Rambler's Top100
 

‘  "”–јЋ—»Ѕ": Ћаверна - комфорт и уют вашего дома


[24.03.2006]  ‘  ”–јЋ—»Ѕ    pdf  ѕолна€ верси€

Ћј¬≈–Ќј Ц  ќћ‘ќ–“ » ”ё“ ¬јЎ≈√ќ ƒќћј

Ћаверна €вл€етс€ крупнейшей в стране торговой компанией, продающей отделочные материалы и товары домашнего интерьера

ѕродолжающийс€ рост экономики и благососто€ни€ росси€н сопровождаетс€ бурным ростом рынка жиль€ и товаров дл€ ремонта жиль€, что в –оссии кроме экономических причин имеет еще и глубокие психологические корни

ƒолгова€ нагрузка Ћаверны находитс€ на низком уровне, кредитные показатели компании производ€т благопри€тное впечатление

ћы оцениваем справедливую доходность выпуска Ћаверна к годичной оферте на уровне 11,75-12,0% годовых

ѕоложительные факторы кредитного качества эмитента:

  • —прос на отделочные материалы и товары дл€ дома носит долгосрочный характер и в ближайшие годы имеет хорошие перспективы роста
  • ѕо мере формировани€ крупных национальных сетей по продажам товаров дл€ дома, дол€ рынка Ћаверны будет возрастать за счет вытеснени€ более мелких региональных конкурентов
  • ƒолгова€ нагрузка Ћаверны находитс€ на низком уровне, и компани€ осторожно относитс€ к финансированию развити€ за счет долга

    ‘акторы, ограничивающие кредитное качество эмитента:

  • –азвитие розничного проекта —анта’аус потребует значительных капиталовложений, существенна€ часть финансировани€, очевидно, будет привлечена на долговом рынке
  • ¬ насто€щий момент консолидированна€ отчетность компании подготавливаетс€ в формате управленческой отчетности

    ѕрофиль Ёмитента

    √руппа компаний Ћаверна (далее ЂЋавернаї, Ђ√руппаї, Ђ омпани€ї или ЂЁмитентї) была основана в —анкт-ѕетербурге в 1992г. ќсновным направлением де€тельности √руппы €вл€етс€ оптова€ и рознична€ торговл€ отделочными материалами, товарами дл€ дома и интерьера. ¬ насто€щее врем€ ЂЋавернаї €вл€етс€ одним из крупнейших поставщиков строительно-отделочных материалов в –оссии. ƒол€ рынка √руппы оцениваетс€ в 9%.

    јссортимент √руппы составл€ет пор€дка 100 тыс. наименований товаров от более чем 200 ведущих производителей ≈вропы, јзииD-0.0004 , –оссии и стран —Ќ√. ¬ оптовом сегменте √руппа позиционирует себ€ как поставщик качественных товаров дл€ среднего класса, в рознице Ц как поставщик уникальных товаров класса Ђлюксї.

    ѕродуктовый портфель
    √руппы представлен 5 основными товарными направлени€ми: Ђтовары дл€ ванной комнатыї (“¬ ), Ђнапольные покрыти€ї, Ђдвери, замки, светильникиї (ƒ«—), Ђобои и самокле€ща€с€ пленкаї, Ђпредметы интерьераї. Ќаибольшую долю в обороте группы ЂЋавернаї занимают товарные направлени€ Ђнапольные покрыти€ї и Ђтовары дл€ ванной комнатыї (их доли практически равны и в сумме составл€ют более 75% от общего оборота  омпании).

     лиентов
    √руппы можно разделить на следующие категории:

    - —етева€ и несетева€ розница;
    - ћагазины формата ЂDo It Yourselfї (DIY) (OBI, Leroy Merlin, ћаксидом, Castorama);
    - ѕоставки на коммерческие объекты;
    - ѕродажи по образцам;
    - —обственна€ сеть розничных магазинов (Ђƒќћ-Ћавернаї).

    ¬ насто€щий момент основным каналом продаж дл€ Ћаверны €вл€ютс€ индивидуальные и сетевые розничные операторы (75% продаж). ¬торым по величине сегментом €вл€ютс€ магазины формата DIY (11% продаж). ѕриоритетными направлени€ми развити€ группа ЂЋавернаї считает поставки товара в магазины формата DIY, в розничные магазины и крупным коммерческим объектам. Ќа данный момент поставки √руппы осуществл€ютс€ в сети магазинов OBI, Leroy Merlin, ћаксидом, Castorama. —ейчас эти торговые сети присутствуют только в ћоскве и —анкт-ѕетербурге. ќднако в ближайшие 3-5 лет ожидаетс€ их масштабна€ региональна€ экспанси€. Ќесетева€ розница под воздействием конкуренции со стороны розничных сетей будет постепенно трансформироватьс€: либо объедин€тьс€ в сети (возможно с изменением форматов), либо увеличивать долю продаж по образцам.

    √еографи€ продаж
    охватывает ÷ентральный, —еверо-«ападный, ёжный, ѕриволжский, ”ральский, —ибирский федеральные округа. ¬ насто€щее врем€ действуют 5 региональных подразделений √руппы со складами в ћоскве, —анкт-ѕетербурге, —амаре, Ќовосибирске и ≈катеринбурге. Ќовое региональное подразделение в –остове-на-ƒону планирует начать активную де€тельность в мае 2006г. Ќаибольшую долю в обороте группы ЂЋавернаї занимают ћосковский и Ќовосибирский филиалы (в сумме более 50% от общего оборота √руппы), доли остальных филиалов примерно равны.

    »нфраструктура и управление.
    —кладские мощности группы ЂЋавернаї составл€ют пор€дка 155 тыс. м². ÷ентральный складской комплекс √руппы площадью 71,5 тыс. м², на который приходитс€ основна€ дол€ всех поставок от поставщиков, находитс€ в —анкт- ѕетербурге. ¬ ћоскве, ≈катеринбурге, Ќовосибирске, —амаре, –остове-на-ƒону хран€тс€ товары дл€ поставки клиентам соответствующего регионального отделени€. ќсновна€ часть ÷ентрального складского комплекса (общей площадью 61 тыс. м²) находитс€ в собственности √руппы, все региональные склады используютс€ на правах аренды. ƒл€ контрол€ и управлени€ запасами и мониторинга клиентов Ћаверна использует современные информационные системы: Cognos e.Planning (система планировани€), Oracle JDEdwards EnterpriseOne (корпоративна€ информационна€ система ERP класса), автоматизированна€ система управлени€ товарными запасами, CRM System (система управлени€ взаимоотношений с клиентами).

    –ознична€ торговл€
    строительными и отделочными материалами формирует пор€дка 6% совокупного оборота группы ЂЋавернаї. ќснову розничного бизнеса √руппы составл€ет сегодн€ торгова€ сеть Ђƒќћ-Ћавернаї в —анкт-ѕетербурге, представленна€ 8 магазинами премиум-класса дл€ оформлени€ интерьера. ¬ 2005г. √руппа запустила новый розничный проект Ц создание федеральной сети гипермаркетов, продающих товары дл€ дома. ќсновой концепции новой сети €вл€ютс€ доступные цены и широкий ассортимент качественных товаров и услуг. ¬ магазинах площадью 3Ц7 тыс. м² предполагаетс€ разместить до 35 тыс. наименований товаров. јссортиментное €дро новых магазинов, рассчитанных на средний класс потребителей, представл€ют предметы оформлени€ интерьера.

    ѕервый магазин сети Ђ—анта’аусї был открыт —анкт-ѕетербурге в декабре 2005г. на ѕулковском шоссе в “  Ђћасштабї. ѕлан дальнейшего развити€ сети предполагает открытие в 2006г. еще четырех гипермаркетов в —анкт-ѕетербурге, а, начина€ с 2007г., выход в регионы. ѕланируетс€ открытие торговых центров в крупнейших российских городах Ц ћоскве, –остове-на-ƒону, —амаре, ≈катеринбурге, Ќовосибирске. ¬ ближайшие 5-6 лет √руппа рассчитывает открыть в общей сложности 60 магазинов.

     онкурентна€ позици€

    ƒол€ рынка √руппы составл€ет пор€дка 9%, что в услови€х высокой сегментированности рынка делает Ћаверну крупнейшим игроком на рынке. —ходна€ картина наблюдаетс€ по отдельным товарным направлени€м. ¬ сегменте Ђнапольные покрыти€ї дол€ рынка √руппы оцениваетс€ в 12%, по направлени€м Ђтовары дл€ ванной комнатыї и Ђƒ«—ї Ц пор€дка 11%, по направлению Ђобоиї Ц 10%. Ќаименьшую долю рынка (пор€дка 8%) √руппа занимает в сегменте Ђинтерьерї.

     онкурентов √руппы можно условно разделить на два типа: региональные конкуренты (зона покрыти€ Ц отдельный регион –оссии) и федеральные конкуренты (зона покрыти€ Ц несколько или все регионы –оссии). ќсновную конкуренцию дл€ ЂЋаверныї составл€ют игроки федерального уровн€. —реди наиболее крупных компании: ћакслевел (сегмент “¬ ); —тарик ’оттабыч, ќпус (Ќапольные покрыти€); –осстайл, ”ют, –ускар, Ќовокор (»нтерьер, Ќапольные покрыти€, ќбои и —амокле€ща€с€ пленка); “оргова€ площадь, Ќекс (“¬ , Ќапольные покрыти€).

    »нвестиционна€ программа

     лючевыми направлени€ми инвестиционной программы √руппы на ближайшие годы €вл€ютс€ развитие сети гипермаркетов Ђ—анта’аусї, расширение и модернизаци€ складских мощностей, а также инвестиции в развитие информационных технологий. ќбщий объем утвержденной инвестиционной программы √руппы на 2006г. составл€ет 21 млн долл. »з них пор€дка 12 млн долл. планируетс€ профинансировать за счет средств от размещени€ облигационного займа.

    ћаксимальный объем средств в 2006г. планируетс€ вложить в развитие сети Ђ—анта’аусї. Ћаверна уже инвестировала в новый проект 13 млн долл. и в 2006 г. планирует инвестировать еще пор€дка 17 млн долл. “акже, в рамках действующего бизнеса, традиционно большое значение в √руппе удел€етс€ развитию складской логистики и автоматизации бизнес-процессов. ќбъем инвестиционной программы по данным направлени€м на ближайшие три года оцениваетс€ в 8,5 млн долл.

    —труктура  омпании

    √руппа ЂЋавернаї объедин€ет на сегодн€шний день 12 операционных компаний. ёридически √руппа представл€ет собой холдинговую структуру во главе с ќќќ ЂЋавернаї, консолидирующей владение большинством предпри€тий √руппы, а также исполн€ющей функцию единой управл€ющей компании.  онечным бенефициаром √руппы €вл€етс€ јлександр  ац. ¬се компании √руппы дел€тс€ по функциональному принципу на:

    - «акупочные компании. AS Lavesta Ц расположенный в Ёстонии закупочный центр, (закупка товаров в странах ≈— и азиатского региона) и головна€ компани€ холдинга ќќќ ЂЋавернаї (закупка у российских поставщиков и единый распределительный центр);
    - ќптова€ торговл€ представлена региональными операторами: ќќќ ЂЋаверна —еверо-«ападї (—анкт-ѕетербург), «јќ ЂЋаверна-1ї (ћосква), ќќќ ЂЋаверна- Ќовосибирскї, ќќќ ЂЋаверна-–остовї, ќќќ ЂЋаверна-—амараї, ќќќ ЂЋаверна-≈катеринбургї;
    - —обственна€ рознична€ сеть. ќќќ Ђƒќћ-Ћавернаї (оператор сети ƒќћ-Ћаверна), ЂЋаверна-—ервисї (сопутствующие услуги розничным клиентам) и ќќќ ЂЋавентаї (оператор создаваемой сети гипермаркетов —анта’аус);
    - ”правление комплексом недвижимого имущества осуществл€етс€ ќќќ ЂЅазисї (инвестиции и эксплуатаци€ объектов недвижимости офисного, складского и иного коммерческого назначени€).

     раткий финансовый обзор

    ‘инансова€ отчетность по –—Ѕ” не дает возможность провести полноценный финансовый анализ Ёмитента, так как она не консолидирует результаты контролируемых Ёмитентом компаний. ѕоэтому анализ финансового состо€ни€ эмитента производитс€ на основании консолидированной управленческой отчетности √руппы Ћаверна.

    –ентабельность:

    ¬ 2004г. по управленческой отчетности выручка  омпании выросла на 31% до 373 млн долл. Ќорма Ebitda выросла до 8,8% с 7,3% годом ранее и составила 34 млн долл. в абсолютном выражении. ѕо предварительным данным 2005г., в прошедшем году, рост компании продолжилс€, хот€ и меньшими темпами. ¬ 2005г. выручка компании увеличилась на 21% до 451 млн долл. Ќорма Ebitda из-за возросших расходов на продажи (SG&A expenses) снизилась до уровн€ 7,3%, в абсолютном выражении Ebitda выросла до 35 млн долл.

    ƒолгова€ нагрузка:

    ¬ 2004г. долгова€ нагрузка находилась на умеренном уровне. —овокупный долг, состо€щий из банковских кредитов, составил всего 50 млн долл. ƒолг/Ebitda и „истый долг/Ebitda составили 1,47х и 0,91х соответственно. —оотношение Ebitda/процентные расходы установилось на уровне 8,8х. ¬ течение 2005г. долг  омпании вырос до 68 млн долл., что позволило сохранить кредитные показатели компании на низком уровне. ƒолг/Ebitda и „истый долг/Ebitda выросли до 1,98х и 1,53х соответственно, и соотношение Ebitda/процентные расходы сократилось до 6,04х. “аким образом, кредитна€ нагрузка Ћаверны все еще находитс€ на достаточно низком уровне, оставл€€ ей достаточный запас дл€ увеличени€ долга. —труктура долга  омпании имеет потенциал улучшени€, так как практически весь долг Ћаверны €вл€етс€ краткосрочным. —огласно инвестиционному меморандуму, более 50% средств от облигационного займа (пор€дка 540 млн руб.) пойдет на рефинансирование краткосрочного долга, улучша€ таким образом структуру долга по срочности.

    ѕрайсинг выпуска

    ¬ыпуск Ћаверны не имеет пр€мых аналогов на рынке. ¬ качестве непр€мых бенчмарков дл€ прайсинга можно использовать выпуски эмитентов отрасли базовых сторойматериалов (Ћ—–), логистики и дистрибъюции (JFC, —анвэй). ¬ сравнении со всеми перечисленными компани€ми Ћаверна имеет более низкую рентабельность, но и более низкую долговую нагрузку. ¬ целом, по показател€м кредитной статистики Ћаверна несколько превосходит всех перечисленных эмитентов, но по качеству отчетности уступает компани€м JFC и —анвэй, которые подготавливают аудированную отчетность по ћ—‘ќ. »сход€ из кредитного качества эмитента и текущей рыночной ситуации, мы думаем, что справедливый уровень доходности к годичной оферте выпуска Ћаверна с учетом премии за размещение находитс€ на уровне 11,75-12,0%.

     
    комментарий
     



  •  

    “ел: +7 (495) 796-93-88

    јрхив комментариев

    ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
    30 31 1 2 3 4 5
    6 7 8 9 10 11 12
    13 14 15 16 17 18 19
    20 21 22 23 24 25 26
    27 28 29 30 31 1 2
       
     
        
       

    ¬ыпуски облигаций эмитентов: