Rambler's Top100
 

Банк Москвы: Ежедневный обзор долговых рынков


[01.02.2008]  Банк Москвы    pdf  Полная версия
Долговые рынки

Спрэд АИЖК к ОФЗ поражает воображение

АИЖК-11: итоги аукциона

По итогам аукциона ставка купона была определена на уровне 8.20 % годовых, а доходность к погашению составила 8.45 % годовых. Это максимальный уровень, на который подписывали организаторы займа, и, очевидно, минимальный, на который согласились инвесторы. По словам организаторов, спрос превысил предложение в 1.2 раза. Таким образом, АИЖК удалось собрать неплохой спрос на фоне ужасной конъюнктуры. При этом ни политика ФРС, ни заседание FOMC, ни снижение ставки до 3.0 % здесь ни при чем. Главное достоинство бумаг АИЖК – их потенциальная ликвидность и «репуемость» в ЦБ.

О спрэде АИЖК к ОФЗ

По итогам аукциона спрэд облигаций АИЖК к ближайшим по дюрации рыночным ОФЗ серии 46018 составил 197 б. п. Спрэд к бескупонной кривой ОФЗ достиг уровня 223 б.п. Это очень широкий спрэд к ОФЗ (!!!). Если проанализировать размещения годовой давности (серий 7 и 8), диапазон спрэдов составил 130-140 б. п. До мирового кредитного кризиса спрэды АИЖК к ОФЗ составляли порядка 100 б. п., а мы ждали их снижения до уровня... американских аналогов АИЖК (Fannie Mae и Freddie Mac) – примерно до 30 б. п.

Нам очень нравится текущий спрэд для бумаг, имеющих гарантию Минфина. Относительно кредитных характеристик АИЖК пока вопросов нет. Главный минус бумаг и их же основной плюс в случае улучшения ситуации на долговых рынках – высокая дюрация. Бумаги будут очень привлекательными, если рынок начнет расти, и очень рискованными, если ситуация ухудшится. В настоящий момент мы придерживаемся более пессимистичного взгляда на дальнейшее развитие событий и не рекомендуем открывать длинные позиции в АИЖК. Игра в АИЖК может быть очень опасна.

Мысли о динамике ставок

Сейчас дальнейшая динамика долговых рынков весьма неопределенна. Доходности долгосрочных облигаций снижаются гораздо более медленными темпами, чем доходности краткосрочных бумаг. Это значит, что инфляционные риски довольно высоки, и малейший сигнал об ускорении инфляции приведет к увеличению спрэда между краткосрочными и долгосрочными ставками. Покупка долгосрочных бондов может быть очень невыгодна в ближайшей перспективе, а ставки по коротким бумагам в настоящее время непривлекательны. Кстати, если посмотреть на кривые доходности долларовых инструментов и кривые доходности рублевых облигаций, можно заметить, что первые – гораздо круче. Учитывая разницу в спрэде между рублевыми и еврооблигациями и стоимости хеджирования рублевого риска (последняя гораздо больше), внутренний долговой рынок выглядит переоцененным по сравнению с еврооблигациями.

Динамика рынков

На фоне аукциона по АИЖК динамика внутреннего долгового рынка вчера выглядела довольно пресно. Доходности blue chips остались на месте. На внешних рынках высокая волатильность сохранилась. Доходности UST-10 снились почти на 15 б. п. до 3.60 % в начале торгов в Нью-Йорке – все обрадовались сообщению о том, что одному из крупнейших страховщиков облигаций MBIA не будут снижать рейтинг. Компания попытается найти дополнительный капитал, чтобы сохранить рейтинг AAA. Сегодня выйдут данные по рынку труда в США (non-farm payrolls). Предварительные прогнозы говорят, что цифры могут быть очень сильными. Поживем – увидим!

Новости эмитентов

Промсвязьбанк разместил субординированные евробонды

Промсвязьбанк разместил субординированные евробонды на $100 млн со ставкой купона 12.5% годовых. Срок погашения облигаций – январь 2018 г., также предусмотрен опцион-call в январе 2013 г. Организаторами выпуска выступили банки ABN Amro и HSBC. Выпуску присвоены рейтинги "В-" от Fitch Ratings и Standard & Poor, и “B1” от Moody`s. Полученные средства будут направлены на погашение выпуска на сумму $100 млн, размещенного по закрытой подписке в июле 2007 года.

В настоящее время в обращении находятся 3 выпуска евробондов банка. Ориентиром для нового бонда может служить выпуск Промсвязьбанк-2012 с погашением в мае 2012 г. Этой бумаге присвоены такие же рейтинги, как новому выпуску еврооблигаций банка. С началом кризиса (август 2007) доходность выпуска существенно выросла, а в ноябре «скакнула» вверх еще более сильно. Последние 2 месяца торгуется с доходностью около 12.2% (впрочем, ликвидным его назвать сложно). Два других выпуска банка имеют более высокие рейтинги (B+/B+/Ba3). Скромная премия, предоставленная при размещении нового евробонда, в то время когда этот рынок фактически закрыт для российских эмитентов, наводит на мысль о нерыночном характере размещения. Недавний опыт Реновы показал, что требуемые инвесторами премии при размещении евробондов сейчас измеряются отнюдь не двузначными цифрами.

Русский Стандарт: все не так уж плохо

По информации российских СМИ, Русский Стандарт вчера объявил предварительные итоги работы за 2007 год по МСФО. Как банк и обещал, чистая прибыль значительно упала – $ 400 млн по сравнению с $ 552 млн годом ранее. Снижение доходности операций банка связано с нашумевшей историей об отмене комиссий по ряду кредитных продуктов БРС. Нас в меньшей степени расстраивает показатель годовой чистой прибыли, при том что чистая процентная маржа БРС по-прежнему находится на очень высоком уровне (29 % со слов БРС), делая банк одним из наиболее прибыльных в России. К тому же, снижение прибыли, по нашему мнению, уже было отыграно рынком.

Действительно тревожным представляется тот факт, что во второй половине 2007 г. банк почти ничего не заработал: по информации самого банка, по итогам 1-го полугодия чистая прибыль БРС составила $ 395 млн. Другой негативной тенденцией является замедление темпов роста кредитного портфеля, а также потеря позиций на рынке потребительского кредитования. По итогам года активы банка выросли всего на 15 % и составили $ 8.2 млрд. Прогноз на следующий год выглядит довольно оптимистично: рост активов ожидается на уровне 30-40 %. Напомним, что еще недавно БРС занимал вторую строчку, сразу после Сбербанка и был крупнейшим банком на рынке розничного кредитования среди российских частных банков. После секьюритизации активов на сумму $ 500 млн ВТБ потеснил БРС, заняв 2-е место на этом рынке.

Положительной новостью кажется тот факт, что объем депозитов банка достиг $ 300 млн. Нам неизвестно, является ли эта сумма следствием программы привлечения депозитов БРС, запущенной в прошлом году. Возможно, что данная сумма – свидетельство поддержки банка ее акционером. В следующем году БРС планирует удвоить объем депозитов. С точки зрения рынка долговых инструментов важно что, что БРС не планирует фондироваться с помощью рынка еврооблигаций. Таким образом, давления на котировки обращающихся выпусков не будет вследствие предложения на первичном рынке. Нам ничего неизвестно по поводу планов БРС относительно рублевых бондов. К тому же, бумаги БРС более не кажутся нам привлекательными – по сравнению с локальными максимумами по доходности в прошлом году, когда БРС торговался с доходностью 13-14 % годовых, сейчас купить любой рублевый выпуск банка с доходностью выше 11 % крайне сложно. В этом смысле большие перспективы ждут выпуск УРСА-7, торгующийся на уровне 12.7 % к оферте через 2 года. При этом бумага также входит и в котировальный список «А1» на ММВБ и в ломбардный список ЦБ.

Банк Возрождение готовит новый выпуск рублевых облигаций

Газпромбанк и Ситибанк, выступая в качестве организаторов, начали премаркетинг выпуска облигаций Банка "Возрождение" объемом 5.0 млрд. руб. Размещение выпуска предполагается провести во второй половине февраля. Срок обращения выпуска - 3 года. Оферта не предусмотрена. Организаторы выпуска ориентируют рынок на ставку купона 9.15 - 9.75 % годовых (YTM - 9.36 - 9.99 %).

Ожидается, что выпуск войдет в список "А1" ММВБ и ломбардный список ЦБ - в общем, параметры выпуска отражают все последние веяния моды. Именно такие выпуски будут пользоваться спросом ограниченного числа участников, позволяя создать хорошую подушку на случай ухудшения ситуации с ликвидностью и перекредитоваться в ЦБ. Сегодня 2-х летний выпуск облигаций Банка с погашением в марте 2010 года торгуются с доходностью 9.24% годовых. Средняя доходность за последние 20 торговых дней – 9.32%. Нормальная премия за срок составляет 10-20 б.п. Таким образом, новый выпуск Возрождения будет нести премию от нуля до 70 б.п. к обращающемуся выпуску, что включает до 50 б.п. премии за текущую конъюнктуру.

Выпуск Банка Возрождение торгуется в кривой с облигациями других универсальных банков с аналогичным рейтингом (Банк ЗЕНИТ, Петрокоммерц). Тем не менее, нам больше нравятся облигации ХКФ Банка и УРСА Банка имеющие аналогичный рейтинг и торгующиеся с хорошей премией кривой доходности банков с рейтингом уровня «Ba3».

 
комментарий
 



 

Тел: +7 (495) 796-93-88

Архив комментариев

ПНВТСРЧТПТСБВС
25 26 27 28 1 2 3
4 5 6 7 8 9 10
11 12 13 14 15 16 17
18 19 20 21 22 23 24
25 26 27 28 29 30 31
   
 
    
   

Выпуски облигаций эмитентов: