Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[12.11.2007]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия
Стратегия внутреннего рынка

Снижение ставок денежного рынка до 5-6% в пятницу не привело к заметному оживлению на рынке рублевых облигаций, но, возможно, удержало участников рынка от более активных продаж. Отсутствие крупных налоговых платежей, скорее всего, будет способствовать снижению ставок на наступающей неделе. Однако банки вряд ли успеют полностью рассчитаться по задолженности по операциям прямого РЕПО перед Банком России, и ноябрьский налоговый период, вероятно, окажется одним из наиболее тяжелых.

Основными событиями на внутреннем рынке долговых обязательств в пятницу стали агрессивные покупки облигаций АИЖК и сопоставимые по интенсивности продажи бумаг ФСК. После присвоения АИЖК рейтинга инвестиционного уровня котировки наиболее ликвидных облигаций эмитента выросли в среднем на 1 п. п., способствуя снижению доходности на 20 б. п. В результате спрэды выпусков АИЖК к ОФЗ сократились до 105-110 б. п., но они по-прежнему остаются самыми привлекательными в первом эшелоне. Мы ожидаем, что медленное сокращение спрэдов этих инструментов продолжится.

Противоположную ценовую динамику показали обязательства ФСК. На фоне предстоящего размещения дебютных еврооблигаций эмитента, деноминированных в рублях, иностранные инвесторы предпочитают продавать менее удобные для расчетов выпуски ФСК, обращающиеся на ММВБ. За несколько дней доходности обязательств ФСК выросли на 30-40 б. п., и в настоящее время доходность коротких облигаций эмитента составляет около 7.30%. Размещение еврооблигаций, скорее всего, завершится на этой неделе, и давление на находящиеся в обращении рублевые бумаги ФСК может сохраниться. Для российских инвесторов торгующиеся на ММВБ обязательства ФСК гораздо предпочтительнее с точки зрения возможностей рефинансирования, поэтому мы рекомендуем использовать продолжение продаж облигаций ФСК на текущих ценовых уровнях для наращивания длинных позиций.

На предстоящей неделе выпуски АИЖК и ФСК, видимо, вновь будут торговаться наиболее активно среди ликвидных инструментов. В основном же инвесторы, скорее всего, будут отдавать предпочтение более доходным обязательствам второго-третьего эшелона, которые включены в Ломбардный лист Банка России и могут быть использованы как обеспечение для гарантированного рефинансирования. Из таких бумаг наиболее привлекательными по соотношению кредитное качество-доходность, на наш взгляд, являются выпуски ТрансКредитБанк-1 и ТрансКредитБанк-2 (доходность около 9.00%).

Стратегия внешнего рынка

Рынок валютных облигаций за последнюю неделю захлестнула новая волна «бегства в качество, что вызвало значительное расширение спрэдов высокодоходных облигаций к базовым активам. Спрэд EMBI+ за неделю увеличился почти на 20 б. п. Динамику хуже рынка продемонстрировали украинские и венесуэльские еврооблигации, что стало результатом размещения новых суверенных обязательств этих стран. В связи с масштабными списаниями убытков крупнейших финансовых институтов США от деятельности на рынке ипотечных ценных бумаг произошло резкое падение американских фондовых индексов, что усилило спекуляции относительно дальнейшего замедления темпов роста американской экономики. Доходности двухлетних КО США за последние семь дней уменьшились почти на 30 б. п., и в настоящее время фьючерсы на ставку ФРС США предсказывают ее очередное снижение на 25 б. п. на ближайшем заседании Комитета по операциям на открытых рынках с вероятностью свыше 90%.

Продолжается сокращаться объем рынка обеспеченных коммерческих бумаг. За последнюю неделю объем обеспеченных обязательств в обращении уменьшился еще на USD29.5 млрд и сейчас составляет 845.2 млрд руб. Отражением высоких рисков мировой банковской системы является и новое резкое расширение спрэда между трехмесячной ставкой LIBOR и доходностью трехмесячных казначейских векселей США. За неделю спрэд увеличился на 36 б. п. и сейчас составляет 163 б. п. (в первой половине 2007 г. этот показатель не превышал 50 б. п.).

Котировки индикативного суверенного выпуска Россия 30 остались на уровне 112.937 в ходе пятничных торгов, а его спрэд к КО США расширился до 140 б. п. Несмотря на привлекательный уровень спрэда, рассчитывать на его сокращение в текущих условиях пока не приходится. Пятилетние CDS на обязательства России в конце недели также увеличились на 5 б. п. и в настоящее время составляют 82-84 б. п. В сегменте корпоративных еврооблигаций преобладают продажи. В пятницу сделки заключались в выпусках МТС 10 (104.75), Банк Русский Стандарт 15 (90.25), Evraz 15 (101.5), ВымпелКом 16 (103.75), Газпром 18 (101.0), АЛРОСА 14 (110.562), Казаньнефтеоргсинтез (99.69).

Очевидно, что нынешняя рыночная конъюнктура не предполагает высокого уровня инвестиционной активности в сегменте высокодоходных облигаций. На предстоящей неделе участники рынка, скорее всего, предпочтут занять выжидательную позицию и проанализировать новые статистические данные по американской экономике. Важными для настроений инвесторов будут сведения по динамике розничных продаж в октябре, выходящие в среду, и показатели инфляции потребительских цен, публикация которых ожидается в четверг.

Evraz Group: новый синдицированный кредит нейтрален для котировок облигаций

Несколько СМИ сообщили в пятницу, что Evraz Group рассматривает возможность привлечения синдицированного кредита на сумму USD3.2 млрд, хотя еще две недели назад, по данным изданий, он предполагался в размере USD2.2 млрд. Тем не менее, мы считаем, что даже в большем объеме кредит не окажет негативного влияния на финансовые показатели компании, поскольку основная часть займа будет использована для рефинансирования краткосрочного бридж-кредита на USD1.8 млрд, полученного для приобретения Oregon Steel Mills.

По состоянию на июнь 2007 г. показатель Чистый долг/EBITDA Evraz Group составлял 1.2. Даже если остальная часть синдицированного кредита (USD1.4 млрд) будет полностью направлена на новое увеличение долга, долговая нагрузка на конец года вряд ли превысит 1.6. Таким образом, мы по-прежнему считаем показатели долговой нагрузки Evraz Group вполне комфортными и не ожидаем негативных рейтинговых действий в отношении компании в связи со значительным ростом объема заимствований (в абсолютном выражении). Официальных комментариев со стороны Evraz Group в отношении последних сообщений не поступало, однако в начале октября представители компании сообщили в ходе телеконференции по результатам за первое полугодие, что Evraz Group по-прежнему заинтересована в новых приобретениях, в частности прокатных активов.

По нашему мнению, эта новость нейтральна для держателей облигаций, поскольку риск нового крупного размещения обязательств Evraz Group на долговом рынке относительно невелик. Однако после восстановления мировых кредитных рынков вполне возможно, что часть нового синдицированного кредита будет замещена выпуском еврооблигаций. За последние недели долговые инструменты группы показывали динамику хуже рынка, и в настоящее время их спрэды к кривой доходности обязательств Северстали составляют 40-50 б. п., что, с нашей точки зрения, объясняется прежде всего более высокой долговой нагрузкой Evraz Group и возможностью новых размещений. По нашим прогнозам, компания вряд ли будет размещать новые обязательства, пока ситуация на рынке не нормализуется.

Частные банки России вновь выходят на рынок синдицированных кредитов

На прошлой неделе два крупнейших в России частных банка – Альфа-Банк и МДМ-Банк – опубликовали важные новости относительно новых заимствований на рынке синдицированных кредитов. Альфа-Банк сообщил о закрытии сделки по привлечению кредита на USD307 млн, а МДМ-Банк объявил о начале синдикации двухвалютной сделки на USD200 млн; объявленный ценовой уровень по обеим сделкам составляет LIBOR+60 б. п. Несмотря на то, что проблемы с рефинансированием не являются существенными для Альфа-Банка и МДМ-Банка, мы считаем эти новости позитивными как для указанных финансовых институтов, так и для российской банковской системы в целом.

В течение последних месяцев на фоне проблем на мировых кредитных рынках у инвесторов появились существенные опасения относительно способности российских банков привлекать «оптовое» финансирование. Мы неоднократно писали, что не видим причин, по которым международные банковские группы могли бы прекратить кредитование российской банковской системы, и недавние новости, судя по всему, подтверждают нашу точку зрения. Несмотря на то, что раскрытые параметры стоимости заимствований (LIBOR+60 б. п.) не предполагают премии к докризисным уровням, мы полагаем, что с учетом комиссий реальная стоимость привлечения средств все же могла возрасти. Однако мы не ожидаем, что этот рост окажется значительным, и считаем, что он может быть безболезненно переложен на корпоративных заемщиков.

Самые серьезные опасения относительно способности привлекать средства за счет «оптовых» источников финансирования существуют в отношении специализированных банков, работающих на рынке потребительского кредитования, но, по нашему мнению, и они смогут вполне успешно привлекать средства за счет двухсторонних и синдицированных сделок. Хотя рост стоимости заимствований может оказаться для них более значительным, чем для Альфа-Банка и МДМ-Банка, мы полагаем, что он не будет проблемой: высокие процентные ставки по потребительским кредитам позволяют этим банкам относительно безболезненно перенести рост стоимости пассивов.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: