Rambler's Top100
 

√  "–≈√»ќЌ": ≈жедневный обзор долгового рынка


[20.09.2006]  √  –≈√»ќЌ    pdf  ѕолна€ верси€
Ё ќЌќћ» ј

Ѕлок макроэкономической статистки —Ўј за август, опубликованный вчера, отразил весьма негативную тенденцию в строительном сегменте на фоне умеренного роста цен.

PPI в августе увеличилс€ всего на 0,1%, показатель Ђ€дрої Ч упал на 0,4%. ¬ годовом исчислении цифры соответствую росту на 3,6% и 0,9% соответственно. Ќужно заметить, что PPI core снижаетс€ второй мес€ц подр€д, чего не разу наблюдалось за последние четыре года.

ќбъем строительства в августе упал на 6,0%, объем разрешений на строительствоЧ на 2,3%. —тоит отметить, что в абсолютном выражении показатели снизились до минимальных уровней с начала 2003 года. ћы неоднократно подчеркивали, что рост объемов нереализованного жиль€ (как на первичном, так и на вторичном рынках) рано или поздно скажетс€ на динамике ключевых индикаторов сегмента. Ќапомним, что последние данные показали рост нереализованного жиль€ до максимальных с середины 90-х гг. уровней.

—егодн€ состоитс€ заседание ‘–— —Ўј; мы ожидаем, что ставка будет оставлена неизменной на уровне 5,25%. Ќаиболее значимый вопрос касаетс€ вектора направлени€ кредитно-денежной политики и тона сопутсђтвующих комментариев. — учетом последних высказываний членов ‘–—, более веро€тно, что вектор кредитно-денежной политики все же будет оставлен повышательным.

¬јЋё“Ќџ… » ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 


¬о вторник официальный курс доллара снизилс€ на 3,3 копейки и составил 26,7715 руб./доллар на фоне ослаблени€ доллара на международных рынках накануне. ќбъем биржевых торгов по американской валюте вырос и составил пор€дка $2,931млрд. (из которых около $1,963 млрд. пришлось на торги с расчетами Ђзавтраї). Ќа рынке Forex вновь наблюдалась высока€ волатильность: рост курса евро накануне сменилс€ снижением, далее наблюдалс€ обратный резкий рост после выхода очередных статданных по —Ўј (умеренный рост цен производителей и снижение новостроек), который затем вновь сменилс€ снижением. ¬ результате курс евро установилс€ к концу торгов на уровне пор€дка $1,268.

Ќа рынке ћЅ  во вторник сохранилс€ относительно высокий уровень процентных ставок на фоне незначительного повышени€ рублевой ликвидности. ѕо итогам дн€ MIACR составил 3,32% против 3,42% годовых накануне.

—егодн€ суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Ѕанке –осси€ незначительно выросли, составив около 580 млрд. руб., при этом сальдо операций комбанков и Ѕанка –оссии составило 59,2 млрд. рублей. Ќа открытие торгов ставки Ђovernightї оставались на высоком уровне и составл€ли пор€дка 3,5 Ц 4,0% годовых на фоне предсто€щих сегодн€ налоговых выплат. Ќа валютных торгах сегодн€, очевидно, можно ожидать незначительного ослаблени€ курса рубл€, учитыва€ ситуацию на рынке Forex.

–џЌќ  –”ЅЋ≈¬џ’ » ¬јЋё“Ќџ’ ќЅЋ»√ј÷»…


¬о вторник на рынке корпоративных и муниципальных облигаций единой тенденции в движении цен вновь не наблюдалось на фоне повышени€ активности инвесторов. ѕри этом более половины торгового оборота пришлось на бумаги второго эшелона, а интерес к первому эшелону был минимален (около 9% от оборота на основной сессии ‘‘‘Ѕ ћћ¬Ѕ) в преддверие заседани€ ‘–— —Ўј.

—уммарный оборот биржевых торгов по корпоративным облигаци€м вырос относительно предыдущего рабочего дн€, составив около 1206 млн. руб. на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ и около 7,726 млрд. руб. в –ѕ—. Ќа долю подешевевших бумаг пришлось пор€дка 49% от суммарного оборота на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ. ¬ысокие обороты наблюдались в бумагах второго эшелона: Ёћјль€нс-1 (около 100,5 млн. руб., -0,05 п.п.), „“ѕ«-1 (около 64,7 млн. руб., +0,54 п.п.), »“≈–ј-1 (около 55,1 млн. руб., 0,0 п.п.), Ќќћќ—-7 (45 млн. руб., +0,01 п.п.).

Ќа рынке муниципальных облигаций суммарный биржевой оборот вырос и составил около 253 млн. руб. на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ, из которых около 60% пришлось на подешевевшие выпуски, и около 1,433 млрд. руб. в –ѕ—. ќтносительно активные торги наблюдалась по облигаци€м: ћосква-44 (около 105,4 млн. руб., -0,05 п.п.), ћосква-39 (около 20,1 млн. руб., +0,1 п.п.), „уваши€-05 (около 20 млн. руб., +0,26 п.п.). ѕо остальным выпускам субфедеральных и муниципальных облигаций объем сделок не превысил 11,1млн. рублей.

¬чера на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ состо€лс€ конкурс по определению процентной ставки первого купона облигаций ќјќ Ђћосэнергої серии 01. ѕо результатам проведени€ конкурса процентна€ ставка первого купона установлена в размере 7,54% годовых, что соответствует верхней границе нашего прогноза. Ќа конкурс была подана 81 за€вка с диапазоном купона 6,90 Ц 8,0% годовых. ќбщий спрос на облигации составил 7 443 млн. рублей. ¬ ходе размещени€ было удовлетворено 47 за€вок на покупку облигаций в общем объеме 5 млн. штук. ¬ыпуск размещен в полном объеме на дату начала размещени€. ѕокупател€ми облигаций стали российские и иностранные банки, страховые компании и инвестиционные фонды.

—тавка первого купона по облигаци€м второго выпуска Ѕанка  едр была установлена на уровне 11,15% годовых, что соответствует эффективной доходности к оферте в размере 11,63% годовых. ¬есь объем (1 млрд. руб.) был размещен полностью.

Ќа рынке базовых активов после умеренных данных по ценам производителей и негативным данным по новостройкам наблюдалс€ рост котировок на фоне усилени€ уверенности инвесторов в сохранении паузы в цикле повышени€ учетной ставки ‘–— —Ўј. ƒоходность бумаг составила по итогам дн€ пор€дка 4,76Ц 4,86% годовых по 10-ти и 30-ти летним облигаци€м соответственно. Ќа рынке еврооблигаций –‘ можно отметить снижение доходности 30-ти бумаг до уровн€ 5,85% годовых. —егодн€ дл€ долгового рынка главным фактором будет заседание ‘–— —Ўј. Ќаиболее веро€тным €вл€етс€ сохранение ставки на текущем уровне, но большее внимание участников рынка будет приковано к тексту сопутствующего пресс-релиза.

—егодн€ состоитс€ размещение дебютного выпуска Ќ  Ђјль€нсї (3 млрд. руб., 3 года до оферты). ћы рекомендуем прин€ть участие в размещении при доходности к оферте не ниже 9,21Ц 9,41% годовых, купонЧ 9,0Ц 9,2%.

ћы сохран€ем свои рекомендации покупать недооцененные бумаги как первого эшелона (–—’Ѕ-2, ‘— -3), так и качественные бумаги второго эшелона (ё“  3 и 4, ћќ»ј-1,  опейка-2, јмурметалл-1, ћособлгаз-1, „еркизово-1, ћечел-2,  окс-1, Ѕелон-1, —тройтранс√аз-1).  роме того, нам представл€ютс€ оправданным вложени€ и в другие муниципальные облигации с доходностью пор€дка 8% годовых и выше ( азань-3, —амарск.обл.-3, ¬оронежск.обл.-3, Ћипецк.обл.-4, „уваши€-5, ¬олгогр.область-1, ярослав.обл. 6 и 5, Ѕелгород.обл. 3,  арели€-1,  алуж.область-2).


“ќ–√ќ¬џ≈ »ƒ≈».


17 августа ‘—‘– зарегистрировала отчет об итогах выпуска облигаций серии 01 ќјќ Ђ ќ —ї, в ближайшее врем€ можно ожидать начало вторичных биржевых торгов. «а прошедший с момента размещени€ облигаций период на вторичном рынке доходность сопоставимого по дюрации выпуска Ѕелон-‘инанс снизилась в пределах 31 б.п. Ќесмотр€ на рост котировок  окс-1 на Ђфорвардном рынкеї до 100,4 Ц 100,5% от номинала, мы считаем, что облигации по-прежнему недооценены. — учетом снижени€ доходности на вторичном рынке, премии при размещении облигаций (пор€дка 10 Ц 15 б.п.) и финансового положени€ эмитента мы оцениваем справедливую доходность облигационного выпуска  окс после начала его вторичного биржевого обращени€ на уровне 8,70-8,75% годовых и рекомендуем покупать облигации до достижени€ бумагой справедливого уровн€.

—егодн€, 23 августа начинаютс€ вторичные биржевые торги по облигаци€м „еркизово,1. Ќа аукционе, который состо€лс€ 6 июн€ т.г., доходность выпуска составила 9,05% годовых, в то врем€ как по нашим оценкам справедливый уровень доходности с учетом премии за первичное размещение находилс€ на 20 Ц 30 б.п. выше установленного. ќднако, с учетом произошедшего с момента размещени€ расширени€ спрэда к ќ‘« на 20 Ц 25 б.п. мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций „еркизово,1 на вторичных торгах в размере 8,90 Ц 8,95% годовых, что соответствует цене пор€дка 100,2 Ц 100,3% от номинала.

¬ обзоре Ђ“орговые идеиї от 13 июл€ Ђ¬оронежска€ область: доходна€ среди равныхї мы рекомендовали покупать 3-й выпуск облигаций ¬оронежской области, оценива€ потенциал снижени€ спрэда к ќ‘« на 15 Ц 20 б.п. (доходность выпуска составл€ла пор€дка 8,52% годовых) и рост цены с 107,2% до 107,7% от номинала. — того момента доходность выпуска снизилась до 8,27% годовых, а цена выросла до 108% годовых. ¬месте с тем, в результате снижени€ доходности ќ‘« спрэд ¬оронежской области снизилс€ всего на 8 б.п. — учетом вышесказанного, а также роста привлекательности субфедеральных облигаций на фоне ожиданий роста российских кредитных рейтингов, мы оцениваем новый уровень справедливой доходности в размере пор€дка 8,0 Ц 8,10% годовых и повышаем ориентир по цене до 108,65 Ц 109% от номинала. » сохран€ем свои рекомендации Ђпокупатьї.

16 августа ‘—‘– зарегистрировала отчет об итогах выпуска облигаций серии 01 ќјќ Ђ”правл€юща€ компани€ √идроќ√ ї, в ближайшее врем€ можно ожидать начало вторичных биржевых торгов. ќтметим, что размещение проходило при достаточно неблагопри€тной конъюнктуре рынка, что послужило причиной размещени€ выпуска с премией к своей Ђсправедливойї стоимости. «а прошедшее с момента размещени€ облигаций врем€, доходности сопоставимых по дюрации бумаг энергетических компаний снизилась в пределах 35 Ц 45 б.п. √идроќ√  Ч одна из крупнейших энергетических систем, как в разрезе –оссии, так и в мировом. ”становленна€ мощность компании составл€ет 21,3 ћ¬т. ѕо итогам 2005 года компани€ продемонстрировала высочайший уровень рентабельности Ч 43,6% (по EBITDA) и крайне низкий уровень долговой нагрузки: долг/EBITDA Ч 1,0. Ќесмотр€ на рост котировок √идроќ√ -1 на Ђфорвардном рынкеї до 101% от номинала, мы считаем, что облигации эмитента по-прежнему недооценены. — учетом роста цен на вторичном рынке мы оцениваем справедливую доходность облигационного выпуска √идроќ√  после начала его вторичного биржевого обращени€ на уровне 7,75 Ц 7,80% годовых при спрэде к ќ‘« на уровне пор€дка 130 Ц 135 б.п. рекомендуем покупать бумаги эмитента до достижени€ справедливого уровн€.

17 августа 2005 г. состо€лось размещение облигаций —амарской области 25003 на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ по открытой подписке в форме конкурса по определению ставки первого купона облигаций. ќбъем выпуска облигаций составл€ет 4,5 млрд. рублей по номинальной стоимости, срок обращени€ 5 лет, выплата купонного дохода через каждые 3 мес€ца. —тавка первого купона, определенна€ эмитентом, составила 7,60% годовых (эффективна€ доходность к погашению Ц 7,82% годовых). ¬ насто€щее врем€ на вторичном рынке обращаютс€ облигации 2-го выпуска —амарской области. ƒоходность данного выпуска на вчерашних торгах составила 7,42% годовых (в среднем за последние 1,5 мес€ца Ч 7,5% годовых), что соответствует спрэду к Ђкривойї ќ‘« в размере 116 б.п., средний за последние 1,5 мес€ца спрэд составл€л 110 б.п. –асширение спрэда, наблюдаемое в последнее врем€, обусловлено опережающим ростом цен наиболее качественных и надежных бумаг, к которым относитс€ в первую очередь ќ‘«. — учетом разницы в дюрации между 2-м и 3-м выпусками —амарской области (0,66 лет) и справедливом спрэде к Ђкривойї ќ‘«, который мы считаем пор€дка 110 Ц 115 б.п., справедлива€ оценка доходности к погашению вновь размещенного выпуска должна составл€ть на вторичных торгах пор€дка 7,55-7,60% годовых. ћы рекомендуем покупать облигации 3-го выпуска —амарской области, которые имеют Ђапсайдї по цене до уровн€ 100,9 Ц 101,05% от номинала.

¬озвраща€сь к теме недооцененных качественных бумаг третьего эшелона, хотелось бы обратить внимание на бумаги ќјќ ЂЌижне-Ћенскоеї. ѕредпри€тие занимаетс€ добычей и обработкой алмазов (второе алмазодобывающее предпри€тие в стране после јлросы). Ќа фоне роста выручки в 2005 году на 34% (2,0 млрд. руб.), компани€ продемонстрировала высокую операционную рентабельность (38%) и умеренный уровень долговой нагрузки: долг/EBIT Ч 2,8, EBIT/% Ч 2,7. ¬ начале 2006 года в соответствии с постановлением ѕравительства –‘ компании были выделены квоты на экспорт природных алмазов в объеме 180 тыс. каратов. —тоит заметить, что по уровню рентабельности и долговой нагрузки компани€ сопоставима с јлросой, но значительно отстает от Ќорильского Ќикел€. Ёмитент имеет в обращении два облигационных займа объемом 400 и 550 млн. руб.; дюраци€ 0,4 и 0,8 лет соответственно. ¬ыпуски торгуютс€ на уровне 11,8% и 13,1% годовых. ќсновным ограничением дл€ инвесторов выступает низкий объем облигационных займов и сопр€женна€ с этим низка€ ликвидность вторичного рынка. “ем не менее, интересно отметить, что с сопоставимой и меньшей доходностью торгуютс€ бумаги более худших, с точки зрени€ кредитного качества, эмитентов. Ќапример, ’айленд√олд Ч 11,4% (маржа EBITDA 7,3%, долг/EBITDA 14,1, операционный убыток в размере $3 млн. в 2005 году). —евкабель - дюраци€ год, доходность 11,9% (маржа EBIT 4,2%, долг/EBIT 19,4). ћы не стали присваивать рекомендации выпускам ќјќ ЂЌижне-Ћенскоеї, осознава€ их Ђтеоретическуюї природу, тем не менее, текущие уровни доходности (особенно по 2-му выпуску) не соответствуют кредитному качеству заемщика и создают хорошую премию дл€ инвесторов.

Ќедавно стало известно, что √азпромбанк стал владельцем более 90% акций —евергазбанка, —ибирьгазбанка и —овфинтрейда. ѕо сообщению первого вице-президента √азпромбанка ќльги ƒадашевой, выкуп акций банк проводил в несколько этапов в течение прошлого и в начале этого года. “акже было отмечено, что в насто€щее врем€ отчетность указанных банков консолидируетс€ в отчетность √азпромбанка. ¬ насто€щее врем€ котировки на продажу векселей —евергазбанка составл€ют 8,5 и 9,0% годовых со сроком обращени€ 7 и 10 мес€цев соответственно. ¬ тоже врем€ 16-22-х мес€чные вексел€ √азпромбанка котируютс€ на уровне 7,2 Ц 7,5% годовых. ѕо нашим оценкам, доходность векселей Ђдочкиї √азпромбанка выгл€дит привлекательной, а сами ценные бумаги, несомненно, имеют потенциал роста в цене. ћы рекомендуем покупать вексел€ —евергазбанка с целевым уровнем доходности 7,0 Ц 7,5% годовых с вышеуказанными сроками обращени€.

«а первые два торговых дн€ средневзвешенна€ цена облигаций размещенного в среду выпуска Ћипецкой области выросла на 0,4 п.п., а их доходность снизилась до 7,99% годовых. Ќесмотр€ на это мы считаем, что облигации сохран€ют потенциал к дальнейшему росту цен. ѕо своему кредитному качеству (кредитному рейтингу) Ћипецка€ область сопоставима с Ћенинградской и —амарской област€м, облигации которых имеют близкую дюрацию и торгуютс€ на уровне 7,61% и 7,65% годовых соответственно. Ћипецка€ область уступает вышеназванным регионам по объему бюджета, но существенно опережает их по уровню долговой нагрузки, котора€ у Ћипецкой области одна из самых низких среди субъектов –‘ по итогам 2005 г. ћы считаем, что справедливый спрэд по доходности между облигаци€ми Ћипецкой области и Ћенинградской и —амарской област€ми не должен превышать пор€дка 10-15 б.п. “аким образом, мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций Ћипецкой области-4 на уровне пор€дка 7,75 Ц 7,80% годовых, что соответствует цене Ч 101-101,2% от номинала.

Ќедавно на вторичные торги вышел 2-й выпуск ћосковского  редитного Ѕанка. ¬ насто€щий момент уровень доходности бумаг компании составл€ет 10,74% годовых к оферте (06.12.07); бумага торгуетс€ ниже номинала. ¬ то же врем€ доходность активно торгуемых годовых векселей ћ Ѕ находитс€ на уровне 9,80 Ц 9,85% годовых. Ќа наш взгл€д, така€ ситуаци€ соответствует недооценке облигаций ћ Ѕ; рекомендаци€ - покупать.

—реди торгуемых облигаций областей ÷ентрального ‘едерального ќкруга, ¬оронежска€ область €вл€етс€ наиболее высокодоходной, в то врем€ как по темпам роста промышленности и по уровню долговой нагрузки не уступает ни “ульской, ни “верской ни ярославской област€м. –екомендуем инвесторам обратить внимание на третий выпуск (доходность 8,48% годовых, дюраци€ 3,77 лет). (“орговые идеи. ¬оронежска€ область: доходна€ среди равных. 13 июл€ 2006 г.).

26 июн€ по€вилось сообщение о том, что размер процентной ставки по 3-му купону по облигаци€м ќќќ Ђѕромтрактор-‘инансї был утвержден в размере 9,75% годовых. “аким образом, доходность ко второй оферте по выкупу облигаций в июле 2007 года в насто€щий момент составл€ет пор€дка 10% годовых. — учетом финансовых результатов группы компаний Ђѕромтракторї, текущей доходности облигаций машиностроительных компаний, мы считаем, что бумаги эмитента имеют потенциал роста (40 Ц 60 б.п.) и присваиваем выпуску рекомендацию Ђпокупатьї. (“орговые идеи. ѕромтрактор: в фарватере промышленного роста. 10 июл€ 2006 г.).
 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: