксированного РЕПО, которое банки были вынуждены привлечь ранее. В то же время, более крупные банки на фоне такого крупного притока из бюджета смогли погасить 312-П на 275 млрд руб. (ЦБ предоставил новый лимит меньше погашения). Чистым итогом стал рост корсчетов банков в ЦБ примерно на 437 млрд руб., что позволило снизить структурный дефицит ликвидности (чистую негативную позицию рублевой ликвидности) на эквивалентную сумму.

На этой неделе мы ожидаем продолжения встречного притока рублей с бюджетных счетов в банковский сектор, несмотря на налоги. В феврале объем налоговых платежей ввиду сезонности находится на минимуме. Мы оцениваем чистый отток рублевых средств из-за налогов с 15 по 29 февраля в пределах 200 млрд руб. В результате, по итогам февраля по показателю притока средств из бюджета банковский сектор останется в плюсе (возможно, более 700 млрд руб.). Отметим, что, как и предполагалось, помимо сезонно низких налогов, бюджетные поступления в феврале усилились в компенсацию слабых госрасходов января. В отсутствие каких-либо сильных дисбалансов в сегменте валютных свопов мы ожидаем, что короткие ставки останутся на уровне около ключевой в ближайшее время. Накопленный на этой неделе приток пойдет на финансирование налогов и может быть абсорбирован ЦБ через снижение лимитов недельного РЕПО.

Рынок корпоративных облигаций

ЕвроХим: риски рефинансирования повышаются

Компания EuroChem Group AG (далее - ЕвроХим) (BB/-/BB) представила слабые финансовые результаты за 4 кв. 2015 г. по МСФО, которые были обусловлены сложными рыночными условиями (снижением цен кв./кв.: -7% на основные виды азотных удобрений, -9% на фосфорные, -16% на железорудный концентрат, а также объемов продаж фосфорных (-26% кв./кв.) и наиболее маржинальных комплексных удобрений (-17% кв./кв.)). Выручка снизилась на 6% кв./кв., EBITDA - на 18% кв./кв., рентабельность по EBITDA - на 4,8 п.п. до 34,3%. Совсем небольшое ослабление рубля в 4 кв. (на 5% кв./кв.) не оказало поддержку рентабельности компании.

На фоне роста Чистого долга и снижения LTM EBITDA долговая нагрузка повысилась до 2,0х с 1,6х на конец 3 кв. Краткосрочная задолженность в объеме 1 млрд долл. полностью не покрывается накопленными денежными средствами (~400 млн долл., включая даже 55 млн долл. с ограничением использования и 9 млн долл. депозитов) и невыбранными кредитными линиями (~220 млн долл.).

Выручка в 4 кв. 2015 г. снизилась на 6% кв./кв. до 1,05 млрд долл. за счет ее существенного падения в фосфатном сегменте (-23% кв./кв. до 394 млн долл.) при небольшом снижении в азотном (-1% кв./кв. до 459 млн долл.).

Негативная динамика в фосфатном сегменте связана со снижением объемов продаж фосфорных удобрений на 26% кв./кв., комплексных удобрений - на 17% кв./кв. (что частично объясняется сезонным фактором), железорудного концентрата (ЖРК) - на 7% кв./кв.; цен на МАФ - на 9% кв./кв., на концентрат - на 16% кв./кв.

В азотном сегменте цены оставались под давлением рекордно высокого экспорта из Китая, а также снижения себестоимости за счет девальвации валют; на аммиак и на приллированный карбамид цены снизились на 7% кв./кв., на аммиачную селитру, напротив, выросли на 5% кв./кв. Поддержку сегменту оказал рост объемов продаж на 6% кв./кв.

Снижение цен на удобрения и ЖРК, незначительное ослабление рубля (-5% кв./кв.), не компенсировавшее сокращение цен, а также наращивание более низкомаржинальных продаж продукции сторонних производителей (+31% кв./кв. до 670 тыс. т, расходы на товары для перепродажи выросли на 85% кв./кв. до 219 млн долл.) привели к сокращению рентабельности по EBITDA до 34% с 39% кварталом ранее. В азотном сегменте этот показатель снизился до 44% с 51%, в фосфатном - до 22% с 32%.

Чистый операционный денежный поток в 4 кв. просел почти в 10 раз до 35,5 млн долл., что помимо снижения в целом операционной прибыли было обусловлено существенным ростом оборотного капитала (в него инвестировано 166 млн долл. против высвобождения 6 млн долл. в прошлом квартале), преимущественно за счет роста запасов.

Капвложения в 4 кв. составили 302,3 млн долл. (-3% кв./кв.). За год в целом они составили 972 млн долл. (при изначальном плане 1-1,2 млрд долл.) и были профинансированы из операционного денежного потока компании.

Как мы отмечали ранее, до запуска производства калия в конце 2017 г. затраты компанией оцениваются еще в 0,7-1 млрд долл. по каждому калийному проекту, или 560-800 млн долл. в год, что вкупе с другими плановыми инвестициями, по нашим оценкам, может быть профинансировано из собственного операционного денежного потока компании (при условии отсутствия каких-либо существенных негативных рыночных изменений).

Компания в краткосрочной перспективе видит риски дальнейшего снижения спроса и цен. Однако, по нашим оценкам, эффект девальвации рубля в 1 кв. 2016 г. (на 18% кв./кв.) пока компенсирует снижение цен, что приведет к повышению рентабельности. Телеконференцию по финансовым результатам за 2015 г. компания проведет во вторник, 16 февраля, во время которой возможно будут озвучены планы по рефинансированию краткосрочного долга, по капвложениям, объемам производства и прогнозы финансовых показателей на 2016 г.

Мы не видим торговых идей в выпуске EUCHEM 17 (YTM 5%), который может быть интересен лишь для удержания до погашения (валютная ликвидность на локальном рынке стоит заметно дешевле).

Полюс Золото (BB-/-/BB-): потерял 2 ступени рейтинга от S&P

Агентство S&P понизило рейтинг компании на 2 ступени до BB- со стабильным прогнозом. Отметим, что недавно до того же уровня был снижен рейтинг от Fitch, но с негативным прогнозом. В качестве обоснования рейтингового действия S&P приводит выкуп акций Polyus Gold компанией Wandle Holdings Ltd. (конечным бенефициаром которой является С. Керимов) за счет бридж-кредита 5,5 млрд долл. (на конец 2014 г. краткосрочный долг Wandle составлял 3 млрд долл. под залог 40% акций Polyus Gold). Агентство не исключает, что недавно привлеченный кредит в размере 2,5 млрд долл. от Сбербанка на ОАО "Полюс Золото" будет направлен на выплату специальных дивидендов, что окажет существенное влияние на долговую нагрузку компании. Однако, по оценке S&P, Полюс Золото располагает адекватным уровнем собственных денежных средств (2 млрд долл. на начало 2016 г.) и стабильным свободным денежным потоком, чтобы обслуживать долг Wandle (это отражает прогноз по рейтингу). В настоящий момент бонды PGILLN 20 котируются с YTM 7,1%, что мы считаем справедливым с учетом рейтинга категории BB-.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: