Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: На рынке рублевых облигаций "раскол" на оптимистов и консерваторов становится все более заметным


[04.08.2011]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Ренессанс Капитал: после размещения потенциал в бумагах сохраняется

Банк «Ренессанс Капитал» установил ставку 1 купона биржевых облигаций серии БО-03 объемом 3 млрд руб. в размере 9,9% годовых. Ориентир ставки 1 находился на уровне 9,5-9,9% годовых. По выпуску объявлена 2-летняя оферта на досрочный выкуп бумаг.

Таким образом, доходность сложилась на уровне 10,14% к оферте через 2 года. В целом, стоит признать, что для Банка с такого уровня рейтингами (В3/В/В, 87 место по активам) размещение сложно назвать успешным. Видимо, несмотря на вселяющие некоторую уверенность результаты 2010 года, они не смогли вдохновить инвесторов, наблюдавших в 2008-2009 годах негативные тенденции в финансовых показателях Эмитента. Не помогло этому и повышение рейтингов. В результате, Банк разместился хуже, чем КБ Кедр (108 место по активам, В2/-/-) – 9,46% на 1,5 года и немногим лучше Банка Стройкредит (113 место, В3/-/-) – 10,05% на 1 год. На наш взгляд, при сохранении позитивных тенденций в финансовых показателях, у бумаг Банка есть неплохой потенциал для роста котировок – вплоть до снижения доходности на 40 б.п. Тем не менее, некоторое давление на апсайд бумаг может оказывает достаточное медленное восстановление кредитного качества Банка, что, судя по отчетности 2011 года по РСБУ, в ближайшее время этого ждать не стоит: улучшение происходит достаточно медленно.

Газпром нефть – вторичное размещение серии 04 – интересно только по нижней границе цены

Газпром нефть проводит вторичное размещение облигаций серии 04. Книга заявок на покупку облигаций закрывается сегодня. Ставка купона до оферты установлена на уровне 8,2% годовых. Оферта назначена на 16 апреля 2018 года. Диапазон цены вторичного размещения составит, по оценке организаторов, 102 – 102,5% от номинала, что соответствует доходности к оферте 7,96 – 7,86% годовых. Книга была открыта 3 августа. Предварительно дату вторичного размещения Эмитент назначил на 5 августа.

Отметим, что на сегодняшний день бумаги серий 08,09,10 предлагают спрэд к кривой ОФЗ порядка 55-60 б.п. В свою очередь, предложенный диапазон серии 04 формирует такой спрэд лишь на отметке в 102% от номинала. При этом указанный уровень не закладывает самостоятельный апсайд по бумаге. Интереснее выглядит вложения в более короткий выпуск серии 10 - по последним сделкам он формирует более привлекательную доходность YTP 7,94% (02.2018).

S&P дает возможность ГМК «Норникель» избежать понижения рейтинга, ограничиваясь списком Creditwatch Negative

Агентство Standard&Poor's поместило долгосрочные рейтинги ОАО «ГМК «Норильский никель» в иностранной и национальной валюте на уровне «BBB-», а также рейтинг по национальной шкале «ruAA+» в список Creditwatch Negative. Ключевой причиной для решения агентства стали опасения «относительно возможных недостатков в системе корпоративного управления и менеджмента Компании, на которые может указывать недостаточное раскрытие информации». В частности, в конце июля «Норникель» представил сокращенную неаудированную финансовую отчетность, в то время как большинство российских компаний, имеющих рейтинги S&P, опубликовали полные финансовые результаты своей деятельности в 2010 году месяцами ранее. Агентство опасается, что «столь необычная задержка может указывать на более широкие проблемы в области корпоративного управления и раскрытия финансовой информации, которые, возможно, имеют отношение к продолжающимся серьезным стратегическим разногласиям между основными акционерами «Норникеля» - ОК «РусАл» (владельца блокирующего 25%-ного пакета акций) и компанией «Интеррос» (около 30% акций)». При этом «рычагов воздействия» на Компанию нет, поскольку каких-либо ковенант, накладывающих обязательства по срокам и объемам раскрываемой информации, кредитными договорами Компании не предусмотрено.

В качестве основного фактора, ограничивающего возможность понижения рейтингов «Норникеля», S&P называет позитивные операционные и финансовые показатели, о которых свидетельствуют данные управленческой отчетности. Положительное влияние на уровень рейтингов Эмитента оказывают также наличие обширных запасов высококачественного сырья и высокая обеспеченность добычи запасами - факторы, позволяющие Группе занимать ведущие позиции на рынках ряда металлов, прежде всего, никеля, палладия, платины, и, в меньшей степени, меди. По мнению экспертов S&P, это обеспечивает низкий уровень издержек, который способствует поддержанию рентабельности группы и сохранению устойчивости в периоды спадов на сырьевых рынках.

Какой–либо реакции инвесторов в долговые бумаги «Норникеля» на данное сообщение не последовало. Вероятно, участников рынка «успокаивает» тот факт, что само агентство предоставляет Компании как минимум 3 месяца для того, чтобы предоставить полную информацию, включая подробную финансовую отчетность, проверенную аудитором. Если сроки предоставления отчетности будут нарушены или если ее содержание будет существенно отличаться от данных уже опубликованной неаудированной версии отчетности, то рейтинговая оценка может быть понижена, но не более чем на одну ступень, поскольку операционные показатели «Норникеля» в 2011 году останутся высокими, а долговая загрузка будет на низком уровне.

S&P понизило, а затем отозвало кредитные рейтинги Волгоградской области

Агентство Standard&Poor's понизило долгосрочный кредитный рейтинг и рейтинг по национальной шкале Волгоградской области с «ВВ-/ruAA-» до «В+/ruA+» на основании имеющейся публичной информации. Эксперты S&P отметили, что «понижение рейтингов обусловлено устойчиво низкими финансовыми показателями бюджета». В свою очередь, по просьбе Волгоградской области агентство отозвало все рейтинги региона.

Мы считаем, что понижение агентством S&P рейтинга Волгоградской области с последующим отзывом по просьбе Эмитента не отразится негативно на котировках многочисленных выпусков региона (в обращении находится 5 выпусков), поскольку у области также имеется рейтинг от агентства Fitch на уровне «ВВ-» прогноз «Стабильный», который был присвоен 22 июня 2011 года и соответствует требованиям ЦБ по включению бумаг в Ломбардный список. Напомним, эксперты Fitch в отличие от S&P напротив отметили «восстановление операционных показателей региона и ожидание их улучшения в 2011-2013 годы, а также низкую долговую нагрузку области, но с высокой долей краткосрочных банковских кредитов в структуре долга». Вероятно, рейтинговые действия S&P в адрес Волгоградской области стали результатом принятого администрацией региона решения завершить сотрудничество с данным агентством, заблаговременно начав работу с другим международным агентством Fitch. Вместе с тем, отметим, что кредитное качество Волгоградской области находится на хорошем уровне: по итогам 2010 года доходы бюджета составили 57,4 млрд руб., расходы – 59,6 млрд руб., дефицит – 2,2 млрд руб., собственные доходы – 41,3 млрд руб. (или 72% от всех доходов), госдолг – 9,4 млрд руб., соотношение госдолг/собственные доходы – 22,9%. В 2011 году запланирован рост собственных доходов региона на 14,5% до 47,3 млрд руб., причем их доля в общих доходах также должна возрасти с 72% в 2010 году до 82% в текущем. По итогам 5 месяцев 2011 года исполнение бюджета находилось на приемлемом уровне: по доходам – 38%, по собственным доходам – 35,7%, по безвозмездным поступлениям – 46,9%, расходы – 34,5%. При этом в абсолютном значении в январе-мае 2011 года доходы области относительно аналогичного периода 2010 года возросли на 3,2% до 23,2 млрд руб., а собственные доходы – на 4,1% до 16,9 млрд руб.

Что касается облигаций Волгоградской области, то они вряд ли могут представлять в настоящее время интерес для инвесторов, поскольку как и большинство бумаг субъектов федерации являются низколиквидными, в том числе и размещенный в мае этого года выпуск серии 34005 объемом 3 млрд руб. (YTM 7,42%/3,17 года), а сложившийся уровень их доходности, на наш взгляд, переоценен на фоне бумаг других регионов с рейтингом на одну или две ступени выше («ВВ» или «ВВ+»), например, на длинном отрезке дюрации: Республика Коми 35008 (YTM 7,61%/3,22 года), Самарская область 35007 (YTM 7,40%/3,08 года), Удмуртия 34004 (YTM 7,47%/3,09 года).

Новикомбанк – пополнение капитала и изменение акционерной структуры – позитивно

Новикомбанк привлек два субординированных кредита от Банка «Лада-кредит» (Тольятти) на 1,35 млрд руб., увеличив свой собственный капитал до 9 млрд руб. В том числе кредит в сумме 650 млн руб. предоставлен на срок 32 года, на 700 млн руб. - на 10 лет. Дополнительный капитал обеспечивает Новикомбанку «возможность дальнейшего наращивания объемов активных операций в соответствии со стратегией на 2010-2014 годы и увеличения кредитования стратегических отраслей - ОПК, машиностроения и авиационной промышленности». Напомним, что в рамках содействия модернизации и инновационному развитию российской промышленности Новикомбанк активно участвует в финансировании государственного оборонного заказа, контрактов по линии международного военно-технического сотрудничества, федеральных целевых программ и других важных проектов.

Позитив данной новости очевиден, поскольку пополнение капитала Банка позволит ему продолжить свое развитие столь же интенсивными темпами. По состоянию на 1 июля 2011 года уровень достаточности капитала (Н1) снизился до 11,5% против 14,25% на начало текущего года. Последнее стало результатом активного наращивания активов: с начала года Банк вырос с 61,3 млрд руб. до 72,5 млрд руб., поднявшись с 65 до 56 места в рэнкинге российских банков по активам. По итогам полугодия Эмитент заработал 547 млн руб., однако данной величины прибыли было недостаточно для поддержания темпов роста собственных средств на том же уровне – активы выросли на 18%, в то время как капитал – всего на 4% до 7,6 млрд руб. Привлечение же субординированного кредита позволит увеличить его на 18% (величина капитала 1 уровня 4,6 млрд руб. - позволяет включить всю сумму субординированного кредита в капитал).

Напомним, что Банк «Лада-кредит» входит в Группу АвтоВАЗа. При этом интересно, что годовое собрание акционеров холдинга, по данным «Интерфакса», в конце июня одобрило сделки по продаже госкорпорации «Ростехнологии» 20% акций Новикомбанка за 2,5 млрд руб., а также по переуступке прав требований по трем субординированным кредитам Банку на сумму 1 млрд руб. и субординированному депозиту еще на 1 млрд руб. Таким образом, с одной стороны АвтоВАЗ выходит из капитала Банка, с другой – пополняет его через субординированный кредит. Возможно, последнее было частью сделки. Оставшиеся 80% контролирует Президент Новикомбанка И.Н.Губин.

Касательно изменения акционерной структуры, то событие если и не столь ожидаемое, то вполне логичное с учетом того, что глава Совета директоров Банка - С.В.Чемезов, генеральный директор ГК «Ростехнологии», и во многом деятельность Банка связана с госкорпорацией. Теперь этот статус «Ростехнологии» закрепляют через прямое вхождение капитал, что заметно усиливает инвестиционную привлекательность Банка.

Отметим, что для нас не будет сюрпризом, если вследствие данного события и растущих показателей Банка ему будет повышен рейтинг. Однако, учитывая последнее размещение с доходностью 8,68% к оферте через 3 года, в глазах инвесторов он уже на ступень выше. Напомним, последнее размещение МКБ прошло с доходностью 9,4% к погашению через 3 года. В целом, мы не видим потенциала в бумагах, поскольку они уже торгуются без какой-либо премии с заложенными ожиданиями позитивных итогов дальнейшего роста.

Газпром нефть – итого первого полугодия 2011 года – положительно

Вчера Газпром нефть раскрыла итоги деятельности за первые шесть месяцев текущего года. Мы оцениваем полученные результаты как положительные. В сопоставлении с результатом годом ранее отмечается вполне уверенная динамика. Вместе с тем, увеличение экспортных пошлин не позволило второму кварталу улучшить показатели первых трех месяцев.

Финансовые результаты за отчетный период поддерживали, прежде всего, высокая конъюнктура цен на черное золото, а также увеличение добычи и переработки нефти. Так, добыча нефти в первом полугодии повысилась на 0,4% и составила 24,7 млн тн. Основными драйвером роста стало увеличение добычи месторождений NIS, а также Югры. Важным моментом итогов полугодия был уверенный рост нефтепереработки на 12% до 19,76 млн тн. Здесь основной вклад был от московского завода – «+40%». Отметим, что Компания продолжает увеличивать долю бензинов марки Евро-4, а также запустила в июне в производство Евро-5.

Как мы отметили выше, сравнение результатов первого полугодия текущего года с январем-июнем прошлого формирует рост выручки на 39,3% до 21,3 млрд долл., EBITDA – «+57,7%» до 4,9 млрд., чистой прибыли «+66,5%» до 2,7 млрд. Отметим также, что маржа показала уверенный рост: EBITDA margin – 23.2% 1П’11 vs 20,5% 1П’10. Вместе с тем, квартал к кварталу динамика показателя прибыльности из-за роста экспортных пошлин на нефтепродукты и более жесткого регулирования ценообразования была в отрицательной зоне. Так, при росте выручки на 16%, показатель EBITDA остался на прежнем уровне, операционная прибыль «-5,5%», чистая прибыль «-16,1%». Отметим, что такая динамика сопровождалась положительным операционным фоном - ростом добычи углеводородов на 1,2% и увеличении переработки на 9,3%.

Операционного денежного потока за первые шесть месяцев - 2,5 млрд долл. в полном объеме хватило на финансирование инвестиционных затрат в 2,4 млрд долл. Отметим, что у Газпром нефти сохраняется довольно неплохая «подушка ликвидности» в размере 1,1 млрд долл., что практически полностью покрывает краткосрочный долг – 1,16 млрд долл. Долговой портфель за полугодье вырос на 500 млн долл., до 7,08 млрд долл., а метрика Debt/EBITDA была ниже единицы и составила, по нашим подсчетам, 0,98х.

Бумаги Эмитента, как и большинство «голубых фишек», мы считаем справедливо оцененными на сегодняшний день. Отметим, что Компания на этой неделе проводит вторичное размещение облигаций серии 04 с офертой в 2018 году. Наш комментарий в разделе «купоны, оферты, размещения».

Денежный рынок

Вчерашний день на международных валютных торгах начинался со спокойных движений по нисходящей. Валютная пара EUR/USD опускалась к уровню 1,416х и большинство инвесторов рассчитывало на дальнейшее снижение позиции евро. Серьезной «встряской» для рынка стало решение Центрального Банка Швейцарии о снижении ключевой процентной ставки до минимального уровня. Данное действие направлено на снижение спроса на швейцарский франк как на объект инвестирования. Напомним, что эта валюта всегда считалась «защитной», и в моменты появления на рынке негативных новостей о евро или долларе можно было наблюдать её активные покупки. Это решение послужило отличным поводом для перетока ликвидности в другие валюты. Первой на пути волны встало евро, что привело к его укреплению против доллара до уровня 1,433х.

Опубликованные данные по розничным продажам в Европе от месяца к месяцу оказались существенно лучше прогнозов «+09%», что также добавило участникам рынка оптимизма. Однако блок статистки из США в очередной раз оказался неоднозначным. Рост заявок на ипотечные кредиты, а также увеличение рабочих мест в частном секторе (от ADP), безусловно, смотрятся довольно позитивно. Вместе с тем, сокращение фабричных заказов на 0,8%, при прогнозе роста на 0,7% выглядит разочаровывающим. Пара EUR/USD закрыла день значением 1,432х.

Основным ожидание сегодняшнего дня являются решение ЕЦБ по вопросу ключевой процентной ставки, а также последующая прессконференция Ж.-К. Трише. На наш взгляд, в текущий момент, несмотря на высокое инфляционное давление, европейский регулятор, скорее всего, оставит все без изменений.

На внутреннем валютном рынке сохраняется высокая внутридневная волатильность. Стоимость американской валюты при открытии сессии в среду (27,87руб.) находилась выше уровня закрытия вторника (27,8 руб.). Небольшой рост курса доллара в начале торгов был обусловлен динамикой на мировом валютном рынке, позволившей ему достигнуть самого высокого значения этой недели (27,95 руб.). Последующая перемена настроения, сопровождаемая продажами долларов, которая остановилась лишь на уровне 27,78 руб. В течение дня трижды участники рынка пытались «опуститься» ниже этого уровня, но каждый раз встречали сильное сопротивление. К концу торгов американская валюта начала укрепляться против рубля, и ее стоимость составила 27,98 руб. Бивалютная корзина в ходе торгов в отличие от долларовой компоненты уверено укреплялась против рубля. Если при открытии ее стоимость составляла 33,16 руб., то итогам дня достигла 33,26 руб.

Ликвидность банковской системы вновь преодолела планку 1 трлн руб. Так, по данным ЦБ, сумма остатков на корсчетах и депозитах увеличилась на 43,5 млрд руб. до 1018 млрд руб. Окончание налогового периода позволяет банка направлять ресурсы в депозитную компоненту. Увеличение депозитов кредитных организаций в Баке России за вчерашний день составило на 144 млрд руб. Стоимость ресурсов на рынке МБК, при подобном уровне ликвидности, продолжала снижаться.

Ставка MosPrime overnight составила 4,13%. На наш взгляд, уже сегодня она может опуститься к уровню 4%.

На сегодняшнем заседании совета директоров ЦБ было принято решение о сохранении ставок без изменений, что вполне соответствует текущей конъюнктуре. В данный момент практически отсутствует рост инфляции, а на минувшей неделе было зафиксировано снижение индекса потребительских цен на 0,1%. Напомним, что последний раз отрицательное значение было в августе 2009 года. Как сейчас, так и ранее это обусловлено сезонным фактором.

Долговые рынки

Торги среды глобальные площадки завершили, отражая разную динамику. Европейские рынки остались в области отрицательных переоценок по рисковым активам, потери ключевых фондовых индексов составляли более 2%. Объектом продаж оставались и долговые европейские бумаги, хотя можно отметить, что галопирующий рост доходностей в части обязательств стран PIIGS сменился на более сдержанный. Отметим, что за вчерашний день существенно возросли и требования к рисковым премиям в части корпоративного долга. Так, если по ITRX X-OVER более-менее привычной в последнее время была прибавка в пределах 10 б.п., то за вчерашний день зафиксирован «рывок» (+17 б.п.), переместивший значение индикатора выше 480 б.п. Важно, что макроданные, которые вчера выходили по ЕС, не оказали какого-то ощутимого позитивного эффекта: фактически проигнорированным инвесторами оказался прогнозный июльский PMI, который оказался несколько выше предварительной оценки: 51,1 против 50,8. В части динамики розничных продаж результаты июня также превзошли ожидания: относительно мая продажи выросли на 0,9% (прогноз 0,5%), в годовом выражении спад оказался несколько слабее прогнозной оценки «-0,4%» против «-1,0%».

Американские фондовые индексы смогли вырваться в зону положительных переоценок, прибавив от 0,25% до 0,9%. Сложно сказать, что значительная «заслуга» для формирования такой динамики принадлежала вчерашней макростатистике. Июльский отчет от ADP отразил рост количества рабочих мест на 114 тыс. при прогнозе на уровне 100 тыс. В то же время индекс деловой активности в непроизводственном секторе оказался хуже ожиданий: 52,7х против 53,5х. Безусловно, в ближайшие дни предстоит еще достаточно много макроотчетов, которые способны нивелировать признаки появившегося оптимизма, однако, судя по реакции в моменте, довольно сильными остаются надежды участников рынка на то, что американский финансовый регулятор предпримет в ближайшее время какие-то новые стимулирующие меры, если статистика отразит дальнейшее замедление экономического роста. В частности, в СМИ появляются сообщения о том, что представители ФРС обсуждают такие возможности. Напомним, что уже на следующей неделе (9 августа) состоится очередное заседание FOMC, от которого инвесторы ждут, скорее, не решения по базовой ставке, а комментариев относительно того, какие меры для поддержания экономического роста планируется реализовать.

На фоне возникших признаков спроса на рисковые активы ажиотажные покупки в UST несколько сократились, хотя до продаж дело еще пока не дошло. За вчерашний день серьезных изменений в доходности treasuries не наблюдалось, и они остаются на сформировавшихся за вторник минимальных значениях, в частности, по 10-летним UST - чуть выше отметки 2,6% годовых.

Напомним, что сегодня ЕЦБ и Банк Англии будут принимать решение по базовым ставкам. В части действий европейского регулятора предсказуемость ниже, однако, на наш взгляд, сейчас не самое подходящее время для того, чтобы увеличивать стоимость финансовых ресурсов и, соответственно, стоимость обслуживания долгов в Европе. По наши ожидания, ЕЦБ в этот раз может поступиться фактом того, что инфляция остается заметено выше комфортного уровня в 2%. Однако, согласно предварительным данным за июль, ожидается, что рост потребительских цен замедлился до 2,5% против июньского уровня в 2,7%.

Сегмент российских еврооблигаций отражает желание участников рынка пока воздержаться от активных продаж, выбрав, скорее, выжидательную позицию. Так, суверенные Russia-30 фактически весь день торговались в диапазоне 120,125% - 120,25%, «разделяя» относительную стабильность в доходностях казначейских облигаций США.

В негосударственном секторе в первой половине дня продолжались покупки в бондах Газпрома, что продвинуло котировки вверх еще на 0,25% - 0,375%. Во второй половине дня покупателей стало меньше, и это явилось причиной того, что обозначались желающие зафиксироваться, опасающиеся не возврата спроса в прежних масштабах в ближайшее время. В результате, утренний рост оказался нивелирован, и при закрытии котировки соответствовали закрытию вторника. Также зафиксировать часть роста прошлых дней инвесторы постарались в выпусках Совкомфлота, Металлоинвеста, Северстали, ВымпелКома, а также ВТБ. В среднем downside составил порядка 25 б.п.

Прогноз на текущий торговый день умеренно позитивен. Как мы уже отмечали ранее, уникальность российского сегмента выражается в том, что он способен отыгрывать «в плюс» как концентрацию в «защитных» UST, и тогда более комфортно смотрится положение суверенной кривой, потому что поводов для значительного расширения спрэда пока не наблюдается, так и проявление спроса на рисковые активы, и тогда помимо суверенных бумаг в область интересов смещаются и более доходные негосударственные долги.

Рынок рублевых долговых бумаг пока не меняет выбранного уже больше месяца назад сценария, ключевая роль в котором остается за ОФЗ. Отметим, что вчерашний аукцион оказался не столь успешным как мог бы: продано в рынок оказалось порядка 50% предложения, несмотря на то, что размещение проходило по верхней границе объявленного Минфином диапазона. На наш взгляд, такой результат является отражением того, что рынок условно разделился на тех, кто может позволить себе участвовать в покупках ОФЗ, потому что обладает достаточным запасом ликвидности и/или с оптимизмом оценивает перспективы ее восстановления, а также тех, кто настроен более консервативно: ожидает еще более напряженной ситуации на денежном рынке и старается не совершать сейчас активных покупок.

В корпоративном сегменте динамика котировок смешанная. На фоне коррекции в бумагах ВК-Инвест6, по всей кривой МТС, в выпусках Система-4, Башнефти, РусГидро-1, БК Евразия, ВТБ-БО5, а также ММК-БО5 наблюдался спрос на бонды ВК-Инвест3, Теле2 серий 02 и 03, НОВАТЭК-БО1, Атомэнергопром-6, ФСК-10, ФСК-13 и ФСК-19. От сегодняшних торгов мы ожидаем сохранения смешанной динамики, при этом текущее положение рубля, продолжающего уступать позиции доллару, может еще в большей степени подтолкнуть участников рынка к фиксации.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: