Rambler's Top100
 

√  "–≈√»ќЌ": ≈жедневный обзор долгового рынка


[01.03.2007]  √  –≈√»ќЌ    pdf  ѕолна€ верси€

Ёкономика

ћакроэкономическа€ статистика —Ўј, опубликованна€ в среду, показала дальнейшие сигналы замедлени€ экономики. ѕредварительное значение ¬¬ѕ за четвертый квартал составило 2,2%, что оказалось несколько ниже рыночных ожиданий. »ндекс производственной активности „икагского региона вновь упал ниже пороговой отметки в 50 п. и составил в феврале 47,9 п. ѕродажи новых домов в €нваре упали на 16,6% и составили 937 тыс. ѕадение стало самым сильным за последние тринадцать лет. ¬ышедша€ статистика повышает веро€тность снижени€ ставок ‘–— —Ўј в первом полугодии текущего года.

¬алютный и денежный рынок

¬ среду официальный курс доллара снизилс€ на 1,18 копейки, составив 26,1481 руб./доллар. Ќа торгах с расчетами «завтра» курс доллара вырос на 0,77 копейки. —уммарный объем биржевых торгов по американской валюте составил пор€дка $3,421 млрд. Ќа рынке Forex евро торговалс€ разнонаправлено, преимущественно выше отметки $1,32. Ќа рынке ћЅ  спрос на дополнительные рублевые ресурсы в вторник на фоне окончани€ мес€ца сохран€лс€. ќднодневный MIACR по итогам торговой сессии составил 6,15% годовых против 5,55% годовых накануне.

—егодн€ суммарные остатки на корреспондентских и депозитных счетах в Ѕанке –оссии снизились, составив около 457 млрд. руб., при этом сальдо операций комбанков и Ѕанка –оссии сложилось отрицательным, составив -4,5 млрд. рублей. —егодн€ на открытие торгов ставки по однодневным кредитам несколько снизились, но по-прежнему сохран€ютс€ на относительно высоком уровне пор€дка 4,25 – 4,75% годовых на фоне низкой рублевой ликвидности, несмотр€ на начало мес€ца. Ќа валютном рынке можно ожидать укреплени€ курса рубл€ относительно доллара, учитыва€ возобновившийс€ рост евро относительно доллара на международных рынках накануне.

–ынок валютных и рублевых облигаций

¬ среду на рынке рублевых облигаций преобладала негативна€ тенденци€ в движении цен на фоне высоких ставок на рынке ћЅ  и в обстановке общей нервозности на фондовых рынках. —уммарный оборот биржевых вторичных торгов по корпоративным облигаци€м вырос по сравнению с предыдущим торговым днем, составив на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ пор€дка 2,63 млрд. руб., в –ѕ— — около 9,25 млрд. руб. ѕри этом на долю подешевевших бумаг пришлось около 61%. Ќаибольшие обороты наблюдались по облигаци€м:
ћи√-‘ (около 201,5 млн. руб., +0,02 п.п.), јбсолют-2 (около 201 млн. руб., -0,07 п.п.), ƒикси-‘ин-1 (около 188 млн. руб., -0,03 п.п.), јпт36,6 (около 111,1 млн. руб., -0,05 п.п.).

Ќа рынке муниципальных облигаций суммарный биржевой оборот вырос относительно предыдущего торгового дн€, составив пор€дка 677 млн. руб. на основной сессии ‘Ѕ ћћ¬Ѕ и около 1,5 млрд. руб. в –ѕ—. Ќа долю подешевевших облигаций пришлось около 73%. Ќаибольшие обороты наблюдались по облигаци€м:
¬оронеж.область (около 52,5 млн. руб., +0,1 п.п.), “омск.область-2 (около 46,7 млн. руб., -0,1 п.п.), ћосква-39 (около 46,6 млн. руб., -0,2 п.п.), ћосква-44 (около 46,6 млн.руб., -0,17 п.п.).

Ќа рынке US Treasuries доходность 10-и и 30-и летних облигаций по итогам торгового дн€ составили 4,56 и 4,68% годовых соответственно. ƒоходность 30-и летних еврооблигации –‘ составл€ла пор€дка 5,66 – 5,67% годовых. ¬ыступление главы ‘–— Ѕ. Ѕернанке стало своеобразным подтверждением обоснованности решени€ ‘–— —Ўј о сохранении учетной ставки на текущем уровне. ¬ частности, глава ‘–— отметил снижение инфл€ционного давлени€, что с оптимизмом было восприн€то участниками финансовых рынков. “ака€ оценка ситуации может свидетельствовать о сохранении текущей монетарной политики в кратко- и среднесрочной перспективе и не исключает возможности снижени€ учетной ставки. Ќегативные данные по промышленным заказам могут служить подтверждением данной гипотезы. “радиционное дл€ начала мес€ца снижение ставок на рынке ћЅ  и растущий разрыв между еврооблигаци€ми и базовыми активами будет поддерживающим фактором дл€ российского рынка.

“орговые идеи

ѕокупать ”ћѕќ на форвардах. —огласно сообщению »нтерфакса, чиста€ прибыль ”ћѕќ по итогам 2006 года составит около 2 млрд. руб., выручка — 14,6 млрд. руб. — учетом размещенного облигационного займа показатель долг/EBITDA по итогам 2006 г. мы оцениваем в пределах 2,5 – 2,7x. ¬ насто€щий момент бумага торгуетс€ со значительным дисконтом к сопоставимому по дюрации выпуску Ќѕќ —атурн и оцениваем потенциал снижени€ доходности к оферте до 8,50 – 8,75%.

“¬«: догон€ем материнскую компанию. 15 феврал€ на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ состо€лось размещение 2-го выпуска “рансмашхолдинга. —тавка первого купона в результате аукциона сложилась на уровне 8,6% годовых, что соответствует доходности к оферте на уровне 8,79%. Ќужно заметить, что размещение “ћ’-2 прошло достаточно успешно: объем спроса превысил объем выпуска практически вдвое, аукционна€ доходность оказалась на 20 – 45 б.п. ниже, как ожиданий организаторов, так и консенсус-оценки участников рынка. ¬ св€зи с этим, мы рекомендуем инвесторам обратить внимание на бумаги дочки “ћ’ – “¬«, торгующиес€ в насто€щий момент на уровне 9,0% годовых при меньшей дюрации (1,28 лет). — учетом лучшего кредитного качества “¬« и меньшего срока обращени€, бумаги эмитента должны торговатьс€ как минимум на уровне облигаций “ћ’; рекомендаци€ «покупать».

јгрика ѕѕ: ну очень «вкусна€» доходность. 31 но€бр€ 2006 г. на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ началось вторичное обращение дебютного выпуска ќјќ «јгрика ѕродукты ѕитани€». ƒоходность к оферте в насто€щее врем€ составл€ет пор€дка 12,2% годовых (цена 99,9% от номинала). — учетом высоких темпов роста бизнеса, улучшени€ финансового состо€ни€ и высокого кредитного качества эмитента, мы считаем, что облигации јгрика ѕѕ €вно недооценены относительно ценных бумаг других компаний м€соперерабатывающей отрасли. — учетом разницы в масштабах бизнеса и отсутстви€ у эмитента аудированной консолидированной отчетности, справедливый спрэд облигаций јгрика к облигаци€м лидера отрасли — √руппе „еркизово мы оцениваем на уровне пор€дка 130 – 1 40 б.п. против текущих 275 б.п., что соответствует доходности к оферте 10,75 – 1 0,85% годовых. ƒальнейшее снижение процентных ставок возможно при условии сохранени€ текущего уровн€ финансового состо€ни€, подготовки и обнародовани€ аудированной консолидированной отчетности, успешного частного размещени€ акций, запланированного на текущий год. Ќаша рекомендаци€ — «покупать».

¬ первой половине феврал€ ожидаетс€ начало вторичного биржевого обращени€ дебютного выпуска облигаций ќ«Ќј-‘инанс. ‘—‘– зарегистрировала отчет об итогах выпуска документарных процентных неконвертируемых облигаций на предъ€вител€ серии 01 ќќќ «ќ«Ќј-‘инанс» (г. ќкт€брьский), государственный регистрационный номер выпуска 4-01-36215-R от 21 но€бр€ 2006 года, размещенных путем открытой подписки 11 €нвар€ 2007 г. ѕо итоги 9 мес€цев 2006 г. компани€ демонстрирует почти двукратный рост выручки (+91% к аналогичному периоду 2005 г.), при сохранении высоких темпов роста (64% и 55% соответственно) EBITDA и чистой прибыли, составившие 16,6% и 10,9% соответственно. ѕри этом компани€ сохран€ет высокий уровень автономии: дол€ собственного капитала в активах составл€ет 43%. ѕри этом уровень долговой нагрузки остаетс€ на низком уровне: отношение „истый долг/ EBITDA составл€ет менее единицы. ¬ целом можно отметить, что финансовые показатели по итогам 3-го квартала практически полностью укладываютс€ в рамках прогноза на 2006 год. ћы оцениваем «справедливую» ставку эффективной доходности к годовой оферте на вторичном рынке на уровне пор€дка 10,50 – 1 0,75% годовых. “аким образом, мы полагаем, что на вторичном рынке бумага имеет потенциал роста как минимумом до 100,25 – 1 00,50% от номинала.

3-й выпуск облигаций ќќќ «ё“эйр-‘инанс» в полном объеме был размещен 19 декабр€ 2006 г. ¬ ходе аукциона ставка первого купонного дохода была установлена эмитентом в размере 10,4% годовых, что соответствует эффективной доходности к двухлетней оферте на уровне 10,67% годовых. “аким образом, при размещении спрэд к «кривой» доходности обращающихс€ облигаций ќјќ «–∆ƒ» (в отсутствие на рынке облигаций лидера отрасли — јэрофлота мы считаем целесообразным проводить сравнительный анализ доходности обращающихс€ ценных бумаг эмитента и –∆ƒ — крупнейшей компании на рынке транспортных услуг –оссии) составл€л пор€дка 387 – 390 б.п. ¬ тоже врем€, спрэд облигаций 2-го выпуска эмитента к «кривой» доходности облигаций –∆ƒ в момент размещени€ 3-го выпуска составл€л в среднем пор€дка 380 – 382 б.п., таким образом «преми€» за первичное размещение 3-го выпуска составл€ла пор€дка 5 – 1 0 б.п. Ёкстраполиру€ текущие значени€ «кривой» доходности –∆ƒ в €нваре 2007 г. (в пределах 6,7 – 6,8% годовых) и справедливого (без премии за «первичку») «спрэда» к нему нового выпуска ё“эйр-‘инанс, мы оцениваем, справедливый уровень доходности к двухлетней оферте 3-го выпуска при начале вторичного обращени€ в размере 10,5 – 1 0,6% годовых, что соответствует цене 100,1 – 1 00,25% от номинала.

¬ конце декабр€ на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ началось вторичное обращение дебютного выпуска облигаций ѕ“ѕј-‘инанс. Ќа аукционе по размещению, состо€вшемс€ 15 но€бр€ 2006 г., ставка первого купона была установлена в размере 10,6% годовых, что соответствовало эффективной доходности к годичной оферте на уровне 10,9% годовых. ”казанна€ ставка включала в себ€ премию за первичное размещение и премию за неизвестность эмитента. ѕо итоги 9 мес€цев 2006 г. √руппа демонстрирует высокие темпы выручки, EBITDA и чистой прибыли, при этом маржа последних также остаетс€ на высоком уровне более 28% и 21% соответственно. ѕри этом компани€ сохран€ет высокий уровень автономии: дол€ собственного капитала в активах составл€ет 58%, а уровень долговой нагрузки остаетс€ на низком уровне: отношение „истый долг/EBITDA составл€ет всего 0,43х. ¬ целом можно отметить, что финансовые показатели по итогам 3-го квартала практически полностью укладываютс€ в рамки прогноза на 2006 год. ћы оцениваем «справедливую» ставку эффективной доходности к годовой оферте на вторичном рынке на уровне не выше 10,50% годовых. “аким образом, мы полагаем, что на вторичном рынке бумага имеет потенциал роста как минимумом до 100,25% от номинала.

ќколо двух мес€цев назад на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ вне списка началось вторичное биржевое обращение облигаций ќјќ «¬олга“елеком» 4-го выпуска. ¬ насто€щее врем€ «спрэд» данного выпуска к предыдущим выпускам того же эмитента составл€ет пор€дка 31 – 34 б.п. при сопоставимых сроках до погашени€/оферты. ќсновной причиной данной диспропорции в ценообразовании облигаций ¬олга“елекома €вл€етс€ вхождение 2-го и 3-го выпусков в котировальный лист уровн€ «ј1» ‘Ѕ ћћ¬Ѕ, что существенно расшир€ет круг потенциальных инвесторов. — учетом высокой веро€тности в краткосрочной перспективе включени€ 4-го выпуска облигаций ¬олга“елекома в котировальный список ј1 мы оцениваем потенциал снижени€ данного выпуска по доходности на 30 б.п. до 7,61% годовых, что в насто€щий момент соответствует росту цены на 0,67% до 101,4% от номинала; рекомендаци€ — «покупать».

21 декабр€ на ‘Ѕ ћћ¬Ѕ начались вторичные торги по дебютному выпуску облигаций ћќЁ— . ¬ первый день торгов средне- взвешенна€ цена выпуска выросла до 100,62% от номинала, тем не менее, мы считаем, что потенциал роста цены облигаций не исчерпан. — учетом финансового состо€ни€ эмитента мы оцениваем справедливый спрэд к «кривой» ‘—  ≈Ё— в размере 45 – 50 б.п., что в насто€щий момент соответствует уровню доходности к погашению дебютного выпуска ћќЁ—  7,77 – 7,82% годовых; рекомендаци€ — «покупать». ћќЁ—  демонстрирует положительную динамику роста основных финансовых показателей на фоне стабильно высокой рентабельности. ѕо итогам дев€ти мес€цев текущего года выручка компании увеличилась на 127% и составила 13368 млн. руб. ћаржа EBITDA, несмотр€ на сезонное снижение, обусловленное переносом части ремонтных работ, произошедших в первом квартале в св€зи с аномальными морозами, на более поздние сроки находитс€ на уровне 35%. ƒолговую нагрузку компании можно охарактеризовать как незначительную. јннуализированный показатель долг/EBITDA по итогам дев€ти мес€цев составл€л всего 0,8x; процентные расходы 48-ми кратно покрываютс€ EBITDA. ƒополнительный прирост выручки ћќЁ—  в следующем году за счет тарифа за подключение оцениваетс€ в 26 млрд. руб., что при условии сохранени€ прогнозных темпов роста позволит компании увеличить совокупный показатель до 55 – 60 млрд. руб. ¬купе с высоким кредитным рейтингом («јј» по методике √  «–≈√»ќЌ») и значительным объемом выпуска мы можем говорить о соответствии первого облигационного займа ћќЁ—  всем формальным критери€м «первого» эшелона.

8 но€бр€ состо€лось размещение очередного (5-го) выпуска облигаций Ѕашкирии объемом 1 млрд. рублей. ƒоходность на аукционе составила 7,42% годовых к погашению через 3 года. — учетом экономического и финансового положени€ –еспублики, ее высокого кредитного рейтинга (на уровне ћосковской области) справедливый уровень доходности нового выпуска на вторичном рынке составл€ет по нашему мнению пор€дка 7,0 – 7,1% годовых, что соответствует цене 102,77 – 1 03,05.

 
комментарий
 



 

“ел: +7 (495) 796-93-88

јрхив комментариев

ѕЌ¬“—–„“ѕ“—Ѕ¬—
28 29 30 31 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 1 2 3
   
 
    
   

¬ыпуски облигаций эмитентов: