Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Влияние санкций США на финансовые метрики банков и компаний, включенных в секторальный список, очень умеренное


[17.07.2014]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

НОВАТЭК (Ваа3/ВВВ-/ВВВ-), Роснефть (Ваа1/ВВВ-/-), ВЭБ (Ваа1/ВВВ/ВВВ-) и Газпромбанк (Ваа3/ВВВ-/ВВВ-) подпали под секторальные санкции США

Введение секторальных санкций в отношении крупнейших российских заемщиков ожидаемо вызвало весомый негативный сантимент не только в бумагах Роснефти, ВЭБа, Газпромбанка и НОВАТЭКа, но и ко всем российским активам. Безусловно, текущая реакция инвесторов на решение правительства США излишне выраженная. Вместе с тем, ожидание санкций со стороны Евросоюза, предстоящие на следующей неделе рейтинговые решения Fitch и Moody’s, а также заседание ЦБ будут в значительной степени сдерживать восстановление ценовых уровней российских активов.

Мы не видим возможностей для весомого ухудшения кредитного профиля компаний в секторальном списке из-за вводимых санкций. Вместе с тем котировки бумаг останутся в ближайшее время под давлением, в том числе на ожиданиях действий со стороны рейтинговых агентств.

Отношение инвесторов к российским активам как минимум до конца июля останется настороженным

Новость о том, что в список секторальных санкций попали одни из крупнейших российских заемщиков – Внешэкономбанк, Газпромбанк, Роснефть и НОВАТЭК, ожидаемо негативно отразилась не только на бумагах данных компаний, но и на общем сантименте в российских активах. На сегодня долговые бумаги находятся под наибольшим давлением и на локальном рынке, и на рынке евробондов. На текущий момент наиболее ликвидные бумаги – Russia-30 и ОФЗ 26207 вернулись в начало мая 2014 года, потеряв по состоянию на середину сегодняшнего дня порядка 200 б.п. Отметим, что рубль за день потерял чуть более одного процента, приближаясь к отметке 35 руб. за долл.

Учитывая, что российские активы сталкиваются с вводом санкций против российских банков и компаний не в первый раз, стоит обратить внимание на движение котировок в период включения в список санкций СМП Банка и Банка РОССИЯ, а также понижение суверенного рейтинга России. Напомним, первое отмеченное событие прошло 20 марта текущего года, а понижение рейтинга России - 25 апреля. Отметим, что последнее событие сопровождалось повышением ключевой ставки со стороны ЦБ, что оказывало сдерживающее влияние на позиции национальной валюты. По итогам дня рубль сдал позиции с уровня в 35,7536 долл./руб. до 36,04 долл./руб. на закрытие дня. В дальнейшем до конца месяца рубль держался вблизи отметки в 36 долл./руб., а в начале мая начался процесс укрепления. Первое введение санкций против российских компаний было отмечено максимальным ослаблением рубля - в период торговой сессии на 20 копеек. Однако в дальнейшем рубль продолжил укрепление. Для локального 10-летнего бенчмарка снижение рейтинга и рост ставки со стороны ЦБ отразилось снижением цены на 160 б.п., а первые санкции отразились падением цены на 1%. Однако в обоих случаях бумаги достаточно быстро начали восстановление позиции. Важно также принимать во внимание, что до этого бумаги уже довольно существенно корректировались на фоне роста геополитического риска. При этом восстановление уровней совпало с временной геополитической стабилизацией.

Безусловно, можно проводить параллели с прошлыми кейсами, вместе с тем включение даже в секторальный список крупнейших российских заемщиков создает весомое давление, прежде всего на сегмент евробондов. По нашим подсчетам, доля заемщиков, против которых введены секторальные санкции, в российском сегменте евробондов составляет порядка 15%, при этом доля ВЭБа и Газпромбанка в общем объеме банковский заимствований – 27%. Выпуски данных бумаг сегодня драматически теряют в цене: в среднем снижение в бумагах находится в диапазоне от 400 до 550 б.п. Бумаги вернулись к уровням конца апреля – начало мая 2014 года.

При этом дальнейшая просадка возможна, но в целом с нашей точки зрения, ограничена дополнительными 100 б.п. в цене. Если говорить про стоимость суверенных бумаг, то за текущий день спрэд российского 10-летнего бенчмарка в долларах к бумагам Бразилии и Турции вырос до уровней середины мая 2014 года. При этом если ранее российские бумаги, после уверенного роста в мае- июне, торговались с отрицательным спрэдом к бумагам Турции, то сегодня российские евробонды дают премию порядка 20-30 б.п. к кривой России. В целом мы не исключаем дальнейшей просадки в суверенном сегменте до конца недели.

Важным событием в ближайшие недели, которые могут сдерживать восстановление котировок, является обсуждение нового пакета санкций со стороны ЕС, а также намеченные на следующую пятницу рейтинговые решения со стороны Fitch и Moody’s в отношении суверенного рейтинга. Напомним, что рейтинги агентств на текущий момент выше оценки от S&P. На фоне новой волны санкций исключать снижения рейтинга России мы бы не стали. При этом мы считаем, что снижение рейтинга не будет поводом для дальнейшей просадки российских бумаг, учитывая текущую коррекцию, а также предыдущее снижение от S&P. Еще одним поводом для сдерживания восстановления рынков будут ожидания по санкциям со стороны Евросоюза, анонсирование которых намечено на 30 июля. Если говорить про действия ЦБ, заседание которого намечено на ближайшую пятницу, то отсутствие сегодня решения о повышении ставок - довольно положительный знак перед заседанием, которое намечено на следующую пятницу. Решения ЦБ о повышении ставки может сдерживать, прежде всего, уже пройденный пик инфляции, а также тенденция на замедление роста индекса потребительских цен. Однако, в любом случае, риски ужесточения денежно-кредитной политики сохраняются.

В целом мы рекомендуем воздержаться от активных действий на рынке. По большинству наших рекомендаций мы открываем позицию «вне рынка» до понимания ситуации вокруг европейских санкций. При этом, безусловно, текущий масштаб коррекции как на локальном рынке, так и на рынке евробондов мы считаем излишней.

Влияние санкций на кредитный профиль компаний и банков из секторального списка умеренное. Однако давление на котировки остается существенное.

Введенные санкции

Власти США ужесточили санкции против России: движение прошло по двум спискам:

В санкционный список SDN (Specially Designated Nationals) Минфин США включил практически все крупнейшие оборонные предприятия России. Среди них - концерн «Калашников», корпорация «Уралвагонзавод», государственный оборонный концерн «Алмаз-Антей», НПО «Базальт», входящий в корпорацию «Ростех» ОАО «Концерн «Радиоэлектронные технологии» (КРЭТ), концерн «Созвездие», НПО Машиностроения, ОАО "Конструкторское бюро приборостроения".

Активы компаний, которые находятся в списке SDN, блокируются. Американским гражданам и лицами запрещается вести какие-либо дела и сделки с ними.

Список SSI: Газпромбанк, НОВАТЭК, Роснефть и Внешэкономбанк включили в список секторальных санкций SSI (Sectoral Sanctions Identifications) американского Управления по контролю за иностранными активами (Office of Foreign Assets Control (OFAC)). Активы этих компаний под юрисдикцией США не замораживаются, в отличие от традиционного списка SDN. Но ВЭБу, Газпромбанку, Роснефти и НОВАТЭКу будет закрыт доступ к среднесрочному и долгосрочному финансированию в долларах.

Включение Внешэкономбанка, Газпромбанка, Роснефти и НОВАТЭКа в секторальный список SSI не предполагает изоляции этих компаний от американской финансовой системы – речь идет только об ограничениях на предоставление нового финансирования компаниями США. На практике это означает, что ВЭБ, Газпромбанк, Роснефть и НОВАТЭК с 11 июля не смогут привлекать займы у американских банков и инвесторов, будь то облигации или кредиты. При этом данный запрет не распространяется на долг сроком менее 90 дней, то есть и Газпромбанк, и ВЭБ смогут совершать операции с американскими банками на межбанковском рынке краткосрочных займов.

Как следует из опубликованных разъяснений Минфина США, американским банкам также запрещено участвовать в размещениях облигаций ВЭБа, Газпромбанка, Роснефти и НОВАТЭКа. Ранее в число организаторов выпусков еврооблигаций этих компаний входили американские Citigroup, JP Morgan, Goldman Sachs, Bank of America, Morgan Stanley.

При этом американские банки могут продолжать оказывать корреспондентские и клиринговые услуги российским компаниям из списка SSI. Американские инвесторы также смогут беспрепятственно торговать производными финансовыми инструментами (фьючерсы, опционы, кредитно-дефолтные свопы), в основе которых лежат ценные бумаги компаний из «секторального» списка. Соответствующая генеральная лицензия выпущена Минфином США.

Все ограничения переносятся и на компании, в которых ВЭБу, Газпромбанку, Роснефти и НОВАТЭКу принадлежит 50% и более. Новые санкции США не угрожают существующим договоренностям российских компаний с американскими, например, стратегическому партнерству Роснефти и ExxonMobil или незавершенной сделке Роснефти по покупке нефтетрейдингового бизнеса Morgan Stanley, если только сами компании не решат прервать договоренности из-за дополнительных рисков.

Влияние санкций на финансовые метрики

Кредиты:

Поскольку в зарубежных кредитах российской экономики порядка ¾ приходится на кредитование из Европы, то риски в рамках текущих санкций с точки зрения финансирования деятельности через кредиты довольно ограничены. Наиболее активно привлекает средства из-за рубежа Роснефть, у которой порядка 20% активов приходится на средства от зарубежных кредитных организаций (63% кредитного портфеля). В остальных компаниях, попавших под санкции, доля невысока - не превышает 10%.

При этом мы обращаем внимание, что больше половины долга Роснефти обусловлено выкупом доли ТНК-ВР в прошлом году, для которого были привлечены кредиты на 31,04 млрд долл. от группы международных банков. В их перечень в частности входили Bank of America Merrill Lynch, Barclays Bank, BNP Paribas, BTMU, Citibank, Credit Agricole, ING Bank, Intesa Sanpaolo Banking Group, J.P. Morgan, Mizuho Corporate Bank, Natixis, Nordea Bank, SMBC, Societe Generale и Unicredit Bank. Таким образом, зависимость от американских ресурсов в рамках этой сделки ограничена. При этом она разовая и рефинансирование ее не предвидится, даже происходит досрочное погашение, что также снижает риски компании, поскольку санкции не затрагивают уже имеющиеся долги.

Основную проблематику мы здесь видим в предстоящем финансировании инвестпроектов, которые, как правило, предполагают привлечение зарубежных ресурсов, в первую очередь это касается Роснефти и НОВАТЭКа. В частности, инвестиционная программа Роснефти на текущий год предполагает вложения порядка 700 млрд руб. Учитывая, что дорога к американским инвесторам закрыта, а европейцы могут вести себя более «прохладно», ориентируясь на своих «заокеанских» коллег, то компании могут испытывать сложности с финансированием своих программ. Перехватить «эстафету» могут азиатские инвесторы, однако масштабы их инвестиций и энтузиазм пока заметно уступают европейским ресурсам.

Еврооблигации:

Основные же риски в рамках санкций мы видим в секторе еврооблигаций. Здесь наиболее уязвимо смотрятся НОВАТЭК, Газпромбанк и ВЭБ.

Новатэк – в силу существенной доли еврооблигаций в пассивах компании – порядка 12%. Доля в долговом портфеле – 46%. При этом зависимость компании от привлечения долговых ресурсов вполне умеренная: показатель Debt/EBITDA – 1,3х. Учитывая, что погашение имеющихся еврооблигаций в 2014-2015 годах не предвидится и проблема о рефинансировании перед НОВАТЭКом не стоит, то эмитент обладает достаточным временным запасом для урегулирования и переориентации своих денежных потоков.

Ситуация с Газпромбанком более сложная: хотя доля еврооблигаций в пассивах не столь велика по сравнению с НОВАТЭКом – 7%, тем не менее у банка существенный короткий долг в силу обширной ECP-программы и погашения евробондов. Таким образом в текущем году банку предстоит погасить еврооблигации (включая ECP) на 1,7 млрд долл. Впрочем, в июне 2014 года эмитент уже привлек 1 млрд евро с международных площадок.

Показательным будет предполагающаяся сделка по привлечению синдицированного кредита на сумму до 1 млрд долл.: ГПБ на прошлой неделе разослал пулу международных банков запрос на его организацию. На наш взгляд, принимая во внимание реакцию в бумагах, банк вполне может перенести сделку на более поздний срок.

Что касается ВЭБа, то новость в основном задевает саму госкорпорацию – привлечения «дочек» (ВЭБ-лизинг, Глобэкс, Связь-Банк, МСП Банк) за рубежом минимальны. У ВЭБа задолженность 7,35 млрд долл. в еврооблигациях. Впрочем, основные риски мы видим не в данных выпусках, а в неисполнении планов по привлечению средств на текущий год в размере 8 млрд долл. При этом, учитывая текущие проблемы с «олимпийскими» кредитами и украинскими активами и потребность госкомпании в средствах, это может быть чувствительно для ВЭБа. Впрочем, со стороны государства не раз заявлялось о возможности поддержки банка.

Подводя итог, отметим, что ЦБ (зампред ЦБ РФ Михаил Сухов) уже заявил о наличии достаточного количества инструментов для поддержания устойчивости российских банков, подпавших под санкции. Также через госбанки мы ожидаем поддержку и Роснефти в силу ее акционерной структуры. В НОВАТЭКе, как мы и отмечали, ситуация смягчается наличием достаточного временного запаса для урегулирования ситуации.

Поэтому хотя давление в котировках еврооблигаций и присутствует в силу наличие опасений по усилению санкций, тем не менее влияние санкций на финансовые метрики банков и компаний очень умеренные.

Влияние санкций на рейтинги компаний

НОВАТЭК:

Fitch – 20 сентября 2013 г. – подтверждение «ВВВ-», прогноз «Стабильный»,
Moody’s – 1 августа 2007 г. – понижение до «Ваа3» с «Ва2», «Стабильный»,
S&P – 29 апреля 2014 г. – подтверждение «ВВВ-», со «Стабильного» на «Негативный».

Роснефть:

Moody’s – 1 июля 2014 г. – подтверждение «Ваа1», прогноз «Негативный»,
S&P’s – 28 апреля 2014 г. – понижение до «ВВВ-» с «ВВВ», прогноз «Негативный».

ВЭБ:

Fitch – 24 марта 2014 г. – подтверждение «ВВВ», прогноз «Негативного»,
Moody’s – 2 апреля 2013 г. – подтверждение «Ваа1», прогноз «Стабильный»,
S&P – 29 апреля 2014 г. – подтверждение «ВВВ-», прогноз «Негативный».

Газпромбанк:

Fitch – 24 марта 2014 г. – подтверждение «ВВВ-», прогноз «Негативный»,
Moody’s – 2 июля 2014 г. – подтверждение «Ваа3», пересмотр прогноза с «Негативного» на «Стабильный»,
S&P – 26 марта 2014 г. – подтверждение «ВВВ-», пересмотр прогноза с «Негативного» на «Стабильный».

По нашему мнению на текущий момент наибольший риск пересмотра рейтинга на понижение есть у Газпромбанка и НОВАТЭКа, оценки которых после понижении суверенного рейтинга со стороны S&P не были пересмотрены. Соответственно компании могут лишиться инвестиционной категории, что будет дополнительным фактором оказывающим давление на бумаги компании. В части Роснефти сдерживающим фактором будет масштаб компании, а также весомая доля государства в капитале. Последнее также может поддержать рейтинговые оценки ВЭБа.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: