Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Сильные результаты за 4 квартал 2016 года должны поддержать котировки евробонда Rusal


[20.03.2017]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Русал (Ва3/-/В+): итоги 2016 г. по МСФО

Русал отчитался за 4 кв. и весь 2016 г. по МСФО – результаты оказались лучше ожиданий рынка по выручке и EBITDA. Выручка за 2016 г. сократилась на 8% г/г до 7,98 млрд долл., EBITDA упала на 26% г/г до 1,489 млрд долл., EBITDA margin составила 18,7% ("-4,5% п.п." г/г). Выручка Русал по итогам 2016 г. упала более существенно, чем средняя цена алюминия на LME (снижение на 3,5%). Это связано с сокращения премии прямых поставок к цене, которая в 2016 г. сократилась на 43% до 159 долл./т. Данный фактор оказал негативное влияние на EBITDA, которая упала сильнее, чем выручка. На фоне роста цен на алюминий в 4 кв. (на 14,4% г/г), результаты Русал за этот период можно назвать сильными. Так, выручка выросла на 9,2% г/г, EBITDA – на 34,6% г/г. В 2017 г. на фоне более высоких цен на алюминий выручка Русал может вырасти на 5-10%, при этом EBITDA margin, вероятно, останется на уроне 2016 г. в пределах 17%-19%. Чистый долг Русал кардинально не изменился за 2016 г. – подрос на 0,6% г/г до 8,42 млрд долл., Чистый долг/EBITDA составил 5,6х против 4,2х в 2015 г. Ковенантная (с учетом дивидендов Норникель) метрика Чистый долг/EBITDA составила в 2016 г. 3,2х против 2,7х в 2015 г. и 3,5х в 3 кв. 2016 г. Долг остается высоким, но Русал улучшает его временную структуру, разместив в начале года 5-летний евробонд на 600 млн долл. и сократив объем выплат в 2017 г. с 1,3 млрд долл. до 0,7 млрд долл. Погашение этой части может быть за счет собственных ресурсов Русал – денежных средств (0,54 млрд долл.) и поступивших дивидендов от Норникеля (0,31 млрд долл.). В целом, сильные результаты 4 кв. 2016 г. должны поддержать котировки евробонда Rusal-22 (торгуется ниже номинала). Рублевый выпуск РусалБрБО1 выглядит привлекательно по доходности для покупки.

Комментарий. Русал отчитался за 4 кв. и весь 2016 г. по МСФО – результаты оказались лучше ожиданий рынка, в частности по выручке и EBITDA.

Выручка за 2016 г. сократилась на 8% г/г до 7,98 млрд долл., показатель EBITDA упал на 26% г/г до 1,489 млрд долл., EBITDA margin составила 18,7% ("-4,5% п.п." г/г). Скорректированная чистая прибыль и нормализованная чистая прибыль компании в 2016 г. составили 590 млн долл. и 1,257 млрд долл., что на 7,4% и на 15,7% соответственно выше уровней годичной давности.

Выручка Русал по итогам 2016 г. упала более существенно, чем средняя цена алюминия на LME (средняя цена снизилась на 3,5%). Это связано с сокращения премии прямых поставок к цене, которая в 2016 г. сократилась на 43% до 159 долл./т. Этот фактор оказал негативное влияние EBITDA, которая упала сильнее, чем выручка. В то же время частично компенсировать ценовое снижение компании удалось за счет увеличения отгрузки продукции (на 5% г/г до 3,8 млн т первичного алюминия).

В то же время на фоне роста цен на алюминий в 4 кв. (на 14,4% г/г) результаты Русал за этот период можно назвать сильными. Так, выручка выросла на 9,2% г/г до 2,027 млрд долл., показатель EBITDA – на 34,6% г/г до 412 млн долл., хотя и был меньше на 2,1%, чем в 3 кв. 2016 г. В 4 кв. продолжился процесс снижения себестоимости производства в алюминиевом сегменте – в 4 кв. снизилась на 4,7% г/г до 1344 долл./т за счет снижения цен на сырье, мер по повышению эффективности и сокращению издержек.

В 1 пол.2017 г. ждем сохранения положительного влияния цен на алюминий на финансовые показатели Русал. В целом, по году выручка может вырасти на 5-10%, при этом EBITDA margin, вероятно, останется на уроне 2016 г. в пределах 17%-19%. Цены на алюминий в последние месяцы демонстрируют устойчивый рост и находятся на годовых максимумах, превышающих 1860 долл. за тонну. С фундаментальной точки зрения поддержка ценам должна исходить от растущего дефицита первичного алюминия на рынке, который, по оценке Русал, в 2017 г. должен достичь 1,1 млн т по сравнению с дефицитом в 0,7 млн т в 2016 г.

Чистый долг Русал кардинально не изменился за 2016 г. – подрос всего на 0,6% г/г до 8,42 млрд долл., при этом метрика Чистый долг/EBITDA составила 5,7х против 4,2х в 2015 г. Стоит отметить, небольшое снижение уровня долга Русал по итогам 2016 г. в сравнении с 9 мес. – Чистый долг/EBITDA был тогда 6,0х.

В свою очередь, ковенантная (с учетом дивидендов Норникель) метрика Чистый долг/EBITDA составила на конец 2016 г. 3,2х против 2,7х в 2015 г. и 3,5х в 3 кв. 2016 г.

Долг Русал остается высоким, в то же время компания постепенно улучшает временную структуру долга, в частности разместив в начале года дебютный 5-летний евробонд на 600 млн долл., тем самым удлинив ср.срочность по кредитному портфеля с 3 до 3,6 лет, сократив объем выплат в 2017 г. с 1,3 млрд долл. до 0,7 млрд долл. Погашение этой части вполне реализуемо за счет собственных ресурсов – денежных средств в размере 0,54 млрд долл. на конец 2016 г., а также поступивших в январе дивидендов от Норникеля на сумму 0,31 млрд долл. Таким образом, вопрос рефинансирования долга текущего в основном решен.

Вместе с тем, Русал в настоящее время размещает на Шанхайской фондовой бирже первый транш panda bonds на 1 млрд юаней (около 145 млн долл.) со ставкой купона на уровне 5,5% годовых (срок обращения бумаг 2+1 года). Вся зарегистрированная программа до 10 млрд юаней (около 1,5 млрд долл.) сроком до 7 лет. Средства компания, в том числе планирует направить на рефинансирование долга.

Собственных финансовых возможностей Русал (операционный денежный поток в 2016 г. составил 1,24 млрд долл.) должно быть достаточно для реализации программы Capex, которая в 2017 г. вырастет примерно на 10% до 600 млн долл., согласно данным менеджмента компании. В частности, запланированы инвестиции в бокситовый проект Диан-Диан в Гвинее, в строительство анодных фабрик на Волгоградском и Тайшетском алюминиевых заводах. Касательно возможной выплаты дивидендов в 2017 г. менеджмент Русла отметил, что в приоритете по-прежнему остается сокращение долга.

В целом, сильные результаты 4 кв. 2016 г. должны поддержать котировки евробонда Rusal-22 (YTM 5,17%/4,26 г.), который в настоящее время торгуется ниже номинала (99,81%). В то же время рублевый выпуск РусалБрБО1 (YTP 10,5%-10,6%/1,71 г.) выглядит привлекательно по доходности для покупки, в том числе на фоне бумаг Евраз (Ва3/ВВ- /ВВ-) и ТМК (В1/-/В+).

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
29 30 31 1 2 3 4
5 6 7 8 9 10 11
12 13 14 15 16 17 18
19 20 21 22 23 24 25
26 27 28 29 30 1 2
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: