Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[04.10.2007]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
Внутренний рынок

Спрос возвращается накануне важных событий

Вчера спроса инвесторов на инструменты долгового рынка стал более заметным после стабилизации ситуации с рублевой ликвидностью в банковском секторе.

Денежный рынок

Денежный рынок стал немного сильнее. Объем средств, предоставленных ЦБ банковской системе в рамках аукционов РЕПО, уменьшился до 70 млрд руб. по сравнению с 76 млрд руб. днем ранее. Межбанковская ставка по кредитам overnight снизилась до 5.5 – 7.0 %. Сегодня, мы, несомненно, сможем увидеть дальнейший прогресс на денежном рынке. Общий объем торгов вместе с корпоративными и муниципальными облигациями на ММВБ вырос до 23.4 млрд руб. по сравнению с 8.3 млрд руб. днем ранее. Инвесторы проявляли повышенный интерес к облигациям компаний первого эшелона. Акцент был сделан на выпуски долгосрочных облигаций Газпрома, цены которых увеличились на 15-45 б. п. Кривая доходности Газпрома снизилась до уровня 7.1 -7.35 %. Несколько крупных единичных сделок вызвали взлет котировок облигаций ЛУКОЙЛ-2 на 1.8 %, доходность которых снизилась до 6.5 %. Мы также отмечаем сделки по выпуску МОЭСК-01, которые спровоцировали рост котировок облигаций на 17 б. п. до 98.66 % номинала с доходностью 8.6 % – почти на 40 б. п. ниже максимального уровня в прошлом месяце.

Инвесторы, вероятно, предпочтут занять выжидательную позицию в преддверии важных событий, запланированных на сегодня и завтра. Как ожидается, ЕЦБ объявит свое решение касательно ключевой процентной ставки. Рынки ждут, что ЕЦБ оставит ставку без изменений на текущем 4.0%-ном уровне. Игроки рынка находятся в ожидании завтрашнего, возможно, самого важного события этой недели – выхода данных по количеству новых рабочих мест в экономике США (the US non-farm payrolls).

Сегодня мы обращаем внимание на бумаги сектора розничной торговли, где мы видим хороший потенциал в выпусках облигаций Магнит-01 (доходность к погашению – 9.3 %) и Седьмой Континент-02 (доходность к оферте – 9.3 %).

Внешние долговые рынки

Догадки относительно рынка труда

В течение дня котировки US-treasuries росли, однако после выхода индекса деловой активности в сфере услуг Института менеджеров по поставкам (ISM non-manufacturing) пошли вниз. Общий индекс в целом совпал с ожиданиями; тем не менее, отчет отразил также рост составляющих ценовой компоненты и компоненты занятости (представляющей высокую важность в преддверии публикации сентябрьских данных по рынку труда в пятницу). Индекс деловой активности в сфере услуг в прошлом месяце снизился до 54.8 по сравнению с 55.8 в августе. В то же время, составляющая занятости выросла до 521.7 по сравнению с 47.9 в августе.

С утра кривая доходностей us-treasuries выглядит следующим образом: двухлетние бумаги торгуются с доходностью в 4.02 % годовых (+4 б. п. по сравнению с утренними уровнями среды), пятилетние – с доходностью в 4.25 % годовых (+4 б. п.), доходность десятилетних UST составляет 4.56 % годовых (+2 б. п.), тридцатилетних – 4.8 % годовых (+2 б. п.). Сегодня, в отсутствие ключевых макроэкономических данных, потенциальными «двигателями рынка» могут стать решения Банка Англии и Европейского Центробанка и комментарии их представителей.

Emerging Markets

Индекс EMBI+ вчера вырос на 0.03 %, спрэд индекса сузился на 1 б. п. до 200 б. п. Индекс EMBI+ Россия снизился на 0.1 %, а его спрэд не изменился и составил 124 б. п. Еврооблигации «Россия-30» закрылись на уровне 112.5 % от номинала с доходностью 5.79 % годовых и спрэдом к UST-10 на уровне 123 б. п.

Торговые идеи

ТОП-3 ритейлеров

В этот понедельник финансовую отчетность по МСФО за 1-е полугодие 2007 г. опубликовал последний из трех лучших (по кредитному качеству) компаний-эмитентов розничного сегмента долгового рынка, Седьмой континент. Объем продаж сети за этот период вырос на 32 %, EBITDA – на 7 %. Мы оцениваем результаты компании в целом позитивно, так как они указывают на значительное улучшение рентабельности EBITDA во 2-м квартале по сравнению с 1-м. Несмотря на это, темпы роста продаж Седьмого континента остаются ниже аналогичных показателей конкурентов, темпы роста выручки и EBITDA которых превысили 50 %. В то же время, Седьмой континент по-прежнему занимает 1-е место среди этих трех компаний по рентабельности EBITDA (9.7% по сравнению с 9% компании X5 и 5.1% Магнита). Показатель Debt/EBITDA вырос до 2.6Х за счет выпуска облигаций в июне 2007 г. Согласно оценкам менеджмента компании, к концу текущего года данный показатель ожидается на уровне около 2.3-2.4X.

Вчера второй выпуск Седьмого континента (оферта в июне 2010 г.) демонстрировал достаточно высокую волатильность, доходность к оферте изменялась в диапазоне 9.3-9.4 %. При этом мы отмечаем достаточно значительное снижение доходности после публикации финансовой отчетности в понедельник. Ранее облигации выпуска Седьмой континент-02 торговались на уровне около 9.9 % по доходности. В то же время, доходность к оферте выпуска X5-01 (июль 2010 г.) вчера составляла около 8.6 %, доходность к погашению Магнита-01 (ноябрь 2008 г) – около 9.55 %, несмотря на более короткую дюрацию. Таким образом, Седьмой компонент-02 торгуется с премией около 70-80 б. п. к бумагам X5-01, премия первого выпуска Магнита к Х5-01 составляет около 110-120 б. п. (в сопоставимой дюрации).

Мы видим несколько причин, почему справедливая доходность выпуска X5-01 должна быть ниже доходности выпусков Седьмой Континент-02 и Магнит-01:

- более крупный масштаб бизнеса. Объем продаж X5 вдвое больше, чем у Магнита, и почти в 4 раза выше аналогичного показателя Седьмого континента (в 1-м полугодии 2007 г.)
- рентабельность EBITDA Х5 не намного меньше аналогичного показателя Седьмого континента, в то время как темпы роста выручки и EBITDA близки к Магниту.

Тем не менее, эти два фактора частично нивелируются несколько более значительной долговой нагрузкой, а также неопределенностью, возникшей после того, как компания отложила SPO, которое было запланировано на конец текущего года. Основным же преимуществом X5, на наш взгляд, является наличие рейтингов, присвоенных компании двумя ведущими рейтинговыми агентствами. Группе X5 присвоен рейтинг «BB-» от агентства S&P и рейтинг «B1» от Moody`s, в то время как Седьмой континент и Магнит не имеют рейтингов вообще. Таким образом, по новым правилам, облигации X5-01 могут быть включены в ломбардный список Центробанка России.

Несмотря на все эти фактора, мы считаем премию Магнита-01 к облигациям X5 в 110-120 б. п. слишком большой. По нашим оценкам, справедливая премия выпусков Седьмой континент-02 и Магнит-01 к бумагам Х5 должна составлять около 60 б. п. Следовательно, выпуск Магнит-01 на текущих уровнях доходности, на наш взгляд, представляет хорошую возможность для покупки. Что касается достаточно волатильного выпуска Седьмой континент-02, мы рекомендуем данную бумагу к покупке, когда доходность поднимается выше 9.2- 9.3 %. Мы также хотели бы отметить, что тот факт, что данные компании входят в тройку лучших эмитентов по кредитному качеству в сегменте сетевой розницы долгового рынка, может защитить их облигации от потенциальной угрозы, которую несет в себе масштабный «навес предложения» выпусков эмитентов первого эшелона.

Новости эмитентов

ВТБ оценивает купон по облигациям РСХБ и ВТБ 24 на уровне NDF+180 б.п.

10 октября пройдет размещение четвертого выпуска облигаций Россельхозбанка на сумму 10 млрд руб. и дебютного выпуска облигаций ВТБ 24 на 6 млрд руб. По сообщению агентства Рейтер, ВТБ оценил ставки купона по новым выпускам облигаций РСХБ и ВТБ 24 на уровне годовой ставки НДФ рубль/доллар плюс 180 б. п. Если прогноз организатора обоих размещений сбудется, то при текущих годовых ставках НДФ рубль/доллар (6.8 %) ставка первых двух купонов по облигациям РСХБ будет равна 8.6-8.7 %. Для ВТБ-24, по оценке организатора, она может быть немного меньше – 8.5-8.6 %. Оба выпуска облигаций планируются с годовой офертой. Соответственно, доходность к оферте ожидается на уровне 8.79-8.89 % для РСХБ и 8.68-8.79 % для ВТБ-24. На наш взгляд, прогнозируемый уровень купона является весьма привлекательным, поэтому можно сказать, что размещение обоих банков, скорее всего, пройдет успешно. Так, четвертый выпуск РСХБ выглядит многообещающим на фоне третьего выпуска банка (оба выпуска c погашением в 2017 г.), доходность к оферте по которому составляет 8.42 %. Дебютный выпуск ВТБ-24 выглядит перспективным на фоне второго выпуска РСХБ (погашение обоих выпусков – в 2011 г.), доходность к погашению по которому составляет 8.45 %.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: