Rambler's Top100
 

Ѕанк «≈Ќ»“: ≈жедневный обзор долговых рынков


[02.03.2007]  Ѕанк «≈Ќ»“    pdf  ѕолна€ верси€
–ынок еврооблигаций

ƒинамика базовых активов ѕродолжающеес€ падение фондовых индексов вновь после недолгого перерыва привело к повышенному спросу на казначейские бумаги. »ндексы Dow и S&P снизились на 0.3%, Nasdaq – на 0.5%. ƒополнительную поддержку также оказали данные по расходам на строительство (-0.8%, прогноз -0.5%), и еженедельным обращени€м за пособием по безработице (338 тыс., прогноз 325 тыс.). ¬ результате доходность 2-летних бумаг снизилась на 3 б.п. до 4.61%, 10-летних – на 2 б.п. до 4.55%.

¬ то же врем€, мы отмечаем, что персональные доходы населени€ выросли в €нваре на 1% (ожидани€ 0.3%), расходы – на 0.5% (ожидани€ 0.4%), а индекс PCE вырос на 0.3% (прогноз 0.2%).  роме того, индекс деловой активности в промышленности ISM вырос с 49.3 п. до 52.3 п. (ожидани€ 50 п.) в основном благодар€ новым заказам, росту производства и значительному сокращению запасов. ѕри этом ценова€ составл€юща€ индекса достигла 5-мес€чного максимума 59 п. ѕозитивна€ динамика ISM несколько сглаживает слабые оценки производственной активности после недавней статистики по заказам на товары длительного пользовани€ и чикагскому PMI. “аким образом, двойственность ситуации все больше усугубл€етс€: противоречивые данные по промышленному сектору выход€т на фоне роста доходов населени€ и, как следствие, сохран€ющейс€ инфл€ционной напр€женности. ћы продолжаем склон€тьс€ к варианту длительного периода пауз, при этом, на наш взгл€д, максимально, на что могут рассчитывать инвесторы, это одно снижение во второй половине года. ¬ этой св€зи высока€ веро€тность двух понижений, витающа€ сейчас над рынком, неоправданна и можно ждать коррекции в сторону менее оптимистичного варианта.

–азвивающиес€ рынки –азвивающиес€ рынки вчера вновь оказались под давлением падающих фондовых индексов. Ѕразили€-40 снизилась на 19 б.п., “урци€-30 – на 16 б.п., ¬енесуэла-34 – на 28 б.п. ¬ итоге суверенные спрэды ћексики, ¬енесуэлы и “урции расширились на 1 б.п.

–оссийский сегмент –оссийские еврооблигации плавно снижались на фоне продолжающегос€ бегства инвесторов из рисковых активов. –осси€-30 закрылась на уровне 113.125-113.375% (YTM 5.66%), при этом спрэд к 10-летним Treasuries расширилс€ на 3 б.п. до 111 б.п. ¬ корпоративных бумагах также преобладали продажи. ≈вробонды √азпрома потер€ли пор€дка 20 б.п., ћ“—-12 – 25 б.п., бумаги јльфа-банка после сообщений о новом выпуске – около 50 б.п.

Ќа первичном рынке √азпром закрыл размещение двух выпусков: евробонд номинированный в долларах объемом 1.3 млрд. разместилс€ с доходностью 6.51%, второй транш объемом 500 млн. евро – с доходностью 5.44%. ≈сли доходность последнего в целом соответствует текущей кривой, то долларовый выпуск, на наш взгл€д, несет премию пор€дка 15-20 б.п. ѕодобное событие €вление редкое (вспомнить недавнее размещение “ранснефти) и, по всей видимости, св€зано с негативной конъюнктурой на развивающихс€ рынках.

–оссийский долговой рынок

ќжидани€ благопри€тных условий денежного рынка, характерных дл€ начала мес€ца, вчера практически не оправдались – ставки ћЅ  оставались достаточно высокими – на уровне, близком к 5%. ѕомимо этого сохран€лось давление негативного новостного фона с фондового рынка, довольно высокой волатильности базовых активов и падени€ развивающихс€ рынков. ¬ этом свете, хот€ масштабы оборотов были достаточно  потер€ли в цене по итогам дн€ 20 б.п. и 15 б.п. соответственно. ¬ корпоративном сегменте сделки носили разнонаправленный характер. ¬ частности, в первом эшелона на фоне снижени€ котировок √идроќ√ , –∆ƒ, ‘—  в пределах 10 б.п – 25 б.п. пользовались спросом бумаги Ћукойл-4, подорожавшие на 7 б.п. “акже «в плюсе» вчера закрылись ”ћѕќ-2 (+ 17 б.п. по средневзвешенной цене), который мы продолжаем рекомендовать к покупке с целевым ориентиром по доходности 8.5% к оферте, Ќутритек (+17 б.п.), Ќ»“ќЋ (+ 6 б.п.), которые также вход€т в список наших рекомендаций.

ќсновное же действо разворачивалось вчера в субфедеральном сегменте вокруг облигаций ћосквы, в которых правительство ћосквы завершило процесс обмена краткосрочных выпусков 29,31,36,40,42,43 с погашением в 2007 – 2008 гг. на более длинные, погашаемые в 2009 – 2015 гг. серии 39,41,44 и 47. ќбщий объем выкупленных бумаг составил 14.34 млрд. руб., размещенных – 13.64 млрд. руб. — учетом того, что во врем€ первого этапа обмена (с 1 по 6 феврал€) было выкуплено бумаг на 6.87 млрд. руб., а размещено на 6.84 млрд. руб. общий объем сделок превысил 21 млрд. руб. или 92% от эмиссии, котора€ могла быть предъ€влена инвесторами. ѕри этом можно отметить, что объем задолженности города сократилс€ на 730 млн. руб.

ћы ожидаем, что сегодн€ на волне укреплени€ ликвидности (по сравнению со вчерашним днем остатки на счетах увеличились на 89.8 млрд. руб. до 547.1 млрд. руб., ставки overnight уже приблизились к 4%) рыночное настроение будет менее  пессимистичным. ѕри этом свою порцию позитива, на наш взгл€д, вполне могут внести «добрые вести» с нефт€ного и фондового рынков. ¬ этом свете мы полагаем, что достаточно благопри€тна€ ситуаци€ сложилась дл€ спекул€тивно настроенных инвесторов, которым стоит обратить свое внимание на подешевевшие в последние несколько дней выпуски и возникшие диспропорции по спрэдам торгующихс€ бумаг. »сход€ из этого, достаточно привлекательно, на наш взгл€д, выгл€д€т бумаги –∆ƒ-6, √азпром-8, ћосэнерго-1.

 редитный комментарий
X5 – итоги телефонной конференции

¬чера ’5 провела телефонную конференцию, на которой были обсуждены предварительные результаты 2006 г. и нова€ опционна€ программа дл€ менеджеров. Ќикаких прогнозов в отношении динамики финансовых показателей в текущем году, а также данных баланса за прошлый год предоставлено не было, за исключением размера  чистого долга, который оцениваетс€ компанией в $1 млрд. ’5 еще раз подтвердила свое намерение выполнить опцион на покупку  арусели, при условии приемлемости цены и позитивной динамики показателей де€тельности сети гипермаркетов. ÷ена опциона будет рассчитыватьс€ на основе рыночных мультипликаторов, которые, тем не менее, подразумевают дисконт к коэффициентам ’5.

ќднако вне зависимости от того, будет ли приобретена сеть  арусель, ’5 намерена развивать собственную сеть гипермаркетов, открыв первый собственный магазин уже в текущем году. ¬ дальнейшем планируетс€ органически открыть, по выражению представител€ компании «дес€тки и дес€тки» гипермаркетов. ¬ отношении планируемых заимствований в размере 25 млрд. рублей представители ’5 за€вили, что первый заем на 9 млрд. руб. будет размещен в ближайшее врем€, а что касаетс€ двух оставшихс€ займов по 8 млрд. руб. каждый, то никаких временных рамок их размещени€ названо не было, и компани€ будет выводить их на рынок по мере необходимости.

„то касаетс€ динамики представленных финансовых показателей, то рост валовой рентабельности был достигнут, в первую очередь, за счет синергии от сли€ни€ ѕ€терочки с ѕерекрестком, про€вившейс€ в улучшении условий закупочной политики и оптимизации логистики, при этом повышени€ розничной цены не было. ƒавление на операционные потоки оказали как рост арендных платежей, так и возрастающа€ конкуренци€, требующа€ увеличени€ затрат на рекламу. ѕри этом, по оценке компании, рост конкуренции наиболее негативно вли€ет на маржу дискаунтеров. — точки зрени€ торговых площадей, у марки «ѕ€терочка» 55% торговой площади находитс€ в собственности, 45% - в аренде, у марки «ѕерекресток» - 50% на 50%. ¬ совокупном объеме продаж 55% приходитс€ на ћоскву, 30% - на —анкт-ѕетербург и область, и 15% - на регионы. ћы сохран€ем наш взгл€д на компанию и ее бумаги без изменений, и считаем текущий спрэд справедливым.

“орговые идеи
–ублевые облигации

• Ћукойл - 4 - потенциал снижени€ доходности в пределах 15 б.п.

• ”ћѕќ-2 – интересен дл€ покупки на форварде, справедливую доходность на вторичном рынке оцениваем на уровне 8.5% годовых.

• ёнимилк - Ќа фоне существенного снижени€ доходности облигаций ёнимилка (на 26 б.п) в течение последних двух мес€цев (с 9.97% до 9.71%) мы мен€ем нашу рекомедацию ѕќ ”ѕ ј по бумагам компании на ƒ≈–∆ј“№ в св€зи с тем, что мы позитивно оцениваем перспективы развити€ и считаем, что у компании есть потенциал улучшени€ кредитного качества. ѕосле того, как компани€ представит отчетность за 2006 г., по ее результатам мы сможем пересмотреть наши оценки на компанию и, возможно, изменить рекомендацию. ћы оцениваем справедливую разницу в спрэдах к ќ‘« по бумагам ёнимилка и ¬Ѕƒ в 150 б.п. Ќа текущий момент данна€ разница составл€ет пор€дка 160-165 б.п.

• ¬олгателеком-4 – бумага привлекательна дл€ покупки на фоне близкого по дюрации ¬олгателеком-3. ќжидаем сужение спрэда не менее чем на 20 б.п. в среднесрочной перспективе (после включени€ выпуска в котировальные листы).

• ƒикси - ћы сохран€ем наш оптимистичный взгл€д по облигаци€м ƒикси и рекомендуем бумаги к спекул€тивной покупке. —праведливую доходность оцениваем на уровне 11% и, по-прежнему считаем, что текуща€ доходность бумаг завышена.

• Ќутритэк - рекомендуем сохран€ть позиции в короткой бумаге с относительно высокой доходностью.  роме того, в среднесрочной перспективе мы не исключаем улучшени€ кредитного качества Ќутритека, если компани€ реализует планы по IPO (раньше в качестве ориентировочной даты размещени€ называлс€ апрель 2007).

• “ехносила – несмотр€ на то, что спрэд приблизилс€ к справедливому, на наш взгл€д, уровню 500 б.п., рекомендуем сохран€ть позиции в бумаге. ѕри этом мы не исключаем дальнейшего снижени€ доходности в среднесрочной перспективе на фоне позитивного новостного фона об укреплении кредитного качества компании.

• Ћ’этуаль – ’от€ краткосрочный ценовой апсайд по данному выпуску незначительный, бумага интересна дл€ покупки с точки зрени€ соотношени€ «риск-доходность». “екуща€ преми€ в доходности к јрбат ѕрестижу в достаточной мере компенсирует отсутствие отчетности по ћ—‘ќ и наличие собственных площадей, учитыва€ уверенный рост оборотов и наименьшую среди пр€мых аналогов (јрбат ѕрестиж, ≈дина€ ≈вропа) долговую нагрузку.

• “ќѕ- Ќ»√ј-2 – бумага торгуетс€ со справедливой, на наш взгл€д, доходностью, однако привлекательна дл€ покупки с точки зрени€ соотношени€ «риск-доходность». ¬ отличие от большинства непродовольственных u1088 ритейлеров эмитента отличает пон€тна€ структура (все денежные потоки генерирует одна компани€), при этом стабильный рост бизнеса происходит при отсутствии агрессивной стратегии по увеличению долга.

• Ќ»“ќЋ-2 - несмотр€ на то, что эффект от инвестиционной программы на финансирование которой были использованы средства облигационного займа про€витс€ только в среднесрочной перспективе, тот факт, что в насто€щее врем€ компани€ придерживаетс€ намеченного плана меропри€тий и достигает при этом запланированных результатов, поддерживает нашу позитивную оценку кредитного качества эмитента и рекомендацию «покупать».

¬алютные облигации

• ¬ымпелком-16: выпуск отстал от остальной кривой эмитента (пор€дка 40-50 б.п.) ѕосле объ€влени€ финансовых результатов короткие бумаги эмитента росли опережающим темпом. ¬ случае роста процентных ставок можно хеджировать покупку продажей ¬ымпелкома-11

• —истема-11: потенциал снижени€ премии к ћ“—-10 до 40 б.п. ѕосле повышени€ разницы в рейтингах бондов между —истемой и ћ“—, спрэд в 70 б.п., на наш взгл€д, неоправданно широкий.

• ћежпромбанк-10 и —оюз-10: потенциал снижени€ доходности 20-30 б.п. ћы полагаем, что выпуски банков с рейтингами ¬1/¬ должны торговатьс€ в одном диапазоне 9-9.1% (—лавинвест, Ѕанк —пЅ), при этом некотора€ разница в дюраци€х может быть компенсирована большими масштабами бизнеса в случае ћежпромбанка и поддержкой сильного акционера «Ѕазовый Ёлемент» в случае —оюза..

• Ћоко-банк-10: потенциал снижени€ доходности 30-40 б.п. ћы полагаем, что преми€ за разницу в рейтингах в одну ступень и меньшие масштабы бизнеса относительно банков торгующихс€ в диапазоне 9-9.3% не должна превышать 40 б.п.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: