Rambler's Top100
 

НБ Траст: Новатэк: обязательная оферта на выкуп Сибнефтегаза – плохая новость накануне размещения еврооблигаций


[21.01.2011]  НБ Траст    pdf  Полная версия

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ

• Сильная статистика по США сбила спрос на надежные активы, подняв доходность по UST 10 до 3.47%; слабый аукцион по TIPS отражает низкие инфляционные ожидания; QE2 выполнят полностью, несмотря на макропозитив

• Китай может в ближайшие недели вновь поднять ставки; инфляция в 1П может превысить 6%; не исключаем постепенного укрепления юаня для подавления инфляции

• Внешний негатив привел к активным распродажам в корпоративных и суверенных евробондах; спред Russia 30 – UST 10 не изменился на фоне синхронного роста доходности UST

• ТМК: ориентиры по новому выпуску интересны

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК

• Значительный отток ликвидности в связи с завершением уплаты НДС рынок «не почувствовал»

• Рубль подешевел к корзине, в ближайшие дни ожидаем коррекции

• Новости первичного рынка: ТМХ и УОМЗ

МАКРОЭКОНОМИКА

• Минэкономразвития ожидает инфляцию в январе на уровне 2.1-2.3%; согласуется с нашим более ранним прогнозом

• Продажи валюты ЦБ сменились покупками, Центробанк планирует ослабить участие на валютном рынке

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

• Новатэк: обязательная оферта на выкуп Сибнефтегаза – плохая новость накануне размещения еврооблигаций; в случае предложения премии к евробондам Лукойла более 30-40 бп рекомендуем участвовать в покупке

• Altimo – крупнейший акционер VimpelCom Ltd. – может потребовать от компании дивидендных выплат на USD1 млрд.

• Совкомфлот: IPO возможно в 4К 2011; фактор господдержки не исчезнет, однако выход из списка EMBI+ может еще снизить котировки евробондов

• Трансконтейнер: потеря контроля со стороны РЖД становится еще вероятнее; фундаментально негативно для бондов компании

• Fitch подтверждает рейтинг Якутскэнерго на уровне BB, однако изменяет прогноз на «стабильный»; длинные бонды интересны

• Мечел: неплохие производственные показатели в последнем квартале уходящего года поддержат данные финансовой отчетности; новые предложения возможны в течение всего 2011 года

• Fitch подтвердило рейтинг Синека на уровне «ВВВ-», прогноз «стабильный». Самостоятельный рейтинг на уровне «В», однако сильная связь с Республикой Татарстан («ВВВ- /стабильный») и прямая гарантия по евробондам – неоспоримые факторы привлекательности Sinek 15

СЕГОДНЯ

• Погашение: УралХимПласт

• Оферта: Синергия-3

ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ И ВАЛЮТНЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Сильная статистика по США сбила спрос на надежные активы, подняв доходность по UST 10 до 3.47%; слабый аукцион по TIPS отражает низкие инфляционные ожидания; QE2 выполнят полностью, несмотря на макропозитив

Накануне в США был опубликован целый ряд важных статистических показателей, серьезно отразившихся на динамике рынка UST. Так, число первичных заявок на пособие по безработице за предыдущую неделю снизилось на максимальную с февраля 2010 г. величину, 37 тыс., и составило 404 тыс. Позитивными были также данные по ранку жилья – число продаж на вторичном рынке выросло на 12%, что стало максимальным с мая прошлого года показателем. Кроме того, индекс опережающих экономических показателей вырос в декабре на 1%, что оказалось выше прогнозов.

Благоприятный макроэкономический фон оказал серьезное давление на рынок американского госдолга. Доходность UST 10 по итогам четверга выросла на 11 бп – до 3.45%, а в течение торгового дня поднималась до 3.47%, что является максимальным с 5 января показателем.

Негативное влияние на рынок гособлигаций США оказали также слабые результаты проведенного в четверг аукциона по TIPS на сумму USD13 млрд. Спрос в ходе размещения был минимальным с апреля 2009, превысив предложение лишь в 2.37 раза. Вероятно, на столь слабых результатах аукциона сказался его максимальный объем за всю историю размещения TIPS с 1997 г, а также тот факт, что инвесторы, скорее всего, уже заложили в стоимость UST возможное небольшое ускорение инфляции в 2011 г.

Напомним, что уже на следующей неделе FOMC соберется на первое в 2011 г. заседание для определения дальнейшей монетарной политики. Мы не ждем пересмотра объемов программы QE2, несмотря на появившиеся в последнее время позитивные статданные, и считаем, что чиновники ФРС ограничатся констатацией умеренного улучшения ситуации в экономике. Между тем, нам было бы небезынтересно получить от Федрезерва более подробное мнение касательно эффективности QE, учитывая рост ставок по UST после начала программы. Тем не менее, о контурах пост-QE2 монетарной политики, вероятнее всего, можно будет судить лишь после следующего заседания FOMC, которое состоится в марте.

Китай может в ближайшие недели вновь поднять ставки; инфляция в 1П может превысить 6%; не исключаем постепенного укрепления юаня для подавления инфляции

По сообщениям китайского государственного издания China Securities Journal, власти КНР могут в ближайшие несколько недель вновь поднять процентные ставки, в случае, если инфляция покажет признаки ускорения. При этом, как отмечает журнал, рост потребительских цен в первом полугодии может превысить 6%. Напомним, накануне стало известно, что общая за 2010 г. инфляция составила 3.3%, превысив установленную правительством Китая планку в 3.0%.

Мы считаем, что дальнейшее повышение ставок в КНР является вполне вероятным сценарием, учитывая стремление властей не допустить перегрева экономики. Кроме того, с нашей точки зрения, китайские политики могут также пойти на постепенное, умеренное укрепление юаня для дополнительного сдерживания инфляции. Повышения требований к банковским резервам мы также не исключаем.

Внешний негатив привел к активным распродажам в корпоративных и суверенных евробондах; спред Russia 30 – UST 10 не изменился на фоне синхронного роста доходности UST

По причине царившего накануне на мировых торговых площадках негатива, вызванного опасениями дальнейшего ужесточения монетарной политики в Китае, инвесторы активно избавлялись от корпоративных евробондов. В нефтегазовом секторе продажи наблюдались по бумагам Газпрома (30-40 бп), Лукойла (40-80 бп) и ТНК-BP (30 бп). Участники рынка сбрасывали облигации Алросы, Евраза, Распадской и Северстали. Неважно себя «чувствовали» также бумаги МТС и Совкомфлота, подешевевшие на 60-70 бп. Евробонды российских банков аналогично не пользовались спросом. В частности, просели длинные облигации Сбербанка и ВЭБа на 40 бп, вниз устремились также котировки ВТБ.

На рынке суверенного российского долга в четверг вновь наблюдались продажи.

Russia 30 подешевела сразу на 60 бп, опустившись до отметки 115.3% от номинала. Спред Russia 30 – UST 10 при этом сохранился на отметке 143 бп, ввиду синхронного увеличения доходности по американским госбумагам, обусловленного позитивными статданными по США.

ТМК (B1/B/NR): ориентиры по новому выпуску интересны

Вчера стало известно, что евробонд Трубной Металлургической Компании (ТМК) будет иметь объем USD500 млн., срок 7 лет и ставку купона 7.75%. Как мы писали в Навигаторе долгового рынка от 14.01.2011, новая бумага должна давать некоторую премию (20-30 бп) к кривой Евраза (B1/B/B+), однако 70-80 бп кажутся нам довольно привлекательными. Видимо, компания решила заплатить премию за возможность сильно укрепить график погашений долгов. Мы рекомендуем бумаги к покупке.

Подчеркнем еще раз, что, несмотря на несколько более сильный кредитный профиль Евраза по сравнению с ТМК, перспективы усиления позиций трубной компании на 2011 год выглядят для нас более вероятными, а потому на горизонте полгода-год новая бумага TMK 18 будет демонстрировать лучшую динамику, чем Evraz 18 или Severstal 17. В перспективе же ближайших месяцев на спред между бондами будут оказывать влияние и другие два фактора: отыгрывание предложенной ТМК премии (сужение) и более скорое вероятное повышение рейтинга Евраза (расширение).

ВНУТРЕННИЙ РЫНОК И РУБЛЕВЫЕ ОБЛИГАЦИИ

Значительный отток ликвидности в связи с завершением уплаты НДС рынок «не почувствовал»

Чистый запас ликвидности в четверг испытал на себе довольно мощный отток, сократившись до RUB2.0 трлн. Суммарно с корсчетов и депозитов, объем которых по состоянию на сегодняшнее утро опустился до RUB1.47 трлн. «утекло» порядка RUB186 млрд. Наибольшие «потери» понесли остатки на корсчетах, которые сократились на RUB122.9 до RUB487.1 млрд., депозиты при этом снизились на RUB63.2 млрд. до RUB989.7 млрд. Столь существенный объем средств из платежной системы были способны «оттянуть» завершившиеся вчера платежи по НДС, объем которых, по нашим оценкам, должен был составить не менее RUB150 млрд., а также предварительные платежи по одному из наиболее крупных налогов – НДПИ и акцизам (до 25 января). Подросшие обороты на FX (до USD4.1 млрд. с USD2.8 млрд. накануне) вкупе со вчерашним ослаблением рубля указывают на то, что заметная часть средств могла быть направлена на валютный рынок.

Связанное с уплатой налогов небольшое повышение ставок денежного рынка составило в среднем 0.25-0.3 п.п., что в рамках прогнозируемого нами ранее повышения (до 0.4 п.п.) и служит сигналом того, что ситуация с ликвидностью остается комфортной, несмотря на налоги. К примеру, на межбанке, поднявшись днем до 2.5-2.75%, ставки по итогам торгов не превысили 3%. То же касается секции рубль-доллар на рынке валютных свопов, где стоимость рублевых средств колебалась в основном в диапазоне 2.5-3.0%. Проблем с ликвидностью не испытывает и сегмент 1-дневного междилерского РЕПО, где средняя стоимость средств под залог ОФЗ и облигаций первого эшелона, несмотря на ощутимый отток средств с корсчетов и депозитов, пятый день подряд держится на отметке 3.2-3.3%, минимуме за последние 4 месяца.

Рубль подешевел к корзине, в ближайшие дни ожидаем коррекции

Цена бивалютной корзины росла в течение всех торгов с RUB34.56 на открытие до RUB34.6 к окончанию торгов. Традиционная для налогового периода поддержка рублю со стороны продажи валютной выручки экспортерами остается слабой, ввиду наличия запасов рублевой ликвидности под уплату налогов. Мы ожидаем коррекции курса рубля по корзине по мере приближения к уплате крупных налогов (НДПИ и акцизов до 25 января, налога на прибыль до 28 января).

Новости первичного рынка: ТМХ и УОМЗ

Трансмашхолдинг сообщил, что 27 января начнет размещение биржевых облигаций в объеме RUB3 млрд. Компания является крупнейшим производителем подвижного состава для железных дорог и метро. Владельцы компании – структуры бизнесмена И. Махмудова (контрольный пакет) и РЖД (25%), блокирующий пакет сейчас покупает французская Alstom. Судя по отчетности за 3К 2010 г., весь долг компании (более RUB15.5 млрд.) – краткосрочный. Судя по всему, именно на цели рефинансирования будет привлекаться новый публичный долг.

ТМХ не имеет кредитных рейтингов от международных агентств и не отличается высокой прозрачностью. Инвесторам доступны только ежеквартальные отчетности по РСБУ. Однако с приходом крупного иностранного инвестора можно ожидать увеличения уровня корпоративного управления и прозрачности, что должно оказать позитивное влияние на отношение к компании инвесторов.

УОМЗ планирует разместить RUB1.5 млрд. в начале февраля. Облигации будут размещаться по закрытой подписке среди профессиональных участников. Компания планирует занять по ставке не выше 12.00% годовых.

МАКРОЭКОНОМИКА

Минэкономразвития ожидает инфляцию в январе на уровне 2.1-2.3%; согласуется с нашим более ранним прогнозом

Со слов главы Минэкономразвития Эльвиры Набиуллиной на брифинге по итогам заседания правительства РФ в четверг, ведомство прогнозирует инфляцию в январе на уровне 2.1-2.3%. Это полностью согласуется с нашей более ранней оценкой, согласно которой при темпах роста продуктовых цен не ниже нынешних и предполагаемом постепенном ослаблении давления со стороны увеличения тарифов, инфляция в оставшиеся дни января может немного замедлиться, прибавляя к зафиксированным за период с начала года 1.4% (с 1 по 17 января) по 0.4-0.5% в неделю, что соответствует приросту цен за месяц в пределах 2.4%, и годовой инфляции по итогам января примерно в 9.5-9.6%.

Нарастание продуктовой инфляции, вкупе с усилением отложенного монетарного давления и эффектом сравнения с низкими показателями роста цен в начале 2010 г., позволят, на наш взгляд, разогнаться годовой инфляции до чуть более 10% уже в феврале 2011 г., а к концу марта подойти к отметке 11%, с последующим замедлением темпов роста цен в течение 2П 2011 г. до 8% по итогам 2011 г. по мере ослабления эффекта засухи и сжатия денежной массы ввиду предпринимаемых мер по стерилизации ликвидности с 2010 г.

Наши оценки увязываются с ожидаемой МЭР динамикой цен и позицией первого зампреда ЦБ Алексея Улюкаева, со слов которого инфляция может разогнаться до двузначных цифр в 1К 2011 г., но во 2П 2011 г. замедлится. Между тем мы, как и первый зампред ЦБ, видим официальный прогноз инфляции на 2011 г. в 7% (сохранение которого вчера подтвердила Э. Набиуллина) невыполнимым.

Продажи валюты ЦБ сменились покупками, Центробанк планирует ослабить участие на валютном рынке

КОММЕНТАРИЙ

Оценки изменения стоимости золотовалютных резервов (ЗВР) на минувшей неделе, а также улучшение платежного баланса указывают на возобновление покупок валюты ЦБ в рамках интервенций после продаж валюты суммарным объемом –USD11.82 млрд. в течение последних 4 месяцев.

Снижение стоимости ЗВР на прошлой неделе на USD3.2 млрд. до USD477.5 млрд. было обусловлено отрицательной переоценкой входящих в его состав активов, всего около -USD3.5 млрд. Чистая валютная переоценка оказалась отрицательной, сократив ЗВР, по нашим оценкам, примерно на USD2.4 млрд. Чистый итог от переоценки ценных бумаг, мог снизить ЗВР еще до -USD0.3 млрд., а подешевевшее золото на USD0.8 млрд.

Исходя приведенных нами оценок и судя по динамике рубля к бивалютной корзине, есть все основания полагать, что на прошлой неделе в рамках интервенций Банк России мог купить до USD300 млн. Такое предположение полностью увязывается с вчерашним заявлением первого зампреда ЦБ Алексея Улюкаева, согласно которому в январе ЦБ уже приобрел несколько сотен миллионов долларов.

Переход к покупке валюты полностью согласуется с нашими более ранними прогнозами и обусловлен сезонным усилением притока валюты по торговому сальдо вкупе с ослаблением оттока капитала, величина которого, по всей видимости, больше не превышает сальдо счета текущих операций.

Наблюдаемое сокращение диспропорций платежного баланса фундаментально говорит в пользу укрепления рубля. Позитивны для курса национальной валюты и планы ЦБ (со слов А. Улюкаева) в ближайшее время снизить активность на валютном рынке. В условиях, когда состояние платежного баланса, даже с учетом роста волатильности, сулит рублю тенденцию укрепления в течение 3-4 ближайших месяцев, решение регулятора о менее интенсивных интервенциях сейчас выглядит вполне оправданным, поскольку удорожание валюты потенциально поспособствует подавлению инфляции.

ЭМИТЕНТЫ: СОБЫТИЯ И КОММЕНТАРИИ

Новатэк (Baa3/BBB-/BBB-): обязательная оферта на выкуп Сибнефтегаза – плохая новость накануне размещения еврооблигаций; в случае предложения премии к евробондам Лукойла более 30-40 бп рекомендуем участвовать в покупке

Вчера стало известно, что Новатэк подготовил обязательную оферту на выкуп оставшихся 49% акций Сибнефтегаза, контрольный пакет которого компания приобрела в декабре. Таким образом, затраты на крупные приобретения последнего времени таковы:

• Сибнефтегаз. USD1.73 млрд. (RUB52 млрд.), из которых USD150 млн., по всей видимости, были уплачены в конце 2010 - начале 2011 годов; около USD860 млн. будут уплачены в течение 1-2К 2011 (если оферта будет все-таки реализована ее владельцем Игорем Макаровым и миноритариями); и остаток суммы (USD720 млн.) к концу 2011.

Кроме того, если раньше CFO Новатэка Марк Джетвей заявлял о том, что компания будет учитывать долю в Сибнефтегазе по методу долевого участия, то в случае реализации оферты ему придется консолидировать и весь долг «дочки» (порядка RUB20 млрд.), половину которого, впрочем, Новатэк уже планировал рефинансировать с помощью привлеченного кредита Сбербанка (RUB15 млрд., 3 года).

• СеверЭнергия. RUB56.3 млрд. было потрачено совместным предприятием Новатэка и Газпром нефти, таким образом, первый должен был выплатить RUB28.2 млрд.

КОММЕНТАРИЙ

Исходя из объявленных оценок обеих сделок, мы констатируем тот факт, что совокупный долг и долговая нагрузка Новатэка вырастут довольно существенно. При чистом долге в RUB21.5 млрд. на конец 3К 2010 его увеличение составит порядка RUB80 млрд. за весь 2011 год. Показатель «Чистый долг/EBITDA», таким образом, вырос бы с 0.4х до 2.0х при неизменной EBITDA.

Безусловно, такие изменения, скорее всего, вызовут негативное восприятие со стороны инвесторов. Сегодняшняя же новость может подстегнуть рейтинговые агентства к негативным действиям по отношениям к рейтингам Новатэка, которые находятся на грани «инвестиционного» уровня. В свете готовящегося в ближайшее время размещения еврооблигационного выпуска это, безусловно, может означать лишь одно: инвесторы потребуют премию при размещении.

Однако мы по-прежнему считаем, что кредитный профиль компании выглядит устойчиво и даже сильно: Новатэк за последние три года удвоил активы и выручку, добыча выросла на треть. Текущая M&A активность добавит к добыче, по нашим оценкам, еще треть. Помимо этого Новатэку удалось получить льготы по ямальским проектам, возможность экспорта газа (в обход монополии Газпрома), а также заключить ряд крупных контрактов.

Мы полагаем, что позиции Новатэка будут оставаться сильными под контролем таких влиятельных предпринимателей, как Геннадий Тимченко и Леонид Михельсон (как стало официально известно на днях, в совокупности контролируют чуть больше 50% акций).

Рублевые бонды Новатэка традиционно торгуются на одной кривой с Газпромом, и вряд ли положение изменится в ближайшее время, так как на рублевом рынке бумаги первого эшелона практически не реагируют на внешний новостной фон. На размещаемый же евробонд текущие новости, скорее всего, окажут негативное воздействие, а потому мы рекомендуем его к покупке при премии к бумагам Лукойла выше 30-40 бп.

Altimo – крупнейший акционер VimpelCom Ltd. – может потребовать от компании дивидендных выплат на USD1 млрд.

Как пишут сегодня Ведомости со ссылкой на агентство Dow Jones, управляющий директор Altimo А. Резникович сказал, что будет добиваться от VimpelCom Ltd. сохранения уровня дивидендных выплат в размере 50% денежного потока.

КОММЕНТАРИЙ

Официальные представители VimpelCom Ltd. и ранее заявляли о том, что размер дивидендов не будет снижаться и составит 50% от сгенерированного денежного потока. Слова же г-на Резниковича смогут оказать положительное влияние на мнение миноритарных акционеров в отношении целесообразности сделки с Wind Telecom.

Напомним, что на ближайшем собрании акционеров, которое пройдет 17 марта, Altimo необходимо заручиться поддержкой не менее трети миноритарных акционеров для того, чтобы сделка по покупке Wind Telecom была одобрена окончательно.

Сохранение размера дивидендных выплат – хорошая новость для миноритарных акционеров и не слишком приятная для кредиторов. Долг объединенной компании будет составлять более USD24 млрд., а подобная щедрость к акционерам при существенно возросшей долговой нагрузке однозначно увеличит стоимость заимствований для ВымпелКома и заставит его предлагать премию на ближайшем размещении евробондов.

Совкомфлот (Baa3/NR/BBB-): IPO возможно в 4К 2011; фактор господдержки не исчезнет, однако выход из списка EMBI+ может еще снизить котировки евробондов

Вчера Интерфакс, со ссылкой на источники в самой компании, сообщил о том, что приватизация госпакета Совкомфлота (сейчас 100% в госсобственности, планируется продать 25% уставного капитала) может состояться в 4К 2011 года.

Кроме того, из неофициальных же источников стало известно, что один из крупнейших нефтетрейдеров в мире Gunvor (подконтрольная Геннадию Тимченко) не планирует участвовать в покупке акций. Gunvor – крупнейший клиент Совкмофлота, обеспечивший ему в 2009 году около 9% выручки. В то же время в самой компании заявили, что до определения условий и параметров сделки не готовы комментировать этот вопрос.

КОММЕНТАРИЙ

«Фактор IPO» для кредитного профиля Совкомфлота позитивен, так как половину средств планируется разместить от новых акций, а не госдоли. Таким образом, по некоторым оценкам компания могла бы привлечь USD400-600 млн., которые ей, безусловно, понадобились бы как на увеличение парка судов, так и на сокращение высокой долговой нагрузки.

Однако мы считаем, что большее влияние на котировки евробондов приватизация окажет из-за выхода бумаг из списка EMBI+. Сейчас спред к выпуску RZD 17 другой транспортной госмонополии РЖД составляет 100 бп. Вполне вероятно, что «эффект EMBI» менее существенен для бумаг Совкомфлота, чем РЖД, так как еще при размещении SCF 17 о приватизации компании уже в ближайшем будущем было известно. Мы считаем, что сама сделка по продаже акций также может несколько снизить цену бумаг за счет выхода ряда инвесторов из нее.

Исходя из этого, мы не рекомендуем бумаги к покупке в перспективе до конца 2011 года, хотя и считаем, что фундаментально спред SCF 17 – RZD 17 справедлив на уровне ближе к 70-80 бп.

Трансконтейнер (Ba2/NR/BB+): потеря контроля со стороны РЖД становится еще вероятнее; фундаментально негативно для бондов компании

В четверг крупнейший российский оператор контейнерных перевозок – Трансконтейнер – представил операционные результаты 2010 года, а также довольно подробную презентацию для инвесторов. Кроме того, вчера пришло очередное подтверждение возможной дальнейшей продажи пакета РЖД (сейчас 50%+1 акция): замглавы ФАС заявил, что Трансконтейнер и ПГК наиболее подготовлены из всех дочек РЖД к приватизации.

Мы бы хотели остановиться на следующих моментах, раскрытых в материалах компании:

• Позитивные операционные результаты. В 4К 2010 общие перевозки компании выросли на 23.1% год к году, результат всего 2010 года превзошел прошлогодний на 9.5%, импортные перевозки при этом выросли практически вдвое.

• Умеренная инвестпрограмма. В 2011 году планируется потратить RUB4.1 млрд., в 2012 – RUB6.2 млрд. В 2010 план составлял RUB5.4 млрд. В основном ее планируется финансировать за счет операционной деятельности, однако вероятная покупка казахстанского оператора в 1К 2011 потребует дополнительного долгового финансирования.

• Пик долговых погашений приходится на 2013 год. Если в ближайшие два года выплаты Трансконтейнера по долгам составят лишь около RUB700 млн., то на 2013 год приходится уже RUB3.8 млрд., в основном за счет погашений первого выпуска облигаций.

КОММЕНТАРИЙ

Основным негативным фактором для кредитной оценки Трансконтейнера мы считаем возможную продажу РЖД контрольного пакета в ней. Ранее группа компаний Fesco уже объявляла свои планы по приобретению контроля в Трансконтейнере (сейчас 12.5%).

Мы считаем, что фактор поддержки госмонополии все-таки был определяющим при ценообразовании облигаций Трансконтейнера: премия в основном колебалась в диапазоне 50-100 бп к бумагам РЖД. Несмотря на хорошие финансовые показатели, демонстрируемые контейнерной дочкой монополии, в последнее время ее долговая нагрузка возросла, а потому мы считаем, что возможна фундаментальная переоценка бумаг. В том числе это, скорее всего, будет происходить параллельно пересмотру рейтингов Трансконтейнера (Fitch и Moody’s дают 1 дополнительную ступень за «контроль» РЖД).

Мы считаем, что цены облигации Трансконтейнер-1, 2 пока не подразумевают возможную потерю непосредственной поддержки РЖД. Мы не исключаем, что госмонополия и дальше может оказывать поддержку, тем более что блокпакет РЖД планирует сохранить, однако ожидаем, что спред между бумагами двух компаний в среднем расширится в перспективе года с нынешних 50 до 150 бп.

Fitch подтверждает рейтинг Якутскэнерго на уровне BB, однако изменяет прогноз на «стабильный»; длинные бонды интересны

К факторам поддержки кредитного качества Якутскэнерго рейтинговое агентство относит сохраняющиеся прочные связи с республикой Саха, государственный контроль за операционной деятельностью, а также способность компании гибко регулировать размер инвестиционной программы в зависимости от текущих операционных результатов.

Агентство отмечает ослабление связей Якутскэнерго с государством, что отразится на размере прямых субсидий в будущем. Это и послужило причиной изменения прогноза с «позитивного» на «стабильный».

КОММЕНТАРИЙ

Мы умеренно позитивно смотрим на кредитное качество Якутскэнерго и разделяем мнение Fitch относительно положительных черт кредитного профиля компании. Стоит, однако, отметить и ряд негативных факторов, которые не позволят Якутскэнерго продемонстрировать улучшение кредитных метрик:

• Компания фактически находится в изоляции от энергосистемы России, поэтому процессы либерализации и прогрессивного тарифообразования пока не затрагивают ее. Тарифы устанавливаются по принципу «затраты плюс», который не позволяет прогнозировать денежные потоки и планировать долгосрочную инвестиционную программу.

• Высокая зависимость Якутскэнерго от финансового состояния крупных потребителей (на долю Алросы приходится более 30% выручки).

• Как отмечает Fitch, ликвидная позиция Якутскэнерго остается слабой, и серьезно зависящей от субсидий республики Саха. По этой причине stand-alone кредитный рейтинг компании был как минимум на 3 ступени ниже.

Облигации Якутскэнерго предлагают премию к долговым инструментам Мосэнерго в размере 40-50 бп для короткой бумаги, и более 100 бп – для длинной. Формально, кредитный рейтинг Якутскэнерго на 1 ступень выше, чем у Мосэнерго (S&P: BB-), однако из-за существенной разницы в масштабах бизнеса, а также исключенности Якутскэнерго из процесса либерализации рынка электроэнергии и мощности, ее кредитное качество оценивается инвесторами как более слабое. На наш взгляд, справедливый спред между бондами Якутскэнерго и кривой Мосэнерго должен составлять около 40-50 бп. Учитывая неплохую ликвидность длинных облигаций Якутсэнерго, можно ожидать их курсового роста на 60-70 бп. Однако некоторая негативная окрашенность отчета Fitch не позволит им продемонстрировать такую динамику в краткосрочной перспективе.

Мечел (Moody’s: B1): неплохие производственные показатели в последнем квартале уходящего года поддержат данные финансовой отчетности; новые предложения возможны в течение всего 2011 года

Исходя из опубликованных Мечелом операционных результатов, показанных в 4К 2010 года, мы делаем вывод о том, что по его итогам компания продолжит улучшать свои финансовые показатели.

Как видно из диаграммы, производство стальной продукции достигло или почти достигло уровней рекордного 2008 года. По итогам 4К 2010 выпуск проката и стали увеличился на 1.8% и 3.1% соответственно, что вылилось в прирост по итогам 2010 года на уровне 15.1% (6.2 млн. тонн проката) и 10.5% (6.1 млн. тонн стали).

По основным видам продукции добывающего сегмента динамика отрицательная: выпуск угольного концентрата и энергетического угля упал в 4К 2010 на 5.2% и 25.4% соответственно. Мы считаем, что с постепенным увеличением добычи на Эльгинском месторождении (в 2011 году планируется нарастить его с 200 тыс. тонн до 1 млн. тонн) и этот сегмент будет демонстрировать позитивную динамику.

Учитывая рост цен на основные виды продукции в 4К 2010, а также позитивные для цен на уголь и сталь новости (постепенное восстановление спроса в России, крупные наводнения в Австралии) мы считаем, что весь год показатели P&L Мечела будут расти, постепенно снижая долговую нагрузку. Однако его масштабные планы по инвестпрограмме (USD1.7 млрд. в 2011 году) при отсутствии денежных потоков (-USD204 млн. за 9М 2010) делают высокими риски и нового предложения долговых бумаг, и доли их обслуживания в выручке.

На рублевом долговом рынке мы по-прежнему отдаем предпочтение бумагам более стабильного с кредитной точки зрения Евраза, хотя технически не исключаем сокращения спреда длинных выпусков Мечел-13, 14 к соответствующим выпускам Алросы. На длинном конце спред существенно шире, чем на коротком (130 бп против 50 бп). Как заявлял нам представитель Мечела при встрече в декабре, вариант размещения еврооблигаций компания не рассматривает, однако рублевые выпуски, на наш взгляд, в 2011 году вполне возможны. Так, у компании запланировано бумаг на общую сумму RUB60 млрд.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: