Rambler's Top100
 

Райффайзенбанк: Ежедневный обзор рынка рублевых облигаций


[19.05.2008]  Райффайзенбанк    pdf  Полная версия
ЭКОНОМИКА

Регулярные интервенции помогут денежному рынку

Изменение порядка проведения валютных интервенций ЦБ коснется не только валютного рынка, но и денежного. По нашему мнению оно при прочих равных приведет к сглаживанию динамики краткосрочных ставок МБК и снижению их среднего уровня по отношению к ставкам ЦБ. В то же время значительно возрастает вероятность дальнейшего ужесточения процентной политики Банка России.

Покупка долларов Банком России – основной канал предоставления рублевой ликвидности. Раньше этот инструмент был пассивным: ЦБ не мог влиять на объемы интервенций. Теперь у него появляется возможность увеличивать размер интервенций в случае появления проблем с ликвидностью. Это снижает вероятность серьезных всплесков краткосрочных ставок в будущем.

Так, при умеренном оттоке капитала, Банк России может выйти на валютный рынок, что, помимо увеличения рублевой ликвидности, вызовет ослабление курса российской валюты и сделает менее выгодным закрытие рублевых позиций участниками. Правда, подобная свобода действий ЦБ ограничена верхней границей поддержки бивалютной корзины, устанавливающей предельное ослабление курса рубля (по нашим оценкам сейчас она находится на уровне 29.91 руб.).

На наш взгляд проведение ЦБ регулярных интервенций при прочих равных приведет к снижению среднемесячного уровня краткосрочных ставок. В прошлом покупки валюты Банком России были сконцентрированы в последней декаде месяца, когда компании продавали доллары под уплату налогов. Мы считаем, что переход к регулярным интервенциям приведет к тому, что в первые две декады месяца будет происходить принудительный вброс рублевой ликвидности в систему. Соответственно повышается вероятность, что в этот период ставки денежного рынка снизятся до уровня ставок по депозитам ЦБ.

Однако, по нашему мнению, самое интересное – как будет выглядеть ситуация на валютном и денежном рынке в конце месяца, в моменты уплаты налогов. С одной стороны, экспортеры, как и раньше, будут продавать валюту и придавливать стоимость бивалютной корзины к границе поддержки ЦБ. С другой - на данную валюту будут претендовать банки, которые ранее продали ее ЦБ, а также сам Банк России со своими регулярными интервенциями, которые по заявлениям его представителей к концу месяца будут только увеличиваться.

Мы считаем, что в подобной ситуации стоимость бивалютной корзины не всегда будет опускаться до уровня поддержки ЦБ. Особенно это касается мая, в котором доллар был очевидно перепродан на ожидании укрепления рубля, и июня, традиционно характеризующегося слабым сальдо текущего баланса.

Что касается денежного рынка, то новый порядок проведения интервенций, по нашему мнению, будет снижать напряженность с ликвидностью в конце месяца. Во-первых, как мы уже говорили, рубли будут заранее вбрасываться в банковскую систему. Во-вторых, в дни налоговых выплат Банк России будет еще более активно покупать валюту. В результате, снижается вероятность того, что интервенций ЦБ не хватит, чтобы удовлетворить спрос банков на рубли для уплаты налогов, и резкие неожиданные повышения краткосрочных ставок станут более редкими.

Но, конечно, наиболее важно, как новый порядок проведения интервенций повлияет на процентную политику Банка России. Ведь, как неоднократно заявлялось ЦБ, повышение волатильности курса рубля расширяет его возможности по регулированию процентных ставок с целью борьбы с инфляцией. По нашему мнению, степень решимости Банка России в повышении процентных ставок будет зависеть от того, насколько в действительности колебания курса рубля станут непредсказуемыми в ближайшие месяцы.

Если в мае-июне стоимость бивалютной корзины будет находиться значимо выше границы поддержки, то мы считаем очень вероятным новое повышение ставок ЦБ. Помешать этому может существенный приток капитала, который сведет на нет попытки Банка России увеличить волатильность курса рубля, снизив стоимость бивалютной корзины до нижней границы поддержки ЦБ.

КРЕДИТНЫЙ КОММЕНТАРИЙ

Банк Центр-инвест - комментарий к годовой отчетности по МСФО

Банк Центр-Инвест (БЦИ) опубликовал отчетность по МСФО за 2007 г - банк показал устойчивую динамику роста в 2007 году, сохранив при этом достаточно сильные финансовые показатели. К факторам поддержки кредитного качества банка мы по прежнему относим значительную рыночную долю банка в Ростовской области, а также сильную структуру акционеров, которая выгодно отличает БЦИ в глазах иностранных инвесторов и позволяет ему привлекать финансирование, несмотря на тяжелую ситуацию на международных финансовых рынках. Тем не менее, мы считаем, что текущая цена рублевых облигации Центринвест-1 вполне отражает кредитные характеристики банка и не обладает существенным потенциалом роста.

Соотношение кредитного портфеля к депозитам БЦИ существенно увеличилось в 2007 году за счет опережающего роста рыночного фондирования. Однако мы не склонны драматизировать ситуацию, т.к. считаем, что риски рефинансирования для БЦИ существенно ниже, чем для сопоставимых по размеру частных российских банков (см. наш специальный отчет от 3 марта 2008 «Все дело в банке»). Благодаря наличию в капитале таких акционеров как EBRD и DEG, БЦИ продолжает привлекать ресурсы в форме синдицированных и двухсторонних кредитов в 2008 году, и мы не видим оснований для того, чтобы эта тенденция изменилась в худшую сторону.

В целом ликвидность банка выглядит достаточно сбалансированной, и анализ активов и пассивов банка по срокам до погашения не выявляет существенных разрывов, которые могли бы поставить платежеспособность БЦИ под угрозу.

БЦИ существенно нарастил объемы кредитования физических лиц и малых предприятий, что привело к некоторому сокращению доли корпоративных кредитов в 2007 году с 62% до 57% от совокупного портфеля. Банк улучшил стандарты раскрытия проблемной задолженности (отразив объем просроченных и обесцененных кредитов в полном размере, а не только в части просроченных платежей) и результаты полностью совпали с нашими оценками, данными в марте этого года. Объем просроченных (более чем на 30 дней) и обесцененных кредитов составил 2.5% от кредитного портфеля (2006: 1.5%), что, по нашему мнению, является вполне приемлемым уровнем. В то же время, мы отмечаем, что с учетом динамики проблемной задолженности, объем резервирования выглядит явно недостаточным, т.к. уже на конец 2007 года составлял лишь 90% от проблемных кредитов. Доводом в пользу низкого уровня резервирования может послужить крайне небольшой объем беззалогового кредитования – 3.5% от совокупного кредитного портфеля.

Мы связываем рост проблемной задолженности с созреванием более рискованного портфеля потребительских кредитов и кредитов МСБ, однако также отмечаем, что это вполне компенсируется высокой доходностью активов банка. На конец 2007 года показатель RoAA достиг почти 3%-го уровня. Рост розничного бизнеса (как в активной, так и в пассивной части баланса) также привел к увеличению объема комиссионных доходов. Чистая процентная маржа находится на достаточно высоком уровне в 7.1% и позволяет банку абсорбировать потенциальные убытки в будущем без существенного ущерба для ликвидности и капитала.

Быстрый рост активов банка создает существенную нагрузку на капитал БЦИ, однако, несмотря на некоторое сокращение достаточности капитала в 2007 году, мы не ожидаем проблем с привлечением дополнительных средств от акционеров. Соотношение капитала БЦИ к активам сократилось в 2007 году с 17.6% до 13.3%, однако уже в апреле 2008 года было объявлено о привлечении субординированного кредита от EBRD объемом 20 млн. долл. Мы считаем, что благодаря наличию таких сильных акционеров в будущем банк также сможет рассчитывать на своевременное привлечение капитала в необходимом объеме.

Ликвидность единственного рублевого выпуска БЦИ крайне невысока, однако последние сделки с бумагами Центринвест-1 (дюрация 179 дней) проходили с доходностью к оферте на уровне 9.8-10%. При доходности в 11.5% рублевый выпуск БЦИ был в списке наших рекомендаций к покупке в рамках стратегии «buy and hold», изложенных в специальном отчете «Все дело в банке» от 3 марта 2008 года. Мы считаем, что потенциал роста цены данного выпуска исчерпан, тем не менее, мы по-прежнему не сомневаемся в способности БЦИ успешно пройти оферту в ноябре 2008 года и не рекомендуем продавать бумаги Центринвест-1.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: