Rambler's Top100
 

»  ¬≈Ћ≈—  апитал: ћакроэкономическа€ конъюнктура: ≈сть ли жизнь после Brexit?


[12.07.2016]  »  ¬≈Ћ≈—  апитал    pdf  ѕолна€ верси€

ћакроэкономическа€ конъюнктура

≈сть ли жизнь после Brexit?

—Ўј

»ндекс S&P 500 в начале июл€ обновил исторический максимум, тогда как в конце июн€ давление продавцов не давало шансов на ралли. јктивные продажи стали следствием внешних событий, результаты которых оказались неожиданными дл€ большинства инвесторов. ѕобеда сторонников выхода ¬еликобритании из ≈— привела к глобальному "risk-off" и спросу на защитные инструменты (золото и казначейские об€зательства —Ўј). ¬ этот момент дл€ участников рынка макроэкономическа€ статистика отошла на второй план, хот€ негативное вли€ние европейских тем на экономическое положение страны было ограниченным.

јппетит к риску вернулс€ довольно быстро, что позволило игрокам полностью отыграть фактор референдума. ѕо нашему мнению, инвесторы переоценили негативную сторону Ѕрексит, так как это процесс довольно долгий, и последстви€ дл€ мировой экономики необходимо еще оценить.  онечно, многие понимают, что денежные и фискальные власти ≈вропы оказались в сложной ситуации, но дл€ финансовых рынков важнее увидеть какие инструменты будут использованы, чтобы сгладить предсто€щие последстви€.

»тоги британского референдума довольно быстро отодвинули сроки повышени€ ставки ‘–—. –ынок производных инструментов указывает на низкую веро€тность монетарных перемен до президентских выборов в но€бре. ¬ то же врем€ заметим, что инвесторы очень чувствительно реагируют на внешние и внутренние шоки, поэтому по мере стабилизации аппетита к риску прогнозы в отношении подъема процентных ставок могут вновь обрести актуальность. ќднако последстви€ от падени€ рынков все же присутствуют, о чем указывают новые уровни доходностей вдоль кривой US Treasuries — эталонный 10-летний выпуск обновил исторический минимум, снизившись до 1,37%. — одной стороны, ралли в защитных активах говорит о недоверии инвесторов к быстрому восстановлению спекул€тивных активов, с другой — на глобальных рынках не хватает суверенных бумаг, имеющих высокий инвестиционный рейтинг, так как долговые инструменты ≈вропы или японии предлагают низкую или отрицательную доходность.

“екущее состо€ние американского рынка нельз€ назвать идеальным по той причине, что его стоимость превышает фундаментальные показатели и искажает реальное состо€ние экономики. ќдин из важных ориентиров дл€ прогнозировани€ экономических перспектив страны - рынок труда - непри€тно удивил по итогам ма€.  оличество созданных рабочих мест в несельскохоз€йственном секторе составило всего 38 тыс., что €вл€етс€ одним из худших показателей за многие годы. ¬прочем, июньска€ статистика вернула оптимизм респондентам вследствие роста payrolls на 287 тыс. ћежду тем, уровень безработицы в июне повысилс€ с майских 4,7% до 4,9%.  ¬ целом, сильные данные несколько повысили шансы на то, что ‘–— будет придерживатьс€ курса на повышение ставки, но мы по-прежнему сомневаемс€ в скором увеличении стоимости заимствовани€ в —Ўј из-за неопределенности в мировой экономике.

ћ¬‘ опубликовал интересный обзор, касающийс€ американской экономики, рост которой прогнозируетс€ на уровне 2,2% в 2016 г. и 2,5% - в 2017 г. јнализ доклада указывает о продолжающемс€ сокращении объема инвестиций в энергетический сектор в св€зи с более слабым глобальным спросом и укреплением национальной валюты. ѕотребительский сектор покажет относительно сдержанный подъем ввиду высокой доли домашних хоз€йств, ориентированных на сберегательную модель поведени€.

¬ июле пройдет последнее летнее заседание ‘едерального комитета по операци€м на открытом рынке (FOMC). »тоги собрани€ вр€д ли будут существенно отличатьс€ от июньского, однако интерес вызывают комментарии регул€тора в отношении потенциальных рисков дл€ —Ўј в случае официального выхода ¬еликобритании из ≈—, и о том, как данное обсто€тельство отразитс€ на движении мирового капитала. ћы ожидаем, что будут отмечены позитивные сдвиги на рынке труда, несмотр€ на провальные майские данные, оказавшиес€ лишь временной аномалией. ќднако дополнительным преп€тствием дл€ роста ставки ‘–— выступают низкие корпоративные прибыли компаний, поэтому их результаты за второй квартал дл€ денежных властей будут иметь существенное значение.

 итай

≈ще в начале года китайска€ экономика находилась в центре внимани€ мировых рынков. —татистика страны свидетельствовала о том, что ѕоднебесной придетс€ сократить прогнозы по темпам роста экономики и начать новый цикл послаблени€ монетарной политики дл€ стимулировани€ внутреннего спроса. ѕроцесс перехода к новой экономической модели роста и дефл€ци€ в производственном секторе вызвали масштабный отток капитала, оказав давление на офшорный и официальный курс юан€. Ќародный банк  ита€ (ЌЅ ) быстро нивелировал потенциальные риски, которые могли подорвать финансовую устойчивость страны и доверие международных инвесторов.

ѕравительство страны и денежные власти, пользу€сь низким уровнем инфл€ции дл€ борьбы с экономической стагнацией, продолжают усиленно стимулировать сектор кредитовани€. ѕо итогам первых п€ти мес€цев кредитный портфель банков вырос на 14,7% г/г, при этом основна€ дол€ выданных средств пришлась на розничный сегмент. ¬ своих прошлых обзорах мы обращали внимание, что така€ политика может образовать риски на рынке недвижимости, темпы роста которого обновл€ют исторические максимумы, особенно в тех регионах, где уровень жизни и долгова€ нагрузка населени€ сохран€ютс€ на повышенном уровне.

ќпережающие индикаторы деловой активности в сфере услуг также указывают на высокий аппетит домашних хоз€йств, однако подчеркнем, что качество банковских активов в дальнейшем будет ухудшатьс€, поэтому сегодн€шний успех в экономической политике имеет отложенный негативный эффект, недооцененный многими игроками на фоне обострени€ других глобальных событий.

ќднако динамика ключевых статистических показателей, негативно повли€вших на движение мировых рынков, свидетельствует о неоднозначном состо€нии китайской экономики. ƒелова€ активность в производстве находитс€ вблизи стагнации по индексу PMI и Caixin Media.  роме того, рост инвестиций в основной капитал в мае замедлилс€ до 9,6 с 10,5%. ¬ этой св€зи денежным регул€торам приходитс€ проводить поэтапное послабление национальной валюты, несмотр€ на новую экономическую политику, так как внутренний сектор не сможет быстро заменить экспортную составл€ющую  ита€ в общем компоненте ¬¬ѕ. Ќа этом фоне ЌЅ  вынужден тратить международные резервы, сократившиес€ в мае на 28 млрд долл. ћы не исключаем, что это стало следствием очередного оттока капитала, объемы которого пока меньше, чем три мес€ца назад.

≈—

»тоги европейского референдума стали главным "черным лебедем" дл€ мировых финансовых рынков, так как до начала голосовани€ уверенность в победе противников "Ѕрексит" была на высоком уровне. »ндекс Euro Stoxx 50 в течение дн€ потер€л более 8%, однако спуст€ несколько дней аппетит к риску быстро восстановилс€, и большинство фондовых индексов еврозоны частично вернуло утраченные позиции.

Ѕыстрый приток спекул€тивных средств не поддерживалс€ фундаментальными основани€ми, поэтому ралли на рынках развитых стран продлилось недолго, так как инвесторы вновь обратились к экономическому положению регионов ≈— и их у€звимым местам, которые могут про€витьс€ в случае официального выхода ¬еликобритании. ѕарламент страны об€зан документально подтвердить итоги голосовани€, а юридический процесс отсоединени€ по некоторым оценкам продлитс€ несколько лет.

—ложившиес€ обсто€тельства дл€ европейских денежных властей стали новым вызовом. Ѕанк јнглии, чтобы напомнить о своей самосто€тельности, в июльском докладе о финансовой стабильности подтвердил намерени€ проводить м€гкую монетарную политику, и на следующий день регул€тор подкрепил слова действи€ми и провел р€д послаблений дл€ кредитных организаций при расчете достаточности капитала. Ѕанк јнглии отменил мартовское решение о создании дополнительного буфера к капиталу в размере 0,5% от активов, взвешенных по риску. ¬ результате, это позволит обеспечить дополнительные средства, которые будут направлены на расширение кредитных портфелей. ѕо всей видимости, денежные власти готовы активно поддерживать внутренний сектор, так как домашние хоз€йства могут ухудшить свое положение в последующие года.

Ќекоторые западные респонденты считают, что сектор торговли в ¬еликобритании вскоре испытает серьезное давление.  —трана €вл€етс€ п€той экономикой мира и имеет один их самых высоких темпов роста среди стран "большой семерки" благодар€ собственной фискальной, монетарной и валютной политике. ѕоэтому веро€тность, что в этой части статьи платежного баланса будут существенные проблемы, слишком низка. мы не думаем. ѕо оценкам некоторых экспертов, в случае ухудшени€ торгово-экономического союза со странами ≈—, ¬еликобритани€ потер€ет лишь 0,5% ¬¬ѕ, так как экспорт в страны ≈вросоюза составл€ет примерно 12% ¬¬ѕ.

≈÷Ѕ пока взвешенно относитс€ к проводимой денежной политике и выбрал тактику "наблюдател€" за финансовыми рынками и макроэкономической статистикой, чтобы не делать поспешных выводов и не использовать уже ограниченный арсенал монетарных стимулов. ¬ то же врем€ некоторые комментаторы полагают, что в скором времени глава ≈÷Ѕ объ€вит о расширении пакета количественного см€гчени€. ѕеред регул€тором возникают новые проблемы в тот момент, когда экономика стала демонстрировать признаки восстановлени€. ¬се это происходит на фоне запуска второй программы долгосрочного рефинансировани€ банковского сектора (TLTRO-2). ≈го первый раунд оказалс€ не столь удачным, так как финансовые институты зан€ли всего 31 млрд евро, учитыва€, что ≈÷Ѕ ежемес€чно выкупает облигации на 80 млрд евро.

¬еро€тно, относительно низкие темпы кредитовани€ в сфере крупных инвестиционных проектов подтверждают тот факт, что банки пессимистично смотр€т на перспективы развити€ реального сектора, либо рентабельность от выданных средств слишком низка€ по сравнению с той, что инвестиционные подразделени€ зарабатывают на фондовом рынке, хот€ последние банковские отчетности в этой части дохода не столь эффективные. ¬месте с тем, существует альтернативна€ (неофициальна€) верси€ касаемо слабого спроса на TLTRO-2. –анее основными заемщиками на межбанковском рынке выступали италь€нские финансовые институты, однако нынешн€€ ситуаци€ не позвол€ет им открывать лимиты, учитыва€ их неспособность абсорбировать текущие убытки.

¬опрос качества италь€нских активов в этом году уже поднималс€, но после референдума он приобрел новый формат. ѕричиной тому стали разногласи€ между правительством »талии и руководством ≈—. ≈вросоюз выступает против намерений италь€нского правительства влить в систему 40 млрд евро и требует сокращени€ проблемной задолженности в течение нескольких лет (350 млрд евро).

 апитализаци€ италь€нских банков после референдума на этом фоне снизилась на 26% - результат оказалс€ худшим среди всех конкурентов. —ильнее всех пострадали акции Banca Monte dei Paschi di Siena (BMPS) на сообщени€х, что менеджмент должен "расчистить" баланс до 2018 г., но отсутствие дополнительных источников фондировани€ дл€ выполнени€ регул€тивных требований стало одним из главных факторов давлени€.

Ќизкие цены на нефть продолжают преп€тствовать успеху в проводимой денежно-кредитной политике ≈÷Ѕ. ѕо нашим прогнозам, ситуаци€ на сырьевом рынке ухудшитс€ в ближайшее врем€, что окажет понижательное давление на потребительскую инфл€цию в ≈—. »спользование существующих традиционных и нетрадиционных инструментов европейским регул€тором пока не приносит успеха в части улучшени€ инвестиционного климата и развити€ реального сектора страны. ¬ этой св€зи мы прогнозируем, что ≈÷Ѕ на ближайшем заседании попытаетс€ оправдать надежды инвесторов и намекнет на дополнительные стимулы.

Ќефть

  июлю факторы, способные поддерживать котировки нефти возле уровн€ в 50 долл. за баррель, практически исчерпали себ€. ƒобыча в  анаде почти восстановилась после лесных пожаров. Ќесмотр€ на сохран€ющиес€ форс-мажоры и атаки на нефт€ные инфраструктуры в Ќигерии, добыча в стране в июне продемонстрировала рост на 90 тб/д. Ќе оправдались и ставки на забастовку рабочих нефт€ной отрасли в Ќорвегии. Ќаконец, дополнительную неопределенность вносит фактор Brexit’а – выход ¬еликобритании из ≈— может привести к замедлению темпов роста глобальной экономики, а значит и к замедлению темпов роста спроса на нефть.

—о стороны предложени€ негативом дл€ нефти в июле может стать рост экспортных поставок из целого р€да стран. “ак, власти Ћивии за€вили об ожидани€х восстановлени€ поставок с крупнейших терминалов в –ас Ћануфе и Ёс —идере уже начина€ со второй декады июл€. “акже ранее руководство Ћивии за€вл€ло о планах по наращиванию добычи в июле на 370 тб/д. «а€влени€ о планах увеличени€ экспортных поставок в третьей декаде? сделали также —аудовска€ јрави€ (за счет роста добычи на месторождении Ўайба на 250 тб/д.),  увейт, »ран, ќјЁ.   тому же в июле на 300 тб/д планирует увеличить добычу —удан. ¬се это лишь частично компенсируетс€ снижением добычи в —Ўј. ¬прочем, следует отметить, что уровень добычи нефти в —Ўј в начале июл€ опустилс€ ниже уровн€ двухлетней давности (когда нефть торговалась вблизи 115 долл. за баррель). ¬ то же врем€ уже с начала июн€ наблюдаетс€ устойчивый рост объемов бурени€ в —Ўј и происходит расконсерваци€ незавершенных скважин, что с некоторым временным лагом отразитс€ и на объемах добычи.

ѕомимо возможного замедлени€ роста мировой экономики из-за Brexit’а, более непосредственной угрозой дл€ нефти со стороны спроса €вл€етс€ резкое снижение импорта нефти  итаем в св€зи с завершением заполнени€ стратегических хранилищ. — начала текущего года  итай, пользу€сь низкими ценами, активизировал покупки нефти дл€ пополнени€ стратегических резервов, вследствие чего импорт нефти в начале года вырос на 16%. ¬ феврале  итай покупал в резервы по 1,5 млн барр. в день, в марте-мае - от 1,08 до 1,29 млн барр. в день. ѕри этом мощности стратегических хранилищ, как ранее за€вл€ли власти, составл€ют на данный момент около 511 млн барр. и окажутс€ заполненными уже к концу августа.

— технической точки зрени€ на прот€жении последних п€ти недель наблюдаетс€ сокращение чистых длинных позиций спекул€нтов как в Brent, так и в WTI. ћы полагаем, что процесс сокращени€ позиций спекул€нтов в текущих услови€х продолжитс€ до тех пор, пока дол€ длинных позиций не вернетс€ к долгосрочным средним уровн€м, на что может уйти от одного до двух мес€цев. ћы ожидаем, что нефть марки Brent в июле будет торговатьс€ в диапазоне 43-47 долл. за баррель.

‘ондовый рынок

¬ июле основным драйвером дл€ российского рынка станет коррекци€ нефти и курса рубл€ и завершение периода дивидендных выплат. ѕомимо снижени€ цен на нефть против рубл€ сыграет также конвертаци€ дивидендов в валюту, что станет фактором давлени€ на рубль в конце июл€-начале августа. ¬ св€зи с этим мы рекомендуем сконцентрироватьс€ на покупках бумаг, выигрывающих от ослаблени€ рубл€. ¬ первую очередь мы рекомендуем покупать акции јлроса – приватизаци€ 10,9% пакета акций компании прошла вполне успешно с существенной переподпиской, рынок алмазов остаетс€ стабильным, компани€ торгуетс€ со значительным дисконтом к прочим российским компани€м сектора "ћеталлы" и "ƒобыча".  роме того, утверждение правил выплат дивидендов дл€ госкомпаний на ближайшие годы на уровне 50% от прибыли обещает высокую дивидендную доходность по акци€м јлросы – дивиденды за 2016 г. могут составить пор€дка 5,8 руб. на акцию, доходность – пор€дка 8,5% к текущим котировкам. ”величение free float компании станет поводом дл€ повышени€ веса јлросы в индексах, в результате чего приток средств пассивных фондов в акции јлросы может составить в общей сложности более 110 млн долл.

—реди нефт€ных бумаг следует обратить внимание на акции Ѕашнефти и “атнефти – в св€зи с отсутствием валютного долга эти компании выигрывают (в рублевом выражении) от ослаблени€ рубл€ и падени€ долларовых цен на нефть. ѕри этом наибольший интерес, на наш взгл€д, представл€ют префы Ѕашнефти и “атнефти. ƒополнительным поводом дл€ покупки префов мы считаем прин€тые √осударственной думой (пока в первом чтении) поправки в закон "ќб акционерных обществах", которые защищают интересы держателей префов. ѕосле прин€ти€ изменений в случае покупки более 30% доли в компании покупатель будет об€зан выставл€ть оферту не только по обыкновенным, но и по привилегированным акци€м. ¬ этой св€зи отметим, что дл€ держателей префов Ѕашнефти зат€гивание сроков приватизации компании €вл€етс€ благом – инвесторы окажутс€ гораздо лучше защищены в случае если к моменту приватизации вступ€т в силу изменени€ в законодательстве (что, веро€тно, произойдет в 4 кв. 2016 г.).

¬ начале июл€ ћинистерство финансов подготовило поправки в распор€жени€ правительства, которые перевод€т норму о минимальных дивидендах госкомпаний до уровн€ 50% прибыли от ћ—‘ќ или –—Ѕ” (в зависимости от большей величины) на посто€нную основу. “акже были дополнены поправки, согласно которым компани€м необходимо будет использовать нераспределенную прибыль прошлых лет дл€ выплаты дивидендов в случае если вс€ прибыль по –—Ѕ” окажетс€ меньше 50% прибыли по ћ—‘ќ.

ѕо итогам 2015 г. правительство уже пыталось использовать данную практику. ќднако реально выплатившими указанные размеры дивидендов стали лишь несколько компаний: –ус√идро, јлроса и Ѕашнефть. ћы не исключаем, что компании, у которых запланированы значительные инвестиционные программы относительно их денежных потоков, могут вновь избежать указанных выплат (–оссети).

ћы не исключаем, что акции госкомпаний могут положительно реагировать на вновь по€вл€ющиес€ инициативы правительства о закреплении за ними дивидендных выплат в размере 50% от чистой прибыли. Ќаиболее привлекательными в этой св€зи выгл€д€т акции √азпрома.

Ёлектроэнергетика

—реди акций электроэнергетических компаний мы рекомендуем обратить внимание на –ус√идро. ћы ожидаем, что компани€ продолжит улучшать свои операционные результаты. —огласно нашей оценке, выработка э/э на √Ё— –ус√идро (без учета √Ё— "ёга" и "—еверного  авказа" или 91% водной генерации) во 2 кв. 2016 г. останетс€ выше уровн€ 2 кв. 2015 г. на 13,43%. Ќаибольшее увеличение выработки ожидаетс€ по √Ё— "÷ентра" (+22,2% г/г) в св€зи с благопри€тной гидрологической обстановкой и повышенным объемом половодь€. ќперационные результаты за 2 кв. и 1ѕ 2016 г. будут опубликованы 21 июл€.

ƒенежный рынок

  началу июл€ остатки ликвидности банков на корсчетах и депозитах в ÷Ѕ окончательно закрепились выше уровн€ в 2 трлн руб., а положительна€ чиста€ ликвидна€ позици€ банковского сектора обосновалась выше 1,1 трлн руб. »з задолженности банков перед ÷Ѕ в 840 млрд руб. (по состо€нию на 11-е июл€) чуть более 500 млрд руб. приходитс€ на кредиты, обеспеченные нерыночными активами. ƒанна€ сумма почти полностью представлена 18-мес€чным кредитом, привлеченным банками в июле прошлого года. “аким образом, банками предстоит вернуть этот долг лишь в €нваре 2017 г. (при условии, что ÷Ѕ не будет проводить новых кредитных аукционов под залог нерыночного обеспечени€).

ѕомимо задолженности по кредитам, обеспеченным нерыночными активами, кредитные организации также остаютс€ должны ÷Ѕ по операци€м –≈ѕќ пор€дка 320 млрд руб. »з этой задолженности лишь 100 млрд руб. приходитс€ на аукционное –≈ѕќ, лимит по которому Ѕанк –оссии сократил до минимального значени€ сразу после июньского периода налоговых платежей.

“аким образом, текущие возможности регул€тора по абсорбированию бюджетной ликвидности путем сокращени€ объема лимитов по инструментам рефинансировани€ практически исчерпаны. ¬ этих услови€х Ѕанк –оссии может возобновить практику применени€ депозитных аукционов в дополнение к депозитным операци€м на посто€нной основе. ќднако совсем недавно регул€тор отмечал, что за счет эффекта от двух повышений нормативов об€зательных резервов в июне снизитс€ веро€тность проведени€ депозитных аукционов в осенние мес€цы.

¬месте с тем, несмотр€ на необходимость абсорбировани€ бюджетной ликвидности, мы не исключаем возможности еще одного снижени€ ключевой ставки ÷Ѕ. — одной стороны, банки постепенно возвращают задолженность по инструментам рефинансировани€ Ѕанка –оссии, поэтому значение ключевой ставки, как стоимости фондировани€ в ÷Ѕ, уже минимальное. — другой стороны, даже в случае очередного снижени€ ключевой ставки, депозиты в ÷Ѕ останутс€ дл€ банков весьма привлекательным инструментом дл€ размещени€ свободной ликвидности (в услови€х низких доходностей на долговых рынках и высоких рисках в кредитовании). ѕоэтому политика регул€тора по абсорбированию ликвидности может не помешать ему снизить ставку еще раз в случае соответствующих внутренних (инфл€ци€) и внешних условий. ќднако, исход€ из политики консерватизма, которой придерживаетс€ Ѕанк –оссии, снижение ключевой ставки на двух заседани€х подр€д все же выгл€дит маловеро€тным событием.

¬алютный рынок

Ќа валютном рынке с конца июн€ сформировалс€ определенный баланс сил. Ќижней границей дл€ пары доллар/рубль служит отметка в 63,5 руб., в то врем€ как укрепление пары ограничиваетс€ уровнем 64,8 руб., а на подступах к 65 руб. американска€ валюта уже встречает серьезное сопротивление. ѕри этом внешний фон в последнее врем€ скорее складываетс€ против отечественной валюты, чем наоборот: ¬еликобритани€ все же проголосовала за выход из ≈—, а цена на нефть на сегодн€шний день находитс€ чуть выше 46 долл. за баррель, хот€ еще в первой половине июн€ поднималась выше 53 долл. ќднако рубль все чаще демонстрирует устойчивость к внешнему фону, игнориру€ в отдельные периоды даже снижение нефт€ных котировок.

 лючевым фактором, поддерживающим позиции рубл€, остаетс€ период дивидендных выплат. ѕри этом конвертаци€ валютных средств из –езервного фонда, оказывавша€ поддержку отечественной валюте весной, в июне не проводилась (по данным ÷Ѕ). ¬ то же врем€, мы полагаем, что позиции цены на нефть в последнее врем€ подкрепл€лись форс-мажорными факторами, вли€ние которых постепенно сошло на нет, в то врем€ как фундаментальные предпосылки свидетельствуют в пользу коррекции котировок в ближайшее врем€. ¬ этом случае доллар может рассчитывать на небольшое, но все же укрепление до 65-66 руб. ќднако даже при нахождении нефт€ных котировок ниже 50 долл. за баррель мы не исключаем попыток рубл€ продвинутьс€ в диапазон 63,0-63,5 руб.

ƒолговой рынок

–ынок ќ‘« – еще один сильный мес€ц. –оссийский рынок государственных облигаций в очередной раз удивил инвесторов своей стойкостью, если прошедшие п€ть мес€цев котировки бумаг в большинстве случаев игнорировали провальные периоды рынка углеводородов и российской валюты, то выход ¬еликобритании из ≈— по итогам референдума мог кардинально оказать давление продавцов, однако негативна€ реакци€ оказалась кратковременной. ¬ последующие дни после референдума федеральные займы отыграли падение и обновили очередные максимумы роста цен. Ёталонный 15-летний выпуск 26218 показал самый высокий результат на всей кривой. —овокупный мес€чный доход (с учетом Ќ ƒ) в рубл€х составил примерно 5,6%, в долларах – около 10,5%. ќсновной рост пришелс€ на последнюю неделю, когда спекул€тивные потоки нерезидентов довольно быстро распределились по всему сектору EM. ќ‘« также опередили российские суверенные еврооблигации, номинированные в долларах, так как совокупный доход выпусков –осси€ 42 и 43 составил 8,5 и 8,19% соответственно.

—тоит в очередной раз подчеркнуть, что наличие бюджетных средств в банковской системе и низкие темпы восстановлени€ кредитовани€ в стране стали главным фактором устойчивости локальных гособлигаций. ¬ то же врем€ Ѕанк –оссии провел монетарные ужесточени€ в части норм резервировани€ дл€ абсорбировани€ рублевой ликвидности, поступающей по бюджетному каналу. ѕо нашим расчетам, кредитным организаци€м потребуетс€ примерно 340 млрд руб. дополнительных отчислений. ћы не думаем, что это окажет давление на сегмент государственного долга вследствие комфортного уровн€ ликвидности в банковском секторе (~3 трлн руб. на начало июн€ 2016 г.). ¬месте с тем, мы отмечаем, что если регул€тор в дальнейшем продолжит подобную политику, то банки начнут постепенно сокращать позиции в ќ‘« (~ 5 трлн руб. в общем портфеле), правда, вли€ние на котировки вторичного рынка, по нашему мнению, будет ограниченным.

ћинистерство финансов обнародовало план заимствовани€ на третий квартал 2016 г. ѕланируетс€ разместить облигации на общую сумму 240 млрд руб., что меньше, чем в предыдущие два квартала (в первом – 250 млрд руб. и во втором – 270 млрд руб.). ¬едомство удлинило временную структуру предложени€, отдав предпочтение долгосрочным бумагам (120 млрд руб.), тогда как в прошлом квартале основной объем займа пришелс€ на средний участок (130 млрд руб.). —труктура предложени€ по типам бумаг изменилась несущественно, однако ћинфин выпустит новые 5-летние инфл€ционные (51001) и 10-летние с фиксированной купонной ставкой (26219) ќ‘«. Ёталонный 10-летний выпуск уже был предложен на первом аукционе третьего квартала, и спрос на него превысил предложение более чем в 2 раза. ѕо нашим оценкам, если план на третий квартал будет полностью выполнен, то на конец года останетс€ привлечь 50 млрд руб. ѕоследние комментарии главы ћинфина указывают на желание увеличить объем размещени€ (в соответствии с законом о бюджете на 2016 г. чистые внутренние заимствовани€ составл€ют 300 млрд руб.), поэтому объем госзаймов может быть расширен вследствие новых прогнозов ведомства, предполагающих рост государственного дефицита по итогам 2016 г.

–ынок федерального долга может получить поддержку покупателей на коротком и среднем участках, благодар€ значительному предложению длинных бумаг. ћы думаем, что существующа€ инверси€ выгл€дит чрезмерной, и достижение долгосрочных ставок доходности к 8% годовых станет последним шагом перед тем, как участники рынка начнут постепенно формировать "нормальный" наклон кривой ќ‘«. ѕри этом если на глобальных рынках не по€витс€ новых потр€сений, то процесс нормализации кривой будет относительно быстрым (6-12 мес.) из-за высокой концентрации нерезидентов, которые приступ€т к частичной фиксации прибыли и перераспределению спекул€тивных ресурсов в более доходные инструменты.  роме того, следует учитывать возросшую ликвидность выпусков 26217 и 26218, включенных в конце июн€ в индекс JP Morgan GBI EM, поэтому их движение теперь характеризуетс€ высокой волатильностью.

¬ июне активность эмитентов на первичном рынке осталась высокой, однако в отличие от предыдущих мес€цев основное предложение исходило со стороны заемщиков c кредитным рейтингом single-B (16 из 27 выпусков). ѕо итогам мес€ца примерный объем размещени€ (без учета ипотечных бумаг) рублевых облигаций составил 149,8 млрд руб. против 109,9 млрд руб. в мае.  омпании разместили на 109 млрд руб. (64,9 млрд руб. в мае), банки – 27,3 млрд руб. (40 млрд руб. в мае), регионы – 13,5 млрд руб. (13 млрд руб. в мае).

—реди новых бумаг мы отмечаем дебютный выпуск “инькофф Ѕанк Ѕќ-07. ¬ ходе сбора за€вок эмитент неоднократно снижал первоначальный ориентир купона, который с верхней границы предложени€ в 12,5% годовых опустилс€ до 11,7% годовых, что стало лучшим результатом июн€ с точки зрени€ сужени€ первичного индикатива. ѕо выпуску предполагаетс€ оферта через 1,5 г., доходность ~ 11,87% годовых. ћы положительно оцениваем финансовые результаты банка и проводимую политику в части удешевлени€ пассивной базы вместе с улучшением контрол€ над качеством активов. ”читыва€, что большинство корпоративных и банковских инструментов первого-второго эшелонов торгуютс€ ниже 11% годовых, то бумаги “инькофф Ѕанк могут вызвать хороший спрос на вторичном рынке (техническое размещение прошло 29 июн€ 2016 г.). –екомендуем облигации к покупке.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
25 26 27 28 29 30 1
2 3 4 5 6 7 8
9 10 11 12 13 14 15
16 17 18 19 20 21 22
23 24 25 26 27 28 29
30 31 1 2 3 4 5
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: