Rambler's Top100
 

Газпромбанк: Девальвация рубля положительно влияет на компании металлургического сектора


[21.10.2014]  Газпромбанк    pdf  Полная версия

Горячие темы: чувствительность EBITDA к девальвации рубля – 23%. Анализ долга

Курс рубля к доллару упал более чем на 10% по сравнению со средним значением 3К14 – благоприятно для отрасли

Российская валюта потеряла более 10% относительно доллара и приблизилась к 41 руб. (против среднего в 3К14 – 36,3 руб.). Девальвация рубля положительно влияет на компании металлургического сектора, поскольку цены на металлы в основном выражены в долларах или же сильно коррелируют с мировыми долларовыми бенчмарками, тогда как значительная часть затрат выражена в рублях. В связи с этим мы провели анализ чувствительности всех компаний сектора к девальвации рубля.

Влияние девальвации рубля на EBITDA 2015П: бенефициары – РУСАЛ, НЛМК, ММК, ЕВРАЗ, Распадская и Северсталь

Согласно нашим моделям, ослабление рубля на каждые 10% вызывает рост EBITDA в 2015П в среднем на 23%. При этом основными бенефициарами станут РУСАЛ, НЛМК, ММК, ЕВРАЗ, Распадская и Северсталь (+33% в среднем). Меньшее влияние девальвация окажет на Норильский никель, Polyus Gold, Polymetal и Алросу (+10%) в силу их высокой рентабельности по EBITDA. Доля российского рынка в общей выручке компаний сектора составляет в среднем 45%. Когда цены выражены в рублях, возможно некоторое временное отставание долларовых цен. С этой точки зрения наиболее безопасными являются бумаги компаний-производителей драгоценных и цветных металлов, а акции ТМК сопряжены с наиболее высоким риском.

Доля рублевого долга в секторе составляет в среднем 21%; 68% обязательств имеют фиксированную ставку

Рублевый долг – дополнительная поддержка металлургических компаний в условиях девальвации национальной валюты. Его доля составляет 21% от общего объема задолженности в секторе, при этом чувствительность объема задолженности к снижению курса рубля на 10% в среднем составит около 2%. В 1П14 относительная доля рублевого долга у НЛМК, ММК, ТМК и Polyus Gold была наибольшей в секторе (34-37%). Таким образом, для этих компаний эффект от ослабления рубля будет наиболее выражен, так как приведет к снижению объема общего долларового долга в среднем на 3,6%.

Риски рефинансирования возросли

Поскольку риски рефинансирования (включая стоимость рефинансирования) повысились, мы сопоставили денежную позицию и наши прогнозы по СДП с графиками погашения задолженности компаниями. В этом отношении более благоприятна ситуация у Северстали, НЛМК, Polyus Gold и Норильского никеля. Мы отмечаем, что во 2П14 российским металлургам предстоит погасить 7% от общего объема задолженности и лишь 14% в 2015 г.

Двойной мониторинг

Проанализировав чувствительность компаний к колебаниям курса российского рубля, а также рассмотрев графики погашения, мы полагаем, что НЛМК (ЛУЧШЕ РЫНКА) и Северсталь (ЛУЧШЕ РЫНКА) занимают наилучшие позиции в отрасли в части всех упомянутых факторов.

АНАЛИЗ ЧУВСТВИТЕЛЬНОСТИ К КУРСУ РУБЛЯ

Курс рубля к доллару упал на 10% по сравнению со средним значением за 3К14, и возможна дальнейшая девальвация; в наибольшем выигрыше – компании российского металлургического сектора

В настоящее время курс российского рубля по отношению к доллару находится вблизи отметки 41 руб./долл. по сравнению со средним уровнем за 3К14 в 36,3 руб./долл., что говорит о падении российской валюты более чем на 10%. В целом компаниям российского металлургического и горнодобывающего сектора выгодно снижение курса отечественной валюты, так как цены на металлы в большинстве своем выражены в долларах или же в сильной степени коррелируют с долларовыми ценовыми бенчмарками. В то же время значительная часть расходов компаний сектора деноминирована в рублях. Чтобы определить влияние снижения курса рубля на компании сектора в количественном выражении, мы проанализировали чувствительность EBITDA и долга покрываемых нами компаний к колебаниям валютного курса и выявили те компании, которые получили наибольшую выгоду от падения курса российской валюты.

Снижение рубля на 10% приводит к увеличению 2015П EBITDA в среднем на 23%; РУСАЛ, НЛМК, ММК, ЕВРАЗ, Распадская и Северсталь имеют наибольшую чувствительность к изменениям рубля

Согласно нашим моделям, снижение рубля на 10% по отношению к доллару приводит к увеличению 2015П EBITDA компаний сектора в среднем на 23%. При этом показатели РУСАЛа, НЛМК, ММК, ЕВРАЗа, Распадской и Северстали растут больше прочих. В то же время Норильский никель, Polyus Gold, Polymetal и Алроса менее чувствительны с девальвации рубля ввиду их высокой рентабельности по EBITDA.

Временное запаздывание влияния на выучку

Выручка российских компаний металлургического и горнодобывающего сектора от продаж в России составляет в среднем 45% от их общей выручки. Отметим, что эффект на выручку этих компаний от упомянутой выше корреляции c мировыми ценовыми ориентирами может несколько отставать по времени. Мы считаем, что риск временных задержек в корреляции наиболее низок для компаний цветной металлургии и драгоценных металлов и наиболее высок для ТМК.

Рублевый долг составляет в среднем 21% от общего долга компаний российского металлургического и горнодобывающего сектора, при этом долговые обязательства с фиксированной ставкой составляют 68% общего долга

Кроме того, компаний российского металлургического и горнодобывающего сектора выиграли от снижения курса рубля еще и потому, что часть их долга деноминирована в российской валюте. Рублевый долг составляет в среднем 21% от общего долга компаний сектора, при этом падение рубля на 10% ведет к снижению долга приблизительно на 2%. Доля рублевого долга несколько выше у НЛМК, ММК, ТМК и Polyus Gold (34-37%). Таким образом, эти компании в большей степени выигрывают от ослабления российской валюты за счет сокращения доли их долга, выраженного в долларах (в среднем на 3,6%). Долговые обязательства с фиксированной ставкой составляют 68% общего долга компаний сектора.

АНАЛИЗ ПОГАШЕНИЯ ДОЛГА

Наши фавориты – Северсталь, НЛМК, Polyus Gold и Норильский никель

На данном этапе введенные против России санкции напрямую не затронули компании металлургического и горнодобывающего сектора. В условиях роста рисков рефинансирования, включая повышение стоимости рефинансирования, во всех отраслях российской экономики, мы провели анализ графиков погашения долга российских металлургических и горнодобывающих компаний. В среднем им предстоит погасить обязательств в размере 7% от общего объема долга во 2П14 и всего 14% в 2015 г.

Исходя из наших прогнозов по СДП на 2П14-2015, наиболее выгодную позицию в отрасли занимают Северсталь, НЛМК Polyus Gold и Норильский никель. Менее благоприятная ситуация с точки зрения рефинансирования наблюдается у ТМК, РУСАЛа, ЕВРАЗа и Распадской. Однако принимая во внимание ожидаемые дивидендные выплаты Норильского никеля, график погашения долга РУСАЛа выглядит лучше (почти полностью покрывается дивидендами Норильского никеля). После 2016 г., в случае если риски рефинансирования сохранятся или увеличатся, в относительно худшей позиции может оказаться большее количество компаний.

Высокая долговая нагрузка Распадской представлена по большей части евробондом на сумму в 397 млн долл. со сроком погашения в 2017 г., что составляет 80% от общего объема задолженности. Так как компания принадлежит ЕВРАЗу, то ее график погашения задолженности выглядит не столь тревожно в 2П14-2016, как может показаться (даже с учетом ожидаемого отрицательного СДП в 2014-15 гг).

Компании с низкой финансовой нагрузкой имеют больше преимуществ, а компании с более высокой нагрузкой выглядят хуже в текущих условиях. По состоянию на 1П14 коэффициент «чистый долг/EBITDA» у ЕВРАЗа (3,1x), РУСАЛа (17,0x) и ТМК (4,5x) превышал 3,0x в конце 1П14, тогда как у ММК – свыше 2,0x, что представляется нам довольно высоким. Распадская в 1П14 зафиксировала отрицательное значение EBITDA. Отметим, что данный коэффициент РУСАЛа с поправкой на долю в Норильском никеле находился на отметке в 5,0x в 1П14.

Российские металлургические компании продолжают рефинансировать свои долговые обязательства, и мы ожидаем больше хороших новостей на этом фронте. Принимая во внимание непростые условия на мировых рынках, чем выше коэффициент покрытия долга свободными денежными средствами, тем лучше, и в этом отношении лидерство находится у Северстали. Выгодно смотрится также и Норильский никель, но стоит отметить, что компания планирует заплатить высокие дивиденды исходя из договоренностей с РУСАЛом.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: