Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Вероятность наступления "fiscal cliff" в США продолжает оказывать на глобальные площадки сильнейшее влияние


[29.11.2012]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Вероятность наступления «fiscal cliff» в США продолжает оказывать на глобальные площадки сильнейшее влияние, при этом любые комментарии по данному вопросу способны кардинально поменять отношение инвесторов к рискам.

При открытии вчерашних торгов на глобальных площадках инвесторы сохраняли умеренно-негативные настроения, что выражалось в планомерном сокращении позиций в рисковых активах. Возросшая вероятность наступления «fiscal cliff» в США продолжила оказывать сильное давление на все без исключения площадки. Напомним, что во вторник вечером в СМИ появилась информация о том, что в настоящий момент не существует определенности как именно президент Америки намерен предотвращать «fiscal cliff», что и спровоцировало очередную волну распродаж. Кроме того, ранее казавшаяся позитивной новость о том, что Греции, после долгих обсуждений, все же одобрили очередной транш финансовой помощи, а также отсрочили процентные выплаты по ряду существующих кредитов, была рассмотрена участниками рынка немного в ином свете. Так, появились предположения, что «греческим путем» может пойти и Португалия. При этом следует отметить несоизмеримость вероятных списаний в сравнении с Афинами.

Опубликованный блок статистки из США о состоянии рынка недвижимости расстроил и без того пессимистично настроенных инвесторов. Так, в октябре количество проданных новых домов не только не оправдало ожиданий инвесторов, но и оказалось меньше предыдущего значения, составив всего 368 тыс.

Тем не менее, рынку все же удалось завершить день в положительной зоне. Поводом для роста оптимизма инвесторов стала заявление Б. Обамы о том, что вопрос «fiscal cliff» будет решаться в ближайшее время и конечный результат может быть достигнуть до рождественских праздников в декабре.

По итогам дня доходность десятилетних гособлигаций Германии составила – 1,367% («-7,2 б.п.»), Франции - 2,047% («-7,1 б.п.»), США -1,629% («-0,9 б.п.»), Испании – 5,314% («-19,1 б.п.»), Италии – 4,584% («-13,6 б.п.»).

Глобальные валютные площадки в ходе вчерашних торгов продемонстрировали смешанную динамику завершив день на уровнях открытия. В рамках европейской сессии пара EUR/USD плавно снижаясь, под давлением общего негативного настроя инвесторов, а также желания участников сокращать позиции в рисковых активах. Тем не менее, в рамках американской сессии, евро вновь начало восстанавливаться. По итогам дня соотношение между долларом и евро составило 1,293х.

Российские еврооблигации

Инвесторы не показывали единой динамики вчера. Основные движения редко выходили за рамки «+/-10 б.п.». Ключевые переоценки среди госбанков.

Эффект от разрешения греческого вопроса не долго являлся решающим драйвером для покупки бумаг инвесторами. По-прежнему довлеющим является неразрешенность американского вопроса fiscal cliff. Вчера инвесторы в отсутствии сколь значимого новостного фона показывали смешанную динамику, скорее с акцентом на продажи. В суверенном сегменте Russia-30 день завершился снижением котировок, итог дня – «-7,2%», в то время как Russia-42 – «+44,1 б.п.». Вместе с тем отметим, что все же большинство бумаг на кривой оставались за вчерашний день в плюсе. На кривой Газпрома также было отчетливо видна неоднородность в настроениях инвесторов. Так, пара Gazprom-34/Gazprom-37, показывающая довольно традиционно единую динамику, вчера имела разнонаправленное движение. Так, Gazprom-34  - «-19,9 б.п.», Gazprom-37 – «+16,7 б.п.». Единственный сегмент, где была в целом единая динамика – бумаги нефтегазовых компаний (без Газпрома), здесь рост, несмотря на коррекцию на рынке нефти, был в пределах 20 б.п. В остальных секторах, как мы отметили выше, инвесторы не имели единого настроя. Среди бумаг, которые показывали наибольшие ценовые изменения, выбивающиеся из общей картины, были в основном банковские выпуски: VTB-35 – «-43,3 б.п.», RSHB-21 – «-38 б.п.», Sber-19 – «-34,4 б.п.», VTB-22 – «+36,4 б.п.».

Рублевые облигации

Аукцион 25080 - инвесторы готовы покупать ОФЗ по любой цене, что отчасти подтверждает вероятность роста в суверенном сегменте в дальнейшем.

Очередной ажиотажный спрос при отсутствии даже намека не премию является все же, по нашему мнению, фактором, подтверждающим возможность дальнейшего апсайда в сегменте ОФЗ. Вместе с тем фундаментальные факторы, в том числе сопоставление с NDF и доходностями на рынке евробондов, свидетельствуют все же о том: что рост должен быть в перспективе достаточно ограниченным. Возвращаясь к аукцион, напомним, что вчера при предложении в 15 млрд руб. спрос составил 69,7 млрд руб., что позволило Минфину разместить бумагу по нижней границе – 6,8%.

Вторичный рынок вчера отреагировал в первую очередь ростом оборотов, однако безусловного роста котировок вчера не произошло. Сегмент госдолга по-прежнему сохранял как рост, так и снижение. Среди бумаг, показавших оборот, отметим, прежде всего, ОФЗ 26206 («+5 б.п.»), 26207 («-6 б.п.»). 25076 («-32 б.п.»).

В корпоративном сегменте фокус внимания инвесторов сместился на первичный рынок. Текущий объем предложения приближается к уровням октября, когда был отмечен пик размещений. Мы ждем увеличения имен в списке первичного предложения до конца декабря.

Forex/Rates

Национальная валюта вчера демонстрировала отступление на фоне резко обострившегося внешнего негатива.

Локальный валютный рынок за вчерашний день потерял практически все, что было достигнуто за первые два дня текущей недели. Новость о том, что процесс согласования с конгрессом США вопроса предотвращения «Фискального обрыва» идет очень медленно, а также, вероятно, не будет доведен до логического конца в текущем году, не лучшим образом отразилась на общем настрое инвесторов. При этом внешний негатив не обошел стороной и российские площадки. Курс доллара при этом вырос до отметки 31,18 руб., а стоимость бивалютной корзины - до 35,25 руб. При этом дополнительным негативным моментом стало снижение стоимости нефти на сырьевых площадках. Так, баррель марки Brent опустился ниже уровня 110 долл. По итогам торгов курс доллара составил 31,06 руб., а стоимость бивалютной корзины - до 35,23 руб.

Ликвидность денежного рынка за вчерашний день немного увеличилась. Согласно данным ЦБ, сумма остатков на корсчетах составила 845,3 млрд руб. («+34,5 млрд руб.»). При этом объем задолженности по инструментам прямое РЕПО сроком o/n вырос на 70,08 млрд руб. до 453,62 млрд руб. Ставки денежного рынка немного увеличились. Индикативная MosPrime o/n составила – 6,591% («+8 б.п.»).

Наши ожидания

Оптимистичные новости из-за океана о fiscal cliff и открытие глобальных и локальных площадок в зеленой зоне создает задел для роста на долговых рынках в течение дня.

Сегодня на локальном валютном рынке, вероятнее всего, рубль отыграет потерянные вчера уровни, при этом вешний фон будет являться ключевым фактором для формирования настроя инвесторов.

Главные новости

Банк Санкт-Петербург (Ва3/-/-) повысил ставку до 9% по займу БО-04

Безусловно, привлекательность выпуска банка возросла, но есть и более интересные по доходности бумаги эмитента. Конкуренцию также могут составить облигации других банков рейтинговой группы «В+/ВВ».

Событие. Банк Санкт-Петербург накануне оферты (17 декабря 2012 г.) установил ставку 5-6 купонов по биржевым облигациям серии БО-04 объемом 3 млрд руб. на уровне 9% годовых, что соответствует доходности 9,2% годовых к погашению через 1 год.

Комментарий. Отметим, что таким образом Банк Санкт-Петербург повысил ставку купона по выпуску БО-04 до 9% годовых – ранее ее уровень был 8,5% годовых. Но насколько этой прибавки будет достаточно, чтобы удержать действующих владельцев в выпуске, возникает вопрос. Во-первых, у банка в обращении на отрезке до 1 года имеется другой недавно размещенный (8 октября 2012 г.) заем серии БО-08, который предлагает большую доходность – 9,51% годовых при дюрации 306 дн. (премия до 30 б.п.). Единственным препятствием для покупки этих бумаг может стать их низкая ликвидность. Во-вторых, пересмотр в конце октября агентством Moody’s прогноза по единственному рейтингу банка («Ва3») на «Негативный» в свете слабых финансовых результатов может потребовать соответствующей компенсации в доходности.

Кроме того, конкуренцию бондам Банка Санкт-Петербург могут составить выпуски других банков с рейтинговыми оценками «В+/ВВ»: Уралсиб 04 /В1/ВВ-/ВВ-/ (YTP 9,1%/282 дн.), ЗЕНИТ /Ва3/-/В+/ серий 08 (YTP 9,18%/266 дн.) и БО-03 (YTP 9,1%/345 дн.), НОМОС 12 /Ва3/-/ВВ/ (YTP 9,11%/264 дн.), МКБ БО-03 /В1/В+/ВВ-/ (YTP 9,53%/151 дн.).

АИЖК (Ваа1/ВВВ/-): первичное предложение

Бумаги будут интересны ближе к нижней границе предложенного диапазона, то есть от 8,8% годовых.

Событие. АИЖК предлагает инвесторам облигации серии А24 на сумму 6 млрд руб. Бумаги погашаются в два приема: 50% - 1 ноября 2021 года и еще 50% - 1 ноября 2022 года. По выпуску предложена оферта через 3 года. Ориентир по ставке купона 8,5-8,7% годовых. Открытие книги заявок – 29 ноября, закрытие – 3 декабря, дата размещения – 5 декабря. Бумаги соответствуют требованиям вхождения в Ломбардный список ЦБ. Планируется листинг бумаг в «А1».

Комментарий. На рынке много  выпусков АИЖК, однако они отличаются слабыми оборотами. Однако бумаги агентства входят в перечень прямого РЕПО с ЦБ с минимальным дисконтом 10%, поэтому все же облигации можно рассматривать как инструмент по управлению ликвидностью. На наш взгляд, исходя из сложившихся уровней доходности (см.график), предложение АИЖК интересно ближе к нижней границе диапазона, то есть от 8,8% годовых.

RBI (A2/A/A) и Райффайзенбанк (Ваа3/ВВВ/ВВВ+): итоги 9 месяцев 2012 года

Российский Райффайзенбанк продолжает оказывать поддерживающее влияние на показатели Raiffeisen Bank International, формируя около 43% прибыли Группы. Однако можно сказать, что в 3 квартале динамика показателей уже не была столь интенсивной, а по отдельным цифрам мы увидели снижение по сравнению со 2 кварталом текущего года.

Событие. Raiffeisen Bank International отчитался вчера по МСФО за 9 месяцев 2012 года.

Комментарий. В целом, характер результатов за 9 месяцев 2012 года изменился не сильно по сравнению с полугодием, в частности консолидированные результаты по-прежнему показывают снижение, что обусловлено ситуацией в еврозоне, в частности слабым экономическим ростом. Среди проблемных мест названа была Восточная Европа, в частности Венгрия. Россия же в меньшей степени «завязана» на ситуацию в Европе и продолжает получать свои «бонусы» от высоких цен на нефть, что сказывается на ситуации в стране в целом и на банковском секторе в частности. В результате, по итогам 9 месяцев 2012 года российское подразделение принесло Группе 43% всей прибыли при том,  что ее доля в консолидированных активах ограничивается 10,5%.

Что касается финансовых показателей RBI, то хотя прибыль выросла по сравнению в 9 месяцами прошлого года на 13% до 842 млн евро, тем не менее, это было вызвано разовыми операциями, которые прошли в 1 полугодии (см.наш комментарий к отчетности за 1 полугодие 2012 года). Операционная прибыль, куда не вошли эти «дополнительные» доходы, упала – на 14,6% до 1,549 млрд евро. Объем NIM по итогам 9 месяцев 2012 года по сравнению с аналогичным периодом прошлого года снизился в денежном выражении на 4,7% до 2,596 млрд евро, в процентном выражении – на 29 б.п. до 2,32%. Это было спровоцировано ситуацией в Центральной Европе, продажей ряда финансовых активов и созданием «подушки» ликвидности. Прошло также снижение торговых доходов на 24,7% до 220 млн евро в результате потерь в FX-хеджировании, хеджированием капитала в 2011 году и гиперинфляцией в Белоруссии. Отчисления в резервы снизилось на 20,2% до 623 млн евро против 782 млн евро ввиду стабилизации ситуации в Венгрии (хотя уровень NPL все еще остается высоким (27,7%) и продолжения улучшения качества активов в России. В целом по Группе NPL за год (с 1 октября 2011 года) вырос на 1,6 п.п. до 10,0%. При этом Core Tier 1 ratio увеличился по сравнению с началом 2012 года на 1,1 п.п. до 10,2%.

Возвращаясь к российскому подразделению (представлен банком и лизинговой компанией), третий квартал, как и все 9 месяцев текущего года, был для банка успешным. И хотя мы видим небольшое снижение по качественным метрикам по сравнению со вторым кварталом 2012 года, тем не менее, год назад показатели были все же хуже, поэтому в целом динамику можно назвать позитивной. Так, NPL составил на 1 октября текущего года 5,8% против 5,9% годом ранее и 5,7% на 1 июля 2012 года), прибыль достигла объема 127 млн евро, что в 2,35 раза выше уровня июля-сентября 2011 года (54 млн евро) и несколько ниже предшествующего второго квартала (135 млн евро). Драйвером роста доходов стала стратегия большей ориентации на розничных клиентов и прибыль от операций с финансовыми инструментами. По данным менеджмента, инвестиционно-банковская деятельность является одним из приоритетов российского подразделения. В свою очередь, доля розничных кредитов выросла с 27,2% до 35,5%. Отметим, что банк для себя выбрал стратегию дальнейшего поддержания роста операций с физлицами, в то время как взаимодействие с юрлицами будет «избирательным». Глава RBI Герберт Степич в ходе телефонной конференции в среду подчеркнул, что возможное повышение Банком России требований по потребительским кредитам не сильно скажется на Райффайзенбанке. Это связано с тем, что российская «дочка» работает в основном с высшим сегментом среднего класса.

Среди моментов, на которые также стоит обратить внимание, – рост операционных расходов, в первую очередь это касалось затрат на оплату труда. Тут мы сталкиваемся с двумя противоположными тенденциями: с одной стороны, количество сотрудником уменьшилось за год на 7,8%, с другой стороны, ввиду роста зарплат, расходы на оплату труда выросли, что привело к увеличению административных расходов на 8,2% (последнее оказало негативный эффект на показатели Группы в целом). В «плюс» банку можно отметить, что благодаря эффективности деятельности, ему удалось в 3 квартале текущего года снизить по сравнению с аналогичным периодом прошлого года показатель Cost/income ratio на 15 п.п. до 43,8%.

Напомним, у российского банка сейчас в обращении два выпуска облигаций на сумму 15 млрд руб. Бумаги не отличаются высокой ликвидностью, однако те уровни, на которых проходят обороты, показывают, что инвесторы оценивают риски банка на уровни госбанков и ниже остальных банков-нерезидентов. На наш взгляд, дальнейшее снижение доходности маловероятно.

Вологодская область (Ва3/-/ -): первичное предложение

Бумаги области несут неплохую премию ко вторичному рынку, а также к недавно размещенным бумагам регионов более высокого кредитного качества, предлагая соответствующую компенсацию. Облигации эмитента представляют интерес с доходностью от 10,15% годовых.

Событие. Министерство финансов Вологодской области планирует 30 ноября 2012 г. открыть книгу заявок на 5-летние облигации серии 34003 объемом 4,6 млрд руб., закрытие которой намечено на 5 декабря. Размещение бумаг пройдет на ММВБ 11 декабря 2012 г. Ориентир ставки 1 купона составляет 9,75-9,95% годовых, доходность – 10,11-10,33% годовых. Дюрация выпуска – 2,6 года.

Комментарий. У Волгоградской области в настоящее время в обращении находится один выпуск облигаций серии 34002 (YTM 9,52%/802 дн.), но его ликвидность на весьма низком уровне, что делает их не вполне репрезентативными. Тем не менее, новые бумаги предлагают премию к собственным бумагам порядка 60-80 б.п.

Вместе с тем, на этой неделе закрылась книга заявок по облигациям Башкортостана (Ва1/ВВ+/-) серии 34007 объемом 3 млрд руб., которое прошло с 3 кратной переподпиской (8,9 млрд руб.), ставка купона была определена на уровне 8,75% годовых (YTM 9,03% годовых, дюрация 2,33 года, спрэд к кривой ОФЗ – 270-280 б.п.). Но Башкортостан заметно превосходит Вологодскую область по размеру бюджета, выгодно отличается низкой долговой нагрузкой, соответственно уровнем рейтингов (разница в 2 ступени). Общей чертой регионов является высокая концентрация экономики на одной отрасли (у Вологодской области – металлургия, у Башкортостана - нефтедобыча). В свою очередь, Вологодская область предлагает заметную премию к бумагам Башкортостана – порядка 110-130 б.п., что с учетом выше приведенных различий вполне оправданно. Также совсем недавно, во второй декаде ноября, состоялось размещение Краснодарского края (Ва1/-/ВВ+) значительным объемом 12 млрд руб.с доходностью 9,25% годовых при дюрации 2,42 года (спрэд к кривой ОФЗ около 290-300 б.п.), сейчас выпуск торгуется выше номинала 100,44% или YTM 9,16% годовых, то есть бумаги Вологодской области предлагают похожую премию около 95-115 б.п.

Учитывая слабые места кредитного профиля Вологодской области (большую зависимость собственных доходов бюджета от цикличных отраслей, высокую долговую нагрузку), различия в кредитных профилях с регионами, недавно разместивших свои бумаги, а также обозначенные спрэды и премии, мы считаем, что новое предложение эмитента представляет интерес с доходностью от 10,15% годовых.

В свою очередь, солидную конкуренцию Вологодской области на первичном рынке могут составить размещения облигаций более качественных эмитентов как Санкт-Петербург (Ваа1/ВВВ/ВВВ) и Свердловская область (-/ВВ+/-), но и доходность по выпускам будет соответственно ниже.

Напомним основные моменты кредитного профиля Вологодской области:

• Вологодская область входит в состав Северо-Западного федерального округа, территория которой составляет около 144,5 тыс. кв. км (или 0,8% от всей территории РФ), где проживает порядка 1,2 млн чел. (около 0,8% населения страны).

• По размеру ВРП Вологодская область в 2010 г. находилась на 39 месте среди 83 субъектов РФ с 252 млрд руб., расположившись между Липецкой областью (38 позиция) и Тульской областью (40 место). В 2011 г., по оценкам областного департамента экономики, ВРП региона превысил 305 млрд руб.

• Экономика региона довольно существенно концентрирована на черной металлургии (ОАО «Северсталь») и производстве удобрений (предприятия «ФосАгро»). Так, на долю металлургии приходится более половины всего промпроизводства области, а на удобрения – порядка 20%. Кроме того, в регионе развиты лесная и деревообрабатывающая промышленность, сельское хозяйство (молочное животноводство).

• Бюджет Вологодской области является средним по размеру на фоне других субъектов РФ (в 2012 г. ожидается порядка 41 млрд руб., а его исполнение на конец октября было на хорошем уровне – 85%). Собственные доходы региона  запланированы на этот год в размере 31 млрд руб. (исполнение 84%) или 76% всех доходов, что говорит о его незначительной текущей финансовой зависимости от федерального бюджета. В то же время налоговые поступления области во многом формируются за счет поступлений от металлургических предприятий, а также производителей удобрений, относящихся к цикличным отраслям экономики, которые в первую очередь зависят от ценовой конъюнктуры на мировых рынках. Поэтому в случае ее резкого ухудшения потребности Вологодской области в финансовой поддержке из федерального центра могут значительно возрасти на фоне падения собственных доходов, как это было в 2009 г. – на долю безвозмездных поступлений приходилось до 40% всех доходов.

• В 2012 г. бюджет Вологодской области утвержден с ощутимым дефицитом в размере 4 млрд руб. (или 10% всех доходов), покрыть который регион намерен в том числе и за счет размещения рублевых облигаций на 4,6 млрд руб. В свою очередь, долговая нагрузка Вологодской области была на довольно высоком уровне в сравнении с другими субъектами РФ. Так, доля госдолга региона () в собственных доходах на 1 октября, по нашим оценкам, превышал 90%, в то время как Минфин РФ начинает обращать пристальное внимание на финансовую дисциплину субъектов РФ после отметки в 50%. Большая часть долга Вологодской области приходится на банковские кредиты (39,4%) и бюджетные кредиты (28,5%), а затем уже гарантии (22,4%) и облигации (9,7%). Важно отметить, что в 2013-2014 гг. региону предстоят значительные погашения госдолга (на уровне порядка 8 млрд руб. в год) – скорее всего, это короткие банковские кредиты, а также льготные бюджетные кредиты, предоставленные федеральным правительством еще в кризисное время. Таким образом, ситуация с долговой нагрузкой и рефинансированием госдолга у области будет оставаться напряженной.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: