Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[04.12.2007]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
Внутренний рынок

В центре внимания по-прежнему денежный рынок

В понедельник рост на рынке рублевого долга приостановился, большинство ликвидных выпусков двигались без четко выраженной тенденции. Значительное количество бумаг голубых фишек даже подешевело, хотя и на довольно скромных объемах. Газпром-A4 с погашением в феврале 2010 г. вырос на 0.09 %, его доходность к погашению сократилась до 6.84 % (-5 б. п.), в то же время Газпром-A8 с погашением в октябре 2011 г. подешевел на 0.2 %, доходность выросла до 7.06 % (+6 б. п.). ФСК-03 с погашением в декабре 2008 г. потерял 0.16 %, доходность поднялась до 7.39 % (+17 б. п.).

Денежный рынок

В центре внимания вновь был денежный рынок. Объем средств, предоставленных ЦБ коммерческим банкам в рамках операций прямого РЕПО, снизился до 153 млрд руб. по сравнению со 193 млрд руб. в пятницу. Однако, вопреки надеждам на очередной «глоток» ликвидности, ставки overnight на МБК выросли до 7 %. По словам Алексея Кудрина, ВЭБ планирует разместить еще 200 млрд руб. (помимо размещенных в пятницу), в связи с чем ожидалось, что он должен был вчера продолжить операции на денежном рынке. Тем не менее, в отличие от пятницы, не вполне очевидно, поступили средства на рынок или нет. Основным фактором поддержки рублевого рынка в настоящее время, несомненно, являются ожидания будущих денежных поступлений (и фактические поступления). В то же время, мы не склонны переоценивать масштаб позитивного влияния данного фактора на внутренний рынок.

Внешний фактор

Создается впечатление, что в настоящее время ситуация на внешних рынках может быть либо сложной, либо очень сложной. За последние два дня суверенный спрэд вновь расширился до 160 - 165 б.п. (после сужения до 150-155 б. п.). Основная причина в том, что еврооблигации «Россия-30» росли медленнее US-Treasuries. Локомотивом роста Treasuries стала очередная порция плохих новостей, вышедшая еще в пятницу. Рейтинговое агентство Moody`s заявило о возможности понижения кредитных рейтингов ценных бумаг объемом более $ 100 млн, выпускаемых структурированными инвестиционными фондами (structured investment vehicles), которые, в свою очередь, напрямую связаны с ведущими финансовыми корпорациями, такими как Citigroup. Источником для финансирования покупки высокодоходных бумаг является выпуск краткосрочных обязательств.

Первичный рынок – день размещений субфедеральных облигаций

На сегодняшний день на ММВБ запланировано три аукциона по размещению новых выпусков облигаций. Банк Уралсиб разместит серию 25006 облигаций Правительства Республики Башкортостан. Трехлетний выпуск, как ожидается, будет размещен в диапазоне 8.3-8.5% годовых. На такой же уровень доходности ориентирует РОСБАНК – организатор выпуска облигаций Нижегородской области при дюрации выпуска чуть более трех лет. На наш взгляд, планируемые доходности облигаций регионов включают весьма умеренную премию к вторичному рынку своих облигаций. Мы полагаем, что инвесторам целесообразно ориентироваться на верхние границы диапазона ориентируемой доходности. Мы также отмечаем выпуск ипотечной дочки РЖД облигации – Жилдорипотека-01, которые включают довольно внушительную премию к кривой доходности РЖД. См. наш подробный комментарий ниже.

Первичный рынок

Желдорипотека: «дочка» РЖД готова занимать под 12.5 % и выше

Сегодня Желдорипотека (ЖДИ) – «дочка» ОАО «Российские железные дороги», или РЖД (100 % минус 1 акция) – разместит дебютные облигации в размере 1.5 млрд руб. Первоначально ориентир по ставке был установлен на уровне 10.5-11.0 %. Сейчас один из ведущих организаторов (ТрансКредитБанк) ориентирует рынок на доходность 12.4-12.9 % к 1.5-годовой оферте, что дает премию в 540-590 б. п. к кривой РЖД.

ЖДИ является проектом, созданным для реализации программы РЖД по строительству жилья и ипотечному кредитованию. Хотя основной целью компании является предоставление жилья сотрудникам РЖД, 25 % доходов компании будет поступать от строительства жилой и коммерческой недвижимости для продажи на открытом рынке. Помимо этого, ЖДИ будет управлять непрофильными активами РЖД – например, прилегающими к ж/д терминалам территориями, гостиницами, расположенными на территории ж/д терминалов, так называемыми складами ДЕПО и пр.

Несмотря на то что формально ЖДИ является новичком на рынке рублевого долга, на нем уже представлено немало выпусков, которые в той или иной мере являются производными долга РЖД: два выпуска ТрансКредитБанка (6 млрд руб.), два выпуска ТрансФин-M (4.5 млрд руб.), два выпуска рублевых облигаций Жилсоципотеки (2.1 млрд руб.). В ближайшее время планирует разместить облигации объемом 3 млрд руб. ОАО «ТрансКонтейнер». Таким образом, квази-долг РЖД представлен на рынке в широком ассортименте.

Бизнес Желдорипотеки очень близок к бизнесу Жилсоципотеки, обе компании также имеют комфортные письма от РЖД. Насколько мы понимаем, основное отличие между компаниями заключается в том, что Жилсоципотека является некоммерческой организацией, что делает ее менее привлекательной с точки зрения инвестиций. Кроме того, Желдорипотека может рассчитывать на получение дополнительной прибыли от управления непрофильными активами РЖД.

Жилсоципотека-2 торгуется на уровне 14.2 % к оферте в апреле 2008 г, при этом ликвидность выпуска достаточно низка. На наш взгляд, облигации Желдорипотеки должны размещаться с дисконтом к Жилсоципотеке, что, по нашим оценкам, соответствует доходности к оферте на уровне 13.5 %. С технической точки зрения этот уровень представляется нам справедливым и включает в себя премию как за низкую ликвидность, первичное размещение, так и за обилие «дочек» РЖД на долговом рынке. Тем не менее, мы признаем, что если бы размещение прошло этим летом, то справедливая доходность могла бы быть ниже приблизительно на 200 б. п. С точки зрения здравого смысла, доходность облигаций 100%-ной «дочки» РЖД, имеющей комфортное письмо, не должна превышать дополнительные 300 б. п. к кривой РЖД.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: