Rambler's Top100
 

Промсвязьбанк: Кредитный комментарий: Полюс Золото


[12.08.2016]  Промсвязьбанк    pdf  Полная версия

Полюс Золото (-/ВВ-/-): итоги 1 пол. 2016 г. по МСФО

Полюс Золото представил сильные финансовые результаты за 1 пол. 2016 г., в первую очередь, с точки зрения рентабельности бизнеса. Выручка увеличилась на 6,2% г/г, достигнув 1,082 млрд долл., за счет роста объемов реализации золота на 5% г/г до 837 тыс. унц. Показатель EBITDA вырос на 16,5% до 691 млн долл., а маржа по EBITDA достигла рекордного уровня 63,9% (+5,7 п.п. г/г). Такое улучшение связано со снижением издержек на добычу золота из-за девальвации рубля и сокращения затрат на топливо. Отметим, что по уровню AISC Полюс один из самых низкозатратных производителей золота в мире. В целом, по итогам 2016 г. компания покажет сильные результаты. В то же время с 2017 г. мы ожидаем роста издержек в отрасли, что будет оказывать давление на маржу, но она у Полюса все равно будет на высоком уровне в диапазоне 40-50%. Долговая нагрузка Полюс Золото по итогам 1 пол. значительно возросла в сравнении с 2015 г., что явилось следствием проведенного компанией buyback акций на 3,423 млрд долл. При этом ключевые показатели остались на приемлемых уровнях: метрика Долг/EBITDA составила 3,5х против 1,5х в 2015 г., Чистый долг/EBITDA – 2,5х против 0,4х соответственно. Доходности еврооблигаций Polyus-20 (YTM 4,17%/3,29 г.) находятся вблизи доходностей эмитентов с рейтингами "BB" с премией 15-20 б.п., что не позволяет рассчитывать на заметный рост их котировок, хотя кредитная премия еще может немного сократиться.

Комментарий. Полюс Золото представил сильные финансовые результаты за 1 пол. 2016 г., в первую очередь, с точки зрения рентабельности бизнеса. Выручка увеличилась на 6,2% г/г, достигнув 1,082 млрд долл. Показатель EBITDA вырос на 16,5% до 691 млн долл., а маржа по EBITDA достигла рекордного уровня 63,9% (+5,7 п.п. г/г).

Благодаря росту цен на золото с начала года почти на 25%, средняя цена первого полугодия 2016 г. достигла 1222 долл. за унц., что на 1,3% превышает значение за аналогичный период 2015 г. Цены реализации компании соответственно прибавили 1,7%. Рост выручки был также за счет роста объемов реализации золота на 4,8% до 837 тыс. унц. (при росте добычи на 4% до 839 тыс. унц.). Эти результаты во многом обеспечил ключевой сегмент компании, Красноярская бизнес-единица, включающая месторождения Олимпиадинское, Благодатное и Титимухта. Темпы прироста выручки сегмента равнялись 23,3%, а его доля в общей структуре превысила 75%.

Компании также удалось извлечь выгоду из ослабления курса рубля: суммарные денежные затраты по реализованному золоту (TCC) упали на 13,5% до 377 долл./ унц. при росте себестоимости в рублях на 14%. Коммерческие и административные расходы сократились на 10% в долларовом выражении. Как итог, показатель EBITDA вырос на 16,5% до 691 млн долл., а и без того высокая маржа по EBITDA достигла рекордного уровня 63,9% (+5,7п.п). Более волатильные показатели чистой прибыли и чистой рентабельности сократились соответственно на 6,5% (до 405 млн долл.) и на 5,1 п.п. (до 37,4%). Такая динамика обусловлена отражением в отчетности убытка в размере 142 млн долл., полученного в результате изменения справедливой стоимости опционных позиций компании, а также большим объемом налоговых выплат.

Возросшие суммы уплаченных налогов оказали влияние и на чистый операционный денежный поток, который сократился на 7,5% до 479 млн. долл. Но основной причиной его сокращения стали курсовые корректировки в размере 257 млн долл.

На данный момент котировки золота находятся вблизи максимумов года, что позволяет сделать оптимистичный прогноз касательно итоговых результатов Полюс Золото за 2016 г. Важно отметить, что по состоянию на 30 июня 2016 г. компания исполнила все форвардные контракты на поставку золота по цене 1321 долл./унц., заключенные в 2014 г., в полном объеме. Текущая рыночная цена 1356 долл./унц. дает возможность захеджироваться на немного лучших условиях.

В то же время с 2017 г. мы ожидаем роста издержек в отрасли, что будет оказывать давление на маржу, но она у Полюса все равно будет на высоком уровне в диапазоне 40- 50%.

По итогам 1 пол. 2016 г. долговая нагрузка Полюс Золото значительно выросла: метрика Долг/EBITDA составила 3,5х против 1,7х на конец 2015 г., Чистый долг/EBITDA достиг 2,5х против 0,1х полугодовой давности. Главной причиной послужил проведенный в марте выкуп собственных обыкновенных акций со стороны компании, на который ушло 3,423 млн долл. Для финансирования этой операции Полюс Золото привлекла долгосрочные кредиты в долларах США с плавающей процентной ставкой USD LIBOR + маржа от 0.55% до 4,95%. Объем задолженности по кредитам данного типа вырос почти на 3 млрд долл. до 3,351 млрд, из которых 2,5 млрд пришли по кредитной линии Сбербанка сроком 7 лет.

Столь радикальные изменения уровней долговой нагрузки уже были учтены заранее ведущими рейтинговыми агентствами. В феврале Fitch понизило рейтинг Polyus Gold с "ВВВ-" до "ВВ-" с негативным прогнозом, S&P – с "ВВ+" до "ВВ-", прогноз Стабильный. 30 мая Fitch подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта ПАО "Полюс" на уровне "BB-" с Негативным прогнозом и одновременно отозвало его по коммерческим причинам. Агентством ожидалось, что отношение чистого долга к EBITDAR превысит 3,0x в 2017 г., но вышедшая отчетность и текущие цены на золото пока позволяют рассчитывать на более позитивный сценарий.

Ликвидная позиция эмитента не вызывает опасений. Краткосрочный долг в размере 138 млн долл., несмотря на рост в 3,5 раза, по-прежнему остается несущественным для компании, имеющей 1,382 млрд долл. денежных средств на счетах.

Выпуск еврооблигаций компании, POLYSZOL-20, с погашением в апреле 2020 г. торгуется с доходностью 4,08%/4,27%. Текущие премии составляют 30 б.п. к ALROSA-20 и 18 б.п. к METALLOINV-20, имеющим рейтинги "ВВ" от S&P и Fitch. На наш взгляд, данные значения выглядят справедливыми, тем не менее, вышедшие результаты могут локально привести к небольшому сокращению кредитной премии.

Выпуски рублевых облигаций Полюс Золото серий БО-02 и БО-03 остаются низколиквидными, серия БО-01 с доходностью 10% находится вблизи значений бумаг эмитентов с рейтингом "ВВ" и не представляет спекулятивного интереса.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: