Rambler's Top100
 

Банк Москвы: При сохранении текущей конъюнктуры рынка нефти перспектив для укрепления рубля нет


[30.05.2011]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Денежный рынок: окончание налогового периода

Ситуация с ликвидностью в банковской системе в конце прошлой недели оставалась напряженной. Объем свободной ликвидности все еще ниже 800 млрд руб. и по состоянию на утро понедельника составляет 765.6 млрд руб., увеличившись по сравнению с предыдущим днем на 8.3 млрд руб. Причем остатки на корреспондентских счетах увеличились на 37.5 млрд руб. (648.2 млрд руб.), а депозиты в ЦБ снизились на 29.2 млрд. руб.

Короткая часть кривой MosPrime в пятницу взлетела вверх – ставка овернайт прибавила почти фигуру с 3.91% до 4.75%, 1w –полфигуры с 3.98% до 4.45%. Более длинные ставки увеличились не так сильно, однако кривая по всей длине сдвинулась выше.

Из наиболее важных событий сегодняшнего дня необходимо выделить выплату налога на прибыль организаций, завершающую майский налоговый период, а также заседание Банка России, ограничившегося лишь повышением депозитных ставок. Поскольку базовые ставки не изменились, мы ожидаем постепенного восстановления и стабилизации денежного рынка к концу этой – началу следующей недели.

Для пополнения ликвидности Минфин запланировал на завтра проведение депозитного аукциона на четыре с половиной месяца на 50 млрд руб. Привлеченные на аукционе средства могут компенсировать дополнительный отток средств в ходе аукционов среды. В пятницу мы писали о том, что Минфин принял решение увеличить до 200 млрд руб. объем планируемых в июне размещений за счет более длинных выпусков, при этом каждую неделю будет проводиться по два аукциона. Уже в эту среду будут размещены 10-летний выпуск на 20 млрд руб. и 4-летний на 10 млрд руб.

В течение пятницы рубль стабильно укреплялся относительно бивалютной корзины, в итоге прибавив около 15 копеек, завершив торговую сессию на уровне 33.42 руб. за корзину. Кривая NDF по всей длине продемонстрировала движение вверх на 5-15 б.п. (короткие ставки выросли сильнее, 1w увеличилась на 23 б.п. до 4.05%). Таким образом, несмотря на сильные позиции рубля в налоговый период инвесторы ожидают ослабления национальной валюты после сокращения объемов предоставлениям экспортерами выручки по факту завершения уплаты налогов. О фундаментальных факторах ослабления национальной валюты см. комментарий «Торговый профицит в апреле достиг исторического максимума».

Перемещение активности в госсектор

На внутреннем долговом рынке конец минувшей недели прошел под знаком госсектора. Все самые интересные события проходили именно там, совокупные обороты превышали обороты корпоративного/муниципального сектора в два-три раза. В пятницу при совокупном обороте в госсекторе около 20 млрд руб. примерно 13.6 млрд руб. пришлись на покупку коротких ОФЗ (с погашением в 2011-2012 гг.). Из ликвидных выпусков на существенных оборотах (2.7 млрд руб.) лучшую динамику продемонстрировал ОФЗ 25073, снизившийся на 5 б.п. по доходности. Судя по всему, на рынке появились крупные игроки, формирующие портфели из госбумаг, преимущественно короткой дюрации.

В начале текущей недели интерес, скорее всего, по-прежнему будет сосредоточен в государственном сегменте. Как мы писали, уже в среду Минфин проведет двойной аукцион ОФЗ по размещению 10-летних (20 млрд руб.) и 4-летних (10 млрд руб.) облигаций. Ожидаем объявления параметров данных выпусков и ориентиров по доходности. Итоги завтрашнего депозитного аукциона Минфина могут стать индикатором спроса на аукционах по размещению ОФЗ.

Корпоративный сектор без ярко выраженной динамики

Корпоративный и муниципальный сектора находились в пятницу в тени госсегмента рынка при низкой торговой активности. Совокупный оборот составил чуть менее 12 млрд руб. В целом, происходило боковое движение котировок с некоторым преобладанием продаж - 47% оборота пришлось на сделки со снижением цены. В основном рост котировок сдерживали сжатие ликвидности и значительный объем первичного предложения новых облигаций, о которых было объявлено в течение прошлой недели.

Среди отдельных выпусков отмечаем высокие обороты с повышением котировок по бумагам Лукойл-04 (-9 б.п. по доходности) и МТС-04 (+4 б.п. по доходности). Позитивную динамику продемонстрировали также облигации Мечела-13 (MD 3.25/0.33 %/ yield 8.5/-10 б.п.), ФСК ЕЭС-10 (MD 3.45/0.5 %/ yield 7.75/-15 б.п.) и ХКФ Банка на фоне присвоения рейтинга от Fitch (MD 2.04/0.2 %/ yield 7.97/-9 б.п.). В муниципальном секторе продолжается отрицательная переоценка облигаций Москвы, отдельные выпуски которой прибавили в доходности 5-15 б.п.

Сегодня на рублевом рынке ожидаем продолжения бокового движения без ярко выраженной тенденции на фоне влияния разнонаправленных внутренних и внешних факторов. Основным ограничением роста котировок по-прежнему является локальный дефицит рублевой ликвидности в банковском секторе.

Глобальные рынки

ЕС «раскачивает лодку» Греции

Несмотря на то, что минувшая неделя завершилась на мажорной ноте для большинства рынка, говорить о финальном аккорде «медвежьего» тренда пока не приходится. Инвесторы по-прежнему обеспокоены ситуацией в периферийных странах еврозоны, и особенно в Греции.

В настоящее время вопрос спасения Греции обсуждается европейскими лидерами. В рамках проекта соглашения предполагается беспрецедентное участие международных властей в экономике отдельно взятой страны, включая контроль за сбором налогов и приватизацией госактивов. Также, согласно сообщениям Financial Times, предполагается, что часть бремени «перепрофилирования» понесут частные инвесторы. Власти ЕС надеются, что Греция сможет получить до 35 млрд евро (половина из необходимой суммы в 70 млрд евро) самостоятельно за счет продажи госсобственности и изменения условий погашения существующих кредитов. Тогда объем кредитов МВФ и еврозоны составит не более 35 млрд евро. Стоит отметить, что все обсуждения сопровождаются серьезным противостоянием со стороны других европейских стран, которые, по всей видимости, устали платить за «неудачливых» соседей. В самой Греции тоже нет согласия по поводу собственной «платы» за помощь коллег по еврозоне: население протестует против приватизации, опасаясь роста безработицы, оппозиция блокирует соглашение по дополнительным мерам бюджетной дисциплины.

Усиливают нервозность на рынках и заявления главы Еврогруппы Ж.-К. Юнкера и комиссара ЕС Олли Рена о том, Греция недостаточно активно работает над воплощением в жизнь обещаний по реформированию и достижению целевых бюджетных показателей, что может заставить МВФ или ЕС отказаться от предоставления нового кредитного транша. И хотя впоследствии власти МВФ и еврозоны заверили инвесторов в том, что реструктуризации не будет, выход какой-либо страны из еврозоны нереален, и Греция получит необходимые средства для осуществления июньских платежей по госдолгу, создается ощущение, что такие «скандальные» высказывания официальных лиц имеют цель заставить власти Греции мобилизовать усилия для достижения столь необходимого компромисса, предупредить другие страны PIIGS о том, что получение помощи не будет легким, и, возможно, ограничить укрепление евро.

UST стабильны перед длинными выходным

Рынок Treasuries оставался относительно стабильным в пятницу. Приближение длинных выходных не располагало к активной торговле. UST снизились в доходности на 1 б.п. на сроке до 5 лет. На длинном конце кривой отмечались продажи – доходности прибавили 1-2 б.п. Такая динамика отражает опасения инвесторов относительно темпов экономического роста, что неудивительно в свете последних макроданных, отражающих ухудшение или отсутствие улучшения как по показателю ВВП, так и по рынкам недвижимости и труда.

Российские еврооблигации: госсектор оттягивает внимание инвесторов

Еврооблигации российских эмитентов завершили пятницу, да и всю прошлую неделю, снижением. Лучше рынка выглядели бумаги РСХБ, успешно разместившего 26 мая 10-летние субординированные евробонды на $ 800 млн. Обращающиеся бумаги эмитента прибавили в цене до 10 б.п. на падающем рынке. В лидерах падения находились бумаги банковского сектора – длинные выпуски Sber’17, VEB’20-2, VEB’25, VTB’18, VTB’35, подешевев на 20-35 б.п. Рост цен на нефть оказал некоторую поддержку долговым инструментам нефтяных компаний, снижение которых было не таким значительным, как в среднем по рынку.

