Rambler's Top100
 

»  ¬≈Ћ≈—  апитал: ќсновной идеей на рынке ќ‘« выступает покупка классических долгосрочных бумаг


[12.01.2017]  »  ¬≈Ћ≈—  апитал    pdf  ѕолна€ верси€
ћакроэкономическа€ конъюнктура
 2017 год. «ападный ветер перемен …

≈жемес€чный обзор

—Ўј

јмериканска€ экономика подошла к концу 2016 г. с очевидными признаками восстановлени€. «а первые три квартала 2016 г. номинальный ¬¬ѕ увеличилс€ на 2,7% год к году (до 55,4 трлн долл.). –ост реального ¬¬ѕ в 3 16г. оцениваетс€ в 1,6% в годовом выражении. Ќемаловажным фактором, символизирующим продолжающеес€ оживление в экономике, стало улучшение состо€ни€ рынка труда. ѕо итогам декабр€ 2016 г. уровень безработицы снизилс€ до 4,7% (5,0% годом ранее). «а€вки на пособие по безработице в течение всего года находились ниже важной отметки в 300 тыс. в неделю, что также указывает на положительный тренд в сфере зан€тости.

ѕоложительна€ динамика макроэкономических показателей нашла свое отражение в формировании монетарной политики органами власти —Ўј. Ќа последнем в 2016 г. заседании ‘–— регул€тор ожидаемо решилс€ на очередной шаг по повышению процентной ставки по федеральным кредитным средствам (federal  funds  rate)  на  0,25  пп,  до 0,5-0,75% годовых. ¬месте с тем медианна€ оценка руководител€ми ÷Ѕ уровн€ ставки на конец 2017 года увеличилась с 1,125% до 1,375%, на конец 2018 года - с 1,857% до 2,125%, на конец 2019 года -  с 2,625% до 2,875%.

¬ своих экономических прогнозах на 2017 г. регул€тор начал ориентировать на реальный рост ¬¬ѕ в размере 2,1%. ќжидани€ по инфл€ции сохранены на прежних целевых уровн€х в 2%, которые будут достигнуты благодар€ восстановлению нефт€ных цен и улучшению ситуации на рынке труда (безработица сократитс€ до 4,5%).

ќднако гораздо более важными оказались прогнозы комитета ‘–— по основным направлени€м денежно-кредитной политики в 2017 г., а точнее по траектории движени€ ставки. –уководители стали ожидать трех повышений (по 0,25 пп) базовой процентной ставки в —Ўј вместо двух, прогнозировавшихс€ ранее.

Ѕолее резка€, чем ожидалось рынком траектори€ ужесточени€ монетарной политики также способствовала активному перемещению наверх кривой UST.  ак следствие, 10-летние государственные облигации в середине декабр€ поднимались до 2,6% по доходности, чего не наблюдалось с сент€бр€ 2014 г.

¬полне возможно, что нынешний год окажетс€ переломным дл€ долгосрочного тренда американских казначейских облигаций. √лавным драйвером снижени€ котировок, по нашему мнению, окажетс€ процентна€ политика американского ÷ентробанка. ¬ то же врем€ существенным противовесом могут стать за€вленные ранее инициативы ƒональда “рампа по фискальному стимулированию и наращиванию инфраструктурных расходов дл€ более активного роста экономики (в ходе предвыборной кампании была озвучена цель нарастить ¬¬ѕ до 3,5%). –езкий рост стоимости кредитовани€ по всей видимости негативно отразитс€ на усили€х новоизбранного президента. » в этом смысле важное значение будет иметь часто провозглашаема€ ранее независимость монетарных властей и их решений от остального правительства —Ўј.

 итай

Ќеоднозначный год. ¬ ушедшем году экономика  ита€ преподнесла много сюрпризов. »значально инвесторы ожидали плавного замедлени€ экономического роста и св€зывали все возможные риски с этим фактором, однако чрезмерна€ дефл€ци€ цен производителей и масштабный отток капитала усилили опасени€ игроков намного раньше, что спровоцировало в €нваре панику на финансовых рынках. —табилизировать ситуацию удалось в течение двух мес€цев за счет монетарных и фискальных преобразований. –егул€тивные изменени€ провод€тс€ и по сей день, при этом денежные власти придерживаютс€ очень осторожной политики, ориентированной на поведение западных инвесторов, с помощью которых частично удалось приостановить отток долларовой ликвидности и вернуть уверенность другим игрокам в способности Ѕанка  ита€ держать ситуацию под контролем.

Ќаступивший год, на наш взгл€д, окажетс€ не менее интересным, однако его основное отличие от прошлого будет заключатьс€ в необходимости сбалансировать бюджетные и денежно-кредитные меры, прин€тые за последние полтора года. ƒальнейшее использование антикризисных программ может негативно сказатьс€ на перспективах экономического роста, устойчивости всей финансовой системы и курса юан€, активно дешевеющего с 2016 г. по отношению к американскому доллару.

ћонетарные власти решают ключевые проблемы через стимулирование внутреннего потреблени€. ƒл€ этого банковский сектор получил послаблени€ в части норм резервировани€, тем самым финансовые институты смогли нарастить кредитные портфели. Ётому также способствовали государственные маневры — снижение ключевой ставки и см€гчение кредитных стандартов дл€ населени€. јктивность домашних хоз€йств не заставила себ€ ждать, что нашло отражение в высоких темпах роста рынка жилой недвижимости. 

  €нварю 2017 г. средний рост цен на жилье в годовом выражении превысил 10%, а в отдельных городах - более 30%, где долгова€ нагрузка населени€ сохран€етс€ на повышенном уровне. ќбстановка в секторе напоминает пузырь 2013 г., негативные последстви€ которого могут быть существенными. ¬ этой ситуации Ѕанк  ита€ начал вводить некоторые ограничени€ на получение ипотеки, и в предсто€щем году данный вопрос станет одним из ключевых. –иски очень высоки, так как пик инвестиций в недвижимость уже достигнут и, по всей видимости, стоимость жиль€ начнет постепенно дешеветь, сокраща€ отдачу на капитал вложени€ вместе с возможностью обслуживани€ самих займов населением.

ѕомимо отраслевой задачи предстоит решить вопрос с моделью поведени€ домашних хоз€йств, придерживающихс€ сберегательного принципа и вкладывающих средства в инвестиционные активы и на банковские счета. ƒенежные власти неоднократно сокращали стоимость розничных депозитов, чтобы реальные ставки оказались еще менее привлекательными, правда, отдача от этих маневров пока не столь ощутима. ћы ожидаем дальнейшего ужесточени€ требований к различным классам активов, вследствие чего переход к модели потреблени€ все же состоитс€, хот€ сам этот процесс будет очень долгим.

 онтроль регул€тора над валютным рынком останетс€ повышенным, тем не менее девальваци€ юан€ по отношению к доллару будет продолжатьс€ по причине нескольких факторов. ¬о-первых, дл€ стимулировани€ экономического роста из-за ухудшающего спроса на китайские товары среди стран с развивающейс€ экономикой. ¬о-вторых, вследствие сохран€ющегос€ тренда на укрепление американской валюты и жестких комментариев нового президента —Ўј, считающего необходимым введение дополнительных пошлин на импортную продукцию ѕоднебесной. ¬-третьих, в силу того, что в начале окт€бр€ юань официально стал резервной валютой, вход€щей в корзину SDR. ’от€ это решение было предсказуемым, у китайского регул€тора больше нет необходимости удерживать национальный курс дл€ получени€ этого статуса. ¬-четвертых, Ѕанк  ита€ поставил задачу перейти к свободному ценообразованию юан€ на валютном рынке, чтобы сохранить в будущем международные резервы, однако переход к новой политике сопровождаетс€ оттоком капитала. ¬ этой св€зи мы ожидаем новый раунд либерализации финансового рынка, который поможет нивелировать частичный отток долларовой ликвидности и преп€тствовать обвалу юан€. ¬ этом году мы уже наблюдали регул€тивные послаблени€ дл€ международных игроков. “еперь нерезиденты имеют возможность открыть расчетный счет в местном банке дл€ совершени€ торговых операций с долговыми ценными бумагами, а также совершать сделки с некоторым классом акций.

¬месте с тем снижение контрол€ над движением капитала может негативно сказатьс€ на состо€нии внутреннего рынка в случае вхождени€ инвесторов в режим непри€ти€ риска.¬ своих ежемес€чных обзорах мы довольно часто писали о чрезмерном притоке западных средств на рынок облигаций, сформировавшем "пузырь". ¬ конце декабр€ "черный лебедь" дал о себе знать, спровоцировав обвал цен в секторе суверенных облигаций страны. ƒес€тилетние выпуски скорректировались в доходности до 3,4% после годового ралли и вернулись к отметкам августа 2015 г. ѕаники удалось избежать путем предоставлени€ ликвидности участникам денежного рынка. »сход€ из вышесказанного, Ѕанк  ита€ может столкнутьс€ с подобными событи€ми, тем не менее, без либерализации рынка, по нашему мнению, не обойтись.

ћакроэкономическа€ ситуаци€ в стране выгл€дит более чем стабильно благодар€ использованию широкого фискального и монетарного арсенала. ќпережающие индикаторы деловой активности в производственном секторе удерживаютс€ выше отметки 50 п. ÷ены производителей после глубокого падени€ в конце 2015 г. вышли в положительную траекторию и демонстрировали в сент€бре-декабре непрерывный рост (5,5% г/г за декабрь), превыша€ прогнозные значени€ аналитиков. Ќа этом фоне промышленность стабилизировалась и по темпам роста находитс€ выше 6% г/г с апрел€ мес€ца. ќстановить дефл€цию в производстве и восстановить аппетит в целом по сектору помогли меры по см€гчению кредитных условий, оптимизации отрасли через замораживание нерентабельных производственных мощностей и инвестиции в отраслевые фонды со стороны государственных компаний.  роме того, темпы роста инвестиций в инфраструктурные объекты за счет частного капитала, дол€ которых чуть более 50% ¬¬ѕ, ускорились по итогам одиннадцати мес€цев 2016 г. до 3,1% г/г.

–осси€

–оссийска€ экономика в 2016 г. стала демонстрировать признаки восстановлени€.Ќесмотр€ на то, что динамика ¬¬ѕ оставалась отрицательной, его темпы снижени€ сокращаютс€ второй квартал подр€д. ѕо состо€нию на третий квартал положительный вклад в общую структуру показател€ внесли сельское хоз€йство и промышленность, негативный – строительство и торговл€. ѕотребительский спрос остаетс€ слабым, вследствие чего оборот розничной торговли падал два года подр€д на фоне относительно жесткой монетарной политики Ѕанка –оссии и отрицательных реальных располагаемых денежных доходов.  роме того, модель поведени€ домашних хоз€йств все еще направлена на принцип сбережени€. ¬ целом мы полагаем, что потребительское дно уже достигнуто, о чем косвенно указывают данные таможенной статистики за дес€ть мес€цев, согласно которым наблюдаетс€ плавный рост импортной продукции из стран дальнего зарубежь€ (~90% от всего импорта –‘) в годовом выражении, продолжавшийс€ три мес€ца подр€д начина€ со всплеска в августе (+16%). ¬се это говорит об улучшении инвестиционного спроса в –оссии за счет следующих товаров: машиностроение, химическа€ и текстильна€ продукци€. ѕри этом значительна€ дол€ (54% за окт€брь) в структуре импорта пришлась именно на машиностроение (механическое оборудование, электрооборудование и средства наземного транспорта).

¬нутренний спрос останетс€ слабым по причине высоких кредитных ставок дл€ физических лиц. —огласно последнему пресс-релизу, посв€щенному параметрам монетарной политики Ѕанка –оссии, денежные власти намерены приступить к снижению процентной ставки в первые шесть мес€цев 2017 г., при этом глава ÷Ѕ подчеркнула, что реализаци€ данного сценари€ состоитс€ не раньше окончани€ первого квартала. ѕо нашему мнению, очередной этап нормализации процентных условий пройдет на июньском заседании. ¬месте с тем, риски того, что инфл€ци€ не достигнет целевого уровн€ 4% к концу 2017 г., несколько снизились. ќднако мы придерживаемс€ иного взгл€да, поскольку существует веро€тность увеличени€ государственных расходов на фоне благопри€тной конъюнктуры рынка углеводородов, индексации социальных выплат и роста акцизов.  роме того, начнетс€ предвыборна€ борьба за пост президента –оссии 2018 г., котора€ может поспособствовать очередному расширению бюджетных издержек вследствие финансировани€ агитационных программ прав€щей партии. »сход€ из вышесказанного, уровень инфл€ции составит 4,5% в соответствии с нашим базовым сценарием и 5,5% в рамках негативного сценари€.  лючева€ ставка к концу года будет находитьс€ в диапазоне 8,5-8,75%.

ќсновные риски дл€ российской валюты мы св€зываем с внешними факторами.Ќеопределенность в монетарной политике ‘–—, предсто€щие европейские событи€ (в первую очередь выборы в »талии) и замедление экономического роста  ита€ могут оказать давление на рубль в случае реализации негативных сценариев. ќтрицательное вли€ние со стороны платежного баланса будет ограниченным, особенно в части финансового счета, поскольку банки и компании выплатили большую часть валютного долга. “акже мы отмечаем, что ÷Ѕ –‘ удалось сохранить значительный объем международных резервов благодар€ переходу рубл€ в свободное плавание, что в целом благопри€тно дл€ национальной валюты с фундаментальной точки зрени€.

Ќефть

ѕосле восстановлени€ нефт€ных котировок от своего минимума в начале 2016 г., часть компаний нефт€ного сектора смогли выйти на безубыточное производство. ¬ 2017 г. на нефт€ном рынке будет продолжатьс€ стабилизаци€, св€занна€ с договором между странами-экспортерами нефти, что позитивно отразитс€ на стоимости углеводородов.

“ем не менее на грани рентабельности при цене ниже 55 долл. за барр. на данный момент остаетс€ около половины мировой добычи нефти. ¬ первую очередь это касаетс€ глубоководных шельфовых проектов в ћексиканском заливе и Ѕразилии.  роме этого, добыча нефти на континентальном шельфе Ѕритании и Ќорвегии в Ѕаренцевом и —еверном мор€х также постепенно падает. —тоит отметить, что текуща€ стоимость нефти сдерживает приток нефти с шельфовых месторождений, ведь дл€ их рентабельности необходима стабильна€ стоимость нефти, выше уровн€ 60 долл. за барр.

ѕервым значимым событием дл€ нефт€ного рынка стало соглашение между нефтедобывающими странами. ¬ начале декабр€ страны, не вход€щие в ќѕ≈ , прин€ли решение о сокращении своей добычи, вслед за соглашением картел€, которое было подписано в конце но€бр€. ѕо результатам встречи была прин€та договоренность о снижении добычи на 558 тыс. барр. в сутки, в течение первого полугоди€ следующего года. ¬месте со странами картел€, которые решили снизить производство нефти на 1,2 млн барр. в сутки, общее понижение составит пор€дка 1758 тыс. барр. в сутки, что составл€ет пор€дка 2% от мировых поставок.  Ёто сбалансирует предложение нефти на рынке в 2017 г., при условии соблюдени€ договора. —амое крупное снижение добычи осуществит –осси€ – на 300 тыс. барр., ћексика – на 100 тыс. барр., ќман – 45 тыс. барр. и јзербайджан – на 35 тыс. барр.  ѕри этом российские нефт€ные компании, по словам ћинистра энергетики –‘, сократ€т объем своей добычи в €нваре на 50 тыс. барр., в марте – на 200 тыс. барр., а к маю снижение составит пор€дка 300 тыс. барр. 

—тоит отметить, что министр нефти —аудовской јравии сообщил, что его страна готова на снижение производства нефти больше, чем в соглашении в случае несбалансированного соблюдени€ договора ќѕ≈ . — начала €нвар€ —аудовска€ јрави€, по данным —ћ», уже сократила свою добычу на 4,6% или на 486 тыс. барр. до 10,058 млн барр. в сутки и полностью выполнила свои об€зательства в рамках соглашени€.  увейт также снизил объем производства нефти на 130 тыс. барр. до 2,75 млн барр. в сутки, в соответствии с венским договором.  

ѕри этом, согласно последнему отчету ќѕ≈  за но€брь, страны-экспортеры нарастили свою добычу на 150 тыс. барр., до 33,87 млн барр. в сутки. ”читыва€ вторичные источники, в рост добычи картел€ основной вклад внесла јнгола (+125 тыс. барр.), а также Ћиви€ (+47,5 тыс. барр.) и Ќигери€ (+62,7 тыс. барр.), которые не участвуют в соглашении о снижении добычи. —тоит отметить то, что глобальные поставки нефти в но€бре также выросли на 530 тыс. барр. в сутки до 96,84 млн барр. ѕри этом страны вне ќѕ≈  замедлили прирост своих поставок на 780 тыс. барр. в сутки до 56,20 млн барр. ”же с €нвар€ странам-экспортерам придетс€ выполн€ть свои об€зательства по поводу постепенного снижени€ объемов своей добычи, сокращение прироста должно начатьс€ уже в декабре.

Ќесмотр€ на прин€тые меры, нефт€ной рынок будет оставатьс€ перенасыщенным примерно на 0,4 млн барр. в сутки в первом квартале 2017 г., ведь у импортеров остаетс€ большой объем запасов. »х совокупный рост с €нвар€ 2014 г. по насто€щее врем€ составил около 435 млн барр. в странах ќЁ—–.  ѕо данным ќѕ≈ , за последние три мес€ца, начина€ с сент€бр€, они сократились на 67 млн барр.

¬ том же источнике указано, что рост спроса на нефть в 2017 г. составит пор€дка 1,4 млн барр. до 97,7 млн барр. в сутки. ѕрирост потреблени€ также позитивно отразитс€ на росте стоимости нефти, учитыва€ соглашение между крупнейшими странами-экспортерами. ќднако быстрый рост цены на нефть может сжать маржу нефтеперерабатывающих производств и сократить их потребление, что повторно сбалансирует рынок.  

¬торым главным фактором, который окажет вли€ние на стоимость нефти, станет укрепление курса доллара. Ќа декабрьском заседании ‘–— ожидаемо повысила учетную ставку до уровн€ в 0,5%-0,75%. ¬ 2017 г. политика регул€тора обещает быть жесткой.  урс доллара поддерживает растуща€ положительна€ разница в ставках, которую используют спекул€нты, занимающие в валютах с низкими процентными ставками и инвестирующие в валюты с более высокими. ”читыва€ это, сильный курс доллара станет сдерживающим фактором дл€ роста стоимости нефти в 2017 г., а также замедл€ть рост развивающихс€ рынков.

“акже стоит учитывать рост буровой активности сланцевых компаний в —Ўј. — момента своего максимального падени€ в конце ма€ 2016 г., производители увеличили количество буровых установок на 213 единицы, до 529 шт. —ланцевые производители могут быстро восстановить свою добычу и увеличить предложение нефти на 500-600 тыс. барр. в сутки.

25 крупнейших нефт€ных компаний —Ўј по данным —ћ», сообщили о сокращении инвестиционных бюджетов почти на 40% до 54 млрд долл. в 2017 г. “екущего роста цен €вно недостаточно, чтобы инвестиции в нефтегазовом секторе —Ўј выросли, ввиду относительно высокой себестоимости добычи сланцевой нефти. 

”читыва€ объем запасов и постепенное восстановление добычи в —Ўј, странам-экспортерам нефти может потребоватьс€ гораздо больше времени дл€ достижени€ баланса на нефт€ном рынке, поэтому цены будут расти постепенно.  роме этого, мер по ограничению добычи в странах ќѕ≈  может быть недостаточно, учитыва€ слабую дисциплину в картеле.

Ќесмотр€ на это, сокращение добычи в течение полугода позитивно отразитс€ на восстановлении стоимости нефти. ѕри этом текущее соглашение по ограничению производства может быть продлено дл€ достижени€ стабилизации на рынке.

¬ 2017 г. стоимость нефти марки Brent может составить около 60-65 долл. за барр., учитыва€ действие мер по снижению добычи стран-экспортеров. ѕри этом к концу 2017 г. цена нефти может подн€тьс€ выше 65 долл., ввиду постепенного сокращени€ мировых запасов.

–оссийский фондовый рынок

ќсновными факторами, которые буду вли€ть на динамику российского фондового рынка в 2017 г., станут: восстановление стоимости нефти свыше 60 долл. за барр. (в соответствии с умеренным прогнозом), дальнейшее укрепление курса рубл€ ниже 60 руб. за доллар, а также ожидание более м€гкой политики ÷Ѕ –‘. —держивающим фактором станет рост Ќƒѕ» на 306 руб. за тонну в 2017 году до 1163 руб., а также увеличение акциз на бензин 5 класса на 4% до 10 535 руб. и дизельное топливо на 28,5% до 6 800 руб.

¬ следующем году наиболее привлекательными отрасл€ми в российской экономике будут нефтегазова€ и энергетическа€, а также горнорудный сектор на фоне восстановлени€ цен на энергоносители.  роме этого, возможна спекул€тивна€ активность, св€занна€ с компани€ми, которые будут приватизированы в 2017 г. ¬ частности, ожидаетс€ продажа 25% —овкомфлота и 20% Ќћ“ѕ, а также потенциально в программе приватизации могут оказатьс€ такие активы, как –∆ƒ, “ранснефть и, –остелеком.

Ќефтегазовый сектор

“екущий рост цен на нефть уже отчасти отыгран нефтегазовым сектором. ќднако остаетс€ высока€ веро€тность продолжени€ заинтересованности инвесторов в покупке акций российских нефт€ных компаний ввиду фактического действи€ на рынке ограничительных мер ќѕ≈ . ѕри этом наша рекомендаци€ остаетс€ неизменной: наиболее интересными бумагами остаютс€ акции Ћ” ќ»̆Ћа (в ожидании роста дивидендной доходности), а также √азпром нефти как наиболее быстро развивающейс€ нефт€ной компании в –оссии.

¬ рамках налогового маневра возможно предполагаетс€ постепенное снижение экспортных пошлин с 42% до 30% при росте Ќƒѕ», что приведет к дальнейшему увеличению налоговой нагрузки в нефтегазовом секторе.

√азпром нефть. Ќесмотр€ на планируемое сокращение добычи нефти компанией на 2,7% в рамках соглашени€ стран вне ќѕ≈ , √азпром нефть надеетс€ на договоренность с другими нефтедобывающими компани€ми о перераспределении своих квот и уменьшении ее уровн€. ”ровень добычи в 3 квартале по сравнению со 2 кв. вырос на 3,9% до 21,69 млн тонн н.э., что произошло за счет продолжающейс€ разработки на месторождени€х ќренбургского региона и ’ћјќ, а также наращивани€ добычи нефти на ѕриразломном и Ќовопортовском участках. ѕри этом в 2017 году компани€ планировала нарастить свою добычу на 5-6% до 90 млн тонн нефти в год. ¬ св€зи с этим даже сохранение добычи √азпром нефтью на уровне 2016 г. позитивно дл€ компании благодар€ потенциальному росту стоимости нефти. ”читыва€ коэффициент выплат, который составл€ет пор€дка 25% от чистой прибыли, дивидендна€ доходность √азпром нефти в 2017 г. составит пор€дка 4,2-4,5%, что выше средней доходности по сектору. –ост дивидендных выплат может произойти в середине 2018 г. после завершени€ крупных инвестиционных проектов компании.  

Ћ” ќ»̆Ћ. ƒивиденды компании Ћукойл по итогам 2016 года могут увеличитьс€ на 15-20% благодар€ росту свободного денежного потока ввиду сокращени€ капитальных затрат на зрелых месторождени€х «ападной —ибири. —вободный денежный поток Ћ” ќ»̆Ћа в 3 квартале 2016 г. вырос с 56,9 до 104,5 млрд руб. за счет увеличени€ доходов от операционной де€тельности на 18,3% до 213,4 млрд руб., продолжающегос€ падени€ CapEx на 9,3% до 108,7 млрд руб., ввиду завершени€ р€да инвестиционных программ, а также поступлени€ доходов от неденежных операций в размере 11,8 млрд рублей.  ¬ целом пропорциональное снижение добычи на 2,7% в 2017 г. позитивно дл€ компании, часть западно-сибирских месторождений которой истощены. ѕри этом дивидендна€ доходность по бумагам Ћ” ќ»̆Ћј составит 5,6-6% в 2017 г. благодар€ сильному денежному потоку, а также отсутствию новых крупных проектов в ближайшей перспективе. 

Ёлектроэнергетика

ƒолгосрочное регулирование рынка мощности. ¬ 2017 г. вступ€т в силу итоги первого долгосрочного конкурентного отбора мощности ( ќћ). — учетом подведенных итогов на 2020 г. генерирующим компани€м известны ценовые параметры на ближайшие четыре года. — учетом ввода новых мощностей в предыдущие годы, а также сформировавшегос€ избытка мощностей рост цен на период до 2020 г. в среднем cоставит 0,57% и 0,17% в первой и второй ценовых зонах. Ќесмотр€ на отсутствие значимого роста цены на мощность на горизонте четырех лет,долгосрочное регулирование €вл€етс€ положительным фактором дл€ генерирующих компаний, что позвол€ет совершать им долгосрочное планирование и более рациональное управление денежными потоками.

»ндексаци€ тарифов. ќптовую цену на газ на внутреннем российском рынке первоначально планировалось проиндексировать на 2%, однако индексации так и не произошло. ¬последствии также было прин€то решение отказатьс€ и от индексации тарифа на транспортировку газа дл€ независимых производителей. Ќесмотр€ на отсутствие индексации тарифа на газ в июле, котора€ €вл€етс€ одним из определ€ющих факторов дл€ формировани€ цен в первой ценовой зоне, стоимость электроэнергии на оптовом рынке увеличилась во 2ѕ 2016 г. в среднем на 5%. ќдним из таких факторов стало снижение гидрогенерации в центральном регионе в силу высокой базы прошлого года.

¬ нашем базовом сценарии мы исходим из того, что в 2017 г. цены на газ будут проиндексированы на 3% исход€ из принципа "инфл€ци€ минус". “аким образом, по году рост тарифа составит в среднем 1,5%. ќднако мы не исключаем, что фактор индексации тарифов по аналогии с 2016 г. станет второстепенным дл€ ценообразовани€ на оптовом рынке электроэнергии. ћы не исключаем пересмотра системы индексации тарифов на газ в начале 2017 г., что также может внести корректировки в наш прогноз.

¬ услови€х ограниченного роста цен на электроэнергию и мощность в наибольшем выигрыше окажутс€ компании, которые ввели наибольший объем мощностей в рамках ƒѕћ, а также активно управл€ющие операционными издержками.

Ќаиболее привлекательными акци€ми в предсто€щем году дл€ инвесторов, на наш взгл€д, станут »нтер –јќ и ќ√ -2, прошедшие пик инвестиционных расходов, а также –ус√идро.

»нтер –јќ. ¬ 2016 г. компани€ подошла к пику своих инвестиционных расходов и ожидает их двукратного снижени€ в 2017 и 2018 гг. ѕри этом за год была накоплена существенна€ подушка ликвидности, перекрывающа€ в полном объеме об€зательства компании, значительна€ часть которой образовалась в результате продажи 40%-ного пакета »ркутскэнерго.

—табильный и возрастающий свободный денежный поток на горизонте п€ти лет вкупе с отрицательным долгом открывают превосходные перспективы дл€ выплаты дивидендов акционерам компании. ћы ожидаем, что по итогам 2016 г. компани€ направит на дивиденды 25% от чистой прибыли по ћ—‘ќ, что обеспечит доходность в 5%. ¬ последующие годы мы не исключаем, что коэффициент дивидендных выплат может быть увеличен до 50%, что повысит доходность выплат в среднем до 8-9%.

ќ√ -2. ¬о 2ѕ 2016 г. компани€ завершила свою масштабную программу по вводу мощностей в рамках ƒѕћ, в том числе и почти 1 √¬т мощности в 2016 г. —огласно нашим оценкам, по итогам 2016 г. рост чистой прибыли компании превысит 80% не только в св€зи с вводом новых высокомаржинальных энергоблоков, но также и за счет снижени€ стоимости закупаемого угл€ дл€ р€да станций, котора€ стремительно возрастала на прот€жении 2015 г. из-за девальвации рубл€. ¬ 2017 г. мы ожидаем более чем троекратного роста чистой прибыли компании по отношению к уровню 2016 г. за счет введенных мощностей, а также за счет вывода нерентабельных блоков.

ѕоложительный свободный денежный поток 2017 г. и последующих лет будет направлен в первую очередь на снижение долговой нагрузки компании, котора€ опуститс€ до 3,9-4х по отношению чистого долга к EBITDA компании по итогам 12 мес. 2016 г.

—тремительный рост маржинальности компании в предсто€щие годы создаст платформу дл€ солидной дивидендной доходности, которую мы оцениваем в 9,8-10,5% при коэффициенте выплат в размере 35% от чистой прибыли по ћ—‘ќ.

–ус√идро. Ќа прот€жении 2016 г. компани€ демонстрировала уверенный рост финансовых показателей и маржинальности бизнеса, добива€сь этого не только за счет увеличени€ загрузки водной генерации при одновременном снижении загрузки тепловых мощностей, но также и за счет внушительного управлени€ операционными и инвестиционными расходами. —огласно нашим оценкам, в 4 кв. 2016 г. на ƒальнем ¬остоке сохранилась повышенна€ водна€ генераци€ (+26% г/г), что позволит снизить генерацию нерентабельных тепловых станций –јќ Ё— ¬остока. ћы ожидаем, что по итогам года EBITDA компании превысит отметку в 100 млрд руб. (+36,3% г/г), а чиста€ прибыль окажетс€ близка к 60 млрд руб. (+120%).

¬ 1 кв. 2017 г. должна завершитьс€ допэмисси€ в пользу ¬“Ѕ в объеме 40 млрд руб. ѕри этом банк также выкупит часть казначейского пакета акций на 15 млрд руб. по номинальной цене в 1 руб. ƒанна€ сделка будет оформлена в рамках форвардного контракта сроком на 5 лет. ѕо услови€м контракта выплачиваемые дивиденды будут вычитатьс€ из суммы обслуживани€ долга, что существенно понижает эффективную ставку. ѕри этом –ус√идро не будет иметь об€зательств по обратному выкупу акций, а будет об€зана лишь компенсировать разницу в случае снижени€ котировок. ѕолученные в рамках сделки средства –ус√идро будут в полном объеме направлены на погашение долга –јќ Ё— ¬остока.

Ќа предсто€щий год приходитс€ пик инвестиционных расходов компании, после чего ожидаетс€ их двукратное снижение и выход в плюс свободного денежного потока, который будет направлен на равномерное уменьшение долговой нагрузки до 1,8х по отношению долга к EBITDA до 2020 г., а также на дивиденды, выплату которых компани€ закрепила на уровне 50% от чистой прибыли по ћ—‘ќ. — учетом наших прогнозов мы ожидаем увидеть дивидендную доходность по итогам 2016 г. на уровне 7,9% с ее последующим увеличением до 10% в 2017 г.

ѕотребительский сектор

ѕоследние мес€цы 2016 г. указали на сохранение крайне низкой потребительской активности, а продажи с 1 кв. м и вовсе демонстрировали снижение по отношению к уровню 2015 г. —окращение открыти€ новых торговых площадей при одновременном снижении потребительской активности существенно ударило по темпам роста выручки ћагнита и ƒикси. Ѕолее того, с конца 3 кв. – начала 4 кв. наблюдалось активное смещение покупок в сторону низкомаржинальных товаров. ћы не исключаем, что данна€ тенденци€ сохранилась на прот€жении всего 4 кв. 2016 г. и может продолжитьс€ в начале 2017 г. ѕоэтому мы советуем с осторожностью подходить к инвестированию в акции продуктовых ретейлеров и дождатьс€ уверенных сигналов улучшени€ экономической конъюнктуры внутри страны.

Ѕанковский сектор

¬ 4  2016 г. в российском банковском секторе произошла смена тренда в динамике кредитного портфел€ как корпоративных, так и индивидуальных клиентов. “емпы прироста розничного кредитовани€ достигли положительных значений (с начала года) в августе, и к окт€брю составл€ли 60 бп г/г. ѕо предварительным данным ÷Ѕ, по состо€нию на конец но€бр€ 2016 г. рост кредитовани€ физических лиц достиг 1,1% с начала года. Ќесмотр€ на то, что позитивна€ динамика в ритейл-сегменте отчасти объ€снима сезонным фактором, по нашему мнению, положительный темп прироста на прот€жении четырех мес€цев подр€д говорит о восстановлении спроса со стороны индивидуальных клиентов, который продолжит иметь место и в 2017 г.

 орпоративный портфель продолжил падать (с начала года). “ем не менее, темпы падени€ снизились с пиковых с начала года 6,8% в сент€бре до 5,7% в окт€бре. ћы ожидаем перемены тренда в динамике корпоративного портфел€ в следующем году на фоне выхода экономики из рецессии.

“емп прироста депозитов населени€ составил 70 бп с начала года (+10% г/г). —редства на счетах корпораций снизились на 5% с начала года (-1% г/г). Ѕудущий год обещает быть более оптимистичным относительно динамики средств на счетах обеих категорий клиентов.

 оэффициент кредиты/депозиты продолжает держатьс€ в районе минимальных за последние 4 года значений – на уровне в 84% по состо€нию на конец окт€бр€, что говорит о возможном росте активности российских банков в привлечении новых клиентов в 2017 г.

ќпережающий темп падени€ процентных ставок по банковским пассивам (по сравнению с активами) в розничном сегменте может поддержать чистую процентную маржу банковского сектора в 4  2016 г. „то касаетс€ корпоративного сегмента, то оживление в экономике страны наверн€ка будет подпитывать рост спроса на долговое финансирование юридических лиц, что, в свою очередь, будет положительно сказыватьс€ на марже в корпоративном бизнесе (из-за более медленного падени€ ставок по кредитам юр. лицам по сравнению со стоимостью депозитов компаний).

ѕо данным ÷ентрального Ѕанка –оссии, пик уровн€ просрочки был достигнут в августе 2016 г. ѕо состо€нию на конец августа дол€ просроченной задолженности достигла 8,6% в розничном сегменте и 7,1% - в корпоративном. —овокупна€ дол€ NPL в августе 2016 г. составила 7,5%. ѕо состо€нию на конец окт€бр€ уровень совокупной просроченной задолженности снизилс€ на 30 бп с пиковых значений до 7,2% благодар€ улучшению качества активов как индивидуальных, так и корпоративных клиентов.

ќсновные выводы. –ост кредитовани€ в российском банковском секторе нар€ду с ожидаемым продолжением улучшени€ качества активов смогут обеспечить сектору более успешные результаты де€тельности в 2017 г.

–оссийские банки. ƒл€ российских банков 2017 г. обещает стать успешным. ¬о второй половине 2016 г. основные игроки рынка уже добились стабилизации качества активов, восстановили чистую процентную маржу практически до предкризисных значений, продолжили оптимизировать операционные издержки и снизили отчислени€ в резервы.

—бербанк. ¬ соответствии с нашими прогнозами, —бербанк будет способен нарастить чистую прибыль на 20% г/г в следующем году за счет сохранени€ NIM на уровне 2016 г. (5,6%), обеспечени€ роста операционных издержек ниже уровн€ инфл€ции (cost/income снизитс€ на 1 пп г/г) и существенного снижени€ стоимости риска до 1,6 пп (-35 бп г/г). –ост балансовых показателей в текущем году также вернетс€ к положительным значени€м.

ќбыкновенные акции банка выросли на 70% с начала года. ћы оцениваем справедливую стоимость обыкновенной акции —бербанка в 197 руб., что предполагает справедливый P/B’17 коэффициент в 1,3х. —праведлива€ стоимость привилегированной акции составл€ет по нашим оценкам 138 руб. ћы рекомендуем ƒ≈–∆ј“№ как обыкновенные, так и привилегированные бумаги компании в перспективе одного года.

¬“Ѕ. ¬ 2017 г. мы ожидаем роста чистой прибыли до 93 млрд руб., что увеличит RoAE банка на 2 пп, до 5,7%. ¬ соответствии с нашими оценками, чиста€ процентна€ маржа компании вырастет на 10 бп г/г и достигнет 4%, отношение операционных расходов к доходам снизитс€ на 2 пп г/г и составит 46%, стоимость риска сократитс€ на 10 бп и достигнет 1,9 пп. –ост балансовых показателей также будет выгл€деть более оптимистично по сравнению с 2016 г.

÷елева€ цена обыкновенных акций компании в соответствии с нашими прогнозами составл€ет 4,6 коп. за акцию, что предполагает справедливый P/B’17 в 0,6х. ћы рекомендуем ѕ–ќƒј¬ј“№ бумаги компании в перспективе года.

“инькофф банк. — тех пор, как мы рекомендовали покупать GDR “инькофф банка, бумаги компании выросли в цене на 20% и достигли целевой цены, обозначенной нами в окт€бре – 10,3 долл./GDR. ћы понижаем рекомендацию по GDR “инькофф банка до ƒ≈–∆ј“№ до переоценки сектора в св€зи с ростом котировок.

¬ 2017 г. “инькофф банк нацелен на продолжение существенного роста кредитного портфел€ (по итогам 2016 г. ожидаетс€ рост на уровне 24%). ћы ожидаем снижени€ NIM на 80 бп до 27,7% в 2017 г. ”читыва€ направленность менеджмента на стремительный рост портфел€, “инькофф будет вынужден поддерживать cost/income выше уровн€ 2016 г. на 1 пп, 44% за счет роста расходов на привлечение клиентов. ѕо нашим оценкам, стоимость риска снизитс€ на 50 бп г/г до 9% в 2017 г. ¬ результате чиста€ прибыль банка вырастет на 23% г/г и составит 11,8 млрд руб. по нашим прогнозам.

ƒенежный рынок

”же в первом квартале 2017 г. Ѕанк –оссии прогнозирует окончательный переход банковского сектора от структурного дефицита ликвидности к профициту(кратковременный профицит уже был зафиксирован в первой половине но€бр€ текущего года — впервые с 2011 г.). ќднако в услови€х жесткой борьбы ÷Ѕ с инфл€цией профицит ликвидности не окажет никакого положительного вли€ни€ на процентные ставки денежного рынка. „ем больше бюджетной ликвидности будет поступать на рынок, тем агрессивнее регул€тор будет абсорбировать эту ликвидность, использу€ помимо депозитных аукционов дополнительные инструменты (ќЅ–). ¬ результате можно ожидать, что, как минимум, до момента первого снижени€ ключевой ставки в 2017 г. стоимость ликвидности на денежном рынке будет поддерживатьс€ регул€тором на уровне или выше ключевой ставки.

Ќапомним, что ÷Ѕ рассматривает возможность снижени€ ключевой ставки в первом полугодии 2017 г., не уточн€€ в своих пресс-релизах конкретный период. ќднако на пресс-конференции к последнему заседанию Ёльвира Ќабиуллина поделилась, что регул€тор больше склонен к снижению ставки во втором квартале. ¬ данном контексте мы полагаем, что первое снижение ключевой ставки в 2017 г. произойдет на "опорном" заседании в июне и будет составл€ть 0,5 п.п. (до 9,5% годовых). ќб€зательным условием дл€ возобновлени€ цикла см€гчени€ процентной политики, на наш взгл€д, должна быть стабилизаци€ годовых темпов инфл€ции и инфл€ционных ожиданий на уровне или ниже 5%.

—ледующие снижени€ ставки на 0,5 п.п., веро€тно, также можно будет увидеть на двух опорных заседани€х — в сент€бре и декабре. ќднако при этом не исключаем и более консервативный сценарий, при котором шаг снижени€ на заседани€х в сент€бре и декабре сократитс€ до 0,25 п.п. “аким образом, к концу 2017 г. мы прогнозируем снижение ключевой ставки в рамках диапазона 100-150 б.п. ѕри этом окончательных переход к структурному профициту ликвидности вынудит ÷Ѕ удерживать межбанковские ставки в цел€х сохранени€ достаточно жестких дл€ достижени€ цели по инфл€ции денежно-кредитных условий. ћы ожидаем, что к концу 2017 года ставка RUONIA при уровне ключевой ставки в 8,5% составит не менее 8,70-8,75% годовых.

¬алютный рынок

√лавным риском дл€ отечественной валюты в 2017 г. станет дальнейшее ужесточение процентной политики ‘–—. Ќесмотр€ на то, что в 2016 г. существенно снизилась зависимость рубл€ от цен на нефть, отечественна€ валюта остаетс€ крайне у€звимой к бегству капиталов с развивающихс€ рынков под вли€нием рисков повышени€ ставок в —Ўј. ¬ середине но€бр€ после итогов президентских выборов в —Ўј рубль оказалс€ под гораздо более серьезным давлением из-за укреплени€ американской валюты на внешних рынках, чем при снижении цен на нефть. “ем не менее, мы не исключаем, что но€брьское бегство инвесторов с развивающихс€ рынков стало пиком панической реакции на риск повышение ставок в —Ўј. ѕо мере фактической реализации политики по повышению ставки ‘–— негативна€ реакци€ инвесторов на данный процесс будет постепенно сходить на нет, а потенциал укреплени€ американской валюты себ€ исчерпает. ¬ случае подобного сценари€ рубль ближе к концу года начнет получать более €вную поддержку от цены на нефть. ¬ 2017 г. мы ожидаем увидеть стоимость нефти марки Brent на уровне 60-65 долл. за баррель. Ѕолее того, к концу 2017 года цена нефти, по нашим прогнозам, может подн€тьс€ выше 65 долл.

»збыток рублевой ликвидности на внутреннем рынке в 2017 г. будет абсорбироватьс€ Ѕанком –оссии, поэтому не представит угрозы дл€ отечественной валюты. Ѕолее того, даже в случае возобновлени€ цикла см€гчени€ процентной политики ÷Ѕ внутренние ставки будут оставатьс€ весьма привлекательными дл€ зарубежных игроков относительно доходностей на внешних рынках.

Ќекоторое увеличение спроса на валютную ликвидность возможно в 1-м кв. в св€зи с повышенными выплатами российских компаний по внешнему долгу. “ак, нефинансовым организаци€м предстоит погасить за квартал пор€дка 20,7 млрд долл., в том числе 12,8 млрд долл. — в марте. ƒл€ сравнени€ в прошедшем году пик выплат по внешним долгам пришелс€ на 4-й кв., в котором российским компани€м необходимо было вернуть 23,0 млрд долл. “ем не менее, именно на март, согласно данным Ѕанка –оссии, приходитс€ максимальна€ дол€ внутригруппового финансировани€ — 40%. „асть выплат в марте также будет представл€ть собой плановые погашени€ еврооблигаций р€да крупнейших внешних заемщиков, которые уже аккумулировали необходимый запас валютной ликвидности.

— учетом вышесказанного мы не исключаем, что в первой половине 2017 г. в случае очередного повышени€ ставки ‘–— и под вли€нием внешних выплат курс доллара будет подниматьс€ в район 65 руб. ќднако со второй половины 2017 г. американска€ валюта может окончательно "закрепитьс€" ниже 60 руб. Ѕлиже к концу года в случае реализации нашего прогноза с ростом цены на нефть в сторону 65 долл. за барр. мы ожидаем увидеть доллар в районе 55 руб. 

ƒолговой рынок

ќбщие тенденции рынка федеральных займов в 2017 г. —огласно нашему базовому сценарию, доходности российского долгового рынка продолжат снижатьс€ более стремительными темпами начина€ с первого квартала, и средний уровень долгосрочных ставок вдоль кривой ќ‘« составит около 7,3% годовых на конец 2017 г. —прос на российские облигации в течение года будет изменчивым по причине внешних экономических дисбалансов и неравномерного расходовани€ резервных средств дл€ финансировани€ бюджетного дефицита. Ѕюджетный фактор, пополнение банками ликвидных активов (в первую очередь, за счет ќ‘«) дл€ выполнени€ регул€тивных требований и замедление темпов роста потребительской инфл€ции станут основными драйверами, согласно которым локальные и международные инвесторы предъ€в€т спрос на федеральные долги. ќпредел€ющим условием падени€ рублевых кривых останетс€ также низкий темп роста кредитовани€ в стране, так как денежным власт€м необходимо преп€тствовать восстановлению активности населени€ к расходам и стимулировать поведение домашних хоз€йств к сберегательной модели. ¬ этих услови€х мы ожидаем, что стоимость фондировани€ в банковской системе продолжит сокращатьс€, что позволит получить хорошую маржу институциональным инвесторам при инвестировании в российские облигации.

¬ 2017 г. мы прогнозируем высокие реальные процентные ставки в ќ‘« по сравнению с другими конкурентами развивающихс€ стран. ƒанный фактор поможет вернуть спрос внешних инвесторов в государственный сектор, что одновременно приведет к сужению спредов между корпоративными выпусками различных эшелонов, так как компани€м будет выгодно привлекать средства на локальном рынке. ¬ то же врем€ если Ѕанк –оссии не сможет достигнуть поставленных целей по инфл€ции, то мы не исключаем сценарий, когда игроки начнут перекладыватьс€ из суверенных об€зательств в корпоративные выпуски первого-второго эшелонов дл€ получени€ дополнительной премии в доходности, что станет определенным позитивным катализатором дл€ сужени€ кредитных спредов облигаций реального сектора к кривой ќ‘«.

ќсновные риски дл€ ќ‘«. Ќынешн€€ ситуаци€ на глобальных рынках может повли€ть на движение котировок суверенного долга –оссии по причине следующих факторов:

- ¬ысокую неопределенность сохран€ет монетарна€ политика ‘–—, поскольку регул€тор не предоставил четкого сигнала в отношении темпов нормализации процентной политики. Ќа предсто€щий год члены комитета по операци€м на открытом рынке планируют три раза подн€ть базовую ставку, однако изменение процентных условий не транслируетс€ новой политикой президента ƒональда “рампа. ќн считает, что необходимо использовать фискальный арсенал через послабление налогов и расширение государственных расходов. ¬ этом случае потребительские издержки ускор€т рост, тем самым, они приведут к подъему цен в стране и более быстрому увеличению ставки ‘–—. ƒанный сценарий может вызвать отток капитала с развивающихс€ рынков.

- ƒол€ международного капитала в секторе ќ‘« напр€мую вли€ет на устойчивость бумаг и потенциал роста котировок. ’орошим примером служит недавн€€ коррекци€ большинства государственных инструментов в окт€бре-но€бре, подн€вшихс€ в доходности на различных отрезках до 100 бп. Ёто произошло по причине высокой концентрации нерезидентов среди ликвидных выпусков. Ёто подтверждают данные платежного баланса Ѕанка –оссии, указывающие на рост портфельных инвестиций на вторичном рынке в размере 2 млрд долл. по итогам третьего квартала. ¬ последующих обзорах регул€тор отметил, что нерезиденты выступили чистыми продавцами и закрыли позиции практически на 2 млрд долл. »сход€ из вышесказанного, мы рекомендуем в случае открытых длинных позиций фиксировать накопленную прибыль в период достижени€ пика активности западных игроков и находитьс€ временно вне рынка ќ‘«, немотр€ на недостижение годовых таргетов по совокупному доходу. ƒл€ определени€ предсто€щей коррекции следует обращать внимание на весь сектор классических бумаг, особенно на длинные бумаги, которые обычно опережают в доходности более короткие об€зательства на 20-30 бп. “акже необходимо ориентироватьс€ на предварительные данные платежного баланса, однако единственным минусом такого индикатора €вл€етс€ его публикаци€ раз в квартал.

- ѕоследним фактором выступают событи€ в европейской экономике. Ќерешенные проблемы в банковской системе и предсто€щие выборы в »талии останутс€ труднопрогнозируемой зоной риска. ћы ожидаем негативные сюрпризы, однако верим, что проблемы постепенно разрешатс€ с усилием ≈÷Ѕ и местного правительства.

ќсновные идеи на рынке. ќсновной идеей на рынке федеральных займов выступает покупка классических долгосрочных бумаг на ожидани€х послаблени€ монетарной политики. Ќаш базовый прогноз подразумевает снижение ключевой ставки до конца 2017 г. до 8,5-8,75% годовых, что будет транслироватьс€ со снижением кривой на 100-120 бп. —овокупный доход ќ‘« в зависимости от срока инвестировани€ составит 9-16% с учетом погрешности дохода в 1-2%, св€занной с темпами нормализации процентной политики и активностью нерезидентов. ѕо нашему мнению, начина€ с конца первого квартала спрос на федеральные долги может постепенно восстановитьс€, так как в рамках нашего базового прогноза первое сокращение ставки в предсто€щем году произойдет в апреле-июне.

ќблигации с переменным купоном €вл€ютс€ неким защитным инструментом дл€ инвесторов в период относительно жестких кредитных условий и в период турбулентности финансовых рынков. ¬ первую очередь это св€зано с низкой чувствительностью цен в отличие от классических выпусков ќ‘«.  “екуща€ стоимость флоутеров оцениваетс€ рынком на горизонте инвестировани€ примерно один год, то есть будущие денежные потоки не всегда учитываютс€ в период всей жизни выпуска, чтобы облегчить справедливое ценообразование. ≈сли придерживатьс€ метода дисконтировани€ денежных потоков и вычисл€ть купоны исход€ из шестимес€чной форвардной ставки кривой процентных свопов (IRS) дл€ соответствующего периода, мы получим потенциал роста цен по многим бумагам. ќднако нынешн€€ парадигма процентных ставок на рынке не отражает перспектив достижени€ Ѕанка –оссии целевых значений по инфл€ции, что главным образом св€зано с более низкой ликвидностью длинных ставок вдоль кривой IRS. ¬следствие чего инвесторам трудно спрогнозировать будущую приведенную стоимость, поэтому лучшей альтернативой €вл€етс€ моделирование экзотических ќ‘« на годовом отрезке. —огласно нашему консервативному прогнозу, купонный доход до конца 2017 г. останетс€ двухзначным. ƒополнительную защиту от ускорени€ негативной динамики ставок обеспечивает преми€ при формировании купона на соответствующий период. ћы выбрали две короткие бумаги 24018 и 29011, способные дать доход в течение года около 8-10%. ѕокупка длинных флоутеров несет в себе риск отрицательной переоценки стоимости, если Ѕанк –оссии ускорит темпы нормализации процентной политики.

ќсновные идеи на рынке корпоративных облигаций. ”ход€щий год оказалс€ весьма успешным не только дл€ государственного, но и дл€ корпоративного сектора. ¬след за позитивной динамикой базовых активов, облигации корпоративных эмитентов продемонстрировали заметный ценовой рост. »ндекс российского рынка корпоративных облигаций IFX-Cbonds за год подн€лс€ на 12,5% до 485 пунктов. —реди тенденций 2016 г. мы также отмечаем сокращение спредов между эшелонами эмитентов. ќбъем рынка корпоративных облигаций по итогам но€бр€ 2016 г. составил 8751 млрд руб., увеличившись с начала года на 8,5%. «а декабрь-но€брь 2016 г. на первичном рынке состо€лось 278 новых размещений на общую сумму 2153 млрд руб. ќбъем погашений корпоративных облигаций за этот же период достиг 1448 млрд руб.

¬ следующем году основной идеей в облигаци€х реального сектора, по нашему мнению, останетс€ стратеги€ формировани€ портфел€ из длинных бумаг качественных заемщиков 1-2 эшелонов. ƒанна€ стратеги€ опираетс€ на наши ожидани€ дальнейшего сокращени€ ключевой процентной ставки, которое по прогнозам представителей ÷Ѕ –‘ возобновитс€ в первом полугодии 2017 г.

—реди конкретных эмитентов, в координатах "риск/доходность" мы в том числе отдаем предпочтени€ следующим наименовани€м:

√“Ћ  (¬а2/¬¬-/¬¬-) – 100% государственна€ лизингова€ компани€, фокусирующа€с€ на аренде техники и оборудовани€ дл€ авиационных и транспортных компаний. ¬ 2016г. эмитент стал активным заемщиком на рынке рублевых облигаций, привлека€ финансирование дл€ реализации госполитики в транспортной области (в частности в цел€х поддержки лизинга Sukhoi Superjet 100). ќсновой кредитного профил€ компании €вл€етс€ государственна€ помощь, выражающа€с€ в том числе в регул€рной докапитализации. ¬ 2015 г. √“Ћ  получила от правительства 30 млрд руб. в уставный капитал. ¬ насто€щее врем€ ведутс€ переговоры относительно еще одного аналогичного транша.—реди выпусков эмитента нам нрав€тс€ длинные бумаги серий Ѕќ-05 и Ѕќ-08.

√азпромнефть (¬а1/¬¬+/¬¬¬-) – нефт€на€ "дочка" √азпрома.  омпани€ обладает устойчивым кредитным профилем, что подтверждаетс€ сильными финансовыми результатами. ѕо итогам 9ћ2016 г. долгова€ нагрузка в терминах „истый долг/EBITDA остаетс€ на комфортном уровне 1,9х. Ќесмотр€ на рост пошлин √азпромнефть также характеризуетс€ высоким уровнем рентабельности (EBITDA margin 22%). ћы обращаем внимание на длинные выпуски √азпромнефть Ѕќ-02 и Ѕќ-07, которые также торгуютс€ с премией к собственной кривой компании.

ћостотрест (NR) – крупнейша€ в –оссии широко диверсифицированна€ компани€ по строительству транспортной инфраструктуры, обладающа€ собственным производством. ќсновна€ доходна€ часть выручки и портфель заказов (99% государственные заказчики) ћостотреста приходитс€ на строительство дорог и мостов (один из наиболее значимых проектов – строительство мостового перехода через  ерченский пролив). ¬ начале сент€бр€ международные рейтинговые агентства отозвали рейтинги компании из-за ее попадани€ в санкционный список OFAC.¬ то же врем€ кредитный профиль эмитента пока не вызывает опасений. ƒолгова€ нагрузка находитс€ на приемлемом уровне - соотношение „истый долг/EBITDA по итогам 1ѕ16г. составл€ло 2,9х. ”меренные риски рефинансировани€ подкрепл€ютс€ достаточным объемом денежных средств на балансе (12 млрд руб.) и наличием открытых кредитных линий в банках. ¬ насто€щий момент у ћостотреста на рынке обращаетс€ два выпуска рублевых облигаций 7-й и 8-й серий.

—”Ё  (¬а3/-/-) – крупнейша€ в –оссии угольна€ компани€.  редитные метрики эмитента выгл€д€т гораздо более устойчиво, чем у конкурентов в металлургическом секторе. —оотношение чистый долг/EBITDA за 1ѕ16 г. составило 3,23х при рентабельности по EBITDA в 22%. Ѕолее того ралли энергетического угл€, которое наблюдалось в 2016 г. (цены продемонстрировали почти рост более чем на 55%) дает нам основани€ ожидать сильных финансовых результатов —”Ё а во 2ѕ16 г. —реди долговых инструментов эмитента нам больше всего нравитс€ выпуск —”Ё -‘инанс 05.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
27 28 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 31 1 2
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: