Rambler's Top100
 

Ренессанс капитал: Ежедневный обзор рынка долговых обязательств


[03.09.2007]  Ренессанс капитал    pdf  Полная версия
Стратегия внутреннего рынка

В пятницу на российском рынке рублевых облигаций царило оживление. Вновь проявились интересы на покупку облигаций, спрос в основном был предъявлен на облигации первого эшелона. Основные торговые обороты прошли в выпусках ФСК, Газпрома, ЛУКОЙЛа, котировки которых по итогам дня выросли на 0.1-0.2 п. п. При этом основную активность проявляют крупные российские участники рынка, не испытывающие проблем с ликвидностью.

Дальнейшие темпы восстановления рублевого рынка облигаций, безусловно, зависят от состояния внешней конъюнктуры и, в частности, от того как быстро иностранные участники рынка вновь начнут проявлять интерес к рублевым активам. На наш взгляд, рублевый рынок облигаций в настоящее время является более предпочтительным для российских инвесторов, так как этот сегмент в меньшей степени подвержен внешним шокам, а перспективы укрепления рубля и улучшение ситуации с ликвидностью на фоне поступления бюджетных расходов окажут рублевым облигациям поддержку в среднесрочной перспективе.

На предстоящей неделе пока не намечено новых размещений. Очевидно, что с учетом новых рыночных реалий заемщикам придется предоставлять более солидную премию на аукционах. В то же время аппетит к риску на внутреннем рынке, на наш взгляд, могут быть заметно выше, чем на рынке еврооблигаций, поэтому многие эмитенты будут занимать, скорее всего, в рублях. Например, в пятницу Роснефть объявила планы по размещению рублевых облигаций в 2007-2008 гг. общим номинальным объемом около 45 млрд руб., при этом минимум треть от заявленного объема планируется разместить до конца года. Напомним, что дебютный выпуск еврооблигаций этого эмитента был отложен в середине июля из-за неблагоприятной внешней конъюнктуры.

Стратегия внешнего рынка

Котировки валютных облигаций развивающихся рынков в пятницу продолжили медленно восстанавливаться. По итогам дня спрэд индекса EMBI+ сократился на 10 б. п., и в настоящее время почти на 30 б. п. уже максимального показателя, зафиксированного в разгар коррекции в сегменте высокодоходных активов. Еще одним позитивным сигналом является зарегистрированный впервые за последнее время приток средств. Согласно данным, предоставленным EPFR, в период с 22 по 29 августа приток средств в фонды, инвестирующие в облигации развивающихся рынков, составил USD74 млн (с 15 по 22 августа был зафиксирован отток в размере USD832 млн). Позитивные настроения участников рынка сохранились после того, как председатель ФРС США Б. Бернанке в ходе своего выступления в пятницу подтвердил намерение ФРС принять все меры для минимизации негативных последствий кризиса на рынке американской ипотеки для экономики США. Котировки индикативного суверенного выпуска Россия 30 закрылись в пятницу на уровне 111.0, сохранив спрэд к КО США на уровне 140 б. п. Спросом пользовались также корпоративные еврооблигации эмитентов с высоким кредитным качеством (в частности, покупки были отмечены в инструментах МТС 12 и ВымпелКом 16). Сегодня – выходной день в США, поэтому инвестиционная активность на рынке почти наверняка будет низкой.

Стратегия валютного рынка

Активность инвесторов на международном валютном рынке сегодня, вероятно, будет невысокой, так как американские рынки закрыты (в США сегодня выходной день). Основные факторы, которые определят настроения инвесторов на этой неделе: очередное заседание ЕЦБ и возможное повышение учетной ставки, а также публикация данных по занятости в США (ожидается в пятницу). Как и предполагалось, ситуация с ликвидностью на российском рынке быстро стабилизируется – объем аукционов РЕПО Банка России резко снизился с 225 млрд руб. в четверг до 90 млрд руб. в пятницу. Кроме того, ставка межбанковского РЕПО под залог ОФЗ снизилась до вполне приемлемого уровня в 5.5%. Мы полагаем, что банки рассчитаются по задолженности по операциям РЕПО сегодня-завтра, и тогда ставки снизятся до 4-5%.

Трансмашхолдинг: консолидация активов уже учтена рынком

В пятницу крупнейший российский производитель железнодорожной техники Трансмашхолдинг объявил о завершении консолидации активов на балансе одной холдинговой компании ЗАО «Трансмашхолдинг», эмитента облигаций. С нашей точки зрения, консолидация окажет положительное влияние на кредитное качество компании, так как приведет к упрощению ее структуры и повышению прозрачности. Тем не менее, нам бы хотелось обратить внимание на ряд факторов, характеризующих кредитный профиль Трансмашхолдинга.

Негативные факторы:
• Низкая финансовая прозрачность. У холдинга нет единого центра прибыли в структуре группы. Хотя ЗАО «Трансмашхолдинг» консолидирует значительную часть выручки группы (21 млрд руб. в первом полугодии 2007 г. по РСБУ), по данным самостоятельной отчетности рентабельность компании невысока (операционная рентабельность составила 2.4% в первой половине 2007 г.). Кроме того, компания не публикует консолидированную отчетность.
• Высокая долговая нагрузка. Соотношение Долг/EBITDA на конец 2006 г. составляет 5. Мы считаем, что данный показатель может быть даже выше, так как активы связанных сторон не были учтены в размере долга.

Позитивные факторы:
• Ведущее положение среди производителей локомотивов и железнодорожной техники на рынках России и СНГ.
• Ожидаемая продажа 25% акций Трансмашхолдинга государственной монополии РЖД также может рассматриваться в качестве позитивного фактора, хотя мы не ожидаем, что в результате этой сделки долговая нагрузка компании существенно снизится.

С нашей точки зрения, облигации Трансмашхолдинга менее привлекательны по сравнению с бумагами других российских производителей железнодорожной техники (Уралвагонзавод, ВКМ, Промтрактор).

МДМ-Банк: благоприятные финансовые показатели за первое полугодие 2007 г.

В четверг МДМ-Банк (BB/Ba1/BB-) опубликовал консолидированную отчетность за первую половину 2007 г., составленную по международным стандартам. В целом мы положительно оцениваем представленные результаты. Процентная маржа несколько снизилась, однако по-прежнему находится на приемлемом уровне по отношению к качеству активов. Ситуация с ликвидностью также выглядит вполне благоприятной – на 30 июня объем накопленных ликвидных активов был достаточным, чтобы покрыть потребность в рефинансировании до конца 2007 г.

Мы приводим основные показатели МДМ-Банка за первое полугодие 2007 г.:
• совокупные активы 298.5 млрд руб. (рост на 22.8% по сравнению с концом 2006 г.);
• чистая процентная маржа 5.1% (против 6.1% в 2006 г.);
• чистая прибыль 2.7 млрд руб. (против 1.3 млрд руб. в первой половине 2006 г.);
• ROAA 2% (против 1.6% в январе-июне 2006 г.).

В первой половине 2007 г. активы банка значительно увеличились, в основном благодаря росту портфеля корпоративных кредитов. Совокупный объем ликвидных активов на балансе МДМ-Банка также заметно увеличился (на 15.4 млрд руб., что соответствует росту на 47% с конца прошлого года). Такой рост вызван увеличением объема межбанковских обязательств, срок погашения большей части которых превышает один год. В целом мы считаем, что структура активов банка вполне сбалансирована по сравнению с более мелкими российскими банками.

Качество активов в первом полугодии 2007 г. оставалось стабильным: доля просроченных кредитов в кредитном портфеле сегмента розничного кредитования невысока (5.4%) благодаря преобладанию низкорискованных продуктов (автокредитование и т. п.). В сегменте корпоративного кредитования доля просроченных кредитов также остается довольно низкой – 0.8%.

В настоящий момент основные опасения в отношении финансового положения российских банков связаны с рисками рефинансирования. Мы считаем, что МДМ-Банк находится в лучшем положении – у банка достаточный запас средств, чтобы не испытывать проблем с погашением своих обязательств, по крайней мере, до конца 2007 г.

Мы полагаем, что кредитный профиль МДМ-Банка является одним из наиболее сильных среди частных российских банков. С нашей точки зрения, влияние кризиса на кредитных рынках будет незначительным для МДМ-Банка, в то время как менее крупные и более слабые банки могут существенно пострадать (в основном из-за проблем с рефинансированием и возможным ухудшением качества активов).

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
31 1 2 3 4 5 6
7 8 9 10 11 12 13
14 15 16 17 18 19 20
21 22 23 24 25 26 27
28 29 30 31 1 2 3
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: