Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[12.11.2008]  Банк Москвы    pdf  Полная версия

Внутренний рынок

Реакции на ослабление курса рубля практически нет

Вторник на рынке рублевого долга прошел на фоне низкой активности, какой-либо ярко выраженной реакции на события на валютном рынке не было. Напомним, что вчера ЦБ допустил ослабление курса рубля к бивалютной корзине на 1 % – теперь ее стоимость (точнее, новый «потолок») составляет ~30.7 руб. (раннее – 30.4 руб.). Мы уже отмечали, что данное событие хотя и является негативом для внутреннего долгового рынка, но его влияние, вероятно, будет ограничено (по крайней мере, пока), так как ожидание ослабления национальной валюты «витает» на рынке уже давно и по сути уже заложено в ценах. Впрочем, система координат на рынке настолько сильно перекошена, что уровни доходности по многим бумагам сложно объяснить фундаментальными факторами. Рынку удалось «нащупать» адекватный и сравнительно устойчивый диапазон по доходности только по blue chips. Соответственно, лишь динамика котировок в этом сегменте может дать адекватную репрезентацию того, что происходит «в умах» участников рынка. Заметной реакции на это событие в бумагах 1-го эшелона мы не увидели. В целом на рынке преобладала негативная динамика в движении котировок, однако какого-то резкого обострения негативных настроений не было.

Среди ликвидных бумаг можно отметить ВТБ 24-03 с офертой в июне 2009 г., прибавивший по итогам дня 0.09 %, доходность снизилась до 17.22 % (-15 б. п.) Газпром-А4 с погашением в феврале 2010 г. снизился на 0.07 %, доходность поднялась до 10.2 % (-7 б. п.). ВТБ-04 с погашением в марте 2009 г. потерял по итогам дня 0.77 %, доходность выросла до 14.91 % (+253 б. п.).

Денежный рынок стабилен

На денежном рынке реакции на решение ЦБ ослабить рубль также не наблюдалось: ставки overnight колебались около 6-8 %, объем средств, предоставленных ЦБ коммерческим банкам в рамках операций прямого РЕПО, составил всего 83 млрд руб., что является самым низким значением с начала октября. По итогам аукциона ЦБ по предоставлению беззалоговых кредитов банки получили 58.21 млрд руб. на 5 недель из предложенных 100 млрд по средневзвешенной ставке 9.89 %. (ставка отсечения равна минимальной ставке и составляет 9.5 %).

Экономика РФ

Банк России пытается сдержать отток капитала повышением ставок

С сегодняшнего дня Банк России поднял ставку рефинансирования с 11 % до 12 %. Кроме того, ЦБ повысил ставки по остальным инструментам денежно-кредитной политики, включая операции прямого РЕПО на срок 1 день на аукционной основе до 8 %, которая играет роль основного индикатора стоимости денег в банковской системе.

Как говорится в пресс-релизе регулятора, повышение основных ставок осуществлено в рамках мер, направленных на снижение уровня оттока капитала из России и сдерживание инфляционных тенденций. С февраля с. г. Банк России постепенно поднимал ставку рефинансирования на 0.25 %, последнее повышение было самым значительным в 2008 г. Очевидно, что увеличение базовых ставок было приурочено к решению Банка России расширить коридор бивалютной корзины на 1 %.

В условиях значительного оттока капитала и давления на курс рубля Центральный Банк одновременно использует оба ключевых механизма по снижению оттока капитала – небольшое ослабление рубля и повышение ставок. Мы полагаем, что ЦБ остановится на некоторое время, чтобы оценить эффект от своих мер. В случае если отток капитала сохранится на высоком уровне, эта политика, скорее всего, будет продолжена. Это негативный фактор для рынка рублевых облигаций.

Глобальные рынки

Emerging markets: настроения ухудшились

Торги на американском рынке вчера не проходили в связи с празднованием Дня ветеранов. С утра US Treasuires продолжили рост, начатый в понедельник, на фоне падения мировых фондовых рынках, даже несмотря на предстоящие аукционы по размещению новой значительной «порции» казначейских бумаг. Сейчас 10-летние US Treasuires торгуются на уровне 3.71 %.

Сегодня в фокусе внимания рынка будет аукцион по размещению 10-летних UST объемом $ 10 млрд; кроме того, завтра состоится размещение 30-летних бумаг.

В связи с выходным днем в США индексы EMBI вчера не рассчитывались. Сегодня с утра мы видим расширение спрэдов EMBI+, причем российские бумаги в очередной раз выглядят хуже рынка. EMBI+ спрэд расширился на 7 б. п., EMBI+Russia спрэд – на 23 б. п. Спрэд 5-летних долларовых CDS на российский долг расширился до 614 б. п. с 471 б. п. в понедельник. Впрочем, это по-прежнему почти в 2 раза ниже пикового значения, достигнутого в конце октября. Аналогичная ситуация наблюдалась с CDS Газпрома, ВТБ, Сбербанка. Еврооблигации Россия`30 с утра существенно потеряли в цене по сравнению с понедельником и торгуются с доходностью 9.71 % (закрытие понедельника – 8.84 %). В то же время, в российском корпоративном секторе в большинстве бумаг, по которым проходят торги, мы видим умеренный позитив, в частности растут котировки еврооблигаций Газпрома и Газпромбанка.

Корпоративные новости

Инпром: иск миноритариев как попытка отсрочить оферту

Вчера компания «Инпром» распространила пресс-релиз, в котором сообщила, что миноритарные акционеры ОАО «Инпром» обратились в суд с иском на компанию, требуя признать недействительными два решения Совета директоров по выставлению публичных безотзывных оферт. Речь идет об офертах по выпускам Инпром-3 и Инпром-2, которые должны состояться 21 ноября 2008 г. и 15 января 2009 г.

Верится с трудом, что действия миноритариев самостоятельны (наиболее правдоподобная версия – заказ эмитента в попытке хотя бы отсрочить выплаты по офертам). На такой вывод нас также наталкивает комментарий Ведомостям со стороны председателя Совета директоров ОАО «Инпром», где он утверждает, что не уверен, что компания смогла бы выполнить все обязательства по выкупу облигаций 21 ноября. По нашим оценкам, большая часть выпусков Инпрома общим объемом 3.5 млрд руб. находится в рынке, поэтому эмитенту действительно «светит» перспектива за 2.5 месяца погасить значительную сумму этого долга.

Мы не считаем, что у компании есть шансы добиться своего, ведь если суд встанет на сторону миноритариев, то отказ от исполнения обязательств по выкупу будет фактически узаконен, тем самым будет создан прецедент на и без того ослабшем долговом рынке. С точки зрения законодательства эмитент обязан выставить оферту в случае, если купонный доход не определен, поэтому оферта является общепринятым и до сих пор успешно работавшим механизмом, пускай и не без недостатков.

В то же время, даже если у Инпрома получится приостановить действие оферт на несколько недель, это также может стать поводом для массового обращения эмитентов рублевых бондов в судебные инстанции. В данной связи необходимы очень оперативные действия со стороны судебной системы, чтобы не допустить распространения этого новомодного ухищрения.

На днях Инпром опубликовал ежеквартальный отчет по итогам 9 месяцев 2008 г., содержащий отчетность по РСБУ. Объем долга ОАО «Инпром» на конец периода составил 7.85 млрд руб. против 5.6 млрд руб. на начало года. Помимо этого нас настораживают резко возросшие прочие расходы компании – 5.5 млрд руб. против 182 млн руб. по итогам 9 месяцев 2007 г. при отсутствии прочих доходов.

Мы хотели бы обратить внимание, что в отличие от многих других выпусков облигаций облигации Инпрома размещены не на SPV, а на головную компанию, а это значит, что в случае дефолта под банкротство может подпасть операционная компания с активами и денежными потоками. Отмена действия оферт – оптимальный вариант для акционеров. Другое возможное решение проблем – вывод активов с головной компании, тогда как отсрочка по оферте даст эмитенту больше времени.

АИЖК: новые шаги по поддержке российской ипотеки

Вчера АИЖК обнародовало стратегию рефинансирования ипотечной деятельности, утвержденную наблюдательным советом агентства (источники – Reuters, Коммерсантъ).

План АИЖК

В конце 2008 - 2009 г. АИЖК намеревается рефинансировать ипотечных кредитов на сумму 620 млрд рублей. Так, наряду с уже существующим прямом выкупом закладных у банков (лимит – 60 млрд рублей) на собственные деньги АИЖК агентство намеревается обменивать ипотечные кредиты банков на собственные репуемые в ЦБ корпоративные и ипотечные облигации на сумму до 60 млрд рублей. Наконец, по будущими ипотечным облигациям банков, выдающих ипотечные кредиты, АИЖК готово предоставить свои гарантии на сумму до 500 млрд рублей.

Живые деньги

Самой действенной мерой по поддержке банков, вовлеченных ипотеку, мы, конечно, же считаем непосредственный выкуп АИЖК закладных за «живые деньги». Объем средств, предусмотренный на эти цели, позволяет нам предположить, что в следующем году рефинансирование банков по этому инструменту может возрасти на 60-70% по сравнению с 2008 г, что вселяет некоторый оптимизм. Вместе с тем, величина рефинансирования по сравнению с совокупным ипотечным портфелем банковской системы невелика (около 6%), чтобы говорить о заметном эффекте. Ключевым вопросом по этому инструменту будут требования АИЖК к ипотечным кредитам, подлежащим выкупу. Напомним, что сейчас они ужесточены, и это лишает многие банки рефинансировать свои портфели в АИЖК. Если АИЖК не сделает послабления, банки попросту не смогут воспользоваться предлагаемой опцией.

Новые облигации АИЖК

Второй по действенности мерой мы считаем возможность обмена закладных на новые облигации АИЖК. Активное участие ЦБ РФ в развитии инструмента репования бумаг АИЖК, в том числе и ипотечных, (скажем, льготные ставки, увеличенные сроки, пролонгирование РЕПО в случае «целевого» использования средств на выдачу ипотечных кредитов) способно сделать этот инструмент очень востребованным. Сейчас зарегистрировано 5 выпусков облигаций АИЖК на сумму почти 40 млрд рублей, что сопоставимо с объемом уже обращающихся бумаг. Что важно, новые объемы предложения этих бумаг при схеме «возобновляемого» РЕПО в ЦБ не должны оказывать дополнительного давления на уже обращающиеся выпуски.

Гарантии по ипотечным облигациям

Что же касается, выпуска ипотечных облигаций под гарантии АИЖК на сумму до 500 млрд рублей, то тут все зависит, прежде всего, от позиции ЦБ РФ и, второе, скорости принятия нормативных актов, четко регламентирующих выпуск таких бумаг. Если механизм будет прописан максимально простым, а ипотечные облигации с гарантией АИЖК попадут в Ломбардный список ЦБ с возможностью прямого рефинансирования, да еще на льготных условиях (см. предыдущий абзац), то этот инструмент действительно позволит возобновить и даже увеличить докризисные темпы роста ипотеки. Соответственно, отсутствие приемлемой нормативной базы и невозможность рефинансирования в ЦБ сделают такую меру бесполезной.

Мы надеемся, что конструктивная позиция АИЖК, ЦБ РФ, МЭРТ, Минфина и Министерства регионального развития сделают 2 новых способа, предложенных АИЖК для рефинансирования пулов ипотечных кредитов, реально действенными. Нашу надежду подкрепляет тот факт, что увеличение объемов рефинансирования ипотечных кредитов по линии АИЖК и введение депозитарного учета закладных, снижающего издержки при их обращении (в целях упрощения секъюритизации и рефинансирования ипотечных кредитов) прописаны отдельными частями «Плана Путина», обнародованного в пятницу. В соответствии с этим планом профильное законодательство по этим 2 вопросам должно быть разработано в ноябре-декабре 2008 г.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: