Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: Не исключено, что Россия уже вступила в рецессию


[09.04.2013]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Рыночная конъюнктура

Внешние рынки

Бернанке и немецкая статистика поддержали рынки.

Новостной фон вчера выдался достаточно спокойным. Со стороны «старого света» можно отметить положительную немецкую статистку. Так, объем промышленного производства вырос на 0,5% при ожиданиях на 0,3%. Отметим также пике доходностей бумаг стран Еврозоны. В части Испании доходность на минимумах с 2010 года, а бонды Австрии и Франции показывают рекордные минимальные значения. Американские площадки были поддержаны выступлением господин Бернанке, который сказал, что "На сегодняшний день экономика стала существенно сильнее, чем четыре года назад, хотя очевидно, что условия все еще далеки от того, что нам хотелось бы".  Инвесторы сделали вывод, что ФРС пока не будут ужесточать денежно-кредитную политику и сокращать меры стимулирования, что является ключевым в настроениях рынков на текущий момент.

На глобальном валютном рынке вчера наблюдалось относительное затишье. Пара EUR/USD большую часть времени находилась немногим выше отметки 1,3х. Следует отметить, что на этой неделе будет представлен протокол предыдущего заседания ФРС, который должен отразить общий настрой Комитета отношению к мягкой монетарной политике. Не исключено, что инвесторы предпочтут дождаться публикации данного документа, прежде чем начнут совершать активные действия на рынке FOREX. В то же время FOMC, на фоне представленных на прошлой неделе данных с рынка труда, а именно количества созданных рабочих мест вне сельского хозяйства, может частично смягчить вероятные «ястребиные» настроения.

По итогам дня пара EUR/USD находилась на уровне 1,3002х, и на наш взгляд, в рамках сегодняшней сессии продолжит удерживаться вблизи этого значения.

Российские еврооблигации

В понедельник инвесторы сохраняли покупки, но преимущественно на суверенной кривой. Госбумаги вернули себе ценовые уровни начала февраля. В корпоративных бумагах инвесторы вели себя сдержанно.

В первый день недели инвесторы по-прежнему сохраняли позитивный настрой, однако это было видно преимущественно на cуверенной кривой и частично в бумагах «голубых фишек». По-прежнему в лидерах среди госвыпусков был бонд Russia-42, который подрос на 141,5 б.п., отметим также, что уверенный рост показывал выпуск Russia-28, здесь динамика была впечатляющей – Russia-28 («+228 б.п.»). Отметим, что всего за несколько дней суверенным бондам удалось компенсировать февральское и мартовское снижение. Сейчас бумаги торгуются на уровне начала февраля. Russia-30 показывал динамику в 37,8 б.п. и зафиксировал цену по итогам дня 125,813%. Спрэд между российскими бумагами и UST продолжает сокращаться, вчера значение составило 115 б.п., по итогам пятницы оно было на 10 б.п. выше – 125 б.п. Сужение спрэда может отразиться на снижении интереса к суверенному долгу.

В корпоративных бондах с инвестиционным рейтингом динамика была в районе 30 б.п. Выделялись лишь длинные бумаги Лукойла, которые росли в пределах 50-55 б.п. Отметим, что второй эшелон выглядел довольно сдержанно, здесь рост составил около 30 б.п. и был, скорее, исключением.

Рублевые облигации

Ралли в ОФЗ продолжается. ОФЗ 26207 все ближе к доходности в 7%.

Ралли на длинном отрезке суверенно кривой продолжается. Очевидно, основа этого спроса – иностранные инвесторы, а также перспектива продолжения снижения ставок ЦБ. Хорошим индикатором настроений рынка по-прежнему является выпуск 26207, который отражает настроение участников рублевого рынка. За вчерашний день бумага добавила к своей цене 148 б.п., завершив торговую сессию с доходностью в 7,02%. На таких уровнях бумага торговалась в начале декабря, на пике ралли, основанном на приходе зарубежных инвесторов на локальный рынок. Напомним, что для бонда уровень в 7% является некой психологической отметкой. Минимальной доходностью с начала октября прошлого года был уровень в 6,81%, который пришелся на начало января текущего года. Остальные суверенные бумаги росли несколько скромнее, здесь переоценка не превышала уровня в 100 б.п. С учетом того, что вся ликвидность сейчас сосредоточена в ОФЗ, корпоративный сегмент в основном показывает слабое движение котировок.

Forex/Rates

Рубль открыл неделю с укрепления позиций. При этом особых причин для этого не было.

Неделя на локальном рынке началась с укрепления рубля по отношению к базовым валютам. Следует отметить, что как таковых внешних факторов для этого не было. Цены на нефть продолжают удерживаться на минимальных значениях с начала года, кроме того, общий настрой инвесторов на глобальных площадках продолжает отражать умеренно негативное отношение к рискам. По всей видимости, локальные участники вчера воспользовались временной стабилизацией для фиксации прибыли от стремительно роста курса валют на прошлой неделе.

По итогам дня курс доллара составил 31,25 руб., а стоимость бивалютной корзины - 35,50 руб.

На денежном рынке вчера банковская система испытала небольшое увеличение объемов ликвидности. Так, согласно данным ЦБ, сумма остатков на корсчетах и депозитах увеличилась на 139,3 млрд руб. до 902,7 млрд руб. Увеличение ресурсной базы стало возможно за счет роста объемов заимствований пред ЦБ по инструменту прямое РЕПО сроком на один день (+56,48 млрд руб.), а также привлечения средств через инструмент валютный своп (51,86 млрд руб.). Ставки МБК немного выросли. MosPrime o/n составила 5,89% («+8 б.п.»).

Наши ожидания

Позитивный настрой на долговых рынках сегодня, вероятно, продолжится. Ждем роста покупок, скорее, в корпоративном сегменте. В суверенном, на фоне сокращения спрэдов ждем не столь очевидных покупок, как в предыдущие дни.

Сегодня на локальном валютном рынке будет разворачиваться довольно интересная ситуация. В случае если рубль продолжит укрепляться, то национальной валюте можно будет рассчитывать на довольно сильную поддержку со стороны экспортеров, которые постараются трансформировать валютную выручку к предстоящим уплатам налогов по комфортным ценам. Если же национальная валюта начнет сдавать позиции, то, скорее всего, в ближайшее время возобновится тренд по ослаблению рубля.

Главные новости

Возможно, Россия уже вступила в рецессию

Новые квартальные оценки ВВП, опубликованные Росстатом на прошлой неделе, позволяют констатировать, что инвестиционная пауза в российской экономике длится уже целый год. При этом в начале 2013 г., похоже, начал ослабевать и потребительский спрос. Не исключено, что Россия уже вступила в рецессию.

Удручающее начало года и ухудшающийся внешний фон заставляют нас пересмотреть прогнозы по ВВП на текущий год. Мы снижаем оценку роста экономики с 3.3 до 2.0 %. Прогнозы по нефти и рублю остаются прежними: Urals - $ 102 в среднем за год, доллар/рубль – 31.0 в среднем за год.

Событие. Росстат актуализировал квартальные данные по ВВП за 2010/12 гг. Цифры свидетельствуют о прекращении роста инвестиций, начиная со второго квартала 2012 г.

Комментарий. Новые квартальные данные подтверждают известный тезис о том, что главным локомотивом роста российской экономики в последние годы являлся спрос со стороны домохозяйств. Потребление домохозяйств последние пять кварталов (с 4 кв. 2011 г. по 4 кв. 2012 г. включительно) росло достаточно стабильно со средним темпом чуть более 6 % в год. При этом динамика инвестиций носила более рваный характер – пик инвестиционной активности пришелся на весну 2011 г., после чего последовало замедление, сменившееся весной 2012 г. стагнацией. Судя по сезонно-сглаженной динамике валового накопления основного капитала, начиная со 2 квартала прошлого года рост инвестиций практически остановился. При этом в 4 квартале было отмечено даже небольшое снижение инвестиций по отношению к 3 кварталу (с устранением сезонности).

Статистика за первые два месяца 2013 г. позволяет смело утверждать, что инвестиционная пауза в российской экономике продолжается. Но по сравнению с прошлым годом появился новый фактор – замедление роста расходов домохозяйств. В итоге динамика ВВП резко ухудшилась. МЭР оценивает рост ВВП в январе-марте всего лишь в 1 % г/г, и это означает, что по отношению к 4 кварталу ВВП мог сократиться на 1-1.2 % с учетом сезонных корректировок. Фактически, это первое серьёзное сокращение ВВП с середины 2009 г., когда экономика достигла дна и начала восстанавливаться. Если во 2 квартале динамика ВВП не изменится (внешний фон остается скорее негативным), то не исключено, что впервые с кризиса 2008/09 гг. в России будет зафиксирована рецессия (сокращение ВВП два квартала подряд).

Удручающее начало года и ухудшающийся внешний фон заставляют нас пересмотреть прогнозы по ВВП на текущий год. Мы снижаем оценку роста экономики с 3.3 до 2.0 %. Прогнозы по нефти и рублю остаются прежними: Urals - $ 102 в среднем за год, доллар/рубль – 31.0 в среднем за год.

Воронежская область (-/-/ВВ): первичное предложение

Бумаги области – открытие рынка субфедерального долга 2013 г. Облигации в рамках первичного размещения могут заинтересовать инвесторов, скорее всего, с доходностью от 8,5% годовых.

Событие. Вчера Воронежская область начала премаркетинг 5-летних облигаций серии 34005 номинальным объемом 5 млрд руб. Доразмещение выпуска в размере до 4,775 млрд руб. предварительно намечено на апрель. Напомним, бумаги на сумму 225 млн руб. были размещены в декабре 2012 г., ставка 1-2 купонов установлена на уровне 7,85% годовых. В свою очередь, сейчас индикатив доходности составляет 8,42-8,76% годовых при дюрации 2,2 года (предусмотрена амортизация номинала), цена размещения - 100,81-101,52% номинала. Выпуск отвечает требования Ломбарда ЦБ, но пока в него не попал.

Комментарий. Доразмещение облигаций Воронежской области будет первым в 2013 г. субфедеральным размещением на долговом рынке. При этом фактически это не доразмещение, а все-таки размещение, поскольку в 2012 г. региону необходимо было успеть разместить выпуск, так как срок его регистрации истекал 31 декабря, а потребности в денежных средствах на тот момент у области не было. В связи с этим текущие котировки выпуска серии 34005 (YTM 8,91%/813 дн.) не очень показательны.

В то же время на рассматриваемом отрезке дюрации находятся облигационные займы других регионов с рейтинговыми оценками «ВВ/ВВ+», размещения которых состоялись в основном в декабре 2012 г. Это выпуски Ставропольского края (-/В+/ВВ), Оренбургской области (-/-/ВВ), Липецкой области (-/-/ВВ), Свердловской области (-/ВВ+/-), Якутии (-/ВВ+/ВВВ-), Краснодарского края (Ва1/-/ВВ+), Башкортостана (Ва1/ВВ+/-) и др.

Отметим, что Воронежская область по нижней границе заявленного индикатива соответствует уровням доходности торгующихся бумаг регионов с аналогичным уровнем рейтинга («ВВ»), формируя спрэд к кривой ОФЗ порядка 200-215 б.п., а также предлагает премию 35-40 б.п. к бондам субъектов РФ с рейтинговыми оценками на ступень выше («ВВ+»), что в целом выглядит логичным.

Вместе с тем, ликвидность облигаций регионов довольно низкая, поэтому участие в новом размещении является хорошей возможностью приобрести бумаги субфедерального уровня риска, наличие которых в портфеле банков дает минимальную нагрузку на капитал, в отличие от корпоративных эмитентов.

На наш взгляд, бумаги Воронежской области могут найти интерес инвесторов с доходностью от 8,5% годовых.

Кредитное качество области можно охарактеризовать как умеренное. В 2012 г. доходы региона выросли на 19,3% до 69,8 млрд. руб., причем, главным образом за счет уверенного прироста собственных доходов («+27,5%» к 2011 г. до 45,0 млрд руб.), чья доля в общих доходах была на уровне 64,5%, что говорит об ощутимой зависимости бюджета от федерального центра. Впрочем, в 2013 г. она должна значительно снизиться – безвозмездные перечисления составят 19,0% от доходов против 35,5% в 2012 г. в результате сокращения их поступления. Увеличение собственных доходов региона наблюдался на фоне роста промышленного производства на 29,4% (в России – 2,6%), особенно обрабатывающего производства (127,5%), в частности машиностроения (168,4%). Долговая нагрузка Воронежской области была невысокой – соотношение Госдолг/Соб.доходы по итогам 2012 г. составило 28,1%, а в 2013 г. ожидается порядка 33,2%, что является вполне приемлемым уровнем среди других субъектов РФ.

КБ Восточный (В1/-/-): итоги 2012 года по МСФО

Банк показал впечатляющий рост бизнеса, но качественные показатели несколько снизились. Впрочем, на фоне высоких темпов развития данная тенденция была ожидаемой. В целом, кредитный профиль банка остается устойчивым.

Событие. КБ Восточный раскрыл отчетность за 2012 г. по МСФО.

Комментарий. Банк продемонстрировал впечатляющий рост бизнеса – кредитный портфель вырос на 66% до 188 млрд руб. (среднеотраслевой темп прироста составил 19%, по данным ЦБ РФ), причем главным локомотивом его роста стала розница («+68%» к 2011 г.), особенно сегменты потребкредитования («+56%» до 98 млрд руб.) и кредитные карты («+91%» до 47 млрд руб.). Высокие темпы кредитования обеспечили и соответствующую динамику чистых процентных доходов, которые прибавили 56% к 2011 г. до 27 млрд руб., хотя NIM на фоне роста стоимости фондирования (на депозиты приходится 75% активов) и темпов развития несколько снизилась – до 16,3% против 16,8% в 2011 г.

В свою очередь, качество кредитного портфеля банка ухудшилось – NPL (90+) по итогам 2012 г. составил 7,6% против 6,4% в 2011 г. Здесь, вероятно, сказалась высокая динамика наращивания портфеля, а также снижение активности банка по продаже проблемных кредитов – в 2012 г. их объем составил 5 млрд руб., а годом ранее было 8,5 млрд руб. Вместе с тем, традиционно коэффициент покрытия проблемных кредитов резервами находится ниже 100%, на уровне 81%, хотя объем их отчислений вырос за год в 2,4 раза, а норма резервирования составила 6,2% против 5,1% в 2011 г.

Формирование дополнительных резервов по портфелю оказало давление на чистую прибыль банка, которая за год выросла только на 14% до 5,2 млрд руб., что негативно отразилось на показателях рентабельности – ROAA снизился на 1,1 п.п. до 2,9%, ROAE – на 10,5 п.п. до 23,9%. Тем не менее, они сохраняются на хорошем уровне.

Рост бизнеса банка поддерживался наращиванием собственного капитала («+71%» к 2011 г. до 28 млрд руб.) за счет прибыли и допэмиссии акций. В результате, коэффициент достаточности общего капитала (по Базелю) составил 14,6% против 14,2% на начало года. По состоянию на 1 марта 2013 г. норматив Н1 (по РСБУ) составил 10,95% (min 10%), что является невысоким уровнем. Скорее всего, банку потребуется пополнение капитала для поддержания высоких темпов развития бизнеса.

В 2013 г. эмитенту предстоит погасить 2 выпуска облигаций серий БО-01 (в марте) и БО-05 (в октябре) общим объемом 3 млрд руб., а также пройти оферту по бонду БО-04 (в августе) на 3 млрд руб. Учитывая заметный запас ликвидности на счетах банка (денежные средства и их эквиваленты составили порядка 21 млрд руб.), трудностей с исполнением обязательств у банка не возникнет.

Среди рублевых облигаций КБ Восточный неплохо смотрятся наиболее длинные выпуски серий БО-02 (YTP 9,68%/346 дн.) и БО-10 (YTP 10,75%/566 дн.), предлагая премию (от 50-60 б.п.) к бумагам других банков с рейтинговыми оценками «В1»/«Ва3». Вместе с тем, по доходности более привлекательно смотрится бонд банка серии БО-10.

Буровая компания Евразия (-/ВВ+/ВВ) – повышение рейтинга от S&P

Более чем позитивная новость для компании, учитывая идущее road-show. На наш взгляд, это может способствовать сужению рыночного спрэда нового выпуска эмитента к еврооблигациям нефтегазовых компаний до 150-170 б.п.

Событие. Агентство Standard & Poor’s повысило долгосрочный кредитный рейтинг российской нефтесервисной компании Eurasia Drilling Co. с «ВВ» до «ВВ+». Прогноз изменения рейтингов – «Стабильный». Также был присвоен кредитный рейтинг «ВВ+» планируемому выпуску еврооблигаций Eurasia Drilling Co.

Повышение рейтинга отражает ожидания S&P того, что компания сохранит высокие характеристики кредитоспособности в среднесрочной перспективе благодаря умеренной финансовой политике группы и росту прибыли. Агентство полагает, что увеличение капиталовложений поможет компании увеличить прибыль и денежный поток за счет роста спроса на бурение в основных российских нефтеносных провинциях и в бассейне Каспийского моря. Как следствие, значение свободного денежного потока от операционной деятельности (FOCF) ожидается нейтральным или положительным в 2013-2014 годах, а скорректированный уровень финансового рычага должен по-прежнему соответствовать заявленной финансовой политике компании, которая предусматривает отношение «валовой долг/EBITDA» ниже 1,5х.

Комментарий. Новость более чем позитивная с учетом идущего сейчас road-show. Напомним, EDC Finance Limited может разместить гарантированные еврооблигации на общую сумму не более 750 млн долл. сроком до 7 лет и с процентной ставкой не более 6% годовых. EDC Finance Limited – 100% дочерняя структура Eurasia Drilling Company Limited, зарегистрированная в Ирландии. ООО «Буровая компания Евразия», ООО «СГК-Бурение», Eurasia Drilling Company Limited предоставят безусловную, безотзывную, солидарную и индивидуальную гарантию надлежащей и незамедлительной выплаты всех сумм, срок выплаты которых наступает в тот или иной момент времени.

Повышение рейтинга подтверждает устойчивое финансовое состояние компании. Обращаем внимание, что Буровая компания «Евразия» в своей операционной деятельности плотно связана с ЛУКОЙЛом, а также Роснефтью, Газпром нефтью, ТНК-ВР и другими нефтегазовыми компаниями. Поэтому мы бы позиционировали новый выпуск к нефтегазовым компаниям, при этом спрэд к ним с учетом повышения рейтинга может быть сужен до 150-170 б.п., то есть на уровне 5,3-5,5% годовых при размещении на максимальный срок (7 лет). Это несколько ниже обозначенных эмитентом ориентиров. Однако мы не исключаем, что инвесторы к определенным нами рыночным уровням для «ВВ+» могут затребовать премию за дебют, и ее размер во многом будет зависеть от успешности road-show. Кроме того, рейтинг от Fitch остается на ступень ниже.

Кредит Европа Банк (Ва3/-/ВВ-) – первичное предложение

Нижняя граница без премии к рынку. Рекомендуем участвовать в займе на уровне от 10,1% годовых.

Событие. Кредит Европа Банк планирует предварительно в период с 15 по 17 апреля провести сбор заявок на биржевые облигации серии БО-05 объемом 5 млрд руб. Размещение предполагается провести 19 апреля. Ориентир ставки 1 купона находится в диапазоне 9,75-10,00% годовых, что соответствует доходности к 2-летней оферте на уровне 9,99-10,25% годовых. Срок обращения займа составит 3 года.

Комментарий. На прошлой неделе банк представил инвесторам отчетность по МСФО, которую мы оценили нейтрально в своем комментарии. Так что текущее размещение подкреплено финансовыми результатами. Напомним, что в феврале текущего года банк уже разместил заем на 5 млрд руб. с доходностью 9,83% к годовой оферте. Последние сделки проходили с доходностью в диапазоне 9,3-9,6%. Причем в отличие от остальных облигаций Кредит Европа Банка выпуск БО-01 не вошел в перечень прямого РЕПО с ЦБ. С немного большей дюрацией заем БО-01 торговался с YTP 9,4-9,8%.

В текущем размещении дюрация уже 2 года – на сегодняшний день это будут самые «длинные» облигации эмитента. Предложенная доходность 9,99-10,25% предлагает премию за год разницы в дюрации порядка 40-65 б.п. Таким образом, по нижней границе эмитент не оставляет премии к рынку – спрэд к ОФЗ составляет все те же 400 б.п., как и в случае годовой дюрации. На наш взгляд, участие в выпуске интересно на уровнях не ниже 10,1% годовых.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: