Rambler's Top100
 

Газпромбанк: При реализации сценария существенного снижения дивидендов эффект на облигации Норникеля будет позитивным


[01.04.2016]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

Навигатор рынков

Мировые фондовые рынки. На западных рынках торги носили умеренно негативный характер. Исчерпав локальный позитив от мягкой риторики Д. Йеллен, инвесторы частично фиксировали прибыль в преддверии сегодняшних payrolls. Доходность UST10 на этом фоне снизилась на 5 б.п. до 1,77%.

Доходность российских еврооблигаций продолжила незначительно снижаться – в основном в пределах 3 б.п. Исключение составили SIBNEF 22 (YTM 5,8%, +5 б.п.), RURAIL 18CHF (YTM 3,23%, +6 б.п.), RURAIL 21CHF (YTM 3,77%, +7 б.п.).

В локальном сегменте суверенного долга на длинном отрезке доходность еще немного снизилась - на 2-3 б.п. По ОФЗ-26212 она составляет 9,06%.

Российский фондовый рынок завершил день нейтрально в рублевом выражении. Основной позитив от растущей нефти был реализован в укреплении рубля, благодаря чему вырос индекс РТС. На сильном рубле по традиции лучше смотрелись эмитенты финансового сектора: Сбербанк (+0,7%), ВТБ (+2,7%), Мосбиржа (+3,2%). Хорошо выросли также бумаги Магнита (+1,3%). Хуже рынка предсказуемо были акции металлургического сектора: Норникель (-2,8%), Северсталь (-2,7%).

НЕФТЕГАЗОВЫЙ СЕКТОР

Роснефть отчиталась за 4К15 и за 2015 г. Чистая долговая нагрузка неизменна, сильная позиция по ликвидности. Позитивно

Новость. Роснефть вчера опубликовала отчетность за 4К15 и 2015 г.

Эффект на компанию. Комментарий к отчетности: «Роснефть: неожиданно сильная EBITDA и скромные капвложения».

Итоговая EBITDA в 2015 г. составила 1,15 трлн руб. Операционный поток1 по итогам 2015 г. в рублевом выражении достиг 1,12 трлн. Руб. (1,03 трлн руб. в 2014 г.).

Ввиду того, что рост капзатрат в последнем квартале года был незначительным (168 млрд руб.), их общий годовой объем составил 595 млрд руб., что позволило компании сгенерировать годовой свободный денежный поток в размере 524 млрд руб.

Чистая долговая нагрузка (чистый долг/EBITDA) по итогам года не изменилась по отношению к 9М15 – 1,8х. При этом общая долговая нагрузка снизилась на 0,2х до 2,9х. При этом отметим, что, если следовать подходу, применяемому рейтинговыми агентствами, и классифицировать предоплаты по долгосрочным контрактам на поставку нефти как долг, чистая долговая нагрузка составит 3,4х (3,7х по итогам 9М15 и 3,6х за 2014 год).

В структуре долгового портфеля на обязательства, выраженные в иностранной валюте, приходится 89%, доля экспортной выручки в 2015 г. составила 75%.

Отметим также сильную ликвидную позицию. В 2016 году компания должна выплатить 14,3 млрд долл. по долгу, что более чем покрывается ее текущей ликвидностью в 19,2 млрд долл. (1,3 трлн рублей на счетах и коротких депозитах). Кроме того, дополнительно на депозитных счетах свыше года находится 1,7 млрд долл. (112 млрд руб.).

Эффект на облигации. Усиление кредитного профиля и ликвидной позиции позитивно для облигаций, при этом потенциал укрепления, на наш взгляд, ограничен. Так, спред ROSNRM 22 – GAZPRU 22 составляет 12 б.п., при том, что чистая долговая нагрузка Газпрома остается существенно ниже (1,1х). Мы продолжаем считать справедливой премию в районе 25 б.п. Спред ROSNRM 22 к суверенному выпуску RUSSIA 22 на данный момент находится на минимальном за год уровне 149 б.п.

«Борец» отчитался за 2015 год. Как и ожидалось, EBITDA снизилась, долговая нагрузка выросла. Нейтрально

Новость. Компания «Борец» опубликовала отчетность и провела телефонную конференцию, посвященную результатам 2015 г.

Эффект на компанию. Выручка компании (отчитывается в долларах) по итогам 2015 года снизилась на 28% г/г до 522 млн долл. При этом снижение рублевой выручки было вызвано динамикой курса (в рублевом выражении она выросла на 16% г/г), тогда как международной выручки – объемами. Основное падение международной выручки пришлось на США (-28% г/г, 18 млн долл.) и Венесуэлу (-50% г/г, 18 млн долл.), что беспокоит в свете того, что практически весь долг компании – валютный. EBITDA снизилась до 131 млн долл., при этом рентабельность выросла на 5 п.п., составив 25%.

Операционный денежный поток также снизился на 29% г/г до 32 млн долл., свободный денежный поток составил 17 млн долл. (-30% г/г).

Чистая долговая нагрузка достигла 2,95х (2,4х в 2014 г.).

Ликвидная позиция на конец года составила 63 млн долл. (75 млн долл. в 2014 г.). При этом до сентября 2018 г. (срок погашения еврооблигаций на 412 млн долл.) долговые выплаты (в 2016-2017 гг.) составят 32 млн долл.

Эффект на облигации. Несмотря на негативную динамику, ухудшение финансовых и долговых показателей в целом было ожидаемым, при этом повышение операционной эффективности и выручки от российских операций (основного рынка компании) отчасти компенсирует негатив. Облигации компании BORFIN 18 (YTM 13,86%) не отреагировали на отчетность. Слабое сужение спреда к суверенному выпуску RUSSIA 18 (3,2%) последних дней до 1066 б.п. с 1074 б.п. в целом соответствует динамике рынка.

МЕТАЛЛУРГИЯ

Bloomberg: акционеры Норникеля могут изменить дивидендную политику

Новость. По сведениям источников Bloomberg, мажоритарные акционеры Норильского никеля достигли промежуточных договоренностей по изменению дивидендной политики компании.

Эффект на компанию. Изменения в дивидендной политике могут быть одобрены уже сегодня. Деталей не предоставлено. Сейчас дивидендная политика предполагает выплаты на уровне 50% от EBITDA, но не менее 2 млрд долл. По информации источников, дивидендные выплаты могут быть в большей степени увязаны с ситуацией на рынке. По данным СМИ, они могут быть привязаны к долговой нагрузке. На наш взгляд, это было бы логичным, и такая привязка есть у НЛМК и Северстали.

Напомним, Владимир Потанин уже говорил, что, в случае сохранения цен на металлы на низком уровне в 1К16, дивидендная политика может быть пересмотрена, так что новость не является сюрпризом.

Мы полагаем, что если изменения будут приняты, то они не коснутся дивидендов за 4К15 (мы ожидаем 241 руб. на акцию, 2,7%). Кроме того, мы считаем, что порог в 2 млрд долл. будет снижен или отменен (так пишут Ведомости и Коммерсант, ссылаясь на свои источники). В контексте привязки дивидендной политики к рыночным ценам (скорее всего, косвенным образом) мы ожидаем роста цен на никель и палладий в течение 2016 года и полагаем, что дивидендная доходность за 2016 год может остаться привлекательной, но большая часть выплат придется на вторую половину 2016 года. Тем не менее текущие цены на металлы остаются на слабыми, и есть риск снижения наших прогнозов.

Эффект на акции и облигации. Новость негативна для акций Русала и Норильского никеля. Если реализуется сценарий существенного снижения дивидендов, эффект на облигации Норникеля будет позитивным, поскольку ограничит потенциал роста чистой долговой нагрузки, которая по итогам года составила 1,1х. Спред GMKRN 22 – CHMF 22 за последнее время расширился до 26 б.п.

ТЕЛЕКОММУНИКАЦИИ/МЕДИА

Ключевые акционеры VimpelCom Ltd. могут продать свои пакеты. Умеренно позитивно для акций и нейтрально для облигаций оператора

Новость. Vimpelcom Ltd. направил в Комиссию по ценным бумагам и биржам США проспект, в котором говорится о возможности продажи до 89,2% его обыкновенных акций. Эти акции принадлежат ключевым акционерам холдинга – Letter One, Михаилу Фридману (56,2%) и Telenor (33%). На данном этапе речь идет лишь об уведомлении о возможности сделки – информации о продаже нет.

В СМИ (Ведомости) следом появилась информация, со ссылкой на источники, близкие к оператору, о том, что акционеры ведут переговоры о продаже долей Hutchison (Гонконг). Есть информация, что российский Вымпелком может быть выделен из сделки. Официальных заявлений от акционеров и оператора не последовало.

Эффект на компанию. О намерении продать свою долю в VimpelCom Ltd. Telenor заявил еще осенью 2015 года. Продажа его доли Hutchison была бы вполне логична, тем более что именно с гонконгским оператором VimpelCom Ltd. сейчас объединяет свою Итальянскую дочку Wind.

Намерение Letter One продать всю или часть доли является сюрпризом для рынка. Мы считаем, однако, что, возможно, речь идет об уменьшении доли Letter One и о создании новой структуры, контролирующей VimpelCom Ltd. на паритетных началах между Letter One и Hutchison. В этом случае, с точки зрения миноритарных акционеров, вместо одного стратегического инвестора с телекоммуникационной экспертизой (Telenor) появится другой (Hutchison), что может привнести новый вектор развития компании, однако не гарантирует новых конфликтов ключевых акционеров.

Нельзя исключить и полного ухода старых акционеров, который будет сопровождаться предложением о выкупе у миноритарных акционеров на аналогичных условиях.

Вывод российской дочки за пределы сделки – самый сложный и неопределенный сценарий развития событий для миноритарных акционеров. Основные риски связаны с адекватностью оценки активов VimpelCom по отдельности. Заметим, однако, что крупные акционеры будут заинтересованы в хороших условиях для миноритарных акционеров, так как реструктуризация VimpelCom Ltd. должна быть одобрена большинством миноритариев.

Эффект на акции. Новости вызвали 8%-ный рост акций компании в Нью-Йорке. На наш взгляд, такой интерес носит спекулятивный характер. Необходимо дождаться информации о возможной сделке и ее структуре. Переход всего пакета акций от ключевых акционеров в руки Hutchison без изменения структуры бизнеса оператора мы склонны воспринимать позитивно. Если же речь пойдет о выделении российской дочки, то необходимо лучше понимать условия сделки.

Эффект на облигации. Облигации оператора нейтрально отреагировали на новости о возможной смене акционеров. На данном этапе мы не видим рисков или значительных преимуществ для кредиторов.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: