Сильные payrolls смещают ожидания в пользу более раннего повышения ставок. Отчет по рынку труда США оказался заметно лучше ожиданий: прирост числа рабочих мест в несельскохозяйственных отраслях в ноябре составил 321 тыс. (ожидалось 230 тыс.), также в сторону увеличения были пересмотрены payrolls (было 214 тыс., стало 243 тыс.). Основное улучшение произошло в частном секторе, в промышленности и строительстве. Несмотря на то, что безработица осталась на уровне 5,8%, сильные payrolls повысили ожидания более раннего повышения ставок: доходности 2- и 5-летних UST поднялись на 13 б.п. и 16 б.п. до YTM 0,66% и YTM 1,71%, соответственно. Такая динамика обусловлена в т.ч. и заявлениями представителей ФРС, что монетарная политика будет в большей мере привязана к экономическим данным (а они в последнее время свидетельствуют об устойчивом росте экономики). Котировки нефти Brent нивелировали весь отскок начала прошлой недели, вновь опустившись до 68,5 долл./барр. (вблизи локального минимума), что, однако, пока не сопровождается ослаблением рубля (стабилизировался в районе 53 руб./долл.), заметную поддержку оказывают интервенции ЦБ. Коррекция на рынке ОФЗ усилилась: в конце прошлой недели доходности выросли на 50-100 б.п., некоторые выпуски "перешагнули" отметку YTM 12%, что соответствует спреду 232 б.п. к ставке РЕПО ЦБ (до либерализации рынка он составлял 250-300 б.п.). Ожидая новое повышение ключевой ставки по результатам заседания ЦБ в четверг, мы считаем, что потенциал для некоторого роста доходностей еще сохраняется.

Рублевые ставки резко снизились из-за недостатка валюты, а не поступления рублей. За прошлую неделю RUONIA упала на 1,3 п.п., достигая 9,4% (спред к мин. ставке РЕПО снова в негативной зоне), при том, что дефицит рублей сократился несильно. В первые дни месяца мы не отметили внушительных поступлений из бюджета, тогда как на фоне начавшихся погашений банками депозитов Казначейства по-прежнему положительный баланс факторов ликвидности по операциям с ведомством постепенно тает. Если бы не встречные 550 млрд руб., которые на этой неделе оно готово предоставить, банкам нужно было бы погасить ~600 млрд руб., но новые средства ведомства позволяют отсрочить проблему как минимум на неделю. Вызывает интерес то, что погасив к пятнице ~510 млрд руб. сравнительно дорогой (10,5%) задолженности по фиксированному РЕПО, к понедельнику они вновь нарастили ее до ~250 млрд руб. Кроме погашений, на такой спрос могла повлиять и ситуация на валютном рынке: это и компенсация оттока ~100 млрд руб. с интервенциями (700 млн долл. в понедельник; 1,9 млрд долл. в среду; также ЦБ, скорее всего, выходил на рынок и в пятницу) и, вполне возможно, спекулятивный спрос (ЦБ ограничивает лишь объем аукционного РЕПО). На этой неделе существенного притока рублей не ожидается. Аукцион 312-П (инструмент, на который возлагаются большие надежды как источника новых рублевых средств) сегодня не принесет новой ликвидности: ЦБ предлагает 500 млрд руб. на 3М, этого достаточно лишь для пролонгации. Между тем, постепенно рублевая ликвидность начинает уходить еще и с сезонным ростом спроса на наличность. На этом фоне нельзя исключать, что ЦБ может несколько расширить лимит недельного РЕПО, но так, чтобы это не создавало возможностей для спекуляций. Мы ожидаем, что дефицит рублевой ликвидности будет нарастать медленнее, чем потребность в валюте, что может приводить к занижению рублевой ставки по валютным свопам, как следствие, ставок МБК. Но ближе к 20-м числам (пик налогов и дефицита рублевых средств) рублевые ставки могут вновь возрасти.

Валютное РЕПО с ЦБ с рублевым залогом ≠ рублевое РЕПО + FX SWAP. На этой неделе пройдут аукционы валютного РЕПО с ЦБ (сегодня на 28 дней под мин. ставку 0,658% год. с лимитом 1,5 млрд долл.), которые, по нашим оценкам, должны быть востребованы, принимая во внимание снижение ставки по ним и возобновление спроса на валюту. Мы отмечаем, что существенным недостатком использования рублевых облигаций в валютном РЕПО с ЦБ, помимо необходимости довнесения маржи в случае обесценения рубля, являются и высокие дисконты (не менее 15% по негосударственным рублевым выпускам против 5% на рублевом РЕПО с ЦБ) даже на короткие сроки. Таким образом, валютное РЕПО с ЦБ дает меньше долларов (из-за дисконтов), чем рублевое РЕПО вместе с валютным свопом при сопоставимой стоимости этой долларовой ликвидности. Выравнивание этих объемов транслируется в заметное удорожание валютного РЕПО с ЦБ при использовании рублевого залога (на стоимость привлечения необеспеченных долларов на соответствующий срок): например, на год >5% год. (даже для высококачественного банка, судя по рынку евробондов) для покрытия разницы в дисконтах (>10%). Поэтому произведенное недавно снижение ставки валютного РЕПО (на 100 б.п. до LIBOR + 50 б.п.) по сути лишь частично компенсирует высокий дисконт (повышая тем самым привлекательность использования и рублевых облигаций). По-видимому, пока дефицит валютной ликвидности не достигнет острой фазы, участники будут использовать в основном валютные бонды (по ним дисконты ниже) в валютном РЕПО с ЦБ.