Rambler's Top100
 

√  –≈√»ќЌ: ≈жедневный обзор долгового рынка


[18.10.2006]  √  –≈√»ќЌ    pdf  ѕолна€ верси€
Ё ќЌќћ» ј

Ѕлок макроэкономической статистики —Ўј за сент€брь отразил несколько неоднозначную ситуацию в экономике. — одной стороны, индекс цен производителей снизилс€ на 1,3%, что оказалось практически вдвое выше ожидавшихс€ цифр. ¬ годовом исчислении темпы роста показател€ составили всего 0,9%. —нижение цен на энергоносители, наблюдавшеес€ в последнее врем€, внесло основной вклад в падение инфл€ции: так, цены на бензин в сент€бре рухнули на 22%, что €вилась сильнейшим одномес€чным падением с 1986 года. — другой стороны, инфл€ци€ производителей за вычетом цен на энергоносители и продукты питани€ выросла на 0,6%, что стало максимальным ростом с €нвар€ 1995 года Ч основной вклад внесли возросшие цены на новые автомобили.

ѕараллельный репортаж продемонстрировал снижение объема промышленного в сент€бре на 0,6% и снижение уровн€ загрузки мощностей до 81,9% против 82,5% в предыдущем мес€це. —тоит отметить, что снижение промпроизводства произошло впервые с €нвар€ нынешнего года; основной вклад внесло сокращение производства электроэнергии, электронного оборудовани€ и автомобилей.

ѕо нашему мнению, вышедша€ статистика демонстрирует дополнительные сигналы замедлени€ американской экономики; мы ожидаем, что на предсто€щем заседании ‘–— —Ўа оставит ставки неизменными на текущем уровне, а вектор направлени€ кредитно-денежной политики будет изменен на Ђнейтральныйї.

¬јЋё“Ќџ… » ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 

¬о вторник официальный курс доллара снизилс€ на 2,45 копейки и составил 26,9445 руб./доллар на фоне ослаблени€ американской валюты на международных рынках накануне. Ќа торгах с расчетами Ђзавтраї курс доллара снизилс€ на 1,74 копейки. ќбъем биржевых торгов по американской валюте вырос и составил около $2,116 млрд. Ќа рынке Forex снижение курса доллара продолжилось на фоне негативных статданных по экономике —Ўј. ¬ результате курс евро повысилс€ до уровн€ пор€дка $1,254. Ќа рынке ћЅ  в понедельник наблюдалось снижение процентных ставок после прохождени€ налоговых платежей. ѕо итогам дн€ MIACR составил 2,70% против 4,00% годовых накануне.

—егодн€ суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Ѕанке –осси€ выросли, составив около 580 млрд. руб., при этом сальдо операций комбанков и Ѕанка –оссии сложилось положительным и составило +25,6 млрд. рублей. Ќа открытие торгов ставки Ђovernightї составл€ли пор€дка 2,5 Ц 3,0% годовых, и в течение дн€ можно ожидать их дальнейшее снижение. Ќа валютных торгах сегодн€ мы ожидаем некоторого укреплени€ рубл€ вслед за повышением евро на рынке Forex.

–џЌќ  ¬јЋё“Ќџ’ » –”ЅЋ≈¬џ’ ќЅЋ»√ј÷»…

¬о вторник на рынке корпоративных и муниципальных облигаций единой тенденции в движении цен по-прежнему не наблюдалось на фоне некоторого снижени€ активности инвесторов. ќсновные обороты на рынке корпоративных облигаций вновь были зафиксированы по бумагам второго эшелона (около 47%), пор€дка 23% пришлось на бумаги первого эшелона. —уммарный оборот биржевых торгов по корпоративным облигаци€м снизилс€ относительно предыдущего рабочего дн€, составив около 1220 млн. руб. на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ и около 6,55 млрд. руб. в –ѕ—. Ќа долю подешевевших бумаг пришлось около 39% от суммарного оборота на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ. ¬ысокие обороты наблюдались в облигаци€х: ј—36и6 (около 82 млн. руб., -0,05 п.п.), ”–—»-6 (около 46,3 млн. руб., -0,26 п.п.), ’ ‘ Ѕанк-2 (около 40,7 млн. руб., -0,35 п.п.). »з бумаг первого эшелона можно отметить облигации √азпром-4 (около 59 млн. руб., +0,06 п.п.) и –∆ƒ-5 (около 25 млн. руб., 0,0 п.п.).

Ќа рынке муниципальных облигаций суммарный биржевой оборот снизилс€ и составил около 345,5 млн. руб. на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ, из которых около 62% пришлось на подешевевшие выпуски, и около 1,13 млрд. руб. в –ѕ—. ќтносительно активные торги наблюдалась по облигаци€м:  алуж.обл-2 (около 62,5 млн. руб., -0,04 п.п.), ћосква-44 (около 55,4 млн. руб., -0,74 п.п.), якути€-10 (около 41,7 млн. руб., -3,48 п.п.), ћос.область-5 (около 35,5 млн. руб., +0,02 п.п.), ћагадан-06 (около 27,5 млн. руб., +0,17 п.п.), ћосква-39 (около 23,4 млн. руб., +0,07 п.п.). ѕо остальным выпускам объем сделок не превысил 12 млн. руб.

Ќа рынке базовых активов существенного изменени€ цен не произошло, несмотр€ на выход негативных данных по промышленному производству в —Ўј. ¬ результате доходность 10-и и 30-и летних UST сохранилась на уровне 4,77 Ц 4,90% годовых соответственно. Ќа рынке еврооблигаций –‘ существенных изменений также не произошло, доходность 30-и летнего выпуска сохранилась на уровне пор€дка 5,85 Ц 5,87% годовых.

Ќестабильна€ конъюнктура внешних рынков и приближение налоговых платежей, которые могут сопровождатьс€ ростом ставок на рынке ћЅ , не будут способствовать росту спроса на рублевые долговые инструменты. “ем не менее, фундаментальных причин дл€ продаж облигаций мы не видим, поэтому наиболее веро€тным в ближайшее врем€ будет сохранение бокового тренда.

ћы сохран€ем свои рекомендации
: покупать недооцененные бумаги как первого эшелона (–—хб-2, ‘— -2, а»ж -2), так и качественные бумаги второго эшелона (√идроќ√ -1, ют  2, 3 и 4,  опейка-2, амурметалл-1, мособлгаз-1, белон-1, —тройтранс√аз-1).  роме того, нам представл€ютс€ оправданным вложени€ и в другие муниципальные облигации с доходностью пор€дка 8% годовых и выше (»ркутска€ область-3,  ировска€ область-2, магадан-1,  азань-3, —амарск.обл.-3, ¬оронежск. обл.-3, липецк.обл.-4, „уваши€-5, ¬олгогр.область-1 и 3, ярослав.обл. 6 и 5, белгород.обл. 3,  арели€-1,  алуж.область-2).

Ќќ¬ќ—“»  ќћѕјЌ»…

ћеждународное рейтинговое агентство MoodyТs вчера присвоила международный рейтинг в иностранной валюте ќ√ -5 на уровне ЂBa3ї, прогнозЂстабильныйї. —огласно пресс-релизу агентства, высокий рейтинг учитывает значительное участие государства в капитале компании. ћы позитивно оцениваем присвоенный рентинг; в насто€щий момент 1-й выпуск эмитента на форвардах торгуетс€ на уровне 100,10 Ц 100,15, что соответствует эффективной доходности к оферте 7,59%; рекомендаци€ Ч держать.

“ќ–√ќ¬џ≈ »ƒ≈»


19 сент€бр€ —овет ƒиректоров ≈вропейского Ѕанка –еконструкции и –азвити€ (≈Ѕ––) одобрил сделку по приобретению доли в уставном капитале ј Ѕ Ђ—пуртї (г.  азань, –еспублика “атарстан)(по нашим сведени€м более 25%). ¬ насто€щее врем€ сделка находитс€ в стадии оформлени€. ¬хождение в состав акционеров ≈Ѕ–– с одной стороны €вл€етс€ подтверждением определенного уровн€ корпоративного управлени€ и достигнутых результатов де€тельности банка, а с другой Ч позволит существенно расширить и улучшить ресурсную базу, что позволит увеличить масштабы и эффективность де€тельности Ђ—ѕ”–“ї банка. ¬ насто€щее врем€ на рынке обращаютс€ вексел€ Ѕанка Ђ—пуртї. —делки по годовым бумагам проход€т на уровне пор€дка 11,4Ц 11,5% годовых, что, по нашему мнению, не отражает изменени€ в оценке рисков банка, св€занных с изменением в составе акционеров и соответственно с по€влением дополнительных возможностей дл€ развити€. ћы оцениваем справедливую доходность однолетних векселей на уровне не более 11,0Ц 11,1% годовых и ожидаем ее дальнейшее снижение в средне- и долгосрочной перспективе. Ќаши рекомендации Ч покупать вексел€ ј Ѕ Ђ—пуртї.

27 окт€бр€ Fitch присвоило эмиссии облигаций  ировской области на сумму 600 млн. руб. рейтинг ЂBBB(rus)ї. ¬ насто€щий момент облигации торгуютс€ при доходности 8,42% годовых (при дюрации 1,85 года), которые с учетом кредитного рейтинга эмитента и выпуска €вл€ютс€ €вно недооцененными по сравнению с остальными муниципальными бумагами с аналогичным кредитным рейтингом. Ќаши рекомендаци€ Ч покупать.

17 августа ‘—‘– зарегистрировала отчет об итогах выпуска облигаций серии 01 ќјќ Ђ ќ —ї, в ближайшее врем€ можно ожидать начало вторичных биржевых торгов. «а прошедший с момента размещени€ облигаций период на вторичном рынке доходность сопоставимого по дюрации выпуска Ѕелон-‘инанс снизилась в пределах 31 б.п. Ќесмотр€ на рост котировок  окс-1 на Ђфорвардном рынкеї до 100,4Ц 100,5% от номинала, мы считаем, что облигации по-прежнему недооценены. — учетом снижени€ доходности на вторичном рынке, премии при размещении облигаций (пор€дка 10Ц 15 б.п.) и финансового положени€ эмитента мы оцениваем справедливую доходность облигационного выпуска  окс после начала его вторичного биржевого обращени€ на уровне 8,70Ц 8,75% годовых и рекомендуем покупать облигации до достижени€ бумагой справедливого уровн€.

—егодн€, 23 августа начинаютс€ вторичные биржевые торги по облигаци€м „еркизово,1. Ќа аукционе, который состо€лс€ 6 июн€ т.г., доходность выпуска составила 9,05% годовых, в то врем€ как по нашим оценкам справедливый уровень доходности с учетом премии за первичное размещение находилс€ на 20Ц 30 б.п. выше установленного. ќднако, с учетом произошедшего с момента размещени€ расширени€ спрэда к ќ‘« на 20Ц 25 б.п. мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций „еркизово,1 на вторичных торгах в размере 8,90Ц 8,95% годовых, что соответствует цене пор€дка 100,2Ц 100,3% от номинала.

¬ обзоре Ђ“орговые идеиї от 13 июл€ Ђ¬оронежска€ область: доходна€ среди равныхї мы рекомендовали покупать 3-й выпуск облигаций ¬оронежской области, оценива€ потенциал снижени€ спрэда к ќ‘« на 15Ц 20 б.п. (доходность выпуска составл€ла пор€дка 8,52% годовых) и рост цены с 107,2% до 107,7% от номинала. — того момента доходность выпуска снизилась до 8,27% годовых, а цена выросла до 108% годовых. ¬месте с тем, в результате снижени€ доходности ќ‘« спрэд ¬оронежской области снизилс€ всего на 8 б.п. — учетом вышесказанного, а также роста привлекательности субфедеральных облигаций на фоне ожиданий роста российских кредитных рейтингов, мы оцениваем новый уровень справедливой доходности в размере пор€дка 8,0Ц 8,10% годовых и повышаем ориентир по цене до 108,65Ц 109% от номинала. » сохран€ем свои рекомендации Ђпокупатьї.

16 августа ‘—‘– зарегистрировала отчет об итогах выпуска облигаций серии 01 ќјќ Ђ”правл€юща€ компани€ √идроќ√ ї, в ближайшее врем€ можно ожидать начало вторичных биржевых торгов. ќтметим, что размещение проходило при достаточно неблагопри€тной конъюнктуре рынка, что послужило причиной размещени€ выпуска с премией к своей Ђсправедливойї стоимости. «а прошедшее с момента размещени€ облигаций врем€, доходности сопоставимых по дюрации бумаг энергетических компаний снизилась в пределах 35Ц 45 б.п. √идроќ√  Ч одна из крупнейших энергетических систем, как в разрезе –оссии, так и в мировом. ”становленна€ мощность компании составл€ет 21,3 ћ¬т. ѕо итогам 2005 года компани€ продемонстрировала высочайший уровень рентабельности Ч 43,6% (по EBITDA) и крайне низкий уровень долговой нагрузки: долг/EBITDA Ч 1,0. Ќесмотр€ на рост котировок √идроќ√к-1 на Ђфорвардном рынкеї до 101% от номинала, мы считаем, что облигации эмитента по-прежнему недооценены. — учетом роста цен на вторичном рынке мы оцениваем справедливую доходность облигационного выпуска √идроќ√  после начала его вторичного биржевого обращени€ на уровне 7,75Ц 7,80% годовых при спрэде к ќ‘« на уровне пор€дка 130Ц 135 б.п. и рекомендуем покупать бумаги эмитента до достижени€ справедливого уровн€.

17 августа 2005 г. состо€лось размещение облигаций —амарской области 25003 на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ по открытой подписке в форме конкурса по определению ставки первого купона облигаций. ќбъем выпуска облигаций составл€ет 4,5 млрд. рублей по номинальной стоимости, срок обращени€ 5 лет, выплата купонного дохода через каждые 3 мес€ца. —тавка первого купона, определенна€ эмитентом, составила 7,60% годовых (эффективна€ доходность к погашению Ч 7,82% годовых). ¬ насто€щее врем€ на вторичном рынке обращаютс€ облигации 2-го выпуска —амарской области. ƒоходность данного выпуска на вчерашних торгах составила 7,42% годовых (в среднем за последние 1,5 мес€ца Ч 7,5% годовых), что соответствует спрэду к Ђкривойї ќ‘« в размере 116 б.п., средний за последние 1,5 мес€ца спрэд составл€л 110 б.п. –асширение спрэда, наблюдаемое в последнее врем€, обусловлено опережающим ростом цен наиболее качественных и надежных бумаг, к которым относитс€ в первую очередь ќ‘«. — учетом разницы в дюрации между 2-м и 3-м выпусками —амарской области (0,66 лет) и справедливом спрэде к Ђкривойї ќ‘«, который мы считаем пор€дка 110Ц 115 б.п., справедлива€ оценка доходности к погашению вновь размещенного выпуска должна составл€ть на вторичных торгах пор€дка 7,55Ц 7,60% годовых. ћы рекомендуем покупать облигации 3-го выпуска —амарской области, которые имеют Ђапсайдї по цене до уровн€ 100,9Ц 101,05% от номинала.

¬озвраща€сь к теме недооцененных качественных бумаг третьего эшелона, хотелось бы обратить внимание на бумаги ќјќ ЂЌижне-Ћенскоеї. ѕредпри€тие занимаетс€ добычей и обработкой алмазов (второе алмазодобывающее предпри€тие в стране после јлросы). Ќа фоне роста выручки в 2005 году на 34% (2,0 млрд. руб.), компани€ продемонстрировала высокую операционную рентабельность (38%) и умеренный уровень долговой нагрузки: долг/EBIT Ч 2,8х, EBIT/% Ч 2,7х. ¬ начале 2006 года в соответствии с постановлением ѕравительства –‘ компании были выделены квоты на экспорт природных алмазов в объеме 180 тыс. каратов. —тоит заметить, что по уровню рентабельности и долговой нагрузки компани€ сопоставима с јлросой, но значительно отстает от Ќорильского Ќикел€. Ёмитент имеет в обращении два облигационных займа объемом 400 и 550 млн. руб.; дюраци€ 0,4 и 0,8 лет соответственно. ¬ыпуски торгуютс€ на уровне 11,8% и 13,1% годовых. ќсновным ограничением дл€ инвесторов выступает низкий объем облигационных займов и сопр€женна€ с этим низка€ ликвидность вторичного рынка. “ем не менее, интересно отметить, что с сопоставимой и меньшей доходностью торгуютс€ бумаги более худших, с точки зрени€ кредитного качества, эмитентов. Ќапример, ’айленд√олд Ч 11,4% (маржа EBITDA 7,3%, долг/EBITDA 14,1х, операционный убыток в размере $3 млн. в 2005 году). —евкабель Ч дюраци€ год, доходность 11,9% (маржа EBIT 4,2%, долг/EBIT 19,4х). ћы не стали присваивать рекомендации выпускам ќјќ ЂЌижне-Ћенскоеї, осознава€ их Ђтеоретическуюї природу, тем не менее, текущие уровни доходности (особенно по 2-му выпуску) не соответствуют кредитному качеству заемщика и создают хорошую премию дл€ инвесторов.

Ќедавно стало известно, что √азпромбанк стал владельцем более 90% акций —евергазбанка, —ибирьгазбанка и —овфинтрейда. ѕо сообщению первого вице-президента √азпромбанка ќльги ƒадашевой, выкуп акций банк проводил в несколько этапов в течение прошлого и в начале этого года. “акже было отмечено, что в насто€щее врем€ отчетность указанных банков консолидируетс€ в отчетность √азпромбанка. ¬ насто€щее врем€ котировки на продажу векселей —евергазбанка составл€ют 8,5 и 9,0% годовых со сроком обращени€ 7 и 10 мес€цев соответственно. ¬ тоже врем€ 16Ц 22-х мес€чные вексел€ √азпромбанка котируютс€ на уровне 7,2Ц 7,5% годовых. ѕо нашим оценкам, доходность векселей Ђдочкиї √азпромбанка выгл€дит привлекательной, а сами ценные бумаги, несомненно, имеют потенциал роста в цене. ћы рекомендуем покупать вексел€ —евергазбанка с целевым уровнем доходности 7,0Ц 7,5% годовых с вышеуказанными сроками обращени€.

«а первые два торговых дн€ средневзвешенна€ цена облигаций размещенного в среду выпуска Ћипецкой области выросла на 0,4 п.п., а их доходность снизилась до 7,99% годовых. Ќесмотр€ на это мы считаем, что облигации сохран€ют потенциал к дальнейшему росту цен. ѕо своему кредитному качеству (кредитному рейтингу) Ћипецка€ область сопоставима с Ћенинградской и —амарской област€м, облигации которых имеют близкую дюрацию и торгуютс€ на уровне 7,61% и 7,65% годовых соответственно. Ћипецка€ область уступает вышеназванным регионам по объему бюджета, но существенно опережает их по уровню долговой нагрузки, котора€ у Ћипецкой области одна из самых низких среди субъектов –‘ по итогам 2005 г. ћы считаем, что справедливый спрэд по доходности между облигаци€ми Ћипецкой области и Ћенинградской и —амарской област€ми не должен превышать пор€дка 10Ц 15 б.п. “аким образом, мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций Ћипецкой области-4 на уровне пор€дка 7,75Ц 7,80% годовых, что соответствует ценеЧ 101Ц 101,2% от номинала.

Ќедавно на вторичные торги вышел 2-й выпуск ћосковского  редитного Ѕанка. ¬ насто€щий момент уровень доходности бумаг компании составл€ет 10,74% годовых к оферте (06.12.07); бумага торгуетс€ ниже номинала. ¬ то же врем€ доходность активно торгуемых годовых векселей ћ Ѕ находитс€ на уровне 9,80Ц 9,85% годовых. Ќа наш взгл€д, така€ ситуаци€ соответвует недооценке облигаций ћ Ѕ; рекомендаци€Ч покупать.

—реди торгуемых облигаций областей ÷ентрального ‘едерального ќкруга, ¬оронежска€ область €вл€етс€ наиболее высокодоходной, в то врем€ как по темпам роста промышленности и по уровню долговой нагрузки не уступает ни “ульской, ни “верской ни ярославской област€м. –екомендуем инвесторам обратить внимание на третий выпуск (доходность 8,48% годовых, дюраци€ 3,77 лет). (“орговые идеи. ¬оронежска€ область: доходна€ среди равных. 13 июл€ 2006 г.).

26 июн€ по€вилось сообщение о том, что размер процентной ставки по 3-му купону по облигаци€м ќќќ Ђѕромтрактор-‘инансї был утвержден в размере 9,75% годовых. “аким образом, доходность ко второй оферте по выкупу облигаций в июле 2007 года в насто€щий момент составл€ет пор€дка 10% годовых. — учетом финансовых результатов группы компаний Ђѕромтракторї, текущей доходности облигаций машиностроительных компаний, мы считаем, что бумаги эмитента имеют потенциал роста (40Ц 60 б.п.) и присваиваем выпуску рекомендацию Ђпокупатьї. (“орговые идеи. ѕромтрактор: в фарватере промышленного роста. 10 июл€ 2006 г.).
 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: