Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: После трехнедельного роста ожидается консолидация на рынке ОФЗ


[22.10.2012]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Мировые рынки

НА ПРОШЕДШЕЙ НЕДЕЛЕ

Рост спроса на рисковые классы активов усилился на фоне улучшения данных по экономике США, а также ожиданий активизации механизма поддержки вторичного рынка гособлигаций ЕС от ЕЦБ, так как Испания, предположительно, готова формально запросить помощь Центробанка.

Индексы акций в ЕС выросли на 2-2.5%. Индекс широкого рынка США S&P 500 прибавил 0,32%, индекс ММВБ вырос на 0,97%.

Инвесторы продавали защитные классы активов, доходности UST-10 и Bundes-10 выросли на 11-15 б.п. – до 1,59% и 1,76% соответственно.

Нефть скорректировалась вниз на 2-3%. Баррель Brent по итогам недели снизился до $110, WTI торгуется на уровне $90.

Рост потребительского спроса, а также ускорение темпов восстановления рынка жилой недвижимости в США добавили оптимизма рынкам, однако степень устойчивости роста экономики США по-прежнему вызывает вопросы в условиях приближающегося fiscal cliff и продолжения рецессии экономики ЕС.

НА ТЕКУЩЕЙ НЕДЕЛЕ

В среду завершится очередное двухдневное заседание FOMC. После введения QE3 и продления ожидаемого периода сверхнизких процентных ставок до середины 2015 года, мы не ждем от Комитета каких-либо активных действия на этой неделе. Основную интригу создает приближающийся fiscal cliff и ожидания реакции монетарных властей на вероятный рост налоговой нагрузки на домохозяйства в следующем году и сокращение госрасходов, что неминуемо приведет к резкому сокращению роста экономики. Принимая во внимание окончание действия программы twist в конце года, можно ожидать, что FOMC начнет интервенции на рынок Treasuries в рамках QE3, возможно увеличив месячный лимит в $40 млрд, который сейчас используется на покупку ипотечных облигаций (MBS) с рынка.

С точки зрения макроэкономической статистики наиболее интересным днем станет среда, когда будут опубликованы октябрьские данный по индексам деловой активности (PMI) в ЕС. В сентябре мы наблюдали небольшой рост деловой активности в производственном секторе ЕС, а также рост показателей промышленного производства. Релиз октябрьских данных поможет оценить устойчивость изменения ожиданий к лучшему экономических агентов внутри ЕС.

В пятницу выйдет первая оценка ВВП США за III- квартал. Консенсус прогноз предполагает усиление роста на 1,8% в годовом выражении.

Евробонды развивающихся стран

На фоне продаж Treasuries (за неделю доходность UST-10 выросла 11 б.п. – до 1,764%) рост котировок евробондов развивающихся стран остановился, с середины недели на рынке наблюдалась некоторая консолидация.

Вместе с тем, кредитные спрэды продолжили сужаться, так как заметных продаж в евробондах не наблюдалось. Так, спрэды индексов EMBI+ и CEMBI сократились на 13-17 б.п. соответственно. Относительно дорогие суверенные евробонды РФ отставали от широкого рынка, российский корпоративный сектор напротив опережал. Сужение кредитный спрэдов между государственными евробондами РФ и корпоративными выпусками полностью соответствовала нашим ожиданием. Мы по-прежнему рекомендуем фиксировать прибыль в выпусках российской долларовой кривой, и увеличивать позиции в IG корпоративных выпусках, так как считаем что основной потенциал роста рынка находится в сужении данного спрэда.

На фоне перетекания ликвидности в корпоративный сектор мы наблюдали уплощения кривых доходностей IG выпусков в дюрации 4-7 лет. Напротив, российская кривая (RUS22-RUS17) и квазисуверенная кривая ВЭБа (VEBBNK22-VEBBNK17) имеют сравнительно крутой угол наклона.

Спрэды CDS RUSSIA 5Y и CDS GAZPRU 5Y за неделю сузились на 7-9 б.п. При этом на рынке складывается довольно редкая ситуация, когда базис RUS30 находится на положительной территории и составляет 7 б.п. (среднее значение за три года минус 27 б.п.) Другими словами, на фоне активного спроса на кэш-бонды в последнее время, кредитный риск в форме облигации оценивается ниже, чем в форме CDS.

На первичном рынке продолжается растет предложение субординированных выпусков.

Банк Хоум Кредит (Ba3/BB-) разместил 7,5 летний субординированный бонд с call-опционом через 5,5 лет, ставка купона была снижена до 9,375% на фоне пятикратной переподписки. На наш взгляд выпуск выглядит несколько переоцененным, мы рекомендуем обратить внимание на схожий выпуск NOMOS-19 (YTM-9,56%).

Газпромбанк (Baa3/BBB-) разместил бессрочный субординированный выпуск евробондов (upper Tier1) объемом $1 млрд., ставка купона была установлена на уровне 7,875%. Инструмент имеет не столь глубокую субординацию в капитале, как VTB-perp (YTС-9,25%). Выпуск ГПБ не обременен условием предусматривающем возможность списания номинала долга в случае убытков банка, вместе с тем оба выпуска допускают возможность невыплату купонных платежей. Другим различием является наличие call-опциона через 5,5 лет, выпуск ВТБ имеет call через 10 лет.

Сбербанк (A3/Baa3) разместил дебютный выпуск 10-летних субординированных евробондов объемом $2 млрд. Входе размещения ставка купона была снижена до 5,125%, таким образом, премия за субординированность в еврооблигациях Сбербанка стала самой низкой среди всех IG российских банках - 65 б.п. В среднем вторичный рынок сейчас оценивает субординированные выпуски (lower Tier2) на 100 б.п. выше по доходности senior кривой.

Также банк Санкт-Петербург (B1) разместил 6-летний субординированный выпуск объемом $100 млн. Ставка купона была установлена на уровне 11%. Полагаем, что по причине небольшого объема размещения новый выпуск будет иметь низкую ликвидность на вторичном рынке, также как существующий STPETE-17 (YTM-9.8%).

Рублевые облигации

ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Несмотря на отсутствие ажиотажа на аукционах РЕПО, всю прошлую неделю ставки o/n на денежном рынке держались выше отметки 6,0% годовых. Лишь в пятницу индикативная ставка MosPrime o/n опустилась под этот уровень, составив 5,99% годовых.

На текущей недели уплата налогов продолжится – сегодня банкам предстоит уплата НДС, 25 октября – НДПИ и акцизов, что будет негативно сказываться на уровне рублевой ликвидности на рынке. Вместе с тем ЦБ традиционно расширяет объем лимитов на аукционах РЕПО, в результате чего ожидаем, что однодневные ставки на МБК вновь будут находиться в диапазоне 6,2-6,5% годовых.

На начало текущей недели дефицит по чистой ликвидной позиции находится на уровне 1,84 трлн. руб. На фоне уплаты налогов при наращивании банками задолженности перед ЦБ и Казначейством дефицит ликвидности к концу месяца вновь подойдет к своему локальному максимуму, который был протестирован 27 сентября в размере 1,95 трлн. руб. В целом мы не исключаем, что данный максимум будет вновь обновлен и достигнет отметки в 2,0 трлн.руб.

ОБЛИГАЦИИ ФЕДЕРАЛЬНОГО ЗАЙМА

Российские рублевые госбумаги завершили третью неделю хорошим ростом – доходности длинных бондов снизились на 11-25 б.п. На текущей недели ожидаем приостановку роста и консолидацию рынка на достигнутых уровнях, в связи с чем изменяем ряд рекомендаций по ОФЗ.

В лидерах роста на прошлой неделе оказалась 15-летняя ОФЗ 26207, которая продемонстрировала снижение доходности на 25 б.п. Спрэд к ОФЗ 26205 сузился на 7 б.п. – до 50 б.п., что все еще говорит о сохраняющемся потенциале роста котировок ОФЗ 26207 (средний спрэд – около 30 б.п.). Рекомендация «покупать» по ОФЗ 26207 сохраняется.

Отметим, что в пятницу начали появляться первые признаки консолидации на рынке – оборот снизился до 20 млрд. руб. при более чем 30 млрд. руб. в течение недели при разнонаправленном изменении котировок.

После сильного роста котировок госбумаг, кривая ОФЗ на дюрации от 2,5 до 4,5 лет оказалась практически плоской, в результате чего в конце прошлой недели мы понизили рекомендации по ОФЗ 25080, 26206 и 26208 с «накапливать» до «держать». На фоне признаков консолидации по закрываем рекомендации по ОФЗ 25080 и 26206, по ОФЗ 26208 рекомендация «держать» сохраняется.

Кроме того в понедельник 15 октября мы рекомендовали сократить большую часть 2-сторонней позиции по ОФЗ 26204-Russia-18R после достижения спрэда 70 б.п. На текущий момент рекомендуем полностью закрыть данную позицию при крайне высокой переоцененности ОФЗ 26204. Вместо этого рекомендуем обратить на более короткие выпуски ОФЗ 25079 и ОФЗ 25075, которые торгуются с доходностью на 10 б.п. ниже по сравнению с ОФЗ 26204 при разнице в дюрации около 2 лет. Кроме того данные выпуски выглядят крайне интересно в рамках roll down по кривой – рекомендуем покупать данные выпуски против ОФЗ 26204 при целевом значении спрэда 40-50 б.п.

КОРПОРАТИВНЫЕ ОБЛИГАЦИИ И ОБЛИГАЦИИ РиМОВ

В корпоративном сегменте рынка наблюдается высокая активность, которая постепенно формируется в длинных бондах I-II эшелона, о чем свидетельствуют успешные размещения облигаций ФСК ЕЭС. На этой неделе на второй заход идет Роснефть с выпуском облигаций на 20 млрд. руб. на 5 лет.

ФСК ЕЭС (Baa2/BBB/—) в пятницу закрыла книги зая вок по 2 сериям облигаций ставки 1 го купона облигаций 21-й серии составили 8,75%, бондов БО-01- 8,1% годовых, что существенно ниже первоначального ориентира – 8,2-8,4% (YTP 8,37-8,57%) годовых к оферте через 2,5 года и 8,8-9,0% (YTP 8,99-9,2%) годовых к оферте через 4,5 года соответственно. В результате более короткий выпуск серии БО-01 разместился с премией к кривой ОФЗ в размере 148 б.п. при дюрации 2 3 года что выглядит достаточно агрессивно Для сравнения другой новый выпуск серии 25 с дюрацией 3,42 года дает 160 б.п. премии, более короткие ломбардные выпуски – более 140-145 б.п. На этом фоне более привлекательно выглядит ФСК, 21 с дюрацией 3,78 года, который разместился с премией 180 б.п. к ОФЗ и 20 б.п. к 25 выпуску – спекулятивно рекомендуем покупать данный новый выпуск ФСК.

Среди интересных выпусков этой недели отметим размещение Роснефти (Baa1/BBB–/BBB), которая сегодня открывает книгу заявок на участие в размещении облигаций серии 04 и 05 на общую сумму 20 млрд. рублей. Индикативная ставка купона находится в диапазоне 8,8-9,1% (YTP 8,99 – 9,31%) годовых к оферте через 5 лет. Выпуск предполагает премию к кривой ОФЗ в диапазоне 180-210 б.п. при 165-170 б.п. премии по ломбардной кривой ФСК на данном участке Не смотря риск снижения рейтинга Fitch после сделки Роснефти с ТНК-ВР, рекомендуем участвовать в выпуске крупнейшей нефтяной компании.

Ожидаем высокий интерес инвесторов к «новому» имени на рублевом долговом рынке. Кроме того, понижение рейтинга НК в случае реализации данного риска, вряд ли окажется ниже инвестиционного уровня, что не повлечет за собой сокращения лимитов на компанию.

В сегменте РиМОВ рекомендуем обратить внимание на Красноярского края (Ва2/ВВ+/BB+), который планирует 25 октября провести аукцион по определению ставки купона выпуска облигаций серии 34006 на 16,91 млрд. руб. Ориентир ставки купона находится в диапа зоне 8,82% - 9,30% (YTM 8,70% - 9,20%) годовых к погашению через 5 лет (дюрация - 2,89 года). Красноярский край является крупнейшим регионом-эмитентом с рейтингом BB, а его обращающийся выпуск серии 34005 фактически является бенчмарком в данном сегменте кредитного риска. Прайсинг по новому выпуску Красноярского края предполагает премию к кривой ОФЗ в диапазоне 175-225 б.п. Для сравнения, относи тельно короткий ломбардный выпуск региона серии 34005 дает 155 б.п. по биду. С другой стороны, облигации другого крупного региона РФ – Самарской области – торгуются на рынке с премией к кривой госбумаг в размере 190 б.п.

В этом ключе, на наш взгляд, участие в новом выпуске Красноярского края выглядит интересно с премией к ОФЗ от 190 б п (чуть ниже середины маркетируемого диапазона).

В рамках нашего модельного портфеля рекомендуем закрыть позиции по выпускам регионов, которые дают менее 200 б.п. премии к ОФЗ для высвобождения средств с целью участия в аукционе по Красноярскому краю. В результате мы закрываем рекомендации по выпускам Самарская обл., 35008 (Ва1/ВВ+/—) (спрэд 183 б п ) Ярославская обл 34011 ( / /BB) (спрэд 182 б.п.), а также по Чувашия, 34009 (Bа2/—/BB+) (спрэд 200 б.п.). Ранее по бумагам были рекомендации «держать».

Мечел (B2/—/—) в пятницу в рамках оферты выкупил 72% выпуска облигаций 5-й серии на 3,6 млрд. руб. Отметим, что многие инвесторы были настроены весьма скептично относительно способности металлурга исполнить оферту по коротким бондам. Вместе с тем еще на прошлой недели Сбербанк России открыл ОАО «Угольная компания «Южный Кузбасс2 (входит в ОАО «Мечел-Майнинг», дочернее предприятие «Мечела2) четыре кредитные линии на общую сумму 24 млрд. рублей на срок до 5 лет, что говорит о сохраняющейся поддержке Мечела со стороны госбанков. В этом ключе в рамках высокодоходного портфеля мы рекомендуем покупать среднесрочные выпуски Мечел 15 и 16 (входят в ломбардный список ЦБ и А1 ММВБ), которые наиболее недооценены на кривой. Данные бонды по 92,1-92,2 дают порядка 900-910 б.п. премии к ОФЗ или порядка 70 б.п. к выпуску Русал-Братск, 07 (—/—/—). Более того, длинные выпуски Мечела с дюрацией 2,5-3,0 года по индикативным котировкам дают всего 850 б.п. премии к ОФЗ (уровень кривой Русала).

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 31 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: