Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Комментарии менеджмента "Уралкалия" относительно ситуации на рынке звучат обнадеживающе


[04.10.2013]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

РОССИЙСКИЙ ДОЛГОВОЙ РЫНОК ВКРАТЦЕ

Финансовые рынки остаются под давлением нерешенных фискальных проблем США. UST10 YTM припала на 1 б.п. до 2,61% (опускалась до 2,58%), S&P 500 потерял 0,9%.

Минтруда США отложило публикацию payrolls на неопределенное время. Данные по первичным заявкам на пособие по безработице (рост на 1 тыс., лучше ожиданий) не дают оснований говорить о существенном улучшении ситуации на рынке труда.

«Умеренные» республиканцы готовы повысить потолок госдолга с помощью голосов демократов для предотвращения дефолта (Bloomberg). Надежда на разрешение одной из фискальных проблем давит на спрос на safe haven: UST10 YTM с утра 2,62%.

Российские еврооблигации показали слабые колебания котировок: умеренная просадка в суверенных выпусках в начале дня на растущих ставках UST была позже частично нивелирована. RUSSIA30 (YTM 3,92%) подешевела на 0,12 п.п. до 118,63%. В целом активность на рынке была пониженной из-за проведения Emerging Markets Ball в Лондоне.

Позитив от неожиданной отсрочки tapering был недолгим: из облигаций ЕМ вновь наблюдается отток. По данным EPFR Global, за неделю ко 2 октября инвесторы вывели из облигаций ЕМ 284 млн долл. (+590 млн долл. неделей ранее). Отток из российских облигаций составил 34 млн долл. (+99 млн долл.).

Локальные бумаги подросли вчера вдоль всей кривой, правда, на скромных объемах. Доходности на дальнем отрезке снизились на 2-4 б.п., ОФЗ-26207 закрылись на отметке 7,63% (+0,1 п.п.), ОФЗ-26211 – на 7,24% (+0,25 п.п.). Среднесрочные ставки закрылись на 2-5 б.п. ниже предыдущих уровней.

ТЕМЫ РОССИЙСКОГО РЫНКА

PGILLN20: вырваться из «бермудского треугольника»

Размещенный в апреле дебютный евробонд Polyus Gold (BB+/-/BBB-), PGILLN20 (YTM 5,87%) выглядит привлекательно как с точки зрения спреда к евробондам другого представителя investment grade, НЛМК (ВВ+/Ваа3/ВВВ-), так и с точки зрения позиционирования относительно представителей сегмента «ВВ». Мы рекомендуем покупать спред PGILLN20-NLMKRU19 с таргетом минус 30 б.п., а также отдаем предпочтение PGILLN20 в сравнении с METINR20 (YTM 6,09%) и ALRSRU20 (YTM 5,80%).

Спред PGILLN20-NLMKRU19 в начале сентября достиг исторического максимума в 96 б.п., однако даже на текущих уровнях (61 б.п.), он по-прежнему выглядит завышенным. Кредитный профиль Polyus Gold, на наш взгляд, сильнее, чем у НЛМК на фоне заметно более низкой долговой нагрузки (1х Долг/EBITDA против 3x у НЛМК). Вероятность негативных рейтинговых действий в отношении Polyus Gold в среднесрочной перспективе довольно низка (более того, прогноз по рейтингу S&P пока остается «позитивным»), чего нельзя сказать об НЛМК: S&P понизило рейтинг в июне на одну ступень (до «спекулятивного» уровня), прогноз по рейтингу Fitch – «негативный».

На наш взгляд, относительно справедливым уровнем можно считать минимум по спреду PGILLN20-NLMKRU19 начала июня, - 33 б.п. Таким образом, потенциал сужения спреда PGILLN20-NLMKRU19 составляет порядка 90 б.п.

Выпуск PGILLN20 видится нам также недооцененным относительно выпусков Металлоинвеста (BB-/Ba2/BB-) и Алросы (BB-/Ba3/BB-), METINR20 и ALRSRU20. Так, премия, предлагаемая METINR20 над PGILLN20, составляет всего 23 б.п. против 95 б.п. в начале июня, а спред PGILLN20- ALRSRU20 составляет 7 б.п. против -50 б.п. в начале июня. Учитывая разницу в кредитных рейтингах, мы полагаем, что дисконт PGILLN20 к METINR20 может увеличиться до 80-90 б.п., а премия к ALRSRU20 – исчезнуть и перейти в дисконт в размере 50 б.п.

МАКРОЭКОНОМИКА И ДЕНЕЖНЫЙ РЫНОК

Денежный рынок: снижение ставок МБК продолжается

В четверг Банк России продолжил снижать лимит по операциям РЕПО «овернайт» (до 70 млрд руб.), чем вновь вызвал рост средневзвешенной ставки (5,84%) на фоне спроса на ликвидность, превышающего объем предоставляемых средств (177 млрд руб.).

На аукционе Казначейства по размещению средств федерального бюджета на банковские депозиты кредитные организации выбрали все 10 млрд руб. предложенных средств при объеме заявок в 29 млрд руб. Высокий уровень ставки (7,22%) объясняется длинным сроком предоставленных средств (182 дня).

Чистая ликвидная позиция банков (-2697 млрд руб.) улучшилась на 55 млрд руб.: средства на корсчетах и депозитах в ЦБ увеличились на 17 млрд руб., а задолженность перед ЦБ и Казначейством сократилась на 37 млрд руб.

Второй день подряд высокая ставка по операциям РЕПО «овернайт» не оказывает влияния на уровень ставок МБК и междилерского РЕПО, которые в условиях низкого спроса на ликвидность продолжают падать. Mosprime «овернайт» (6,20%) снизился еще на 15 б.п., за два дня отступив на 34 б.п. Как следствие, значительно – на 25 б.п. – сузился спред однодневного Mosprime к ставке РЕПО «овернайт» с ЦБ, характеризующий степень напряжения на МБК. Ставка междилерского РЕПО (6,09%) также следует вниз на 8 б.п.

Динамика курсов основных валютных пар остается под влиянием слабеющего доллара на глобальном forex. По итогам вчерашних торгов рубль укрепился к доллару на 8 коп. (до 32,15 руб.), но ослаб на 3 коп. к евро (до 43,78 руб.). Бивалютная корзина при этом подешевела на 4 коп. (до 37,38 руб.).

КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ

ТКС Банк начинает IPO

Новость. Вчера ТКС Банк объявил о намерении провести IPO на Лондонской бирже. Объем сделки должен составить до 750 млн долл., из которых новых акций будет продано на 150-200 млн долл. Оставшиеся 450-500 млн долл. – cash-out существующих акционеров, которые в дополнение примут на себя обязательство не продавать оставшиеся в их собственности пакеты акций на протяжении 1 года (О. Тиньков и менеджмент) или 6 месяцев (прочие акционеры) после сделки.

Комментарий. Согласно сообщениям СМИ (в частности, газеты «Ведомости»), для сделки банк оценен в 2,5-3,0 млрд долл. и P/E 2014П 9,5-11,4x, что, по нашим оценкам, соответствует мультипликатору P/BV 2014П в 2,6-3,3х. Сам по себе столь высокий мультипликатор выглядит агрессивно на фоне обращающихся акций других российских банков: к примеру, 1,0х для Сбербанка или 0,5х для ВТБ.

Вместе с тем на протяжении последних лет банк стабильно генерирует беспрецедентно высокие уровни рентабельности: 85% / 60% / 49% для ROAE по итогам 2011 / 2012 / 1П13 соответственно (МСФО). По всей видимости, банк пытается преподнести инвесторам «историю роста», который продолжится, даже несмотря на продолжающееся ужесточение розничного сегмента деятельности со стороны ЦБ РФ.

Мы не беремся судить о потенциальных итогах сделки ТКС Банка. Вместе с тем, успешное размещение банком новых акций и улучшение структуры его капитала было бы позитивным для выпуска субординированных евробондов «старого образца» AKBHC 18 (YTM 10,4%).

Уралкалий: операционные результаты 3К13 и комментарии менеджмента по продажам, ценам

Новость. Уралкалий увеличил производство хлористого калия до 2,7 млн тонн, +13% к уровню 2К13 (2.4 млн тонн) и +5% г/г. За 9М13 компания произвела 7,2 млн тонн (-3% г/г). Напомним, что планы компании предполагают выпуск 10,5 млн тонн хлористого калия.

Кроме того, Reuters приводит комментарии директора по продажам и маркетингу Уралкалия Олега Петрова по операционным результатам и текущей рыночной ситуации. По словам менеджера, новая стратегия «объем превыше цены» приносит первые результаты: мощности компании загружены на 100%, при этом рост продаж уже вылился в увеличение доли рынка Уралкалия в Бразилии и Азии.

Цены на калий в Азии и Бразилии скорректировались на 8-12% по сравнению с уровнями конца июля, до 350-360 долл. за тонну. Контрактная цена в Индии была понижена на 12% до 375 долл. за тонну, однако это связано не с изменением стратегии, а с девальвацией индийской рупии (переговоры о снижении цены были начаты еще в июне). По словам О. Петрова, цены на калийные удобрения недалеки от дна, и 2014 г. может начаться с роста цен на фоне хорошего спроса в Бразилии и США, улучшения ситуации в Индии и «раннего» заключения контракта на поставку удобрений с Китаем. В 2014 г. цены будут стремиться к «верхней планке» диапазона 300-400 долл. за тонну.

Комментарий. В целом комментарии менеджмента относительно ситуации на рынке (ожидания восстановления цен в 2014 г.) звучат обнадеживающе с точки зрения потенциальной динамики финансовых показателей и кредитных метрик в 2014 г. В то же время, на наш взгляд, более важным фактором с точки зрения кредитного профиля является возможная смена акционеров в компании, которая потенциально может привести к росту долговой нагрузки. Мы нейтрально относимся к выпуску URKARM18 на текущих уровнях доходности (YTM 4,79%, Z-спред 345 б.п.).

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: