Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“: ќблигации "Ћенты" все еще предлагают лучшее сочетание риска и предлагаемой доходности в рамках сектора


[13.03.2015]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€

’ ‘ Ѕанк (B2/-/BB-): умеренно негативные результаты за 4 14 г., бумаги не предлагают особых идей

¬чера ’ ‘ Ѕанк опубликовал консолидированную финансовую отчетность по ћ—‘ќ за 4 14 г., а также провел конференц-колл дл€ инвесторов. ¬ целом, предоставленные данные смотрелись слабее, чем в 3 14 г. и демонстрировали ухудшение по большинству ключевых показателей де€тельности банка, которое все-таки было вполне ожидаемым на фоне усложнившейс€ конъюнктуры рынка, особенно дл€ розничного бизнеса. »сключением стало снижение показател€ просроченной задолженности, которое в тоже врем€ было достигнуто за счет роста объемов списаний, а также сохранение традиционно неплохой ситуации с достаточностью капитализации банка.

Ќа фоне ухудшени€ рыночных реалий первостепенной задачей дл€ ’ ‘ Ѕанка в 4 14 г. по-прежнему осталась концентраци€ внимани€ банка на качестве активов и расчистке баланса. “аким образом, по итогам 4 14 г. в рамках общего сжати€ баланса (-1.4% кв/кв) наблюдалось незначительное, но все же сокращение валового кредитного портфел€ на 0.4% кв/кв. ќтметим, что, по словам руководства банка, ’ ‘ Ѕанк и в 2015 г. ожидает сокращение кредитного портфел€ пока не стабилизируетс€ или улучшитс€ ситуаци€ с его качественными характеристиками. ¬ структуре продуктовой линейки наибольшие изменени€ коснулись хедлайнера кредитного портфел€, кредитов наличными, где дол€ сегмента была снижена до 60.6% (-2 п.п. кв/кв), при этом против общей тенденции снижени€ выступил сегмент POS-кредитовани€, который вырос на 10.5% по сравнению с 3 14 г. и нарастил свою долю в портфеле до 21.7% (+2.2 п.п. кв/кв). —окращение кредитного портфел€ при одновременном удорожании стоимости фондировани€, вызванного пертурбацией процентных ставок по депозитам, негативно отобразилось на показателе чистой процентной маржи (NIM – 17%; -0.9 п.п. кв/кв), котора€ продолжила свое падение, начина€ с 1 14 г. “акже в итоге это стало основной причиной более чем двукратного увеличени€ чистого убытка до -345 млн руб. по итогам 4 14 г. ќтметим, что с целью спасти показатель NIM и итоговый результат, и замедлить рост стоимости фондировани€, ’ ‘ Ѕанк внес изменени€ в структуру источников фондировани€, перейд€ от дорогосто€щих средств клиентов к источникам оптового фондировани€.  ак отмечалось нами ранее, одним из светлых п€тен в отчетности €вилось неожиданное улучшение показател€ проблемной задолженности. “ак показатель NPL 90+ был снижен до 15.6% (-1.2 п.п. кв/кв), что оказалось даже ниже уровн€ просрочки банка за 2 14 г. Ќо все же негативный оттенок данным улучшени€м придает их метод достижени€, который заключалс€ в существенном увеличении объемов продажи и списаний проблемных кредитов в 4 14 г. — учетом списанных активов показатель NPL 90+ значительно превысил бы значени€ предыдущего квартала, и составил более 20%. — точки зрени€ покрыти€ NPL резервам ’ ‘ Ѕанк смотритс€ защищенным, в полной мере перекрыва€ весь объем просрочки и традиционно поддержива€ коэффициент покрыти€ чуть более 1х. “акже в качестве позитивного момента отчетности можно выделить комфортный уровень достаточности капитала банка, который, несмотр€ на увеличение убытка по сравнению с 3 14 г., был поддержан резервами от курсовых разниц и составил в терминах Total capital ratio - 24.4% и Tier 1 – 17.0%.

Ќа рынке евробондов у ’ ‘ Ѕанка обращаютс€ 2 суборда, ближний из которых, HCFB, 20, на наш взгл€д, отображает наиболее справедливый спред к кривой UST в районе 1700-1800 бп. Ќо вр€д ли он может вызвать повышенный интерес со стороны инвесторов, учитыва€, что на рынке есть более короткий, но с такой же доходностью, выпуск TCS, 18. Ќа рублевом рынке ’ ‘ Ѕанк представлен 2 довольно низколиквидными выпусками, один из которых, ’ ‘ Ѕанк, 07, гаситс€ в апреле этого года, а второй, ’ ‘ Ѕанк, Ѕќ-2, с дюрацией 0.92 г. все-таки про€вл€ет «признаки жизни» в последнее врем€, но при этом, все же предлагает нерыночную доходность. “ак доходность по последним сделкам в выпуске ’ ‘ Ѕанк, 07 находилась на уровне 16.65%, а по бидам – в диапазоне 17-17.5%.

Ћента (S&P: B+/Stable): сильный финансовый отчет за 2014 г, бумаги компании выгл€д€т интересно в рамках сектора

¬чера компани€ «Ћента», один из крупнейших игроков на рынке продуктового ритейла, специализирующийс€ на развитии формата «гипермаркет», опубликовала финансовый отчет за 2014 г. ћы оцениваем раскрытые показатели как сильные. “ак, по итогам прошлого года компани€ нарастила выручку на 34.5% г/г (почти до 194 млрд. руб.), тогда как показатель EBITDA вырос на 29.8% г/г (до 21.4 млрд. руб.). –ентабельность по EBITDA сохранилась на достаточно высоком уровне в 11% (-0.4 пп г/г). ћасштабные инвестиции в расширение сети в 2014 г были оплачены, главным образом, за счет привлечени€ заемного финансировани€. ¬ результате, долг Ћенты на конец прошлого года вырос в 1.5 раза к уровню начала года и достиг 71.3 млрд. руб. Ѕыстрый рост долга привел к повышению долговой нагрузки Ћенты, на конец 2014 г ее уровень достиг 2.8x в терминах чистый долг / EBITDA, тогда как на начало года показатель составл€л 2.4x. ¬ то же врем€, повышенную долговую нагрузку компании отчасти компенсирует высока€ дол€ площадей в собственности (около 90%), а также благопри€тна€ структура долга. Ќа конец прошлого года дол€ коротких об€зательств составл€ла всего 17.8% и почти полностью покрывалась за счет накопленной на балансе ликвидности.

¬ысокие темпы роста выручки Ћенты в 2014 г были обеспечены как за счет активного расширени€ торговых площадей (на 38.4% г/г), так и за счет достаточно сильного показател€ сопоставимых продаж, который вырос на 10.6% г/г. ѕри этом сами сопоставимые продажи росли не только из-за ускорени€ инфл€ции (средний чек вырос на 6%), но и благодар€ увеличению числа покупателей (рост трафика составил 4.4%). ¬ то же врем€, показатель себестоимости продаж в пошлом году рос сопоставимыми с выручкой темпами, увеличившись на 33.1% г/г, что, в том числе, было св€зано с более медленным ростом цен дл€ покупателей по сравнению с повышением закупочных цен, а SG&A-расходы и вовсе показали опережающий рост, увеличившись почти в 1.5 раза к уровню прошлого года, перекрыв эффект от роста валовой маржи. ќтметим, что рост финансовых результатов в прошлом году соответствует нижней границе собственного прогноза Ћенты, при этом компании удалось сохранить статус самой быстрорастущей компании среди крупных игроков (рост выручки ћагнита в 2014 г составил 31.6% г/г). „то касаетс€ прогнозов на этот год, то Ћента планирует сохранить высокие темпы роста выручки – рост показател€ ожидаетс€ на 34-38% г/г.

—вободный денежный поток Ћенты по итогам 2014 г традиционно оказалс€ в отрицательной зоне, составив -19.1 млрд. руб., причем дефицит средств вырос в 1.5 раза к уровню прошлого года. ”читыва€, что рост операционных поступлений в прошлом году составил 46.1% г/г (до 16 млрд. руб.), дефицит средств был св€зан с масштабным расширением сети. “ак, расходы на финансирование CAPEX в 2014 г выросли на 48.4% г/г и составили 35.1 млрд. руб. или 1.6x EBITDA. ќтменим, что в прошлом году компани€ заметно превысила собственный план по развитию сети, открыв 31 новый гипермаркет при плане в 24 магазина. ‘инансирование CAPEX потребовало привлечени€ нового долга, в результате обща€ задолженность Ћенты к концу прошлого года выросла в 1.5 раза по сравнению с его началом, достигнув 71.3 млрд. руб. Ѕыстрые темпы увеличени€ долга отчасти сгладил рост EBITDA, тем не менее, долгова€ нагрузка Ћенты повысилась достаточно заметно, став обратной стороной быстрого роста торговых площадей. Ќа конец 2014 г отношение чистого дола к EBITDA достигло 2.8x, вплотную приблизившись к пороговому уровню в 3х, тогда как в начале года показатель составл€л 2.4x. ѕланы Ћенты по развитию на текущий год €вл€ютс€ более консервативными: компани€ намерена открыть 20-25 гипермаркетов (из них 10 в течение 1ѕ15) и 10-15 супермаркетов (в 2014 г было открыто 14 магазинов этого формата), а общий объем капвложений не превысит 25 млрд. руб., что означает сокращение на 28.8% к уровню прошлого года. Ќекоторое замедление темпов развити€ подставл€етс€ вполне оправданным ввиду ухудшени€ экономической ситуации, а кроме того позволит профинансировать львиную долю инвестиций за счет собственного денежного потока, что актуально в услови€х и так не низкой долговой нагрузки компании. ¬прочем, повышенную долговую нагрузку несколько см€гчает высока€ дол€ площадей в собственности (около 90%), а также благопри€тна€ структура долга. Ќа конец 2014 г дол€ короткого долга составл€ла 17.8% и практически полностью покрывалась за счет запасов ликвидности на балансе.  роме того, Ћента по-прежнему сохран€ет весьма широкие возможности дл€ рефинансировани€ долга при необходимости – объем невыбранных кредитных линий на конец прошлого года составл€л 36.3 млрд. руб.

Ѕумаги продуктовых ритейлеров характеризуютс€ невысокой ликвидностью в текущих услови€х. ѕоследние сделки в единственном торгуемом выпуске Ћента 03 с годовой дюрацией проходили со спрэдом около 350-390 бп к кривой ќ‘«, что означает премию 160- 200 бп к сопоставимым по дюрации бумагам ћагнита (S&P: BB/Pos). Ќа наш взгл€д, бонды Ћенты все еще предлагают лучшее сочетание риска и предлагаемой доходности в рамках сектора.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: