Rambler's Top100
 

НОМОС-БАНК: ММК: Первичное предложение


[18.11.2009]  НОМОС-БАНК    pdf  Полная версия

Магнитогорский металлургический комбинат

ПЕРВИЧНОЕ ПРЕДЛОЖЕНИЕ

Завтра, 19 ноября, состоится размещение трехлетнего выпуска биржевых облигаций ММК серии 01 объемом 5 млрд руб. По выпуску предусмотрена годовая оферта.

Структура займа:

Эмитент ОАО «ММК» является головной компанией Группы, на 15.10.2009 объединяющей 119 различных обществ. Основным бенефициаром является Председатель Совета Директоров Рашников В.Ф., владеющий 87% акций Компании. Ресурсы, привлеченные за счет размещения облигаций, предполагается направить на рефинансирование текущих более дорогих в обслуживании кредитов.

Коротко о компании:

ММК (Компания, Комбинат, Группа, Холдинг) – один из крупнейших российских металлургических холдингов, по итогам 2008 занимающий 2 место по объемам выплавки стали и около 20% внутреннего рынка металлопродукции. Группа осуществляет полный производственный цикл, начиная с подготовки железорудного сырья и заканчивая глубокой переработкой черных металлов.

Производственные мощности находятся на единой площадке в г. Магнитогорске. Помимо этого Холдинг включает сеть металлосервисных центров, также на стадии реализации проект металлургического завода в Турции.

Традиционно значительная доля продаж ММК осуществляется на внутреннем рынке – 64% выручки по итогам первого полугодия 2009 года. Ключевые зарубежные рынки сбыта – страны Ближнего Востока, Азии и Тихоокеанского бассейна, занимающие по 7-8%.

Крупнейшими потребителями являются отрасли машиностроение и строительство и производство труб, формирующие около 75% продаж продукции ММК.

В отличие от прочих крупных игроков отрасли, особенно Евраза и Северстали, ММК гораздо в меньшей степени обеспечен собственными сырьевыми ресурсами – обеспеченность железной рудой и углем составляет менее 30%. Сокращение сырьевой зависимости является стратегической задачей Комбината, и для ее решения планируется развивать находящиеся в собственности активы (Бакальское рудоуправление, месторождения Подотвальное и Малый Кузбас), а в перспективе приступить к разработке Приоскольского ГОКа, в долгосрочном периоде способном покрыть 100% потребностей ММК в железно рудном сырье.

С этой же целью Компания в октябре этого года получает полный контроль над угольной группой Белон. Планируется, что к 2012-2013 гг Белон будет поставлять около 80% необходимого Комбинату коксующего угля.

Характеристика текущей деятельности ММК

ММК, как и прочим металлургам, не удалось избежать влияния кризиса. В то же время, несмотря на сохраняющуюся стагнацию отрасли, текущее состояние Группы характеризуется достаточно высокой степенью устойчивости, базирующейся на следующих пунктах:

Устойчивый рост операционных доходов и рентабельности

Отметим, что по итогам 1 и 2 кварталов 2009 года общая величина выручки ММК остается на сравнительно невысоком уровне, сопоставимом с результатами 4 квартала 2008 года. При этом Группа демонстрирует явные успехи с сокращением издержек (главным образом на сырье), благодаря чему уже с 1 квартала генерирует положительные денежные потоки. А во 2 квартале результаты были улучшены в большей степени, причем рентабельность по EBITDA достигла 20%, что является наилучшим показателем в российском металлургическом секторе.

В 3 квартале продолжила наращивать загрузку мощностей, увеличив выпуск листового проката на 50%, а продукции с высокой добавленной стоимостью - на 30%.

Исходя из операционных результатов за последний квартал, менеджмент Компании прогнозирует примерно 50% рост консолидированной выручки и EBITDA, в сравнении со 2 кварталом. По итогам всего года показатель EBITDA ожидается в размере 1 млрд долл.

Умеренная долговая нагрузка:

Благодаря консервативной политике руководства, уровень долговой нагрузки ММК находится на минимальном уровне среди прочих участников рынка.

По данным на 30 июня общий долг Холдинга составлял 1,6 млрд долл., из которых на краткосрочную часть приходилось 880 млн долл. При этом, объем денежных средств, располагаемый на банковских счетах – 625 млн долл. За 3 квартал совокупная величина финансового долга сократилась до 1,33 млрд, а текущей задолженности - до 728 млн долл. Объем денежных средств на балансе на 30 сентября не раскрывается.

По прогнозам руководства, совокупный объем долга ММК на конец 2009 года не превысит 2 млрд долл., а соотношение Долг/EBITDA, соответственно, 2х. При этом прирост долга главным образом обусловлен консолидацией задолженности группы «Белон» - 500 млн долл. при годовом значении EBITDA не более 100 млн долл.

Основные кредиторы – международные банки: ABN Amro, Deutsche Bank, BNP Paribas, а также Сбербанк.

По ряду кредитных обязательств Холдинга перед западными банками установлены ковенанты: Долг/EBITDA <=3х, EBITDA/проценты =>3,5х, Фин. долг/капитал <=1х. Исходя из вышесказанного, мы полагаем, что Комбинат обладает достаточным «резервом прочности», чтобы в обозримой перспективе поддерживать коэффициенты на необходимом уровне.

Одной из первоочередных целей руководство ММК ставит оптимизацию кредитного портфеля. Размещение нового рублевых выпусков облигаций проводится с целью рефинансирования более дорогих ранее привлеченных рублевых кредитов Холдинга (ставка - 13,5%), а также текущих обязательств Белона, ставки которых достигают 14,5-15%.

Инвестиционная программа

Среди факторов, способных в среднесрочной перспективе ухудшить позицию ММК, стоит выделить достаточно широкую инвестиционную программу, рассчитанную до 2012-2013 года. Среди приоритетных задач:

Развитие собственной сырьевой базы. Повышение обеспеченности собственными сырьевыми ресурсами ставится одним из основных пунктов программы развития ММК. Объем инвестиций в разработку своих месторождений и модернизацию добывающих и перерабатывающих предприятий предварительно оценивается в 1,5 млрд долл. до 2012-2013 года.

Зарубежный проект. В настоящее время ММК совместно с турецкой Atakas Group ведет на территории Турции строительство металлургического завода мощностью 2,6 млн тонн товарной металлопродукции в год. Стоимость проекта оценивается в 1,7 млрд долл., ввод его в эксплуатацию планируется на 2011 год. Недавно стало известно, что для реализации проекта ММК Atakas заключила соглашение о привлечении 834 млн долл.

Стан 2000. Проект планируется осуществлять за счет собственных денежных потоков. По оценкам менеджмента, приблизительная стоимость его реализации - 1,5 млрд долл., запуск в 2012 году.

На 2010 год размер CAPEX ожидается (бюджет еще не принят) на уровне 1,4 млрд долл. При этом необходимо обозначить, что по заявлениям руководства ММК, сроки реализации приведенной программы не носят обязательный характер и будут регулироваться в соответствии с возможными изменениями конъюнктуры отрасли.

Позиционирование

С точки зрения бизнес-профиля и характеристик текущей деятельности,ближайшим аналогом ММК является НЛМК, недавно разместивший трехлетний выпуск НЛМК БО-5 объемом 10 млрд руб. с купоном 10,75% (YTM 11,1%). Оба Холдинга отличаются от прочих участников своей консервативной политикой развития, благодаря чему с началом кризиса сохранили высокую степень устойчивости. Поскольку промышленные активы НЛМК и ММК сосредоточены в России и обладают низкой себестоимостью производства на фоне общего падения цен на продукцию, каждый из выбранных металлургов сохранил рентабельность на сравнительно высоком уровне.

На наш взгляд, Новолипецкий комбинат превосходит ММК главным образом тем, что покрывает свои потребности в железнорудном концентрате за счет собственных горнодобывающих подразделений, что, в свою очередь, находит отражение в рейтингах металлургов - у НЛМК на две ступени выше. Отмечая существующие различия, мы оцениваем кредитные профили эмитентов на достаточно близком уровне и считаем, что при равной дюрации премия облигаций ММК к НЛМК не должна превышать 50 б.п.

Принимая во внимание сохраняющуюся нестабильность металлургической отрасли и исходя из высокого кредитного качества ММК и установленной годовой оферты, в значительной степени нивелирующей риски волатильности рынка, мы полагаем, что, то справедливая доходность по выпуску находится посередине индикативного ориентира организаторов YTP 10,5-11%.

При этом, с учетом невысокого объема выпуска, благоприятной конъюнктуры долгового рынка (в частности, за последние несколько дней доходность НЛМК БО-5 сузилась до 10,32%), а также общего дефицита коротких качественных выпусков реального сектора, не исключено, что размещение выпуска будет проходить при серьезном переспросе, в результате которого доходность ММК БО-1 может опуститься до 10%. Впрочем, реализация такого сценария может серьезно затруднить дальнейший рост котировок на вторичном рынке.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 31 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: