Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Русал улучшил временную структуру долга за счет размещения евробондов


[15.05.2017]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Русал (Ва3/-/В+): итоги 1 кв.2017 г. по МСФО.

Русал отчитался за 1 кв. 2017 г. по МСФО – результаты оказались лучше ожиданий рынка по выручке и чуть хуже по EBITDA. Выручка выросла на 20% г/г до 2,297 млрд долл., EBITDA – на 52,2% г/г до 475 млн долл., EBITDA margin достигла 20,7% ("+4,4% п.п." г/г). Росту показателей Русал способствовало восстановление цен на алюминий и наращивание объемов реализации продукции. Хотя премии прямых поставок у Русал в 1 кв. 2017 г. снизились на 11% г/г, компании показала опережающий рост EBITDA в сравнении с выручкой. Не сильно этому помешал рост себестоимости на 7,5% г/г до 1425 долл./т. из-за укрепления рубля и роста тарифов на э/э и ж/д перевозки. В 1 пол. 2017 г. положительное влияние цен на алюминий на финансы Русал сохранится, за весь 2017 г. ждем рост выручки на 15-20%. При этом EBITDA margin, вероятно, будет удерживаться на уровне 18%-20%. Кредитные метрики Русал в 1 кв. 2017 г. несколько улучшились – Чистый долг/EBITDA составила 5,0х против 5,7х в 2016 г. Ковенантная (с дивидендами Норникель) Чистый долг/EBITDA осталась 3,2х. Уровень долга Русал все еще высокий, но за счет размещения двух траншей евробондов, выпуска panda bonds компании улучшила временную структуру долга. Сильные результаты поддержат котировки евробондов Rusal-22 и -23 вблизи номинала, учитывая уровни их доходности в сравнении с бондами рейтинга "В+/ВВ-". Рублевый выпуск РусалБрБО1 с доходностью 9,8%-9,9% годовых по-прежнему выглядит привлекательно для покупки.

Комментарий. Русал отчитался за 1 кв. 2017 г. по МСФО – результаты оказались лучше ожиданий рынка по выручке и несколько хуже по EBITDA. Выручка компании за 1 кв. 2017 г. выросла на 20% г/г до 2,297 млрд долл., показатель EBITDA – на 52,2% г/г до 475 млн долл., EBITDA margin достигла 20,7% ("+4,4% п.п." г/г). Чистая прибыль компании составила 263 млн долл. против 27 млн долл. годом ранее.

Росту показателей Русал в 1 кв. 2017 г. способствовало восстановление цен на алюминий на LME – прибавили на 22,1% г/г до 1850 долл./т, а также наращивание объемов реализации первичного алюминия и сплавов на 2,9% г/г.

Хотя премии прямых поставок у Русал в 1 кв. 2017 г. снизились на 11% г/г до 153 долл./т., за счет сильного роста цен на алюминий на LME компании удалось показать опережающий рост EBITDA в сравнении с выручкой. Не сильно помешал этому рост себестоимости производства на 7,5% г/г до 1425 долл./т. на фоне заметного укрепления курса рубля и роста тарифов на электроэнергию и железнодорожные перевозки.

В 1 пол.2017 г. положительное влияние цен на алюминий на финансовые показатели Русал сохранится, а в целом по году выручка может вырасти на 15-20%. При этом EBITDA margin, вероятно, будет удерживаться на уровне 18%-20%.

Чистый долг Русал кардинально не изменился за 1 кв. 2017 г. – снизился на 2,4% г/г до 8,22 млрд долл., но при этом метрика Чистый долг/EBITDA составила 5,0х против 5,7х в 2016 г. Вместе с тем, ковенантная (с учетом дивидендов Норникель) метрика Чистый долг/EBITDA осталась, как и в 2016 г., на уровне 3,2х. В целом, компании в основном за счет роста EBITDA удалось несколько улучшить кредитные метрики, но уровень долга остается высоким.

При этом за счет размещения двух траншей евробондов (в январе и мае) с погашением в 2022 и 2023 гг. на 600 и 500 млн долл. соответственно, а также выпуска panda bonds на 145 млн долл. Русал удалось улучшить временную структуру своего кредитного портфеля. Так, долг с погашением в 2018 и 2019 гг. снизился с 1,3-1,4 млрд долл. до 1-1,1 млрд долл. в год.

В результате, основной объем погашений приходится на 2020 и 2021 гг., когда предстоит вернуть порядка 2,9 млрд и 1,9 млрд долл. соответственно (преимущественно на данные годы приходятся выплаты Сбербанку).

В 2017 г. Русал предстоит погасить всего порядка 0,5 млрд долл., которые компания вполне может покрыть за счет денежных средств на счетах (по итогам марта было 0,4 млрд долл.), а также дивидендов от Норникеля (ожидается финальные выплаты за 2016 г. в размере 328 млн долл.).

Кроме того, менеджмент Русал сообщил, что в ближайшее недели планируется закрыть сделку по рефинансированию PXF-кредита, что приведет к изменению ковенантов компании, а возможно и дивидендной политики. В настоящее время дивидендная политика предполагает выплату акционерам 15% covenant EBITDA (включает дивиденды Норникеля). В 2015 и 2016 гг. Русал выплачивал акционерам по 250 млн долл.

Вместе с тем, собственных финансовых возможностей Русал (операционный денежный поток в 1 кв. 2017 г. составил 215 млн долл.) должно быть достаточно для реализации программы Capex, которая в 2017 г. должна составить 600 млн долл., как ранее сообщал менеджмент. В частности, были запланированы инвестиции в бокситовый проект Диан-Диан в Гвинее, в строительство анодных фабрик на Волгоградском и Тайшетском алюминиевых заводах. По итогам 1 кв. 2017 г. Capex составил 129 млн долл.

Сильные результаты Русал за 1 кв. 2017 г. должны поддержать котировки евробондов Rusal-22 (YTM 5,1%/4,11 г.;100,11%) и Rusal-23 (YTM 5,32%/5,08 г.; 99,9%) вблизи номинала, учитывая текущие уровни в сравнении с евробондами других эмитентов с рейтингом "В+/ВВ-", в частности Evraz.

Рублевый выпуск РусалБрБО1 с доходностью в районе 9,8%-9,9% годовых и при дюрации 1,68 года по-прежнему выглядит привлекательно для покупки в сопоставлении с бондами компаний горного и металлургического сектора с рейтингом "В+/ВВ-" (ТМК, Evraz). Доходности Русал, вероятно, также продолжат спускаться вниз на фоне общего снижения рублевых ставок по мере замедления инфляции и понижения ключевой ставки ЦБ.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: