Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Кредитные метрики "Полюс Золото" остаются в комфортной зоне


[26.03.2014]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Инвесторы нашли повод для оптимизма, «выборочно» обратив внимание на статистику из США. S&P 500 вырос на 0,4%, европейские фондовые индексы – на 1,3-1,6%. Рост UST10 YTM на 2 б.п. до 2,75% был вызван слабым аукционом UST2.

Индекс потребительского доверия в США в марте вырос до максимальных за 6 лет 82,3 п. Однако рост полностью был следствием улучшения ожиданий (83,5 п. – максимум с октября 2013 г – против 76,5 п.), в то время как оценка текущего положения была ухудшена до 80,4 п. с 81,0 п.

Слабые статданные по рынку жилья не смогли сломить позитивный настрой рынков. Продажи новостроек упали в феврале на 3,3%, показатель за январь резко ухудшен – до +3,2% с +9,6%.

Слабый аукцион по UST2 на фоне сдвига ожиданий повышения ставки Fed Funds: показатель bid-to-cover составил 3,2х против среднего за 10 аукционов значения 3,3х.

Котировки российских еврооблигаций заметно выросли на фоне ослабления напряженности вокруг Украины. RUSSIA43 (YTM 6,20%) подорожала на 1,62 п.п. до 95,57%, спред к UST30 сжался на 16 б.п. до 261 б.п. Вне суверенного сегмента активность была не столь высокой, однако и здесь рост цен достигал 1,2-1,4 п.п.

На фоне внушительного укрепления рубля (на 1,4% к доллару) рынок ОФЗ с открытия показал рост котировок. Доходности на дальнем отрезке кривой снизились на 13-16 б.п., 14-летние ОФЗ-26208 закрылись на уровне 9,16%. При этом на среднесрочном отрезке (5-8 лет) снижение доходностей было более ощутимым – порядка 20 б.п., что привело к увеличению угла наклона кривой.

Отметим, что 14-летний выпуск, который в последнее время находился под давлением коротких продаж со стороны иностранных инвесторов, может в ближайшее время показать опережающую динамику. Общий тренд на снижение ставок и относительный «дефицит» бумаги на рынке на фоне спроса локальных игроков и отсутствия нового предложения может стать поводом для закрытия коротких позиций.

Минфин вновь решил не проводить аукцион на этой неделе. Данное решение, вероятно, также оказало вчера поддержку рынку – хотя и было вполне ожидаемым после недавних комментариев А. Силуанова о возможном сокращении объема заимствований.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: рубль вернулся на позиции конца февраля

Вчера в качестве поддержки ликвидности банковского сектора перед налоговыми выплатами (25 марта – НДПИ и акцизы в размере ок. 310 млрд руб.; 28 марта – налог на прибыль в размере ок. 350 млрд руб.), ЦБ провел аукцион «тонкой настройки» сроком на 1 день с лимитом 440 млрд руб. (против 140 млрд руб. в понедельник) и увеличил максимальный объем предоставления средств в рамках недельного РЕПО до 3,42 трлн руб. (против 2,84 трлн руб. неделей ранее). Несмотря на дефицит ликвидности, кредитные организации были не в состоянии привлечь необходимые объемы по причине высокой степени утилизации залоговой базы (порядка 59%). В результате банки выбрали лишь 206 млрд руб. по однодневному РЕПО (против 121 млрд руб. в понедельник) и 2,76 трлн руб. по операциям сроком на 7 дней (против 2,59 трлн руб. на прошлой неделе).

Как следствие, объем привлечения средств через сделки «валютного свопа» с ЦБ достиг 493 млрд руб., что превышает даже объемы сделок в конце декабря прошлого года (460 млрд руб.). Увеличение спроса на ликвидность в ходе периода уплаты налогов в бюджет будет, вероятно, способствовать тому, что в текущей ситуации объемы сделок по «валютному свопу» останутся столь же заметными. Высокая стоимость средств (8,00%) и значительные объемы сделок по инструменту, на наш взгляд, будут оказывать заметное давление на ставки денежного рынка, которые до конца марта будут, вероятно, оставаться выше 8,00%.

В отличие от спроса на аукционах ЦБ (в размере 0,5-0,8x), спрос на аукционе Казначейства с лимитом 95 млрд руб. превысил предложение в 1,8 раз. Вновь отмечаем рост средневзвешенной ставки (7,96%) по сравнению с предыдущими аукционами. Напомним, поскольку сегодня банки погашают задолженность в 125 млрд руб., нетто-отток ликвидности в рамках аукционов Казначейства составит 30 млрд руб.

Чистая ликвидная позиция банковского сектора (-4,04 трлн руб.) ухудшилась по итогам вчерашнего дня на 19 млрд руб.

Мощное давление на ликвидность в течение налогового периода оказывает поддержку национальной валюте. Рубль вчера существенно укрепился – до 35,56 руб./долл. (-49 коп.) и 49,13 руб./евро (-81 коп.), вероятно, во многом благодаря продаже валюты налогоплательщиками-экспортерами. Таким образом, российская валюта вернулась на уровни конца февраля – периода, предшествующего эскалации конфликта на Украине.

В свою очередь бивалютная корзина уверенно опустилась в ту часть операционного интервала, внутри которого ЦБ проводит дневные валютные интервенции в объеме 200 млн долл. В результате давление на ликвидность банковского сектора будет снижено приблизительно на 7 млрд руб. ежедневно.

На фоне укрепления рубля кривая NDF/CCS сдвинулась вниз. Ближний конец (3M-12M) опустился на 15-20 б.п. до 8,85-8,70%; участок 2Y-5Y – на 10-15 б.п. Вменненная ставка NDF 1Y составила 8,69%, ставка кросс-валютного свопа 5Y – 7,84%.

КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ

Полюс Золото: результаты за 2013 г. по МСФО. PGILLN20 привлекателен на фоне аналогов

Новость. Компания «Полюс Золото» опубликовала отчетность за 2П13 и 2013 по МСФО. С позиции кредитного качества мы оцениваем результаты как нейтральные: хороший рост EBITDA и операционного денежного потока в 2П13 благодаря увеличению добычи и усилению контроля над издержками; основной объем заимствований был привлечен еще в 1П13. Кредитные метрики Полюса остаются в комфортной зоне, при этом в 2014 г. мы не ожидаем существенного роста долговой нагрузки, принимая во внимание тот факт, что компания уже преодолела пик инвестиционной программы.

Евробонд PGILLN20 по-прежнему выглядит привлекательно на фоне аналогов близкой дюрации: премия к NLMKRU19 с походим набором рейтингов (BB+/Baa3/BBB-) составляет порядка 70 б.п., при этом PGILLN20 торгуется на одном уровне с выпуском Алросы, ALRSRU20, имеющей более низкие кредитные рейтинги (ВВ- /Ва3/ВВ).

Комментарий. Выручка Полюса по итогам 2П13 увеличилась на 28%, до 1305 млн долл., по сравнению с 1П13 на фоне роста объема продаж золота (+49% п/п), что компенсировало снижение цены (-17% п/п). При этом общие операционные денежные затраты прибавили 34% п/п, по темпам опередив выручку, но оказавшись существенно медленнее динамики объема продаж золота (в натуральном выражении), в том числе благодаря усилиям компании по оптимизации издержек, а также обесценению рубля (на 5,4% п/п). В итоге EBITDA в 2П13 выросла на 19% п/п до 494 млн долл., EBITDA рентабельность сократилась всего на 2,8 п.п., оставшись на высоком уровне 37,8%.

Компания сохраняет прогноз производства золота за 2014 год в диапазоне 1,58–1,65 млн унций (чуть ниже или на уровне 2013 г.). При этом небольшое снижение в годовом сопоставлении возможно за счет высокозатратных россыпей (что позитивно с позиции издержек на унцию), а также снижения содержания золота на ряде месторождений.

Операционный денежный поток в 2П13 составил 320 млн долл., более чем втрое превысив уровень 1П13 на фоне роста EBITDA и меньшего отвлечения средств в оборотный капитал. Свободный денежный поток Полюса после дивидендов по итогам 2П13 и всего года был отрицательным (-1,3 млрд долл.) на фоне существенных инвестиционных затрат (1,35 млрд долл. за весь 2013 г.), а также выплаченных дивидендов за 2012 г. и специальных дивидендов от продажи активов (в сумме 363 млн долл.). В 2013 г. компания привлекла порядка 860 млн долл. долга – в основном в 1П13. На 31/12/13 совокупный долг составил 1,2 млрд долл., что соответствует 1,3х «Долг/EBITDA» и 0,4х «Чистый долг/EBITDA».

Стоит отметить, что 2013 г. был пиковым с точки зрения инвестиционной программы: в 2014 году компания планирует сократить капзатраты до 650-750 млн долл. Дивидендные выплаты также, вероятно, сократятся, учитывая, что дивидендная политика компании предполагает выплату 20% от чистой прибыли по МСФО (составила 143 млн долл. по итогам 2013 г.). В отсутствие каких- либо специальных дивидендов и прочих незапланированных расходов мы не ожидаем существенного роста долговой нагрузки в 2014 г. «Критический уровень» левериджа, создающий риск потери инвестиционного рейтинга от Fitch, составляет 2,5х по показателю «Долг/FFO» (текущий уровень, по нашим оценкам – 1,7х).

Роснефть сообщила об очередном досрочном погашении кредитов на покупку TNK-BP. Позитивно

Новость. Роснефть вчера сообщила об очередном досрочном погашении части кредитов, привлеченных ранее в рамках синдицированных кредитов для финансирования приобретения TНK-BP. Так, за период декабрь 2013 – март 2014 гг. общая сумма досрочного погашения достигла 10,6 млрд долл.

Комментарий. С учетом объявленного в конце декабря 2013 г. первого транша досрочного погашения в 5,1 млрд долл., текущая сумма выплат составила 5,5 млрд долл.

Всего на покупку TНK-BP Роснефть привлекла в виде синдицированных кредитов 31 млрд долл. Из них 24,6 млрд долл. приходится на двухлетние линии, погашаемые в течение 2014- 2015 гг., и составляющие около 60% совокупного объема обязательств, предстоящих компании к выплате в течение ближайших двух лет (ок. 40 млрд долл. или 1,3 трлн руб.). Раскрываемый объем досрочного погашения в 10,6 млрд долл., таким образом, покрывает около 43% от размера указанных двухлетних кредитов.

Напомним также, что, по состоянию на 31 декабря 2013 г., чистый долг Роснефти составлял 2,1 трлн руб. (64,1 млрд долл.). Соотношение «чистый долг/EBITDA» компании (проформа за 2013 г.) составило 2,1х.

Продолжение досрочного погашения крупной краткосрочной составляющей кредитного портфеля Роснефти может оказать поддержку евробондам ROSNRM 17 (YTM 4,22%, Z-спред 314 б.п.) и ROSNRM 22 (YTM 6,40%, Z-спред 387 б.п.), которые прибавили вчера 0,5-1,6 п.п. в цене, двигаясь вместе с рынком. В последнее время короткий ROSNRM 17 демонстрировал ценовую динамику слабее LUKOIL 17 (YTM 3,90%, Z-спред 283 б.п.). Премия ROSNRM17 к LUKOIL17 (32 б.п.) находится около исторических максимумов и выглядит высокой для относительно коротких бумаг эмитентов одной рейтинговой категории.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: