Rambler's Top100
 

√  "–≈√»ќЌ": ≈жедневный обзор долгового рынка


[02.08.2006]  √  –≈√»ќЌ    pdf  ѕолна€ верси€
Ё ќЌќћ» ј

»ндекс производственной активности —Ўј ISM в июле вырос до 54,7% с 53,8% в предыдущем периоде. ƒанные оказались выше рыночных ожиданий; консенсус-прогноз равн€лс€ 53,5%. Ќадо отметить, что рост одного из ключевых показателей экономической активности сопровождалс€ ростом ценовой компоненты (78,5%); индекс текущего производства вырос до 57,6%, индекс зан€тости - до 50,7%. ѕравда индекс промышленных заказов снизилс€ до 56,1%. Ќапомним, что значени€ показател€ выше 50% соответствуют росту промышленности, ниже 50% - снижению.

–асходы на строительство в июне выросли на 0,3%, относительно сопоставимого периода прошлого года рост составил 6,8%. ќсновной вклад в рост показател€ внес рост строительства коммерческой и государственной недвижимости, в то врем€ как объем строительства жилой недвижимости сокращаетс€ третий мес€ц подр€д. ¬месте с тем, объем личных потребительских расходов в июне увеличилс€ всего на 0,4%, что стало наименьшим приростом за последние полгода. »нтересно, что ценовой индекс личного потреблени€ без учета энергоносителей относительно сопоставимого периода прошлого года увеличилс€ на 2,4%, что выше приемлемых с точки зрени€ ‘–— значений.

Ќа наш взгл€д, вышедшие данные можно оценить как нейтральные: с одной стороны имеетс€ некоторый рост промышленного сектора, с другой стороны, статистика по потребительским расходам оказалась хуже ожиданий. Ќаиболее интересен рост инфл€ции, став€щий перед ‘–— дилемму о приоритетах между замедл€ющимс€ экономическим ростом и высокой инфл€цией. ѕо нашему мнению, в случае выход€ умеренных данных по приросту зан€тости (публикуютс€ в п€тницу) веро€тность временной паузы в нынешнем цикле повышени€ ставок возрастает.

¬јЋё“Ќџ… » ƒ≈Ќ≈∆Ќџ… –џЌќ 


¬о вторник рост официального курса доллара составил пор€дка 2,5 копеек, который составил 26,8416 руб./доллар, на фоне укреплени€ доллара относительно евро на международных рынках в первой половине дн€. Ќа торгах с расчетами Ђзавтраї повышение средневзвешенного курс доллара составило всего около 1 копейки, что было обусловлено изменением конъюнктуры на международном рынке. ќбъем биржевых торгов по американской валюте немного снизилс€ и составил около $1,676 млрд. (из которых около $0,889 млрд. пришлось на сделки с расчетами Ђсегодн€ї).

Ќа рынке ћЅ , несмотр€ на относительно невысокий уровень рублевой ликвидности, фактор начала мес€ца и снижение потребности в дополнительных рублевых ресурсов привели к снижению ставок: однодневна€ ставка MIACR по итогам дн€ составила 2,1% годовых против 5,49% накануне. Ќа рынке Forex на торгах плавное повышение курса доллара было остановлено после выступлени€ министра финансов —Ўј, повторившего Ђмантруї о заинтересованности в Ђсильномї долларе; участники рынка проигнорировали его комментарии. ¬ результате курс евро превысил отметку $1,28.

—егодн€ суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Ѕанке –осси€ вновь выросли и составили - около 538 млрд. руб., при этом сальдо операций комбанков и Ѕанка –оссии составило 0 млрд. рублей. ¬ результате роста рублевой ликвидности сегодн€ можно ожидать дальнейшее снижение ставок ћЅ . ’от€ на открытие торгов ставки Ђovernightї на рынке ћЅ  составл€ли пор€дка 2,25-2,75% годовых. Ќа валютных торгах, очевидно, можно ожидать укрепление курса рубл€ на фоне очередного ослаблени€ доллара относительно евро на рынке Forex.

–џЌќ  ¬јЋё“Ќџ’ » –”ЅЋ≈¬џ’ ќЅЋ»√ј÷»…


¬о вторник на рынке корпоративных и муниципальных облигаций преобладала положительна€ динамика цен при сохранении высокой активности инвесторов. Ќа фоне укреплени€ рубл€ и стабилизации ситуации на рынке базовых активов и еврооблигаций –‘ основной интерес был про€влен к второму эшелону, на долю которого пришлось более половины сделок. —уммарный оборот биржевых торгов по корпоративным облигаци€м несколько снизилс€ относительно предыдущего рабочего дн€, составив около 889 млн. руб. на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ и около 6,4 млрд. руб. в –ѕ—. ѕри этом около 43% пришлось на подешевевшие выпуски. ¬ысокие обороты наблюдались по облигаци€м второго эшелона, на долю которых пришлось около 54% от суммарного оборота, в т.ч.: —јЌќ—-2 (около 104,5 млн. руб., -0,04 п.п.), ¬ ћ-‘инанс-1 (около 69,4 млн. руб., -0,23 п.п.), ё“ -4 (около 30 млн. руб., +0,25 п.п.).  роме того, из бумаг первого эшелона (12% от оборота) можно отметить: ‘— -2 (около 33,9 млн., -0,13 п.п.) и √азпром-4 (около 32,1 млн. руб., +0,11 п.п.).

Ќа рынке муниципальных облигаций суммарный биржевой оборот снизилс€ и составил около 424 млн. руб. на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ, из которых около 17% пришлось на подешевевшие выпуски, и около 1,527 млрд. руб. в –ѕ—. ѕри этом активные торги наблюдалась по облигаци€м: ћос.область-6 (около 197 млн. руб. (около 46,5%сделок на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ), +0,18 п.п.), ћосква-39 (около 39,5 млн. руб., -0,01 п.п.) ,  осстром.область-4 (около 26,8 млн. руб., +0,79 п.п.), ћос.область-5 (около 20,2 млн. руб., -0,05 п.п.). ѕо остальным выпускам субфедеральных и муниципальных облигаций объем сделок не превысил 20 млн. рублей.

Ќа рынке гособлигаций —Ўј после небольшой коррекции накануне снижение доходности продолжилось и составило на закрытие пор€дка 4,97 - 5,06% годовых по 10-ти и 30-ти летним бумагам соответственно. ƒоходность 30-ти летних еврооблигаций –‘ сохранилась на прежних уровн€х пор€дка 6,10-6,11% годовых.

ѕоложительные настроени€ инвесторов относительно см€гчени€ монетарной политики ‘–— —Ўј не должны существенно изменитьс€ как минимум до конца текущей недели, когда будут опубликованы данные по рынку труда в —Ўј, которые способны либо усилить, либо изменить данные настроени€.  роме внешнего благопри€тного фона положительное вли€ние на рынок рублевых облигаций в ближайшее врем€ смогут оказывать: повышение суверенного рейтинга –оссии со стороны Fitch, а также рост рублевой ликвидности, традиционный дл€ начала нового мес€ца. ≈динственным негативным фактором дл€ рынка, способным ограничить возможный рост котировок, может стать низка€ активность вследствие периода пика массовых летних отпусков. ћы сохран€ем наши рекомендации покупать недооцененные средне- и долгосрочные бумаги как первого (–—’Ѕ-2, √азпромбанк-2, –∆ƒ-5, ‘—  2 и 3, ј»∆  3 и 5), так и качественные бумаги второго эшелона (ћособлгаз-1, ё“ -4, —ибакадембанк-3,  опейка-2, јмурметалл-1). “.к. мы не исключаем, что август может стать последним мес€цем Ђдешевых бумагї, т.к. после выхода из летних отпусков многие инвесторы переоцен€т свои риски с учетом изменени€ глобальной конъюнктуры на международных рынках и повышени€ суверенного рейтинга –оссии. “акже нам представл€ютс€ интересными вложени€ в муниципальные облигации с доходностью пор€дка 8% годовых и выше (в первую очередь, недавно размещенные облигации ¬оронежской и Ћипецкой областей, „уваши€-5, ¬олгоград.обл-3, Ѕелгород.обл.-3).

 роме того, мы рекомендуем прин€ть участие сегодн€ в размещении дебютного выпуска ќќќ Ђ»мплози€-‘инансї (300 млн. руб., годова€ оферта). Ќесмотр€ на небольшой заем, который не предполагает высокую ликвидность на вторичном рынке, ожидаема€ высока€ (пор€дка 11,5-12% годовых) доходность, включающа€ Ђпремиюї за дебют, и высокое кредитное качество эмитента (поручител€) составл€ют основу инвестиционной привлекательности нового выпуска.

Ќќ¬ќ—“»  ќћѕјЌ»…


ё“ 
вчера опубликовала отчетность по –—Ѕ” за первое полугодие 2006 года. ¬ыручка в отчетном периоде сократилась на 3,4% и состави ла 8374 млн. руб. ќсновной вклад в снижение показател€ внесло со кращение на 61% услуг от оказани€ международной св€зи (1218 млн. руб.). Ќапомним, что 1 €нвар€ 2006 года вступил в силу новый пор€док взаимодействи€ ћ–  и –остелекома. ¬ соответствии с новыми прави лами выручка от оказани€ услуг дальней св€зи перераспредел€етс€ ћ–  в пользу –остелекома; последний оплачивает ћ–  услуги по бил линговой обработке услуг междугородной и международной св€зи, по сбору платежей с абонентов, работе с дебиторской задолженностью абонентов, претензионно-исковой де€тельности и пр. ѕо остальным стать€м выручки компани€ продемонстрировала позитивную динамику. ¬ыручка от оказани€ услуг местной св€зи выросла на 19% (4216 млн. руб.), выручка от оказани€ перспективных услуг - на 28% (832 млн. руб.). ѕри этом дол€ перспективных услуг в совокупной выручке увели чилась с 7,5% в 1-м полугодии прошлого года до 9,9%. –асходы компании сократились на 9,2%, что привело к росту EBITDA на 14% (3696 млн. руб.); маржа EBITDA увеличилась с 37% до 44%. ќсновными при чинами улучшени€ рентабельности послужили: изменение системы взаиморасчетов с –остелеком и политика контрол€ издержек.

¬ отчетном периоде компани€ улучшила структуру долгового порт фел€: если на конец прошлого года долгосрочные займы составл€ли 41% совокупных займов, то в 1-м полугодии это соотношение выросло до 53%. ¬еличина финансового долга в отчетном периоде снизилась на 1,8% (19985 млн.). Ќесмотр€ на это, долгова€ нагрузка ё“  находитс€ на достаточно высоком уровне: показатели ¬ыручка/ƒолг и ƒолг/EBIT, рассчитанные посредством скольз€щих за 12 мес., составили 0,89 и 4,45 соответственно.   примеру, те же показатели —еверо-«ападного “елекома наход€тс€ на уровне 2,33 и 2,06. ¬месте с тем, мы хоте ли бы отметить позитивную динамику снижени€ долговой нагрузки: если по итогам прошлого года отношение финансового долга к EBIT ё“  нахо дилось на уровне 4,87, то в 1 кв. оно снизилось до 4,54, а во 2-м - до 4,45.

— учетом неплохих финансовых результатов в первом полугодии мы подтверждаем наши рекомендации Ђпокупатьї по 3-му и 4-му выпускам эмитента ( редитный комментарий. ё“ . ѕересмотр рекомендаций. 17 ма€ 2006 г.). ¬месте с тем, на фоне резкого расширени€ спрэда второго выпуска ё“  относительно первого и относительно кривой ќ‘«, мы рекомендуем к покупке 2-й выпуск эмитента; справедлива€ доходность - 8,80-9,00% годовых.

—огласно годовой отчетности –уссЌефти, в конце 2005 г. компани€ привлекла кредит у —бербанка объемом $1 млрд. “аким образом совокупна€ долгова€ нагрузка увеличилась до 93,2 млрд. руб. против 28,0 млрд. годом ранее. ¬ первом квартале т.г. долгова€ нагрузка выросла еще на 2,4% и составила 95,4 млрд. руб. ѕравда, стоит отметить, что структура долгового портфел€ сместилась в пользу долгосрочных займов: 89% против 59% в 2005 году. Ќесмотр€ на впечатл€ющий рост операционных показателей (объем добычи увеличилс€ на 82% и достиг 12,2 млн. тонн) и не менее впечатл€ющий рост выручки (+143%, 66,9 млрд. руб.), долгова€ нагрузка компании продолжает расти. ¬ частности, покрытие финансового долга выручкой сократилось с 0,97 в 2004 г. до 0,71 в 2005 г., покрытие процентных платежей операционной прибылью снизилось до 2,4 с 3,2 в 2004 году, а отношение долга к операционной прибыли выросло дол 9,4 против 5,4 в предыдущем периоде. — учетом вышесказанного, мы считаем текущие уровни доходности облигаций 1-го выпуска эмитента справедливыми; рекомендаци€ - держать.

“ќ–√ќ¬џ≈ »ƒ≈»

«а первые два торговых дн€ средневзвешенна€ цена облигаций размещенного в среду выпуска Ћипецкой области выросла на 0,4 п.п., а их доходность снизилась до 7,99% годовых. Ќесмотр€ на это мы считаем, что облигации сохран€ют потенциал к дальнейшему росту цен. ѕо своему кредитному качеству (кредитному рейтингу) Ћипецка€ область сопоставима с Ћенинградской и —амарской област€м, облигации которых имеют близкую дюрацию и торгуютс€ на уровне 7,61% и 7,65% годовых соответственно. Ћипецка€ область уступает вышеназванным регионам по объему бюджета, но существенно опережает их по уровню долговой нагрузки, котора€ у Ћипецкой области одна из самых низких среди субъектов –‘ по итогам 2005 г. ћы считаем, что справедливый спрэд по доходности между облигаци€ми Ћипецкой области и Ћенинградской и —амарской област€ми не должен превышать пор€дка 10-15 б.п. “аким образом, мы оцениваем справедливый уровень доходности облигаций Ћипецкой области-4 пор€дка 7,75-7,80% годовых, что соответствует цене Ц 101-101,2% от номинала.

¬ четверг на вторичные торги вышел 2-й выпуск ћосковского  редитного Ѕанка. ¬ насто€щий момент уровень доходности бумаг компании составл€ет 10,74% годовых к оферте (06.12.07); бумага торгуетс€ ниже номинала. ¬ то же врем€ доходность активно торгуемых годовых векселей ћ Ѕ находитс€ на уровне 9,80-9,85% годовых. Ќа наш взгл€д, така€ ситуаци€ соответвует недооценке облигаций ћ Ѕ; рекомендаци€ - покупка.

—реди торгуемых облигаций областей ÷ентрального ‘едерального ќкруга, ¬оронежска€ область €вл€етс€ наиболее высокодоходной, в то врем€ как по темпам роста промышленности и по уровню долговой нагрузки не уступает ни “ульской, ни “верской ни ярославской област€м. –екомендуем инвесторам обратить внимание на третий выпуск (доходность 8,48% годовых, дюраци€ 3,77 лет). (“орговые идеи. ¬оронежска€ область: доходна€ среди равных. 13 июл€ 2006 г.).

26 июн€ по€вилось сообщение о том, что размер процентной ставки по 3-му купону по облигаци€м ќќќ "ѕромтрактор - ‘инанс" был утвержден в размере 9,75% годовых. “аким образом, доходность ко второй оферте по выкупу облигаций в июле 2007 года в насто€щий момент составл€ет пор€дка 10% годовых. — учетом финансовых результатов группы компаний Ђѕромтракторї, текущей доходности облигаций машиностроительных компаний, мы считаем, что бумаги эмитента имеют потенциал роста (40-60 б.п.) и присваиваем выпуску рекомендацию Ђпокупатьї. (“орговые идеи. ѕромтрактор: в фарватере промышленного роста. 10 июл€ 2006 г.).

ћы считаем, что текущие уровни доходности, сложившиес€ на вторичном рынке 1-го выпуска облигаций ¬ј√ќЌћјЎа, не соответствуют финансовому состо€нию предпри€ти€ и оцениваем потенциал сужени€ спрэда относительно кривой ћосквы до 380-400 б.п., что соответствует доходности к погашению 10,20-10,40% годовых; потенциал роста цены 1,64 п.п. (“орговые идеи. ¬агонмаш: размер имеет значение? 23 июн€ 2006 г.).

14 июн€ 2006 года ѕравительство ћосковской области одобрило проект закона ћосковской области Ђќ предоставлении ћосковской областью безотзывной публичной оферты (предложени€) є2 по приобретению облигаций ќјќ Ђћќ»јї. —оответствующий закон предусматривает предоставление оферты ћосковской области по приобретению облигаций ќјќ Ђћќ»јї по истечении срока выплаты 2-го купонного дохода Ц 23 декабр€ 2006 года. ѕрин€тие данного закона фактически означает, что на рынке обращаютс€ Ђкороткиеї квази-облигации ћосковской области. ƒоходность ко второй планируемой оферте в декабре 2006 г. в насто€щее врем€ составл€ет пор€дка 9,14% годовых (по цене, равной номиналу), при этом 1-5 летние облигации самой ћосковской области торгуютс€ на уровне 6,7-7,5% годовых. ћы рекомендуем покупать облигации ћќ»ј, которые будут хорошим Ђзащитнымї инструментом дл€ консервативных инвесторов. ѕри этом с учетом короткого срока обращени€ мы считаем привлекательным минимальный уровень доходности к оферте пор€дка 7,7-8,0% годовых. (“орговые идеи. ќблигации ћќ»ј: короткие Ђквази-облигацииї ћосковской области. 9 июн€ 2006 г.).

7 июн€ на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ был размещен облигационный выпуск –еспублики  арелии-34009. ѕо результатам аукциона ставка первого аукциона была определена в размере 8,40% годовых, что обеспечило эффективную доходность к погашению на уровне 8,25% годовых. ѕо нашим оценкам, с учетом высоких темпов роста финансовых показателей, умеренной долговой нагрузи, текущего кредитного рейтинга эмитента справедливый уровень доходности облигаций –еспублики  арели€ составл€ет пор€дка 7,80-7,85% годовых, в св€зи с чем мы рекомендуем покупать размещенные бумаги (–еспублика  арели€: Ђдебютї опытного заемщика. 7 июн€ 2006 г.).

6 июн€ 2006 года на внебиржевом рынке прошло размещение очередного выпуска облигаций „увашской –еспублики („уваши€, 31005). ќсновной особенностью выпуска стало частичное поручительство (в сумме 23% от номинальной стоимости выпуска) со стороны ћеждународной ‘инансовой  орпорации (ћ‘ , IFC), что позволило агентству Moody's повысить рейтинг по международной шкале в иностранной валюте эмитента дл€ данного займа на одну ступень. ѕо нашим расчетам справедливый уровень доходности данного выпуска облигаций „увашской –еспублики должен составл€ть пор€дка 7,75-7,80% годовых в св€зи с чем мы рекомендуем покупать размещенные бумаги. (“орговые идеи. „уваши€ + IFC 7 июн€ 2006 г.).

ѕересмотр рейтингов р€да банков агентством Moody's Investors Service вы€вило недооценку 2-го выпуска –оссельхозбанка, 2-го и 3-го выпусков »мпэксбанка и 1-го выпуска √азпромбанка (“орговые идеи. ЅјЌ »: рейтинг превыше всего, рубль не хуже доллара. 31 ма€ 2006 г.).

Ќедавно международное рейтинговое агентство Fitch Ratings присвоило рейтинг  ировской области, который в насто€щий момент совпадает с рейтингом Ћенинградской области. ѕри сопоставимом рейтинге (читай уровне риска) Ђкороткийї выпуск  ировской области торгуетс€ на уровне 2-го и 3-го выпусков Ћенинградской области, дюраци€ которых практически на два и четыре года больше. ѕроведенный сравнительный анализ обращающихс€ облигационных займов показал, что облигации  ировской области в насто€щий момент недооценены рынком, в св€зи с чем мы рекомендуем их к покупке (“орговые идеи.  ировска€ область: пересмотр рейтинга - повышение рекомендаций. 25 ма€ 2006 г.).
 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: