Rambler's Top100
 

–айффайзенбанк: »збыток валютной ликвидности близок к исчерпанию


[21.08.2017]  –айффайзенбанк    pdf  ѕолна€ верси€

Ѕанковска€ система

»збыток валютной ликвидности близок к исчерпанию

—огласно опубликованному ÷Ѕ обзору банковского сектора, в июле банками была получена прибыль в размере 156,3 млрд руб. (против 117,3 млрд руб. в июне). — начала года прибыль составила 927 млрд руб., что соответствует ROE 18,1% на основе балансового капитала, при этом дол€ —бербанка в прибыли составила 40%. ќсновным фактором повышени€ прибыльности стало высвобождение средств из резервов (30 млрд руб.), в то врем€ как в предшествующем мес€це в резервы было направлено 24,3 млрд руб. ќднако роспуск резервов не отражает улучшение качества кредитов: в июле просроченна€ задолженность выросла на 23 млрд руб. против ее сокращени€ на 10,3 млрд руб. в предшествующем мес€це.

¬ валютной части баланса из корпоративного кредитовани€ (кредитование нефинансовых организаций) было высвобождено 1,3 млрд долл., при этом кредиты, выданные финансовым организаци€м (не банкам-резидентам), были погашены на 4,5 млрд долл. ќбъем остатков на клиентских счетах (в основном юрлиц) вырос на 1 млрд долл. “аким образом, в результате кредитно-депозитных операций произошел приток валютной ликвидности в размере 6,8 млрд долл. — корсчетов и депозитов в иностранных банках было выведено 2,8 млрд долл., часть из которых (1,6 млрд долл.) пошла на покупку евробондов (они все еще имеют высокий процентный спред: суверенные выпуски предлагают доходность более 3,5% к погашению через 5 лет, при этом, по нашим оценкам, стоимость валютного фондировани€ у банков в среднем составл€ет 0,7% годовых).  ак и в предшествующем мес€це, банки погасили валютную задолженность перед ÷Ѕ –‘ на 0,9 млрд долл. (до 1,5 млрд долл., который приходитс€ на Ѕанк — —, принадлежащий ћ Ѕ). ¬озможно, часть поступившей валютной ликвидности была сконвертирована в рубли (повышение средств в расчетах на 200 млрд руб. сильно затрудн€ет оценку) из-за возникшего дефицита рублевой ликвидности, по крайней мере, у одного участника.

Ќесмотр€ на высвобождение значительного объема ликвидности из кредитного портфел€, избыток валютной ликвидности (=депозиты и корсчета в банках-нерезидентах – остатки средств клиентов на расчетных счетах) существенно сократилс€ - на 4,5 млрд долл. до 1,8 млрд долл., вследствие продолжившегос€ притока средств на расчетные счета и сокращени€ высоколиквидных активов (депозиты и корсчета в банках-нерезидентах). “акой запас валютной ликвидности, скорее всего, будет полностью исчерпан в августе-сент€бре, принима€ во внимание отрицательное сальдо счета текущих операций и относительно большие чистые выплаты по внешнему долгу (в сент€бре 2 млрд долл. по “ќѕ-30 компани€м, по оценкам ÷Ѕ –‘).  стати говор€, сокращение избытка валютной ликвидности уже отражаетс€ в ее стоимости: с начала августа спреды MosPrime - FX Swap расширились на 20-40 б.п. до 70-90 б.п. ћы ждем дальнейшее расширение спредов, в том числе IRS-CCS (которые пока никак не отреагировали на сокращение валютной ликвидности), на 50 б.п. ближе к концу года вследствие прохождени€ пика выплат по внешнему долгу в декабре (17,6 млрд долл.).

¬ рублевой части баланса сохранилась кредитна€ активность (прирост кредитного портфел€ составил 245 млрд руб., инвестиции в рублевые долговые ценные бумаги - 124 млрд руб.), при этом с рублевых счетов клиентов произошел отток средств в размере 186 млрд руб. (что, по-видимому, €вл€етс€ следствием бюджетного профицита в июле). ќбъем средств, на который банки нарастили долг перед ÷Ѕ –‘ и ћинфином (561 млрд руб.), оказалс€ больше образовавшегос€ дефицита в целом по системе. ƒополнительным фактором спроса на ликвидность стало перераспределение средств корпоративных клиентов внутри системы (из банка ‘  ќткрытие в пользу крупных госбанков), которое обусловило большие, чем обычно остатки на корсчетах в ÷Ѕ –‘ (дл€ усреднени€ ‘ќ–).

–ынок корпоративных облигаций

“ћ : американский бизнес не смог нивелировать слабые результаты российского дивизиона

“ћ  (¬+/¬1/-) опубликовала слабые финансовые результаты за 2 кв. 2017 г. по ћ—‘ќ из-за ухудшени€ показателей российского дивизиона (выручка: +11% кв./кв., EBITDA: -16% кв./кв., рентабельность: -5 п.п. до 13%), обусловленного изменением структуры продаж (сезонное сокращение реализации нефтепромысловых труб OCTG, снижение доли труб большого диаметра (“Ѕƒ) в общих продажах и увеличение продаж низкомаржинальных сварных промышленных труб), а также ростом затрат на покупку стали при более медленном повышении цен на трубную продукцию. ѕри этом американский дивизион продолжает показывать впечатл€ющий рост (выручка: +36% кв./кв., EBITDA: +2,3 раза, рентабельность: +4 п.п. до 9%), которого, однако, оказалось недостаточно, чтобы компенсировать падение в российском сегменте. ¬ итоге показатель EBITDA сократилс€ на 6% кв./кв. до 134 млн долл., рентабельность - на 2,9 п.п. до 12,1% - самый низкий показатель с 2009 г. ќперационный денежный поток значительно упал (-64% кв./кв. до 32 млн долл.) в результате увеличени€ более чем вдвое (до 73 млн долл.) инвестиций в оборотный капитал, что св€зано с экспортом в —Ўј (компани€ прогнозирует, что во 2ѕ оборотный капитал останетс€ на том же уровне, хот€, на наш взгл€д, удержать его будет сложно в св€зи с текущим ростом заказов “Ѕƒ).  апвложени€ за 1ѕ составили 124 млн долл. (рост вдвое г./г.) при операционном потоке в 121 млн долл. »нвестиции в 2017 г. запланированы в объеме 200 млн долл., что подразумевает их существенное снижение во 2ѕ. ѕо-прежнему основным негативным моментом остаетс€ высока€ долгова€ нагрузка - по нашим оценкам, 5,05х „истый долг/EBITDA LTM. Ќапомним, по итогам 2017 г. компани€ осторожно планировала ее снижение до 4,0х. ѕри этом по итогам 2016 г. были утверждены дивиденды в размере 2 млрд руб., ~36 млн долл. (выплата после отчетной даты).  раткосрочный долг на конец 2 кв. составил 500 млн долл., накопленные денежные средства - 405 млн долл., при этом “ћ  доступны кредитные линии на 630 млн долл.  омпани€ ожидает улучшени€ результатов во 2ѕ за счет сокращени€ спреда продукци€-сырье, увеличени€ продаж “Ѕƒ и продолжени€ роста показателей американского дивизиона, подтвержда€ свой прогноз, что рентабельность в 2017 г. останетс€ на уровне 2016 г. (16%). ѕо нашим оценкам, это подразумевает рост рентабельности во 2ѕ выше отметки 18%, что, на наш взгл€д, маловеро€тно из-за роста цен на сталь. ћы ожидаем рентабельность по EBITDA в 2017 г. на уровне 14,5% -15%, т.е. снижение на 1-1,5 п.п. г./г.  ак мы и ожидали, с последней нашей рекомендации спред между бумагами TRUBRU 20 и EVRAZ 20 расширилс€ с 10 б.п. до 60 б.п., что мы считаем справедливым ввиду более высокого кредитного качества ≈враза. ¬ыпуск IMHRUS 22 торгуетс€ с более широким спредом к кривой ≈враза (135 б.п.), чем “ћ  при более низкой долговой нагрузке  окса (3,95х на начало года, при этом мы ждем снижени€ его долговой нагрузки по итогам 1ѕ), поэтому мы считаем бумаги  окса более привлекательными в рамках высокорисковой стратегии.

‘— : снижение стоимости долга поддержало денежный поток

‘—  (BB+/Ba1/BBB-) опубликовала отчетность за 1ѕ 2017 г. по ћ—‘ќ. ќсновным важным моментом, на наш взгл€д, стало существенное снижение стоимости долга (до 6,59%) за счет прив€зки ~50% долга ‘—  к инфл€ции. —оответствующее снижение процентных выплат, по нашим подсчетам, обеспечило пор€дка трети свободного денежного потока компании во 2 кв. 2017 г.

¬ыручка ‘—  снизилась на 11% г./г. во 2 кв. 2017 г. ќсновной причиной стало завершение генподр€дных контрактов, а также снижение объемов продажи электроэнергии на фоне прекращени€ энергосбытовой де€тельности одной из дочерних компаний. ѕри этом как генподр€дна€, так и энергосбытова€ де€тельность характеризуютс€ крайне низкой маржинальностью в сравнении с основным бизнесом ‘—  - передачей электроэнергии.  ак следствие, несмотр€ на снижение выручки, во 2 кв. 2017 г. EBITDA ‘—  выросла на 2,5% г./г. ¬ 1 кв. 2017 г. ‘—  демонстрировала существенно более впечатл€ющую динамику по EBITDA (+21% г./г.). ѕри этом тарифы были неизменны как в 1ѕ 2016 г., так и в 1ѕ 2017 г.

»нвестиции ‘—  выросли на 38% г./г., а операционный денежный поток снизилс€ г./г., так как эффект от роста EBITDA был более чем "перекрыт" увеличением оборотного капитала. ¬ результате свободный денежный поток (после получени€/уплаты процентов) снизилс€ во 2 кв. 2017 г. более чем вдвое г./г., позитивный тренд 1 кв. 2017 г. был переломлен, и по итогам полугоди€ ‘—  продемонстрировала снижение свободного денежного потока на 22%. ќдновременно компани€ увеличит дивидендные выплаты: объ€вленные дивиденды ‘—  за 2016 г. и за 1 кв. 2017 г. (будут выплачены в августе и отражены в отчете за 3 кв. 2017 г.) увеличились г./г. на 15%, или на 2,6 млрд руб.

ќблигации ‘—  имеют низкую ликвидность, котиру€сь со спредом 70 б.п. к кривой ќ‘« (рублевый евробонд FEESRM 19 c YTM 8,7%). Ћучшей альтернативой €вл€ютс€ ќ‘« 29006 (они предлагают высокую текущую доходность).

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
25 26 27 28 29 30 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: