Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Размещение субординированных еврооблигаций Промсвязьбанка, вероятно, пройдет на уровнях выше 10% годовых


[23.10.2012]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Понедельник на международных площадках прошел без особых изменений.

Вчера инвесторы были предоставлены сами себе. Отсутствие публикаций статистики, а также иных новостей способствовали развитию уже сложившихся на рынке тенденций. Ключевые индексы Европы и США не имели общей динамики. Доходности стран европейского региона продолжали расти. Единственной страной из ЕС, бумаги которой продажи обошли стороной, стала Италия. В СМИ появилась информация о том, что страна скорректировала план заимствований, в частности, сократив объем краткосрочность госбумаг. Следует отметить, что реализация данной идеи стала возможной после проведения вполне успешного на прошлой неделе аукциона. Напомним, что правительству Италии удалось привлечь 18 млрд евро в ходе размещения облигаций среди частных инвесторов, это больше, чем за два вместе взятых аналогичных аукциона, проведенных ранее в этом году. Объем эмиссии также в 3 раза превзошел сумму, которую удалось привлечь за счет продажи гособлигаций с разными периодами обращения на ежемесячном аукционе для институциональных инвесторов 11 октября.

По итогам дня доходность десятилетних бумаг Германии составила 1,617%, Франции - 2,227%, Испании - 5,47%, Италии- 4,76%.

В рамках американской сессии UST не выбивались из общей динамики – UST-10 прибавили 5 б.п. в доходности, которая составила 1,814%.

На международных валютных площадках торги также не имели ярко выраженной динамики. Пара EUR/USD торговалась на прежних уровнях, немногим выше значения 1,3х.

Российские еврооблигации

Фиксация прибыли продолжается, на этот раз центром распродаж была суверенная кривая и кривая Газпрома.

В первый день недели инвесторы решили продолжить фиксировать прибыль на рынке еврооблигаций. В целом отрицательные переоценки в бондах доходили до 70 б.п., а найти выпуски, которые прибавили в цене, было довольно сложной задачей.

Интересно, что если в четверг и пятницу Газпром и суверенные кривые были вдали от боевых действий, то в понедельник волна распродаж прошла именно в этих бумагах. Так, Russia-30 потеряла в цене 24 б.п. (127,59%), Russia-42 - 46,9 б.п. (121,22%). На длинном отрезке кривой Газрома бумаги просели в цене до 90 б.п., прежде всего выпуск Gazprom-34. Более высокодоходные бонды сдавали позиции не столь агрессивно, как квазисуверенные выпуски. Так, Evraz-18 new потерял 42 б.п., а Vimpel-22 - 38 б.п.

Первичный рынок вчера пополнился анонсированным выпуском суборда Промсвязьбанка, который, после отказа от проведения IPO, решил обратиться к рынку евробондов. Успех размещения, по нашему мнению, будет зависеть от щедрости, учитывая ряд негативных новостей, сложившихся вокруг банка в последнее время.

Рублевые облигации

В фокусе внимания инвесторов, по-прежнему, сегмент ОФЗ и первичный рынок. Суверенные выпуски продолжают ралли, ОФЗ 26207 – плюс 60 б.п. за день, ликвидные ОФЗ – в пределах 30 б.п.

Локальный рынок, несмотря, на настрой глобальных инвесторов фиксировать прибыль, показывает уверенный рост. Активность на локальном рынке по-прежнему сохраняется в сегменте ОФЗ и на первичном рынке. В суверенных бумагах в центре внимания вчера был бонд 26207, котировки которого за день выросли на 60 б.п. Отметим, что с начала октября цена выпуска увеличилась с 100,89% до 104,39%, то есть более 400 б.п. менее чем за месяц, что, по нашему мнению, в очередной раз подтверждает высокие скорости ралли в суверенном сегменте локального рынка. Остальные ликвидные выпуски вчера также прибавляли в цене в пределах 30 б.п. В корпоративном сегменте, обороты были не значительными. Отметить можно лишь покупки в выпуске РусалБ-07 (+50 б.п.) и продажи на кривой ВымпелКома. Первичный рынок обозначился анонсированием нового бонда Русфинанса и предложением от Краснодарского края.

Forex/Rates

Несмотря на то, что внешние площадки вчера демонстрировали нейтральную динамику, рубль начал активно сдавать позиции.

На локальном валютном рынке участники начали понемногу формировать валютные позиции. Отсутствие четкой динамики на внешних площадках, а также слабый информационный фон, способствовали снижению активности на российских валютных площадках. При этом курс рубля к доллару начал ослабевать, стоимость бивалютной корзины достигла отметки 35,34 руб. Одной из причин роста спроса на валюты со стороны участников могла стать новость о готовности Роснефти выкупить 100% акций ТНК-ВР, где денежная составляющая сделки оценивается более 45 млрд долл. Таким образом, в ближайшее время компания может начать покупки долларов с рынка. По итогам дня курс доллара составлял 31,05 руб.

Сумма остатков на корсчетах и депозитах в ЦБ продолжает сокращаться. Так, за вчерашний день ликвидность банковской системы уменьшилась на 79,3 млрд руб. до 857,7 млрд руб. Увеличение объемов предоставляемых ресурсов не смогло предотвратить рост ставок на рынках МБК и РЕПО. Индикативная MosPrime o/n составила 6,25%, вновь превысив 6%. Сегодня Федеральное казначейство предложит кредитным организациям 16 млрд руб. на депозитном аукционе, а ЦБ 1490 млрд руб. на аукционе семидневного прямого РЕПО. В случае если банки полностью привлекут предложенные ресурсы, то это может позволить предотвратить очередной рост ставок на денежном рынке.

Наши ожидания

Сегодняшний день, как и вчерашний, довольно скуп на публикацию статистических данных. В свете чего, мы ожидаем сохранения смешенной динамики в ходе дневных торгов на долговых площадках.

Локальный валютный рынок, несмотря на то, что в России в понедельник начался период расчетов с бюджетом, скорее всего, продолжит демонстрировать снижение курса рубля.

Главные новости

Русфинанс Банк (Ва1/-/ВВВ+): первичное размещение.

Учитывая предыдущее размещение Росбанка и розничный характер бизнеса Русфинанс Банка мы рекомендуем участвовать в новом займе банка на уровне от 9,9% годовых.

Событие. Русфинанс Банк откроет 29 октября книгу заявок по займу серии БО-03 на сумму 4 млрд руб. Ориентир по ставке купона – 9,5-10,0%, что соответствует 9,73-10,25% к оферте через 2 года. Дата закрытия книги – 30 октября. Предварительная дата размещения – 2 ноября 2012 года.

Комментарий. В настоящее время дочки банков-нерезидентов довольно активны. Так, сейчас в наличии предложение от ЮниКредит Банка (-/ВВВ/ВВВ+) на 5 млрд руб. с доходностью 9,41-9,73% к оферте через 2 года и от Банка Интеза (Ba1/-/-) на 3 млрд руб. с YTP 9,73-10,25% с офертой через 1,5 года. Кроме того в начале сентября разместился «материнский» для Русфинанс Банка Росбанк (Ваа3/-/ВВВ+) с доходностью 9,52% к оферте через 2 года. И хотя сейчас облигации данного выпуска торгуются где-то на уровне YTP 9,21%, их ликвидность довольно слабая, поэтому для нового выпуска Русфинанс Банка мы бы в первую очередь ориентировались на сложившиеся уровни размещения. У самого Русфинанс Банка сейчас в обращении 6 выпусков, однако их сложно назвать ликвидными, хотя они и входят в перечень прямого РЕПО с ЦБ.

Напомним, что Русфинанс Банк специализируется на автокредитовании – на него на конец 2011 года (более поздние данные по МСФО отсутствуют) приходилось более 74% кредитного портфеля. При этом стоит иметь ввиду, что эмитент очень зависим от фондирования со стороны связанных сторон – порядка 44% (по МСФО) пассивов представляет собой финансирование от Societe Generale и других аффилированых структур. На средства клиентов приходится более чем скромные 10%, на оптовое фондирование в виде выпущенных ценных бумаг – 13%. Новый заем позволит кредитной организации повысить диверсификацию источников привлекаемых средств.

На наш взгляд, Русфинанс Банк при размещении должен обеспечивать премию к бумагам «материнского» банка около 40-50 б.п., что связано с разницей в рейтингах, более высокой значимостью бизнеса Росбанка для SG, чем Русфинанс Банка, «розничным» характером бизнеса последнего и, соответственно, более высокими рисками, а также разницей в дисконтах при РЕПО с ЦБ (Росбанк – 12,5%, эмитент – 17,5%). Таким образом, участие в выпуске Русфинанс Банка интересно на уровне от 9,9% годовых.

Промсвязьбанк (Ва2/-/ВВ-): первичное размещение.

После отмены IPO размещение субординированного выпуска становится все более актуальным. Вероятно, размещение пройдет на уровнях выше 10% годовых.

Событие. Промсвязьбанк планирует разместить субординированные еврооблигации в долларах США. Road-show пройдет 23-26 октября.

Комментарий. Напомним, что ранее Промсвязьбанк планировал провести IPO, однако после его отмены, сославшись на предложенный низкий уровень цены со стороны инвесторов, банк, видимо, перешел к попытке пополнить капитал за счет субординированного выпуска. Отметим, что на 1 октября Н1 (по РСБУ) составил более чем скромные 10,61%. Учитывая соотношение на 1 октября капиталов 1 и 2 уровней у банка, объем субординированного займа не превысит 630 млн долл., и таким образом банк исчерпает возможность пополнения капитала через субординированные выпуски и идея привлечения акционерного капитала опять станет актуальной. Впрочем, сама напряженность с пополнением капитала все же спадет.

В связи с тем, что сейчас привлечение субординированного выпуска для банка, по сути, осталось единственной альтернативой (пополнение собственных средств за счет прибыли не дает возможности уровню достаточности собственных средств переступить планку в 11%), на наш взгляд, эмитент при размещении не будет «жадничать» и предложит инвесторам интересную ставку. Из последних (октябрь 2012 года) субординированных выпусков стоит отметить (см.график) успешные размещения HCFB-20 и RusStand-18, а также займы Bank SPB-18, Sber-22 и GPBank subd. На наш взгляд, размещение Промсвязьбанк пройдет на уровнях выше ХКФ-Банка и текущих торгов последнего выпуска НОМОС-БАНКа, и ниже Банка Русский Стандарт. Таким образом, при срочности выпуска около 5,5 лет, стоит ожидать, что доходность по субординированному выпуску сложится выше 10%.

Роснефть договорилась о приобретении 100% акций ТНК-BP.

Данная сделка наряду с укреплением лидерства Роснефти в мировых рейтингах приведет и к росту ее долговой нагрузки, но кредитные метрики при текущей ценовой конъюнктуре не превысят критических отметок. Тем не менее, кредитные риски госкомпании возрастают, особенно на фоне неопределенности в мировой экономике. Мы рекомендуем довольно осторожно относиться к рискам Роснефти после сделки, это касается первичного предложения компании. Реакция в котировках евробондов ТНК-ВР, вероятно, будет нейтральной.

Событие. Вчера было объявлено о достижении принципиальных договоренностей Роснефти с британской BP и консорциумом AAR о приобретении 100% акций ТНК-BP Int. Роснефть заплатит AAR за 50% акций ТНК-BP 28 млрд долл. BP за 50% акций ТНК-BP получит 17,1 млрд долл. + 12,84% казначейских акций Роснефти. При этом BP выкупит у Роснефтегаза (владелец 75% акций Роснефти) 5,66% бумаг ROSN, доведя свою долю в компании до 19,75%. Это, вероятнее всего, позволит британской компании отражать ряд финансовых показателей Роснефти в собственной отчетности по методу долевого участия.

Комментарий. В результате сделки Роснефть не только укрепит мировое лидерство по уровню запасов и производства сырой нефти среди публичных нефтяных компаний, но и выйдет на первое место по величине добычи углеводородов.

Однако с точки зрения создания стоимости, а не места в мировых рейтингах, ключевым вопросом сделки является цена приобретения. Исходя из текущих мультипликаторов EV/EBITDA (4,3) и P/E (6,1) акции ТНК-BP покупаются с дисконтом к аналогичным показателям Роснефти (4,6 и 7,8 соответственно), однако примерно с 15-20% премией к рыночным аналогам, что скорее всего, обусловлено величиной приобретаемого пакета. Как следствие мы не видим поводов для появления существенного отрицательного гудвилла и переоценки стоимости ROSN по данному критерию. При этом в возможности образования значимых синергетических эффектов менеджменту компании еще предстоит убедить рынок. Вместе с тем, BP становится долгосрочным миноритарным акционером Роснефти, который способен оказывать положительное влияние на уровень корпоративного управления.

Кредитное качество Роснефти (при текущей ценовой конъюнктуре) не превысит критических отметок: в денежном выражении уровень чистого долга, по нашим оценкам, вырастет с 20 до 72,8 млрд долл., а показатель чистый долг/EBITDA составит примерно 2,2х. Но это при стоимости нефти в районе 100 долл. за барр., а в случае ее падения ниже обозначенной отметки, кредитные метрики Роснефти могут ухудшиться, подвергнув давлению и кредитные рейтинги госкомпании (сейчас Ваа1/ВВВ-/ВВВ). Безусловно, с наращиванием долга кредитные риски Роснефти возросли, что особенно актуально в текущих условиях неопределенности в мировой экономике и нестабильности геополитической обстановки.

Поэтому мы бы рекомендовали осторожно относиться к рискам Роснефти, хотя, конечно, выпуск, учитывая достаточную премию к суверенным бумагам, смотрится привлекательно для облигаций эмитента с госучастием в капитале. Напомним, на прошлой неделе возобновился сбор книги заявок на рублевые облигации Роснефти серий 04 и 05 по 10 млрд руб. каждый (индикатив доходности 8,99-9,31% годовых к оферте через 5 лет). Что касается евробондов ТНК-ВР (Ваа2/ВВВ-/ВВВ-), то мы не ждем особой реакции в их котировках в связи со сменой акционеров, скорее всего, она будет нейтральной.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: