Rambler's Top100
 

‘»Ќјћ:  лючева€ ставка и рынок ќ‘«: в преддверии заседани€ совета директоров ÷Ѕ –‘


[15.09.2016]  ‘»Ќјћ    pdf  ѕолна€ верси€

 лючева€ ставка и рынок ќ‘«: в преддверии заседани€ совета директоров ÷Ѕ –‘

16 сент€бр€ 2016 г. состоитс€ заседание совета директоров Ѕанка –оссии по денежно-кредитной политике (ƒ ѕ). ћы полагаем, что по сравнению с ситуацией, сложившейс€ в конце июл€, произошло снижение инфл€ционных рисков, что дает основани€ регул€тору понизить ключевую ставку до отметки 10,0%. Ќа наш взгл€д, снижение ставки на 50 базисных пунктов не противоречит вектору ÷Ѕ на проведение умеренно жесткой ƒ ѕ.

Ќа своем последнем по времени заседании 29 июл€ 2016 г., посв€щенном вопросам ƒ ѕ, совет директоров ÷ентробанка оставил ключевую ставку без изменени€ на уровне 10,5%. ¬ пресс-релизе по итогам заседани€ было отмечено, что, хот€ динамика инфл€ции и наметившеес€ оживление экономической активности в основном соответствуют базовому прогнозу ÷Ѕ, снижение инфл€ционных ожиданий приостановилось. ¬ этой св€зи регул€тор прин€л решение и дальше реализовывать умеренно жесткую ƒ ѕ, выражающуюс€ в том, что ключева€ ставка поддерживаетс€ на уровне в несколько процентных пунктов выше инфл€ции, что обеспечивает положительные реальные (с учетом инфл€ции) процентные ставки в экономике.  ак и в своих предыдущих пресс-релизах, ÷Ѕ ув€зал возможность дальнейшего снижени€ ключевой ставки со снижением инфл€ционных рисков и соответствием динамики замедлени€ инфл€ции прогнозной траектории (менее 5% в июле 2017 г. и 4% в конце 2017 г).

≈сли говорить об инфл€ции, то в целом ее текуща€ динамика, на наш взгл€д, должна соответствовать ожидани€м ÷Ѕ. ¬ прошлом мес€це - впервые с сент€бр€ 2011 г. - наблюдалась недельна€ дефл€ци€. ¬ результате в августе 2016 г. был зафиксирован нулевой прирост цен мес€ц к мес€цу, и с учетом высокой базы 2015 г. в сент€бре-декабре (0,6-0,8%) можно ожидать дальнейшего снижени€ уровн€ годовой инфл€ции. —огласно данным –осстата, потребительска€ инфл€ци€ в августе 2016 г. снизилась до 6,9% в годовом выражении, достигнув минимума за два с половиной года. ѕо состо€нию на 12 сент€бр€ рост цен с начала года составил 3,9%, и принима€ во внимание количество оставшихс€ до конца 2016 г. недель (16), а также допуска€, что недельный прирост в среднем будет соответствовать динамике текущего года (0,11%), значение инфл€ции по итогам 2016 г. может вполне уместитьс€ в интервал ожиданий регул€тора (5-6%). ћы считаем, что наметившеес€ в июле-августе замедление инфл€ции и ее движение к целевым ориентирам открывают дорогу ÷Ѕ дл€ более активных действий по ключевой ставке на завтрашнем заседании.

Ќар€ду с текущей инфл€цией регул€тор при прин€тии решени€ о ключевой ставке удел€ет пристальное внимание динамике инфл€ционных ожиданий населени€. ѕо мнению ÷Ѕ, сохранение инфл€ционных ожиданий на повышенном уровне создает дополнительное инфл€ционное давление и по сути €вл€етс€ одним из основных источников инфл€ционных рисков. Ќадо заметить, что последние данные по динамике инфл€ционных ожиданий внушают определенный оптимизм. “ак, по данным за август ожидаема€ респондентами оценка инфл€ции на год вперед значительно снизилась (до 12,6% против 14,3% в июле), достигнув минимума с окт€бр€ 2014 г. ”лучшились и качественные оценки как наблюдаемой, так и ожидаемой населением инфл€ции. ќтметим, что продолжает неуклонно сокращатьс€ и показатель так называемой трендовой инфл€ции (часть средней инфл€ции, отражающа€ инфл€ционный тренд, в том числе среднесрочные инфл€ционные ожидани€, изменение абсолютных цен и динамику денежных агрегатов), отража€ ослабление инфл€ционного давлени€.

’от€ инфл€ционные ожидани€ вновь начали снижатьс€ (а приостановка их снижени€ была названа ÷Ѕ по сути основной причиной не изменени€ ключевой ставки по итогам июльского заседани€), тем не менее надо признать, что пока уровень инфл€ционных ожиданий остаетс€ высоким и весьма далеким от цели по инфл€ции. “ак, как отмечено выше, медианное значение ожидаемой населением инфл€ции на год вперед составл€ет 12,6%, что более чем втрое выше целевого уровн€ ÷Ѕ на конец 2017 г. ќколо двух третей респондентов (64%) сомневаютс€, что рост цен по итогам 2017 г. не превысит 4% в год (эта дол€ остаетс€ стабильной с сент€бр€ 2015 г.). Ќа большую по сравнению с прошлыми годами инерционность динамики инфл€ционных ожиданий обращает внимание и сам регул€тор, подчеркива€, что этот фактор сдерживает замедление роста цен. ¬ общем, мы вполне допускаем, что уменьшение инфл€ционных ожиданий в августе может оказатьс€ дл€ ÷Ѕ не достаточным дл€ снижени€ ключевой ставки на завтрашнем заседании.

„то касаетс€ макроэкономической динамики, то последние данные, на наш взгл€д, остаютс€ неоднозначными. Ќесмотр€ на то, что во II квартале 2016 г. темп снижени€ ¬¬ѕ (-0,6% г/г) замедлилс€ до минимума с IV квартала 2014 г., российска€ экономика сокращаетс€ шесть кварталов подр€д и не испытывала такой долгой рецессии с 1997 г. ƒанные за июль (главный драйвер улучшени€ динамики ¬¬ѕ в последнее врем€ - промышленное производство - упало на 0,3% г/г после трех мес€цев роста) позвол€ют сделать вывод о все еще сохран€ющихс€ высоких рисках дл€ прогнозируемого восстановлени€ экономики в III квартале текущего года.  » хот€ ÷Ѕ настаивает на ограниченности вли€ни€ монетарной политики на экономический рост ввиду структурных ограничений, снижение ключевой ставки в текущих услови€х, по-видимому, способствовало бы более устойчивому выходу экономики из рецессии.

ƒинамика внешних рисков также, на наш взгл€д, дает смешанные сигналы. “радиционно ÷Ѕ рассматривает сохранение низких цен на нефть в течение продолжительного времени в качестве одного из основных источников увеличени€ инфл€ционных рисков. ѕо-видимому, риск падени€ нефт€ных цен уже не вызывает столь сильной обеспокоенности у регул€тора: так, о нем даже не было упом€нуто в пресс-релизе по итогам заседани€ 29 июл€. ƒействительно, ситуаци€ на нефт€ном рынке в текущем году в целом выгл€дит достаточно позитивно. —редн€€ цена на нефть марки Urals, сложивша€с€ во II полугодии 2016 г. (44,5 долл./барр.), находитс€ на уровне базового прогноза регул€тора (40 долл./барр.). “ем не менее определенный риск несет в себе возможное повышение базовой ставки ‘–— —Ўј на ближайшем заседании, которое должно состо€тьс€ 21 сент€бр€ - через несколько дней после заседани€ совдира ÷Ѕ –‘.  ак правило, ужесточение политики ‘едрезерва снижает интерес инвесторов к рисковым активам, включа€ валюты развивающихс€ стран. ¬ услови€х возможного ослаблени€ рубл€ и соответствующего роста инфл€ционных рисков Ѕанк –оссии может про€вить свойственную ему осторожность и отложить решение по ставке до следующего заседани€ в окт€бре.

Ќар€ду с внешними рисками и инерцией инфл€ционных ожиданий в качестве одного из основных преп€тствий дл€ достижени€ целей по инфл€ции регул€тор видит неопределенность относительно конкретных мер бюджетной консолидации, в том числе индексации зарплат и пенсий. Ќапомним, что в начале 2016 г. было прин€то решение об индексации пенсий на 4 % с возможностью доиндексации по итогам исполнени€ бюджета в I полугодии, тогда как инфл€ци€ в 2015 г. (декабрь к декабрю) составила 12,9 %. 23 августа правительство прин€ло решение не проводить повторную индексацию пенсий в этом году, а заменить ее единовременной выплатой в размере 5 тыс. рублей в €нваре 2017 г. Ѕанк –оссии за€вил, что рассматривает данное решение в позитивном ключе с точки зрени€ инфл€ции. ћежду тем, среднесрочные бюджетные риски дл€ инфл€ции продолжают оставатьс€ на высоком уровне.

ѕриток бюджетной ликвидности в банковскую систему обусловливает ее постепенный переход к структурному профициту, в результате чего происходит автоматическое см€гчение денежно-кредитных условий в экономике. ƒл€ обеспечени€ операционного контрол€ над уровнем и структурой рыночных процентных ставок в услови€х перехода к профициту ликвидности Ѕанк –оссии использует набор инструментов, направленных на абсорбирование ликвидности. ¬ли€ние структурного профицита на ставки и кредитную активность принимаетс€ во внимание регул€тором при прин€тии решений по ключевой ставке. ƒело в том, что по мнению ÷Ѕ, уровень ключевой ставки при структурном профиците ликвидности должен быть несколько выше, чем при дефиците, т.е. намечающийс€ переход системы к структурному профициту €вл€етс€ аргументом дл€ ужесточени€ ƒ ѕ. Ёто, однако, не означает, что ключева€ ставка при профиците не может быть снижена. ƒл€ регул€тора важно обеспечить положительные реальные ставки в экономике дл€ стимулировани€ роста, что предполагает, что ключева€ ставка поддерживаетс€ на уровне в несколько процентных пунктов выше ожидаемой инфл€ции.

“аким образом, мы полагаем, что у регул€тора имеютс€ довольно веские основани€ дл€ снижени€ ключевой ставки. ’от€ ÷Ѕ не устает повтор€ть, что основные тенденции как в экономике, так и в динамике цен пока не выгл€д€т однозначными и устойчивыми, на наш взгл€д, по сравнению с ситуацией, сложившейс€ в конце июл€, произошло снижение инфл€ционных рисков, а динамика замедлени€ инфл€ции соответствует прогнозной траектории. ћы ожидаем, что ключева€ ставка будет снижена до уровн€ 10,0% на завтрашнем заседании. Ќа наш взгл€д, снижение ставки на 50 базисных пунктов не противоречит вектору ÷Ѕ на проведение умеренно жесткой ƒ ѕ.

–ынок рублевого госдолга проигнорировал решение регул€тора оставить ключевую ставку без изменени€ по итогам июльского заседани€ - доходности в секторе продолжили падение к двухлетним минимумам. —вою роль сыграли активность нерезидентов, привлеченных сравнительно высокой доходностью российских бумаг и стабильным рублем, снижение как текущей, так и ожидаемой инфл€ции, а также значительный уровень ликвидности в финансовой системе, поступающей по бюджетному каналу. ¬ результате средний дисконт кривой ќ‘« к ключевой ставке ÷Ѕ расширилс€ до 200 базисных пунктов, отража€ высокие ожидани€ участников рынка относительно скорого снижени€ ставки, а индекс российских гособлигаций RGBI оказалс€ весьма недалек от своего исторического максимума. «аметим, что текущие доходности в сегменте рублевого госдолга соответствуют времени, когда цена на нефть составл€ла свыше 100 долл./барр. марки Brent. 

ћы не видим причин дл€ изменени€ настроений в секторе ќ‘« в случае, если регул€тор снизит ключевую ставку на завтрашнем заседании. ¬ противном случае не исключена некотора€ коррекци€, размер которой, на наш взгл€д, будет все-таки ограничен ожидани€ми рынка о неизбежном см€гчении ƒ ѕ в среднесрочной перспективе. » хот€ мы не ждем продолжени€ ралли на рынке рублевых госбумаг ввиду сложившихс€ высоких текущих цен, мы полагаем, что при отсутствии валютных и геополитических шоков тренд на снижение доходностей будет продолжен: этому будут способствовать замедл€юща€с€ инфл€ци€ и непрекращающийс€ приток рублевой ликвидности, поступающей в банковскую систему дл€ финансировани€ бюджетного дефицита.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов:

  • нет св€занных эмитентов