Бумаги Газпрома выглядели хуже евробондов нефтяного сектора – падение котировок достигало 35 б.п. Возможно, инвесторы перестраховываются на фоне сообщений о принятии решения по ставке НДПИ на газ на 2012 г. на этой неделе. Сегодня появилась информация о том, что рост НДПИ не будет таким высоким, как ожидалось ранее. В связи с этим возможна положительная реакция инвесторов.

Несмотря на преимущественно падение котировок корпоративных еврооблигаций, суверенный индикативный выпуск RUS’30 снизился в доходности на 6 б.п., что, возможно, связано с интересом к российским суверенным бумагам иностранных инвесторов. Отметим, что на рынке рублевых облигаций отмечается аналогичная картина: в последние пару недель госбумаги пользуются стабильно высоким спросом при значительной волатильности выпусков корпоративного сектора. По итогам дня спрэд RUS’30 к UST’10 сузился до 145 б.п.

Сегодня закрыты рынки США и Великобритании, поэтому активность на рынке российских еврооблигаций будет минимальной.

Корпоративные новости

Ленэнерго: отличное завершение 2010 года

Событие

В конце прошлой недели Ленэнерго (Ва2) опубликовало отчетность за 2010 год по международным стандартам.

В 2010 году Ленэнерго показало выдающийся рост EBITDA (+40 %) до 11.7 млрд руб. благодаря повышению тарифов на передачу (+17 %), увеличению спроса как на энергию (+5 %), так и на технологическое присоединение. Выручка от техприсоединения выросла на 55 % г-к-г до рекордных 10.3 млрд руб., несмотря на снижение тарифов по подключению новых потребителей примерно на 11 %. По нашим оценкам, Ленэнерго стало наиболее рентабельной распредсетевой компанией в 2010 году, обогнав столичную МОЭСК, при снижении средней рентабельности сектора.

Долговая нагрузка компании за год сократилась до 1.3Х с 1.6 на начало года. Ожидаемый рост долгового портфеля в 2011-2012 году примерно на 17 млрд руб. в год не должен существенно ухудшить кредитный профиль эмитента. Показатель Чистый долг/EBITDA не превысит 3.0Х и к концу 2014 года вернется к значениям начала 2011 года.

Бонды Ленэнерго (Ва2) в настоящий момент торгуются с доходностью 5.84 % и 6.15 % на дюрации 0.6 и 0.8 года, спрэд к Мосэнерго (ВВ) составляет справедливые 20-40 б.п. Полагаем, что котировки обращающихся выпусков Ленэнерго будут двигаться вместе с рынком, а вот новое предложение долговых бумаг от этого эмитента заинтересует инвесторов из-за дефицита бондов соответствующего кредитного уровня в энергетическом сегменте рынка.

Комментарий

Фактические итоги прошедшего года в Ленэнерго оказались, на наш взгляд, весьма сильными: в частности, прирост EBITDA за год составил 40 %, что примерно на 8 п.п. выше наших предварительных прогнозов. Добиться выдающихся результатов компании помогли повышение тарифов на передачу (+17 %), увеличение спроса как на энергию (+5 %), так и на технологическое присоединение. Мы отмечаем, что выручка от техприсоединения выросла на 55 % г-к-г до рекордных 10.3 млрд руб., несмотря на снижение тарифов по подключению новых потребителей примерно на 11 %.

В результате, по нашим оценкам, в 2010 году Ленэнерго стало наиболее рентабельной распредсетевой компанией, обогнав столичную МОЭСК, при снижении средней рентабельности сектора.

В 2011 году Ленэнерго перешло на новые принципы RAB-регулирования, которые позволяют надеяться на достижение еще лучших финансовых результатов. Хотя главным риском сектора остается запланированный пересмотр тарифов, тем не менее, высокий спрос на услуги Ленэнерго дает основания на то, что объем сглаживания тарифов не превысит ожидаемых менеджментом 5.6 млрд руб. (18 % от необходимой валовой выручки).

Текущую долговую нагрузку Ленэнерго можно охарактеризовать как невысокую. По итогам года чистый долг составил 15 млрд руб., что на 9 % выше значения начала года. Между тем, опережающий рост EBITDA привел к снижению показателя долговой нагрузки «Чистый долг/EBITDA» до 1.3Х на конец 2010 года по сравнению с 1.6Х на начало периода.

Влияние на рынок

Опубликованные показатели Ленэнерго были ожидаемо сильными, что уже закладывалось участниками рынка в котировки ценных бумаг этого эмитента. В 2011-2012 году компания планирует значительно нарастить свой долговой портфель. Так, согласно опубликованным в начале 2011 года планам, объем новых заимствований в этот период составит около 35 млрд руб. Отметим, что кредитный профиль эмитента при этом не должен существенно ухудшиться. Ожидается, что даже в пиковый период, приходящийся на 2012 год, уровень долговой нагрузки компании не превысит 3.0х, а к концу 2015 года опустится до менее 1.0Х.

Вполне вероятно, что в 2011-2012 года эмитент будет расширять свой портфель за счет публичных долговых инструментов. Выпуски Ленэнерго, наш взгляд, заинтересуют инвесторов из-за дефицита предложения кредитного риска уровня ВВ/Ва2 в энергетическом сегменте, где сейчас обращаются, в основном, короткие бонды с дюрацией до 1.5 лет.

В настоящий момент у Ленэнерго торгуются два выпуска серий 2 и 3 совокупным объемом 6 млрд руб. Выпуск Ленэнерго 2 торгуется с доходностью 5.84 % на дюрации 0.6 года, выпуск Ленэнерго 3 – с доходностью 6.15 % на сроке 0.8 года. Спрэд Ленэнерго к кривой Мосэнерго сузился с 60 б.п. на начало 2011 года до примерно 30 б.п., что на наш взгляд соответствует справедливым значениям.

Экономика и политика

Торговый профицит в апреле достиг исторического максимума

Согласно оценке МЭР, экспорт в апреле увеличился до $ 45.5 млрд (максимум с августа 2008 г.), импорт не изменился по сравнению с мартовским значением, когда он равнялся $ 26.8 млрд (максимум с октября 2008 г.), торговое сальдо выросло до $ 18.7 млрд (повторяет исторический рекорд июля 2008 г.).

По итогам первых четырех месяцев года торговый профицит составил $ 68.3 млрд. Сальдо счета текущих операций мы оцениваем примерно в $ 40-41 млрд ($ 31.8 млрд по итогам 1-го квартала). Таким образом, приток валюты по счету текущих операций с начала года с лихвой компенсировал «бегство капитала» - чистый отток из частного сектора ЦБ оценил в 1-м квартале в $ 21.4 млрд, а по итогам января-апреля на уровне около $ 30 млрд.

Тем не менее, если ситуация с оттоком капитала не изменится (в мае изменений не видно – масштабный отток продолжается), то уже в июне спрос на валюту превысит предложение. В силу сезонных факторов профицит счета текущих операций в летние месяцы сокращается и даже при $ 110 за баррель не должен превысить $ 5 млрд в июне и $ 7-8 млрд в июле-августе.

Эти нехитрые расчеты показывают, что при сохранении текущей конъюнктуры рынка нефти перспектив для укрепления рубля нет. Мы полагаем, что рост рубля против бивалютной корзины может произойти только в том случае, если нефть (Urals) пойдет выше $ 120. В противном случае рубль, скорее всего, будет сдавать позиции.

Монитор кривой ОФЗ

Текущая таблица относительной стоимости

Наибольший потенциал среди ликвидных бондов сохраняют выпуски ОФЗ 26204, ОФЗ 25075 и ОФЗ 25077. Данные бумаги продолжают торговаться со спрэдом к кривой ОФЗ в 30-40 б.п., с потенциалом роста цены 1.0-1.5%. Кривая по-прежнему является перепроданной на среднем отрезке, большинство недооцененных выпусков имеют дюрацию от трех до пяти лет, в то время как короткий участок кривой, на наш взгляд, является сильно перекупленным.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
30 31 1 2 3 4 5
6 7 8 9 10 11 12
13 14 15 16 17 18 19
20 21 22 23 24 25 26
27 28 29 30 31 1 2
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: