Rambler's Top100
 

МДМ-Банк: Утренний комментарий по рынку облигаций


[02.11.2007]  МДМ-Банк    pdf  Полная версия
Рынок еврооблигаций

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

Доходностям US Treasuries не долго было суждено расти после позавчерашнего снижения FED RATE – уже во второй половине вчерашнего дня рынок захлестнула очередная волна «бегства к качеству». На этот раз плохие новости пришли с рынка акций: несколько аналитиков одновременно понизили прогнозы по акциям Citigroup и Bank of America, и их котировки резко упали, потянув за собой весь рынок - DJI за день потерял 2.67%. Масла в огонь подлили отчетность Credit Suisse (банку пришлось списать 1.9 млрд. долл. активов), а также очередная новость о сохранении финансовых проблем у британской ипотечного банка Northern Rock (осуществил очередные заимствования в Банке Англии).

Все это спровоцировало очередной виток взаимного недоверия и проблемы с ликвидностью. ФРС вчера предоставила банкам USD41 млрд. – это даже больше, чем во время августовской волны кризиса. Между тем, макроэкономические данные, опубликованные вчера, были не так уж и плохи: инфляционные индексы PCE оказались достаточно умеренными, а индекс деловой активности – чуть ниже ожиданий. Однако «бегство к качеству» перевесило по значимости экономическую статистику. В результате, по итогам дня доходность 10-летних UST упала на 13 бп до 4.35%, 2-летних – на 19 бп до 3.76%.

Облигации Emerging Markets по результатам торгов не показали существенных колебаний. Разве что в выпусках Аргентины была заметна фиксация прибыли. За счет движения UST спрэд EMBI+ спрэд прибавил 12 бп, достигнув 198 бп.

Спрэд выпуска RUSSIA 30 (YTM 5.66%) расширился до 130 бп. На корпоративном рынке ситуация аналогична – котировки не меняются, а сделок практически нет. Мы видели небольшой спрос на выпуски LUKOIL 17 (+1/4 пп; YTM 6.77%) и MOBTEL 12 (+1/8 пп; YTM 6.90%). Наибольшая активность, тем временем, наблюдалась в казахстанских банковских выпусках. После сообщения о снижении агентством Moody’s рейтингов 6-ти казахстанских банков, начались продажи. Тем не менее, они не носили панического характера: котировки выпусков KKB и BTAS потеряли от 1 до 2 пп, остальные – в среднем 0.5 пп. Сегодня в США публикуется важная статистика по рынку труда – Nonfarm Payrolls. Данные ожидаются достаточно слабыми. Вместе с низкой инфляцией (с конца мая индекс PCE находится в «комфортной зоне» - ниже 2.0% YoY) они могут создать предпосылки для дальнейшего снижения ставки ФРС. Сейчас фьючерсы на FED RATE показывают 60%-ю вероятность ее пересмотра до 4.25% на следующем заседании, тогда как еще вчера эта вероятность была близка к нулю.

На наш взгляд, российский сегмент в ближайшее время сохранит ценовую стабильность, в то время как спрэды к UST будут вести себя волатильно. На наш взгляд, в этой ситуации не следует сокращать портфель корпоративных облигаций. Если кому-то хочется его увеличить, то мы рекомендуем обратить внимание на «перепроданные» выпуски – EUCHEM 12, RASPAD 12, IRKUT 09.

НОВЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯ И КУПОНЫ

Вчера мы забыли рассказать о прошедшем размещении еврооблигаций Газпрома (A3/BBB/BBB-) в йенах. Это, кстати, первый выпуск российского эмитента в японской валюте. Газпром разместил 2 транша объемом 20 и 30 млрд. йен, соответственно. Трехлетний транш был размещен с купоном 2.63% (mid swaps + 154 бп), пятилетний – с купоном 2.89% (mid swaps + 160 бп). Оба купона предполагают небольшую (10-15 бп.) премию к кривой Газпрома в терминах z-спрэдов. Любопытно было читать на ленте Bloomberg комментарии инвесторов из Японии, которые говорили о сложности оценки риска Газпрома.

Рынок рублевых облигаций и денежный рынок

ВТОРИЧНЫЙ РЫНОК

Вдохновленный новостями из США о снижении ставки, рублевый долговой рынок вчера открылся ростом котировок на 15-30бп. В лидерах оказались длинные выпуски АИЖК, которые подскочили в цене на 40- 50бп. В связи с этим, рекомендуем обратить внимание на среднесрочный сегмент кривой ипотечного агентства (5-й, 6-й, 3-й выпуски, которые оказались на «обочине» ралли и сейчас предлагают доходность даже выше, чем 7-й, 8-й и 9-й выпуски).

В соответствии с нашими прогнозами, котировки РСХБ-4 (YTP 7.54%) выросли до 100.60-100.80 п.п. На наш взгляд, это довольно справедливый уровень. Доходность идентичных по дюрации облигаций ВТБ-24 после вчерашнего ралли опустилась до логичных 7.20%.

Что же касается торговых идей, то сегодня мы вновь предлагаем взглянуть на наиболее доходные выпуски из Ломбардного списка. Мы по-прежнему считаем эти бумаги прекрасным объектом для вложения средств. Позиции «с плечом» могут обеспечить очень высокую доходность, а большая разница между доходностью и стоимостью репо ЦБ «страхует» от возможного снижения котировок. Если кто-то боится риска «розничных» банков, мы рекомендуем обратить внимание на облигации Банка Санкт-Петербург, который в эти дни с успехом завершает IPO-сделку.

Оптимистичный настрой инвесторов поддерживает денежные рынок, где ставки overnight вчера снизились до 6-7%. Объем операций прямого РЕПО с ЦБ сократился еще на 20 млрд. рублей до 159 млрд. Кстати, короткие ставки NDF за последнюю неделю опустились в среднем на 100-120бп – это повышает привлекательность рублевых облигаций для нерезидентов.

Несмотря на улучшение ситуации с ликвидностью, сегодня мы можем увидеть фиксацию прибыли в рублевых облигациях, т.к. с внешних рынков вчера поступили тревожные новости, а котировки некоторых рублевых выпусков (в особенности в первом эшелоне и ОФЗ) сейчас вновь в «настораживающей» близости от исторических максимумов.

НОВЫЕ РАЗМЕЩЕНИЯ И КУПОНЫ

Вчера стало известно, что к размещению готовится выпуск рублевых облигаций ВТБ-Лизинг (объем 8 млрд. рублей, годовая оферта, рейтинг ВВВ+ от S&P). Ориентир организаторов по ставке купона – 8.00-8.20%. На наш взгляд, выпуск интересен даже по нижней границе ориентира (YTP 8.16%). Для сравнения, размещенный недавно ВТБ 24-1 торгуется сейчас около 7.20% (вчера его котировки заметно подросли). Кредитные рейтинги у всех финансовых институтов группы ВТБ одинаковы, что отражает близость кредитного риска.

Акционеры Седьмого континента (NR) могут отказаться от сделки с TPG

Сделка по продаже крупного пакета акций Седьмого континента (NR) фонду TPG может не состояться. Вместо этого один из двух ключевых бенефициаров компании в ближайшее время намерен продать свою долю партнеру. Для этого покупающий акционер – А.Занадворов – привлечет в банках крупные кредиты. Об этом сегодня сообщает газета Ведомости.

На наш взгляд, для держателей облигаций 7К эти новости негативны по двум причинам. Во-первых, в компании может не появиться «условно сильный» акционер в лице TPG. На самом деле, в своих предыдущих комментариях по поводу возможной продажи пакета акций 7К данному фонду мы были достаточно сдержаны, т.к. не знали ни о структуре сделки, ни о дальнейшей стратегии TPG в отношении этой розничной сети. Тем не менее, рынок воспринял эту сделку очень позитивно, в результате чего облигации 7К достаточно заметно сократили спрэд к выпускам Х5 и Магнита (см. диаграмму). Во-вторых, в случае реализации сделки по сценарию, описанному Ведомостями, у ключевого акционера компании появится достаточно заметная долговая нагрузка. Это снизит его возможности по поддержке 7К в стресс-сценарии, и, при прочих равных, усилит мотивацию сделать дивидендную политику 7К более агрессивной. По этим причинам мы ожидаем расширения спрэдов выпуска Седьмой континент-2 (8.67%) на сегодняшних новостях.

УМПО (NR): разочаровывающие результаты по РСБУ за 9 месяцев 2007 г.

Уфимское моторостроительное предприятие по итогам 9 мес. 2007 г. показало достаточно резкое снижение рентабельности: показатель EBITDA margin у компании снизился до 7.5% по сравнению с 14.1% по итогам 1-го полугодия 2007 г.

Насколько мы понимаем, основными причинами такой динамики стали укрепление рубля к доллару, опережающий рост цен на металлы («общая боль» для всех российских экспортно-ориентированных машиностроительных компаний), а также отгрузка в отчетном периоде более низкомаржинальной продукции (газоперекачивающие агрегаты). В результате снижения рентабельности у УМПО резко ухудшились показатели покрытия долга (см. табл.).

В 4-м квартале 2007 г. компания должна осуществить поставки авиадвигателей в Китай. Соответственно, возможно определенное восстановление показателей рентабельности. Однако мы не ожидаем, что долговая нагрузка УМПО опустится ниже уровня 1-го полугодия 2007 г.

Основными факторами поддержки кредитного профиля УМПО остаются господдержка и стратегическая важность компании как ключевого поставщика двигателей для истребителей Су-30. Среди слабостей – высокая долговая нагрузка, сохраняющееся давление на рентабельность, а также недостаточная прозрачность (есть значимые дочерние компании, но нет отчетности по МСФО).

По нашим прогнозам, в краткосрочной перспективе разочаровывающие результаты будут демонстрировать все российские авиадвигателестроительные компании. В связи с этим мы не ожидаем сужения спрэдов облигаций таких эмитентов.

Сибирьтелеком(NR/NR/B+): сильные результаты за 9 месяцев 2007 г.

Сибирьтелеком третьим из МРК Связьинвеста отчитался по РСБУ за 9 месяцев 2007 г. Мы отмечаем, что компания сохраняет высокие темпы роста выручки (+ 17% к 9М 2006 г.) и удерживает операционную рентабельность на высоком уровне (EBITDA margin 37%). Объем долга и ключевые показатели долговой нагрузки Сибирьтелекома стабильны.

Наиболее интересными в сегменте «дочек» Связьинвеста мы по-прежнему считаем выпуски ЮТК, которые сохраняют потенциал сужения спрэдов к «основной» кривой доходности телекоммуникационного холдинга.

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: