Rambler's Top100
 

√  "–≈√»ќЌ": ћонитор первичного рынка


[04.07.2006]  √  –≈√»ќЌ    pdf  ѕолна€ верси€
Ќа прошлой неделе (26 Ц 30 июн€) было запланировано п€ть первичных размещени€ на сумму 5,95 млрд. руб. ¬ результате неблагопри€тной рыночной конъюнктуры ”Ѕ–и–, јлтан и ƒиксис-“рейдинг перенесли даты размещени€ на более поздний срок. —тавка первого купона по дебютному выпуску √руппы јгроком сложилась на уровне 10,75% годовых, что соответствует эффективной доходности к оферте 11,04%.

Ќа предсто€щей неделе
(3 Ц 7 июл€) запланировано восемь первичных размещений на сумму 12,45 млрд. руб. Ќаиболее интересными из предсто€щих выпусков нам вид€тс€:
- дебютный выпуск √идроќ√ .
- 2-й выпуск јбсолют Ѕанка.

—тавку первого купона дебютного выпуска √идроќ√  мы прогнозируем на уровне 7,75-7,95%, что соответствует эффективной доходности к погашению 7,90-8,10% годовых.

—тавку первого купона 2-го выпуска јбсолют Ѕанка мы прогнозируем на уровне 9,65_9,85%, что соответствует эффективной доходности к погашению 10,00-10,22%годовых.

ѕо обеим выпускам мы рекомендуем инвесторам принимать участие в первичных размещени€х.

ј Ѕ Ђјбсолют Ѕанкї


јбсолют Ѕанк основан в 1993 году группой Ђјбсолютї. ¬ 2005 году Ѕанк стал вторым в –оссии финансовым институтом, в состав акционеров которого вошла ћеждународна€ ‘инансова€  орпораци€ (IFC). ¬ насто€щее врем€ Ѕанк предоставл€ет полный спектр современных банковских услуг более чем 8 тыс€чам организаций и 10 тыс€чам граждан. —реди корпоративных клиентов јбсолют Ѕанка Ч крупнейшие предпри€ти€ самых разных направлений бизнеса: торговые сети (Ђ—тарик ’оттабычї, Ђћ-¬идеої, Ђ арло ѕазолиниї), ведущие операторы рынка недвижимости (Ђћ»ЁЋ№ недвижимостьї, Ђ апитал √руппї, Ђѕерва€ »потечна€  омпани€ї, Ђ»Ќ ќћї), лидеры продаж цифровой техники (Ђ≈вросетьї, Ђ—в€знойї, Ђƒиксисї, Ђ“ехмаркетї, Ђќлдиї), фармацевтические компании (Ђ36.6ї, Ђѕротэкї, ЂЎре€ї, Ђ»нтэркэрї) и др.

Ѕанк имеет рейтинги от мировых рейтинговых агентств. ¬ середине марта агентство Moody's пересмотрело прогноз рейтинга по международной шкале в иностранной валюте со Ђстабильногої до Ђпозитивногої; рейтинг был оставлен без изменений (B1). јгентство Fitch в середине марта повысило рейтинг до BBB, прогноз Ђстабильныйї.

ѕо итогам 2005 года јбсолют Ѕанк прочно занимает место в р€дах первой сотни российских банков по размеру активов, которые за прошлый год увеличились в 2 раза и составили 29,3 млрд. руб. –азмер собственного капитала, который достиг на 01.01.06 3,0 млрд. руб., также обеспечивает банку устойчивые позиции первой сотни. ѕо итогам 1 квартала с.г. банк показывает динамичное развитие практически по всем показател€м. ¬алюта баланса и активы преодолели барьер в 30 млрд. руб. “емпы роста прибыли ускорились, положительный финансовый результат банка в 2005 году превысил аналогичный показатель 2004 года в 5,5 раз.

Ќормативы ÷ентрального банка јбсолют Ѕанк выполн€ет стабильно. “ак, норматив достаточности капитала Ќ1 имеет запас в 0,6%, норматив мгновенной ликвидности Ќ2 Ц в 26,9%, норматив текущей ликвидности Ќ3 Ц в 9,2%, норматив долгосрочной ликвидности Ц в 23,9%.

»з торгуемых облигаций банковского сегмента сопоставимым по размеру активов дл€ јбсолют Ѕанка выступают Ѕанк —анкт-ѕетербург, —ибакадембанк и “атфондбанк (42, 38, 40 и 52 места соответственно). Ќаиболее близким аналогом по размеру собственного капитала дл€ јбсолют Ѕанка выступает Ѕанк —анкт-ѕетербург, он же €вл€етс€ наиболее близким аналогом по размеру прибыли до налогообложени€.

ѕри размещении дебютного выпуска облигаций Ѕанка —анкт- ѕетербург (14 июн€) в результате аукциона доходность к оферте (0,97 лет) сложилась на уровне 9,95% годовых. ¬ результате размещени€ 3-го выпуска облигаций “атфондбанка (23 ма€) доходность к оферте (1,41 лет) сложилась на уровне 10,38%. —ходные по срочности (годичные) вексел€ јбсолют Ѕанка торгуютс€ на уровне 9,80% годовых (проста€ доходность).

— учетом текущей конъюнктуры рынка и премии за первичное размещение мы считаем, что справедливый уровень доходности к годовой оферте находитс€ на уровне 10,00-10,22%; купон " 9,65-9,85%. — учетом хорошей динамики основных финансовых показателей мы рекомендуем инвесторам принимать участие в размещении.


ќјќ Ђ”  √идроќ√ ї

ќјќ Ђ√идроќ√ ї - одна из крупнейших энергетических систем –оссии и мира. ѕо итогам 2005 года установленна€ мощность компании составила 21,3 ћ¬т, что несколько меньше, чем у –осэнергоатома, но на 65% выше чем у »ркутскэнерго. ѕо мере реформировани€ отрасли планируетс€, что установленна€ мощность компании возрастет до 23,3 ћ¬т. “аким образом, компани€ будет занимать первое место в стране (по критерию установленной мощности), незначительно опережа€ –осэнергоатом и второе место в мире после Hydro Quebec (31 ћ¬т).

ѕо нашему мнению, термин Ђстратегическа€ отрасльї наиболее точно применим к гидроэнергетике. —ама по себе электроэнергетика €вл€етс€ важнейшей составл€ющей инфраструктуры современной экономики. √идроэнергетика, кроме того, имеет р€д неоспоримых преимуществ. ¬о-первых, это низка€ себестоимость производства электроэнергии, что становитс€ особо актуальным на фоне серьезного роста цен на углеводороды в последние годы. ¬о-вторых, высока€ степень экологической безопасности. ¬-третьих, возможность в считанные часы покрывать пиковые нагрузки. ƒело в том, что среди прочих типов электростанций именно гидроэлектростанции способны при необходимости существенно наращивать объемы производства в минимально короткие промежутки времени, покрыва€ тем самым пиковые нагрузки. ƒополнительно стоит отметить существенный потенциал развити€ данного типа энергетики. —огласно данным компании, российский гидропотенциал освоен всего на 20%, а потенциал ƒальнего ¬остока Ц всего на 3%. ƒл€ сравнени€, гидропотенциал стран «ападной ≈вропы освоен на 90-100%, гидропотенциал Ѕразилии - на 44%.

¬ насто€щие момент √идроќ√  €вл€етс€ 100% дочкой –јќ Ђ≈Ё— –оссииї. —тратеги€ реформировани€ отрасли предусматривает, что к моменту окончани€ реформы √осударство будет владеть не менее 50% +1 акций компании. ‘ормирование компании предполагаетс€ проводить в несколько этапов:

- Ќа первом этапе в состав компании были включены, принадлежащие на 100% –јќ Ђ≈Ё— –оссииї, дочерние общества и акции дочерних компаний с неконтрольными дол€ми - всего 15 јќ-√Ё— и ќјќ Ђ”  ¬о√Ё ї.

- ¬ рамках второго этапа √идроќ√  планируетс€ передать пакеты р€да генерирующих предпри€тий, выделенных в процессе разделени€ из состава јќэнерго (ќјќ Ђ„ебоксарска€ √Ё—ї, ќјќ Ђ—тавропольска€ Ё√ ї),ќјќ Ђ«агорска€ √јЁ—ї, ќјќ Ђƒагестанска€ –√ ї).  роме того, в собственность √идроќ√  так же будут также переданы: имущественный комплекс Ќовосибирской √Ё—, акции ќјќ Ђ¬Ќ»»√ им. Ѕ.≈. ¬еденееваї, ќјќ ЂЌ»»Ё—ї, акции дополнительных эмиссий ќјќ Ђ«арамагские √Ё—ї и ќјќ Ђ«еленчукские √Ё—ї.

—тоит подчеркнуть, что дл€ минимизации риска потери контрол€ над активами (на каждом этапе реорганизации дол€ государства не должна снижатьс€ ниже 50%+1 акци€), предполагаетс€, что государство будет оплачивать допэмиссию денежными средствами (в бюджете предусмотрена сумма в 39 млрд. руб.), а –јќ Ђ≈Ё— –оссииї - вышеназванными активами.

¬ св€зи с тем, что компани€ была учреждена в конце 2004 г., имеютс€ только финансово- производственные показатели за один период. ¬ св€зи с этим горизонтальный анализ предпри€ти€ не проводилс€. ¬ отчетном периоде компани€ выработала 79,5 млрд.  ¬тч, потери составили 1,8%, т.е. полезный отпуск составил 78,1 млрд.  ¬тч. ¬ыручка от реализации составила 14,6 млрд. руб., причем пор€дка 87% выручки пришлось на выручку от реализации электроэнергии. ќперационна€ прибыль составила 6,2 млрд. руб., маржа операционной прибыли - 43%. „иста€ прибыль в 2005 году составила 2,2 млрд. руб., маржа Ц 15%.

¬ структуре активов превалируют внеоборотные активы на долю которых приходитс€ 95% валюты баланса. Ќаиболее Ђспорна€ї стать€ активов - делова€ репутаци€ дочерних обществ (37% валюты баланса, строка 146). —огласно данным компании, стать€ была сформирована в результате положительной рыночной переоценки (на 01.10.04) пакетов акций дочерних компаний, вносимых в уставной капитал √идроќ√ . ќтрицательна€ переоценка была записана в статью є495 пассива (4,9% валюты баланса). Ќа наш взгл€д, подобна€ переоценка основных средств может привести к не совсем корректным результатам, но ввиду низкой долговой нагрузки компании не €вл€етс€ критичной дл€ итоговых результатов. “ак, отношение финансового долга к совокупным активам (с переоценкой) составл€ет 0,03; если скорректировать на величину гудвила - 0,05. “о же получаетс€ дл€ коэф. ƒолг/— : 0,05 дл€ нескорректированного баланса и 0,06 дл€ скорректированного.

¬ насто€щий момент на облигационном рынке обращаютс€ займы р€да энергетических компаний, ни одна из которых не €вл€етс€ пр€мым аналогом √идроќ√ . Ѕашкирэнерго и “атэнерго €вл€ютс€ вертикальноинтегрированными энергетическими компани€ми, т.е. совмещают генерацию, транспортировку и сбыт. ѕод брэндом Ћенэнерго остались сетевые активы. — точки зрени€ разделени€ на виды бизнеса наиболее близким аналогом можно назвать ћосэнерго (после разделени€ под данным брэндом остались генерирующие активы). — другой стороны, генерирующие активы ћосэнерго в качестве топлива потребл€ют газ, что приводит к большей себестоимости производства и худшим показател€м рентабельности. — точки зрени€ отношений с государством близким аналогом €вл€етс€ ‘—  ≈Ё— (на 75% контролируютс€ государством).

√идроќ√  €вл€етс€ абсолютным лидером с точки зрени€ рентабельности: по EBITDA - 43.6%; по уровню долговой нагрузки сопоставимо с Ѕашкирэнерго и “атэнерго и лучше ћосэнерго. √осударственный контроль компании и Ђстратегическа€ї природа де€тельности √идроќ√  позвол€ют рассматривать дебютный займ как Ђквази-суверенныйї. ќблигации ћосэнерго, сопоставимые по дюрации, торгуютс€ на уровне 8,32% годовых.  рива€ доходности ‘—  ≈Ё—, экстраполированна€ на большую срочность дает значение 7,90%.

Ќа наш взгл€д, с учетом премии за первичное размещение, справедливый уровень доходности к погашению дебютного выпуска √идроќ√  находитс€ на уровне 7,90-8,10% годовых; купон - 7,75-7,95%.
 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: