Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Получение предоплаты по китайскому контракту в размере $15 млрд позитивно для акций и облигаций Роснефти


[16.11.2015]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

Навигатор рынков

Мировые фондовые рынки. Западные рынки продолжили нисходящую динамику на фоне падения нефти и худших, чем ожидалось, темпов роста экономики еврозоны (+1,6% г/г в 3К15 против ожидавшихся +1,7%). Блок слабой макростатистики из США (дефляция цен производителей и слабый рост розничных продаж) не убедил инвесторов в снижении вероятности повышения ставки в декабре.

Доходность UST10 опустилась на 4 б.п. до 2,27% на фоне снижения спроса на рисковые активы и падения цен на нефть.

В сегменте российских еврооблигаций преобладали распродажи. Доходность суверенных бумаг выросла в среднем на 2-3 б.п. и по длинному выпуску RUSSIA 43 составила 5,91%.

В негосударственном сегменте рост доходности также составил в среднем 3-5 б.п. Исключение составили некоторые бумаги металлургов – например, TRUBRU20 (YTM 7,44%, -11 б.п.).

Рынок локального суверенного долга продолжил коррекцию на фоне снижения рубля и цен на нефть. Доходности кривой ОФЗ выросли на среднем участке на 2-6 б.п., на дальнем – на 7-12 б.п. YTM 4-летних ОФЗ-26216 составила 10,23%; YTM 12-летних ОФЗ-26207 – 9,75%.

Российский фондовый рынок. Рынок акций РФ снизился под влиянием продолжающей падение нефти и негативного тренда на западных рынках. На фоне risk-off настроений спрос сконцентрировался на привилегированных акциях Сургутнефтегаза (+4,8%). Хуже рынка закрылись ЛУКОЙЛ (-2,7%), РусГидро (-4,5%) и ММК (-4,1%).

БАНКОВСКИЙ СЕКТОР

Статистика по банковскому сектору за октябрь. Нейтрально

Новость. ЦБ РФ в пятницу опубликовал доклад о динамике развития банковского сектора за октябрь. Основные моменты:

- Корпоративные/розничные кредиты за месяц снизились на 0,4%/0,3% (+0,7%/-0,3% здесь и далее в скобках без учета валютной переоценки). За 10М15 корпоративный кредитный портфель вырос на 7,1% (+2,2%), а розничный – сократился на 5,4% (-5,7%).

- Доля просроченной задолженности за месяц увеличилась на 0,1 п.п. до 5,9%/8,1% для корпоративного и розничного портфелей соответственно.

- Корпоративные/розничные депозиты сократились за месяц на 2,4%/0,1% (-1,0%/+0,7%). За 10М15 розничные депозиты выросли на 14,2% (+10,2%), а корпоративные – на 3,8% (-2,6%).

- Удельный вес средств ЦБ в структуре фондирования снизился за месяц на 0,3 п.п. до 7%, а средств Федерального казначейства вырос на 0,3 п.п. до 1,6%.

- Объем резервов на возможные потери за 10М15 увеличился на 25,1% или примерно на 1 трлн руб. (+24% г/г).

- За 10М15 доналоговая прибыль сектора составила 193 млрд руб. (65 млрд руб. в октябре – самый высокий показатель в этом году).

Эффект на сектор. Из октябрьской статистики можно сделать два основных вывода. Первый – акцент на сбережениях сохраняется. Кредитный спрос при текущем уровне риска, который готовы принять на себя банки, остается слабым. При этом реальный рост розничных депозитов сохраняется, несмотря на снижающиеся ставки.

Второй вывод – темпы ухудшения качества кредитного портфеля по сравнению с 1П15 и, как следствие, рост резервирования замедляются (по нашим расчетам, 57 млрд руб. в октябре против среднемесячного роста резервов на 107 млрд руб. за 9М15), кроме того, в октябре отмечен рекордная в этом году месячная прибыль. Статистика может, на наш взгляд, свидетельствовать о том, что пик кризиса в плане качества активов может быть скоро пройден при отсутствии новых внешних шоков.

НЕФТЕГАЗОВЫЙ СЕКТОР

Роснефть получила 15 млрд долл. в качестве предоплаты по китайскому контракту в 3К15. Позитивно для акций и облигаций

Новость. 13 ноября Роснефть опубликовала отчет за 3К15, который показал рост предоплат по долгосрочным контрактам на поставку нефти на 997 млрд руб. (15 млрд долл.) по сравнению с 2К15. Мы полагаем, что увеличение данной статьи связано с получением Роснефтью долгожданной предоплаты от китайской стороны и является, по сути, первой внушительной суммой, полученной компанией от китайских инвесторов с февраля 2014 года.

Эффект на компанию. Получение предоплаты позитивно для Роснефти, поскольку свидетельствует о способности компании привлекать финансирование даже в период ограниченного доступа к традиционным источникам – западным рынкам капитала, а также улучшает ее ликвидную позицию. По состоянию на 1 июля, компании предстояло выплатить 1 трлн руб. (~18 млрд долл.) в течение следующих 12 месяцев, из которых 11 млрд долл. (включая проценты) должны были быть погашены до конца 2015 г. Отметим, что предоплата, полученная от Китая, полностью покрывает задолженность Роснефти погашением в 2П15, а также большую часть задолженности погашением в 1П16. С учетом положительного свободного денежного потока (233 млрд руб. или 4 млрд долл. в 1П15), а также принимая во внимание довольно внушительный объем денежной подушки в 1П15 (600 млрд руб., 11 млрд долл.) мы не видим существенных рисков для ликвидности компании.

Мы полагаем, что большая часть полученной суммы будет направлена на погашение долга Роснефти, поскольку компания ранее подтвердила, что ее главной целью является снижение долговой нагрузки и достижение уровня в 1,4х по показателю «чистый долг/EBITDA» в среднесрочной перспективе. По состоянию на 1П15, долговая нагрузка Роснефти в терминах «чистый долг/EBITDA», рассчитанная в долларах, составляла 2,0x, тогда как полученная предоплата снижает данный показатель до 1,3x при условии неизменной EBITDA. Однако мы полагаем, что в 3К15 EBITDA может оказаться слабее, чем в 2К15 (~3,8 млрд долл. против 5,9 млрд во 2К15) и, следовательно, ждем коэффициента «чистый долг/EBITDA» на уровне 1,4-1,5x, что является для компании вполне приемлемым.

Мы надеемся услышать больше подробностей в отношении условий получения предоплаты в ходе телефонной конференции по результатам отчетности за 3К15, которую мы ожидаем в ближайшее время.

Эффект на акции. Новость позитивна для акций. Решается проблема краткосрочного долга и связанных с этим рисков по финансированию выплат дивидендов и инвестпрограммы. Кроме того, компания получает долгосрочное финансирование из-за рубежа, впервые с момента введения против нее санкций.

Эффект на облигации. Новость позитивна для держателей облигаций Роснефти, поскольку получение предоплаты решает основную проблему компании – с краткосрочной ликвидностью. Однако мы не видим существенного потенциала для дальнейшего роста цен облигаций – бумаги уже укрепились относительно своих аналогов и суверенной кривой. За последний месяц спред ROSNRM 22 – RUSSIA 22 сузился на ~40 б.п. до 195 б.п. Спред ROSNRM 22 – GAZPRU 22 6,51 – на 20 б.п., а спред TMENRU 20 – GAZPRU 20 на ~60 б.п.

Мы корректируем нашу рекомендацию «ПОКУПАТЬ» GAZPRU 20 против продажи TMENRU 20. По состоянию на 13 ноября спред TMENRU 20 к GAZPRU 20 составлял 21 б.п. Мы корректируем наш целевой уровень спреда с 75 б.п. до 50 б.п., так как полагаем, что с улучшением ликвидной и долговой позиций «кредитная» премия бумаг Роснефти к Газпрому должна снизиться до 25 б.п. с ранее оцениваемых 50 б.п. При этом вторая составляющая спреда TMENRU 20 к GAZPRU 20 (отсутствие бумаги в списке РЕПО ЦБ РФ, обуславливает премию ~25 б.п.) по-прежнему в силе.

Чистая прибыль Газпрома за 9М15 по РСБУ выросла в 4,8х. Нейтрально

Новость. Чистая прибыль Газпрома по РСБУ за 9М15 составила 169,754 млрд руб., увеличившись по сравнению с 9М14 (35,651 млрд руб.) в 4,8 раза.

Эффект на компанию. С одной стороны, до ожидаемого перехода выплат Газпромом дивидендов на основе чистой прибыли по МСФО, показатели по РСБУ могли бы служить индикаторами возможных дивидендных выплат за 2015 год.

С другой, уже при выплате дивидендов за 2014 год Газпром очень серьезно скорректировал базу, в результате выплатив более 90% чистой прибыли по РСБУ, общий объем дивидендов составил более 130 млрд руб. Напомним, проект федерального бюджета на 2016 год предусматривает рост общего размера дивидендов Газпрома до более чем 143 млрд руб. Таким образом, даже если в 4К15 темпы роста чистой прибыли сохранятся прежними и результат окажется более 240 млрд руб., то норма выплаты все равно может превысить 50% по РСБУ, и Газпром снова сможет скорректировать результат на неденежные статьи, как и было сделано по итогам 2014 года.

Таким образом, как мы и отмечали в нашем нефтегазовом еженедельном отчете от 13 ноября, проект федерального бюджета пока остается единственным количественным прогнозом дивидендов Газпрома.

Отметим также, что Газпром снизил на 4% свой прогноз добычи газа в 2015 году до 427 млрд куб. м.

Эффект на акции. Результаты нейтральны, поскольку на основе даже чистой прибыли по РСБУ надежных прогнозов по дивидендам сделать нельзя. Новости о понижении прогноза добычи были ожидаемыми.

Акционеры Eurasia Drilling одобрили сделку по выкупу. Мы прекращаем покрытие акций компании

Новость. Акционеры Eurasia Drilling в пятницу одобрили схему сделки, в результате которой компания уйдет с Лондонской фондовой биржи (LSE) и станет частной. За сделку проголосовали владельцы 76,1% уставного капитала компании (89,3% акционеров, принявших участие в голосовании).

Эффект на компанию. 18 ноября компания ожидает прекращения листинга на Лондонской бирже. За день до этого, 17 ноября, акционерам будут перечислены деньги.

Для финансирования выкупа компания привлекла трехлетний кредит 150 млн долл. под ставку LIBOR +3,6% и однолетний кредит также на 150 млн долл. под ставку LIBOR +3,8%.

Эффект на акции. Как мы и ожидали, сделка была одобрена акционерами, компания проведет делистинг. Мы прекращаем аналитическое покрытие акций компании.

Эффект на облигации. Увеличение долговой нагрузки для финансирования выкупа было ожидаемо.

Мы оценивали возможный объем затрат на выкуп в 500 млн долл., EDC заявляла ранее , что выкуп будет профинансирован за счет собственной денежной позиции (370 млн долл. на конец 1П15) и долговых обязательств. С учетом ожидаемого снижения EBITDA, показатель «чистый долг/EBITDA» может достичь 2,9х на начало 2016 года по сравнению с 1,1х на конец 1П15. Мы отмечали, что сделка негативна для держателей облигаций, поскольку ухудшает ее кредитный профиль и сбалансированную структуру корпоративного управления.

Мы также отмечаем, что компания, скорее всего, прекратит публиковать квартальные операционные и финансовые данные, перейдя на полугодовую отчетность, так что следующий отчет может быть опубликован только в конце апреля 2016 года, что может добавить неопределенности относительно динамики цен облигаций.

При этом, поскольку увеличение долговой нагрузки было прогнозируемо, мы не ожидаем роста доходности по EDCLLI 20 (YTM 7,75% на 13 ноября). В пятницу спред EDCLLI 20 - LUKOIL 20 составлял 248 б.п., что на 68 б.п. ниже максимального значения 316 б.п., достигнутого после объявления о выкупе.

ХИМИЧЕСКАЯ ПРОМЫШЛЕННОСТЬ

Еврохим опубликовал финансовые результаты по МСФО за 3К15. Позитивно

Новость. Выручка компании снизилась на 6% г/г до 1,1 млрд долл. на фоне падения цен на азотные удобрения и руду. При этом EBITDA компании выросла на 20% г/г до 438 млн долл. за счет сокращения долларовой себестоимости из-за слабого рубля. За 9М15 выручка компании снизилась на 11% до 3,5 млрд долл., а EBITDA выросла на 12% до 1,2 млрд долл., что предполагает рентабельность по EBITDA на уровне 34,8%. Операционный денежный поток увеличился на 31% до 1 млрд долл., а чистый долг/EBITDA сохранился на уровне прошлого года – 1,56х.

Эффект на компанию. В целом мы считаем результаты компании позитивными. Несмотря на существенное снижение цен на азотные удобрения в этом году, долларовая себестоимость опустилась еще больше. Себестоимость газа при производстве азотных удобрений составляет для компании всего 2,15 долл./млн BTU по сравнению с 2,76 долл./млн BTU в США (Henry Hub). Спрос и цены на фосфатные удобрения остаются высокими, и мы не ждем их существенного снижения.

Компания продолжает осуществлять инвестиции в свой калийный проект общей стоимостью около 8 млрд долл. На конец 9М15 было вложено 2,7 млрд долл.

Эффект на облигации. Мы не ожидаем существенного эффекта на котировки выпуска EUCHEM17, который торгуется практически без премии к бумагам ФосАгро PHORRU18. Кредитный профиль обеих компаний не вызывает у нас опасений, при этом ФосАгро немного выигрывает по кредитным метрикам и имеет лучший набор кредитных рейтингов (средний рейтинг ВВ+, против "ВВ" у Еврохима).

ТЕЛЕКОММУНИКАЦИИ/МЕДИА

МТС опубликуют финансовые результаты за 3К15 во вторник. Умеренно позитивно

Новость. МТС планируют опубликовать свою финансовую отчетность за 3К15 по МСФО во вторник, 17 ноября. Мы ожидаем достаточно сильных результатов и возможного улучшения годовых прогнозов компании. Текущий прогноз – годовой рост выручки на 2% при снижении рентабельности OIBDA до не менее 40%.

Ожидаемое падение выручки на Украине должно быть компенсировано ростом мобильной передачи данных в России, а также увеличением доходов от продаж телефонов в собственной розничной сети.

Мы обратим внимание на ARPU, рентабельность по OIBDA, а также на динамику абонентской базы в связи с отказом МТС от сотрудничества со Связным, крупнейшим независимым продавцом телефонов.

Во время телеконференции инвесторам будет интересно услышать о развитии расследования деятельности МТС в Узбекистане и о возможных последствиях для компании. Фактор неопределенности оказывает существенное давление на стоимость акций МТС.

Эффект на компанию: По нашим оценкам, консолидированная выручка увеличится на 2,0% г/г до 109,3 млрд руб. в 3К15. При этом сервисная выручка оператора в России увеличится на 1% г/г до 92,2 млрд руб. Предполагаем, что это будут лучшие результаты в секторе за 3К15, так как МегаФон показал нулевой рост выручки в России, а VimpelCom – потерял 2% выручки в годовом сопоставлении.

Рентабельность по OIBDA МТС в 3К15 может сократиться на 4,7 п.п. г/г до 41%. Основными факторами снижения могут стать слабые результаты на Украине и активный маркетинг в Узбекистане. Сильное давление на рентабельность идет также со стороны продажи оборудования, для МТС это, скорее, инструмент продвижения, нежели прибыльный бизнес.

Мы полагаем, что чистая прибыль оператора в 3К15 сократится на 11,0% г/г до 13,7 млрд руб. под давлением эффекта курсовых разниц.

Эффект на акции. Мы ожидаем позитивной реакции инвесторов на финансовые результаты оператора, если менеджмент улучшит свои прогнозы по выручке на весь 2015 год.

Эффект на облигации. Если компания улучшит свои ожидания по рентабельности OIBDA, можно ожидать позитивной реакции держателей облигаций. На наш взгляд, выпуск MOBTEL 20 на текущих уровнях доходности недооценивается рынком: кривая МТС является наиболее «плоской» среди всех корпоративных кривых российских эмитентов (а также по сравнению с суверенной кривой). Кроме того, выпуск MOBTEL20 торгуется с завышенным спредом к качественным корпоративным бумагам близкой дюрации (~75 б.п. к NLMKRU19).

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: