Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“: ѕланы новых заимствований "ћега‘она" ограничивают потенциал роста цен его дальних бумаг


[14.11.2013]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€

 орпоративные событи€

ћега‘он (BBB-/Baa3/BB+): сильный финансовый отчет за 9ћ13, но планы новых заимствований ограничивают потенциал роста цен дальних бумаг

¬чера ћега‘он опубликовал операционные результаты и финансовый отчет за 9ћ13, которые мы оцениваем как весьма сильные.  омпани€ отразила в отчетности рост операционных показателей, включа€ опережающий рост в сегменте мобильной передачи данных, а также хорошие темпы роста финансовых результатов – выручки и OIBDA.

“ак, выручка компании по итогам 9ћ13 выросла на 8.3% г/г (до 217.5 млрд. руб.), а показатель OIBDA увеличилс€ на 19.1% г/г (до 102.1 млрд. руб.), что привело к заметному повышению г/г показател€ рентабельности по OIBDA, который чуть скорректировалс€ с рекордного уровн€ 1ѕ13 (47.6%) и составил 46.9% (+4.2 пп г/г). ќтметим, что динамика результатов ћега‘она выгл€дит еще более контрастно на фоне показателей отчитавшегос€ ранее ¬ымпел ома, который по итогам 9ћ13 сохранил выручку и рентабельность по OIBDA на уровне прошлого года. ќсновным драйвером роста выручки ћега‘она, как и прочих операторов «большой тройки», по-прежнему выступают растущие опережающими темпами доходы от мобильной передачи данных. “ак, если общее число активных абонентов компании на конец 9ћ13 выросло на 5.6% г/г (до 66.3 млн.), показатель ARPU за 9ћ13 увеличилс€ на 4.4% г/г (до 330 руб.), MOU – на 2.4% г/г (до 301 мин.), то число пользователей мобильного интернета за тот же период увеличилось на 15.9% г/г (до 23.2 млн.), а показатели ARPDU и DSU также демонстрировали опережающий рост – на 9.3% г/г (до 176 руб.) и на 31.6% г/г (до 1 324 ћбайт) соответственно.

–ост рентабельности по OIBDA по итогам 9ћ13, помимо фактора роста выручки, включа€ позитивный эффект от увеличени€ доли более маржинальных доходов от мобильной передачи данных (выросла до 16.2% от общей выручки против 14.1% за 9ћ12), был обусловлен тем, что компании удалось сохранить операционные расходы на уровне прошлого года, прежде всего за счет сдерживани€ роста себестоимости услуг, тогда как увеличение расходов на закупку оборудовани€ и аксессуаров (рост на 31.5% г/г – до 11.3 млрд. руб.) было компенсировано, в основном, за счет сокращени€ SG&A-расходов (снизились на 4.3% г/г – до 62.2 млрд. руб.). ќтметим, что одновременно с публикацией отчетности компани€ подтвердила прогноз по темпам роста выручки на 2013 г. (на 7-9% г/г), а также повысила прогноз по уровню рентабельности по OIBDA до «44% или чуть более» (прежний прогноз находилс€ в диапазоне 42.5%-44.0%). —корректированный прогноз учитывает ожидани€ менеджмента, что рентабельность ћега‘она в 4 13 будет «ниже обычной», поскольку дополнительное давление на маржу компании окажут консолидаци€ с 1 окт€бр€ операционно-убыточного —картела, а также активный рост коммерческих расходов в св€зи с подготовкой к ќлимпийским играм.

ќтметим, что по итогам 9ћ13 ћега‘он показал достаточно сильный прирост денежного потока: поступлени€ до изменений в оборотном капитале увеличились на 20.5% г/г и составил 104.7 млрд. руб., однако этот рост был большей частью нивелирован изменени€ми в оборотном каптале, а также увеличением процентных платежей – в результате, чистый операционный денежный поток вырос лишь на 9% г/г (до 89.6 млрд. руб.). ¬месте с тем, по итогам 9ћ13 ћега‘он заметно сократил инвестиционную активность: расходы на капвложени€ (включа€ затраты на Ќћј) снизились на 29% г/г (до 23.8 млрд. руб.) и составили лишь 11% от выручки за период (или 23.4% от OIBDA), – тогда как, например, в 2012 г. компани€ потратила куда больше (капвложени€ составили 19.2% от выручки или 46.3% от OIBDA). —кромный уровень капвложений по итогам 9ћ13 позволил ћега‘ону нарастить свободный денежный поток более чем на треть по сравнению с прошлым годом (до 65.7 млрд. руб.).  омпани€ направила свободные средства, главным образом, на выплату дивидендов в размере около 37 млрд. руб. и на пополнение «подушки ликвидности» на балансе – объем денежных средств и депозитов на конец 3 13 вырос в 2.4 раза по сравнению с началом года и составил 58.9 млрд. руб. ќтметим, что накопленный компанией объем ликвидности позволит без проблем оплатить затраты на CAPEX (без учета расходов на Ќћј) в 4 13, которые должны составить пор€дка 26-31 млрд. руб. исход€ из актуального плана по капвложени€м на 2013 г. в размере 50-55 млрд. руб. (прежний прогноз составл€л 55-60 млрд. руб.). ¬ этой св€зи отметим, что сделка по покупке —картела, закрыта€ в начале 4 13, не окажет немедленного давлени€ на ликвидность компании, поскольку выплата денежной составл€ющей (около 1.3 млрд. долл.) разбита на 2 примерно равные части, при этом первый платеж будет осуществлен только через год после закрыти€ сделки.

«аметный рост ликвидных активов на балансе ожидаемо привел к снижению долговой нагрузки ћега‘она. “ак, чистый долг на конец 3 13 снизилс€ более чем на четверть по сравнению с началом года и составил 90.8 млрд. руб., а отношение чистый долг/OIBDA LTM опустилось до 0.7x (против 1x на конец 2012 г.). ќтметим, что даже если компани€ начнет активно тратить накопленные деньги в 4 13, в том числе на CAPEX и финансирование маркетинговых расходов, мы ожидаем, что долгова€ нагрузка компании по итогам года сохранитс€ на невысоком уровне и не превысит 1x в терминах чистый долг/OIBDA. “ем не менее, мы не исключаем, что дл€ поддержани€ ликвидности компани€ может выйти на публичный рынок, разместив рублевые облигации (у ћега‘она зарегистрирована программа на 60 млрд. руб.).

¬ обращении на рынке наход€тс€ три достаточно ликвидных выпуска ћега‘она: средний спрэд к ќ‘« как по более короткому ћега‘он ‘инанс 05 (YTP 6.41/D 0.88), так и по более длинным ћега‘он ‘инанс 06 (YTP 8.16/D 3.68) и ћега‘он ‘инанс 07 (YTP 8.08/D 3.68) находитс€ на уровне около 110-120 бп. Ќа наш взгл€д, дальние бумаги компании имеют достаточно ограниченный потенциал дальнейшего сужени€ спрэдов, поскольку и так торгуютс€ с дисконтом к близким по дюрации выпускам –остелекома (BB+/-/BBB-) и ћ“— (BB+/Ba2/BB+), и здесь вр€д ли стоит ожидать заметного увеличени€ дисконта.   этому стоит добавить, определенное давление на перспективы дальнейшего роста цен по длинным бумагам ћега‘она оказывает и ожидани€ относительно выхода компании на рублевый рынок с новыми выпусками и соответствующего увеличени€ предложени€ на дальнем
участке кривой.

“еле2 (Fitch: BB+/Watch): неплоха€ динамика основных финансовых показателей по итогам 9ћ13, рост котировок бумаг возможен в среднесрочной перспективе

Ќа этой неделе “еле2 опубликовала отдельные финансовые и операционные показатели за 9ћ13. ћы позитивно оцениваем раскрытые показатели. ¬ыручка компании по итогам 9ћ13 выросла на 11.7% г/г (до 48.8 млрд. руб.), показатель EBITDA – на 13.2% г/г (до 18 млрд. руб.). Ѕолее быстрые темпы роста EBITDA позволили немного увеличить рентабельность по EBITDA, котора€ по итогам 9ћ13 составила 36.9% (+0.5 пп г/г). ќбъем капвложений “еле2 за 9ћ13 составил около 4.2 млрд. руб. (8.6% от выручки за период или 23.3% от EBITDA), снизившись на 19.2% по сравнению с 9ћ12, что внесло свой вклад в рост свободного денежного потока, который увеличилс€ более чем на треть по сравнению с прошлым годом и составил 12.1 млрд. руб. (+36% г/г).

–ост финансовых результатов “еле2 был обеспечен как за счет расширени€ абонентской базы (выросла на 4.9% г/г – до 23.7 млн. чел.), так и за счет роста удельных операционных показателей. “ак, ARPU компании за 9ћ13 вырос на 3.5% г/г (до 234 руб.), а MoU – на 3.9% г/г (до 264 мин.). ¬ целом, можно отметить, что, темпы роста Tele2 сейчас приближаютс€, хот€ все еще несколько выше, к показател€м операторов «большой тройки» и –остелекома (BB+/-/BBB-). ¬месте с тем, необходимо принимать во внимание, что компани€ находитс€ сейчас в некоем периоде «безвремень€», снижа€ инвестиции на фоне разработки новой стратегии развити€ в свете гр€дущего объединени€ с мобильным бизнесом –остелекома, по завершению которого мы надеемс€ увидеть совсем другую динамику. ќтметим, что по итогам 2013 г. “еле2 планирует увеличить выручку примерно на 8% г/г (до 64.5- 65 млрд. руб.), EBITDA – на 5-6% г/г (до 22.6-22.9 млрд. руб.), при этом рост абонентской базы ожидаетс€ на уровне 3.5-4.5% г/г (до 23.5-23.7 млн. абонентов), а общий объем CAPEX составит 6.5-7 млрд. руб. (на 5-11% меньше объема капвложений в 2012 г.).

ќблигационные выпуски Tele2 торгуютс€ сейчас со средним спрэдом около 180 бп к ќ‘« – примерно на уровне чуть более коротких бумаг ¬ымпелкома (BB/Ba3/-). Ќа наш взгл€д, бумаги Tele2 выгл€д€т достаточно интересной покупкой в свете широко обсуждаемого объединени€ компании с мобильным бизнесом –остелекома, что, как мы считаем, может обеспечить потенциал сужени€ спрэдов по бумагам Tele2 до 50 бп от текущих значений в случае закрыти€ сделки. ¬ пользу этого сценари€ говорит то, что Tele2 в этом году уже получила лицензию виртуального оператора св€зи и ведет переговоры о работе по модели MVNO, в том числе, на сет€х –остелекома.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: