Rambler's Top100
 

АТОН Брокер: Ежедневный обзор долгового рынка


[29.03.2007]  Алексей Булгаков, Дмитрий Зеленкин, "АТОН Брокер" 
Рублевый рынок

Неожиданное увеличение свободной ликвидности в системе (средства от размещения акций Сбербанка взносы Роснефти на приобретение собственных акций на аукционе активов Юкоса как-то сразу не стерилизовались) привело к резкому падению ставок на денежном рынке. Клиенты и торговые дески всех категорий покупают практически все классы облигаций, маркет мейкеры, опустошив свои книги в спрос клиентам, приходят обратно на рынок чтобы опять заполнить свои лимиты. Dream situation для конца квартала. Видим существенный спрос на все выпуски «2го» и адекватные выпуски «3го» эшелона, Карусель уже котируется на уровне 101.5-101.6 и выпуск, как нам кажется, находится уже недалеко от «справедливых» максимальных уровней.

Завтра пройдёт размещение выпуска Магнит-2 (5 млрд. руб., 5 лет, встроенный call по номиналу через 3 года, синдикат подписывался по доходности 8.70% к погашению; интересно что выпуск размещается по процедуре, при которой вторичные торги в бумаге могут начаться через 2-3 рабочих дня после размещения). Выпуск размещается приблизительно экстраполированной доходности Пятёрочки - компании со очень сходной позицией в отрасли и сходным кредитным профилем (сколько пипсов между ними должна составлять разница в доходности - проблема субъективных предпочтений и вкуса, в рамках короткого комментария мы не будем вдаваться в детали). Не вдаваясь в подробности отметим, что доходность по размещению не предусматривает никакой оценки встроенного опциона call - достаточно ценной с точки зрения эмитента структуры, стоимость которой для данной бумаги мы оцениваем приблизительно в 1.0пп. Думаем что размещение пройдёт хорошо и бумага будет очень ликвидной (большой объём выпуска и относительная редкость бумаг с подобной доходностью на длинном отрезке кривой), но цена размещения нас не очень привлекает.

Кредитный комментарий - производители удобрений

В первом квартале 2007 г. наблюдался очень существенный рост мировых цен на удобрения всех трех сегментов рынка: калийные, фосфорные, азотные. Мартовские цены на диаммонийфосфат, аммофос и мочевину на 40% превысили среднегодовые значения 2006г. Указанный рост значительно превышает ожидаемое сезонное повышение цены и нарушает традиционную годовую цикличность.

Рост спровоцирован рядом факторов, доминирующим из которых является изменение энергетической политики США и частично Европы, а именно более массированным чем предполагалось ранее переходом на биотопливо и биомасла (от традиционных нефти, газа, мазута и пр.). Основным сырьем для биотоплива является кукуруза (США) и соя (Европа). Соответственно строится цепочка: рост спроса на биотопливо - рост спроса на сельхоз продукцию - при ограниченных посевных площадях рост спроса на удобрения. В течение года ожидается некоторая коррекция цен вниз, однако предполагается ,что она будет не очень велика, до 20%;

Российское производители удобрений экспортируют около 90% поизводимой продукции, соответсвенно, положительная динамика цен на производимую продукцию существенно позитивна для: ВМУ, Дорогобужа, Куйбышевазота. и (в еврооблигациях) Еврохима. В проигрыше производители сельскохозяйственной продукции.

Кредитный комментарий - Вымпелком

Совет директоров "Вымпелкома" рекомендовал выплатить первые в истории компании дивиденды. Общая сумма выплат составит 8.56 млрд. рублей ($330 млн.), что представляет собой 38% от чистой прибыли компании по итогам 2006 года. Мы ожидаем, что приток денежных средств "Вымпелкома" по итогам 2007 года составит +$0.9 млрд. Большинство аналитиков по акциям не прогнозировали дивидендных выплат "Вымпелкома" в обозримом будущем. Нам кажется, что данное решение является логичным следствием появления долга на уровне Altimo, телекоммуникационного холдинга "Альфа Груп", который осенью прошлого года привлекла кредит на $1.5 млрд., обеспеченный акциями "Вымпелкома". После этого, Altimo приобрела дополнительно порядка 9% акций "Вымпелкома" на открытом рынке, увеличив свою долю в уставном капитале компании до 42% (31% обыкновенных акций и 11% голосующих привилегированных акций).

Долг, привлеченный на холдинговую компанию с плавающей купонной ставкой, предполагает ежегодные выплаты в размере порядка $100 млн. У Altimo есть значительные доли в телекоммуникационных компаниях ("Вымпелкоме", "Киевстаре", "Мегафоне", Golden Telecom, "Комстар-ОТС" и Turkcell), однако по разным причинам лишь две из них платят дивиденды (Turkcell и Golden Telecom). Ожидаемый дивидендный доход Altimo составляет в 2007 году примерно $60-65 млн. Предложенные дивиденды "Вымпелкома", где доля Altimo составляет немногим более $100 млн., легко покроют все расходы холдинга на обслуживание долга.

Мы не думаем, что решение начать дивидендные выплаты повлияет на кредитные рейтинги "Вымпелкома" (Ва2/ВВ+) - операционные показатели компании выглядят солидно, а коэффициент ее задолженности к EBITDA составляет менее 1.0, что является очень низким показателем. С другой стороны, это может убрать психологический барьер с рейтингов МТС, которые соответственно на одну (Moody's) и две (S&P) ступени ниже, чем у "Вымпелкома". Основным отличием между двумя компаниями с точки зрения кредитного качества до последнего времени было наличие долга на холдинговом уровне у МТС/"Системы" и необходимость выплачивать дивидендны "Системе" для того, чтобы она обслуживала долг. Теперь МТС и "Вымпелком" равны в этом отношении.

Бонды "Вымпелкома" и МТС торгуются примерно на одинаковых уровня, с премией в 230 пунктов к US Treasuries по бондам с погашением через 4-5 лет. Нам нравятся обе компании с точки зрения кредитного качества, но мы нейтральны на текущих ценовых уровнях.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: